严菲 - 基金投资策略和运作

1.宏观经济分析国内经济方面，从经济增长动能来看，出口增速边际回落但仍保持在较高增速，11月以美元计价的出口同比增速回落2.3个百分点至5.9%；消费增速有放缓，11月社会消费品零售总额增速1.3%，较9月值回落1.7个百分点；投资中基建、制造业投资增速放缓，房地产投资延续负增长，11月固定资产投资累计同比增速-2.6%，较9月回落2.1个百分点；11月工业增加值同比增长4.8%，较9月回落1.7个百分点。价格方面，11月CPI同比增速0.7%，较9月回升1.0个百分点，11月PPI同比增速-2.2%，较9月回升0.1个百分点。需要注意的是，尽管目前部分经济数据短期有所走弱，但中国经济的整体发展质量仍然维持稳中有升的趋势，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中，中国经济仍然呈现出很强的活力与韧性。海外经济和政策方面，受中小企业投资走弱和政府暂时停摆拖累，美国经济动能趋缓，亚特兰大联储相关模型最新预测其四季度实际GDP环比折年率为2.7%，较三季度的4.3%显著回落，11月的失业率达到4.6%，创近四年来新高。欧洲经济呈现弱复苏格局，但德法等国相对疲软。日本出口持续改善，投资维持韧性。货币政策方面，美联储虽在12月年内连续第三次降息25bp并启动扩表，但内部分歧加大，后续降息门槛或将提升；欧央行四季度继续暂停降息；日央行年底加息至0.75%。2.市场回顾四季度A股市场强势震荡，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，中证500、国证2000、微盘股指数分别上涨0.72%、1.83%、7.65%，创业板指数、科创50指数分别下跌1.08%、10.10%。四季度从行业表现来看，申万一级行业分类里涨幅前五的行业为有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工制造；表现偏弱的行业主要为医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒。3.运作分析四季度，受美联储降息影响，资源品价格出现上涨，有色板块和石油石化板块表现较好；海外算力链出现分化，受益需求快速提升和技术迭代加速的光模块板块表现较好；储能需求上升，带动部分供需结构较好的锂电材料环节上涨；国内商业航天发射频率加快，技术验证有突破，政策支持力度加大，相关板块和公司受到市场关注，有较好表现。四季度，本基金的投资策略是继续重点配置产业趋势确定、符合国家战略方向的科技制造板块和行业景气度向好的部分周期行业，重点配置的行业包括电子、电力设备、机械设备、有色、大金融，重点选择地位突出、业绩可持续、估值水平合理的公司。作为基金管理者，我们将一如既往地依靠团队的努力和智慧，力争为投资人创造应有的回报。

1.宏观经济分析国内经济方面，四季度经济增速边际有所放缓。11月工业增加值同比增长4.8%，较9月回落1.7个百分点。从经济增长动能来看，出口增速边际回落但仍保持在较高增速，11月以美元计价的出口同比增速回落2.3个百分点至5.9%。消费增速进一步放缓，11月社会消费品零售总额增速较9月值回落1.7个百分点至1.3%。投资中基建、制造业投资增速放缓，房地产投资延续负增长，11月固定资产投资累计同比增速较9月回落2.1个百分点至-2.6%。价格方面，通胀读数温和回升，11月CPI同比增速较9月回升1.0个百分点至0.7%，11月PPI同比增速较9月回升0.1个百分点至-2.2%。需要注意的是，尽管目前部分经济数据短期有所走弱，但中国经济的整体发展质量仍然维持稳中有升的趋势，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中，中国经济仍然呈现出很强的活力与韧性。2.市场回顾四季度A股市场维持偏强态势，上证指数在3800-4050点区间强势震荡，季度收益率为2.22%。市值风格上，权重股与微盘股表现占优，四季度上证50、沪深300、中证500、国证2000、微盘股指数收益率分别为1.41%、-0.23%、0.72%、1.83%、7.65%。结构上，三季度表现强势的创业板与科创板有所回调，四季度创业板指与科创50指数收益率分别为-1.08%和-10.10%。行业方面，从申万一级行业来看，四季度涨幅前五的行业为有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工制造；表现偏弱的行业主要为医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒；其中，医药生物下跌9.25%。3.运作分析人类的需求主要来自于两方面：一是延长生命长度，提升健康水平；二是拓展生命宽度，提高生活品质。随着时代的发展，居民对于身心健康和生活品质的要求逐步提高，相关产品和服务需求逐步增加，会带来较多投资机会。我们认为目前创新药还处于一轮大的创新周期中，全球层面的供需状况整体趋势向好，一些领域有结构性和阶段性变化。部分领域即将进入后期关键临床数据验证和商业化起量阶段；部分领域出现较多新的潜在机会，未来将迎来多领域新药概念验证。未来两年我们依旧可以期待一些创新药子领域有潜在推进国际合作或国际进展的机会。全球创新药产业的持续向好趋势也带动了创新产业链有积极进展。同时，我们看到国内医疗需求整体稳健，多个子领域的许多潜在风险因素已经基本消除，当前这些子领域的主要企业经营稳健，竞争优势仍持续保持，如未来有景气度展望向上，则会有不错的投资机会。我们认为健康生活的新消费领域受益于消费结构的改变和供给层面深层次的变化，未来几年的投资机会值得关注；各板块也会有阶段性景气度、经营节奏的区别，优质公司的竞争力持续保持，该领域不断有新产品、新业态的出现和迭代，未来仍值得关注。我们认为服务消费中长期维度受益于消费习惯与结构的变化，叠加政策支持，后续也有景气度进一步向好、新场景进一步涌现的可能，需要密切跟踪。自2025年中开始，脑机接口行业出现较多积极变化，产品进入概念验证和医用起量阶段。我们认为脑机接口产业有三个发展阶段，第一阶段是医疗应用阶段，也是产品概念验证阶段，可能贯穿2026、2027、2028年，通过满足临床需求贡献企业业绩；第二阶段是拓展应用阶段，将打开人际交流带宽，可能以连接机器人等形式实现，需未来三年逐渐验证产品安全性与技术能力边界；第三阶段是人脑与AI链接等远期展望。非侵入式脑机接口预计未来三年会有多模态多类型产品、场景、应用生态落地，可能会创造许多增量消费场景。脑机接口作为国家十五五规划的未来产业，在以工程问题为主的第一阶段，其产业进展的真实风险我们认为是可控的。从长周期维度，基于产业的理解，我们认为未来三年脑机接口产业投资机会值得关注，因此我们将重点关注该产业的变化和投资机会。我们基于全市场范围筛选各行业的优质脑机接口公司，涵盖主机厂、供应链、生态圈成员等不同生态位，重点关注其战略执行力、资源禀赋、关键里程碑验证，做长期关注布局，并做好风险管理。作为基金管理者，我们将一如既往地依靠团队的努力和智慧，力争为投资人创造应有的回报。

1.宏观经济分析国内经济方面，从经济增长动能来看，出口增速边际回落但仍保持在较高增速，11月以美元计价的出口同比增速回落2.3个百分点至5.9%；消费增速有放缓，11月社会消费品零售总额增速1.3%，较9月值回落1.7个百分点；投资中基建、制造业投资增速放缓，房地产投资延续负增长，11月固定资产投资累计同比增速-2.6%，较9月回落2.1个百分点；11月工业增加值同比增长4.8%，较9月回落1.7个百分点。价格方面，11月CPI同比增速0.7%，较9月回升1.0个百分点，11月PPI同比增速-2.2%，较9月回升0.1个百分点。需要注意的是，尽管目前部分经济数据短期有所走弱，但中国经济的整体发展质量仍然维持稳中有升的趋势，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中，中国经济仍然呈现出很强的活力与韧性。海外经济和政策方面，受中小企业投资走弱和政府暂时停摆拖累，美国经济动能趋缓，亚特兰大联储相关模型最新预测其四季度实际GDP环比折年率为2.7%，较三季度的4.3%显著回落，11月的失业率达到4.6%，创近四年来新高。欧洲经济呈现弱复苏格局，但德法等国相对疲软。日本出口持续改善，投资维持韧性。货币政策方面，美联储虽在12月年内连续第三次降息25bp并启动扩表，但内部分歧加大，后续降息门槛或将提升；欧央行四季度继续暂停降息；日央行年底加息至0.75%。2.市场回顾四季度A股市场强势震荡，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，中证500、国证2000、微盘股指数分别上涨0.72%、1.83%、7.65%，创业板指数、科创50指数分别下跌1.08%、10.10%。四季度从行业表现来看，申万一级行业分类里涨幅前五的行业为有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工制造；表现偏弱的行业主要为医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒。3.运作分析四季度，受美联储降息影响，资源品价格出现上涨，有色板块和石油石化板块表现较好；海外算力链出现分化，受益需求快速提升和技术迭代加速的光模块板块表现较好；储能需求上升，带动部分供需结构较好的锂电材料环节上涨；国内商业航天发射频率加快，技术验证有突破，政策支持力度加大，相关板块和公司受到市场关注，有较好表现。四季度，本基金投资策略是继续重点配置基本面上行、业绩和估值相匹配的公司，根据宏观经济形势和行业基本面变化，增持了价格处于上行趋势的有色行业，结合业绩持续性和估值水平，对电子、电力设备等行业里边的部分个股进行了调整，大金融行业里边重点关注基本面改善、估值偏低位的非银板块。作为基金管理者，我们将一如既往地依靠团队的努力和智慧，力争为投资人创造应有的回报。

大牛股也主要诞生于大的产业趋势之中。本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业，相信巨大的投资收益将来自于需求大幅扩张、蛋糕快速变大的方向；重点关注出现供不应求，社会阶段性效率缺失的环节。中国经济体量庞大且种类多样，每年都有数个具有结构性产业趋势的行业；我们的主要工作是寻找并抓住这些结构性的产业趋势，而非预测宏观经济和股票市场的走势。个股方面，聚焦于产业链绕不开、优势显而易见、业务具有壁垒的头部企业。　　A股市场2025年实现了较大涨幅，以创业板为代表的成长方向其估值上升到接近其成立以来的历史中枢，涨幅靠前的板块如有色、通信行业都由业绩的高增长驱动，并未明显抬升估值。一些和经济关系比较大的资产目前甚至处于明显的估值折价水平，科技成长板块公司估值已经从悲观估值修复到了合理估值，但大部分优质龙头企业的估值谈不上泡沫。当前投资人对房地产市场的悲观和散户对进入股市的谨慎，也侧面说明市场依然处于理性状态。　　投资人以过去两轮大幅上涨行情持续的时间来推论本轮市场的走势，假设未来会符合过去的经验是建立在因果关系信念基础上的谬误。过去的经验只能说明过去，根据经验所做的推论都是习惯使然，而非理性分析的结果。我们核心关注的还是机构性市场中，相应的产业趋势能够持续的时间和触达的产值空间。　　宏观层面，中国经济的两大问题：供给大于需求，储蓄大于投资。随着民间和政府层面反内卷的推进，供给过剩的问题会逐渐缓解，我们已经看到不少行业开始走出泥潭，出现右侧信号。至于消费需求不足的问题，我国资本市场还没有发挥它应该有的作用，股市有望接替房地产市场成为财富效应的主导，股市的上涨可以激发消费欲望，进而转化成企业利润，而企业利润可以变成股东的收益，进一步推动股市上涨。如此的正向循环就是从消费到财富的循环。相比于美国，中国的储蓄大于投资，内需增长的潜力反而更大。两大问题得到解决之后，中国的内循环自然会蓬勃发展，股市也能行稳致远。　　行业层面，本基金在科技、新能源、医药和消费几大成长行业内选股，进行均衡配置。当前重点看好人工智能算力、储能、品牌出海和消费等方向的机会。　　人工智能算力：互联网AI相关应用的数据调用量出现指数级增长，带动众多互联网企业加大资本开支，同时自研ASIC芯片快速放量，将大幅拉升光模块和PCB环节的需求量。龙头PCB和光模块公司估值处于合理水平，随着网络架构的升级，光模块的需求处于上调过程中。　　新能源：在容量电价和峰谷价差的驱动下，国内独立储能项目的收益率已经向海外看齐，储能行业进入商业化发展新阶段。看好独立储能市场未来几年持续高速增长。国内储能对生命周期经营要求提高，独立储能盈利空间打开后作为经营性单元，与以往强配政策不同：一是储能具备交易属性（调频、现货交易），对生命周期要求变高，需保证十年容量，设备要求明显提高；二是独立储能从政策强配转为经营性单元，盈利空间打开，市场对集成商、电芯厂商的溢价认可增加。　　出海：我们看到一些中国企业借助产品创新以及成本优势，在海外市场快速开疆拓土，比如锂电化对于乘用车、大巴出海的推动，在北美市场电动高尔夫球车用途的泛化，沙发产品持续微创新获得海外客户的追捧。在各类新产品推动销量高速成长背景下，有助于成长起来一批全球性的中国品牌。　　消费：在消费板块中，重点关注具有社交属性和消费平替两大细分方向具有独特竞争优势的公司，例如饮料、潮玩、宠物食品等企业，这类公司业绩表现优异，具有一定的功能属性的同时，更为消费者提供较高的情绪价值和社交价值。

回顾四季度，A股以震荡盘整为主。万得全A上涨0.97%，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，中证1000上涨0.27%；创业板较三季度表现有所回落，下跌1.08%。　　四季度消费板块表现分化。从社零和CPI来看，整体消费环境改善不明显。但局部有些亮点，市场关注高端消费的回暖情况，尤其是免税板块。随着海南封关落地和政策刺激，我们认为海南免税能够维持较高景气度。我们在四季度布局了较多游戏，但表现不尽如人意，主要是游戏板块前期已累计较大涨幅，四季度进入调整阶段；不过我们仍看好游戏的长期发展，随着我国游戏企业出海，以及女性游戏的普及，优质游戏企业的业绩有望持续超预期。此外，生猪板块是我们一直比较看好的方向，我们认为“反内卷”能够推动行业去产能，但这个过程需要时间，我们会持续关注。　　科技板块在四季度表现持续强势。AI硬件的行情如火如荼，AI应用的发展有望加速，未来可能会出现更多的AI应用场景，我们会积极寻找相关的投资机会。商业航天作为国家重点发展的方向，我们也会持续关注。　　受地产拖累，国内经济仍处调整期，需求端的刺激政策值得期待。随着各行业“反内卷”的持续推进，有些行业在供给端已经得到有效控制，供需情况明显改善，我们觉得部分顺周期行业已经具备较好的投资价值，未来会逐渐增加这部分的投资比例。有色板块在2025年表现出色，四季度延续强势；展望未来，随着地缘政治局势愈发复杂，以及美元走弱，我们认为有色的强势行情能够延续。

1.宏观经济分析国内经济方面，三季度经济增速较二季度有所回落，但整体仍保持相对良好态势。消费增速放缓，8月社会消费品零售总额增速较6月值回落1.4个百分点至3.4%；基建、制造业投资增速回落，房地产投资延续负增长，8月固定资产投资累计同比增速较6月回落2.3个百分点至0.5%。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6个百分点，但仍保持在较高增速。价格因素方面，8月CPI同比增速较6月回落0.5个百分点至-0.4%，PPI负值收窄，8月同比增速较6月回升0.7个百分点至-2.9%。海外经济方面，贸易关税扰动边际缓和，全球GDP增速小幅反弹，但中长期不确定性上升。二季度美国GDP环比折年率从一季度-0.6%回升至3.8%，但9月美国ISM制造业PMI为49%，仍处于荣枯线以下，服务业PMI环比大幅回落至50%；欧元区9月制造业PMI初值49.5%，重回荣枯线以下，欧元区服务业PMI为51.4%；货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变。2.市场回顾三季度，上证综指上涨12.73%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨17.9%，中小板综合指数上涨21.69%，创业板综合指数上涨30.01%。三季度，贸易摩擦缓和，A股市场整体活跃度提升，电子、有色、电力设备、机械设备等行业表现较好。3.运作分析三季度，海外算力链高景气推动国内供应链相关公司业绩大幅上修，与AI算力相关的行业和公司上涨明显，如光模块、PCB、服务器等，并进一步向产业有较大潜力空间的电源、液冷等领域延伸；储能行业需求提升、风电行业基本面改善，电力设备板块里边有业绩支撑的龙头公司有较好表现；美联储降息概率提升，贵金属、小金属、能源金属均有较大幅上涨；受益于行业需求回暖和新技术运用，部分通用设备和专用设备也有一定表现。三季度，本基金根据宏观和行业基本面的变化，对持仓结构进行了调整，投资策略是重点选择行业基本面上行、业绩边际改善明显的公司，增持了电子、通讯、电力设备、有色等行业，重点配置了行业地位明显、业绩兑现度高、估值合理的公司；继续关注符合国家中长期战略方向的自主可控和创新领域里的相关公司，结合公司基本面和估值水平，选择技术领先优势大、研发转化效率高、能带来实质业绩增长且潜在空间大的公司；适当减持了由于前期涨幅较大、股息率吸引力阶段性下降的银行板块，对于其中的信用风险可控、经营稳健、分红率高的公司，会持续进行关注。作为基金管理者，我们将一如既往地依靠团队的努力和智慧，力争为投资人创造应有的回报。

1.宏观经济分析国内经济方面，三季度经济增速较二季度有所回落，但整体仍保持相对良好态势。消费增速放缓，8月社会消费品零售总额增速较6月值回落1.4个百分点至3.4%；基建、制造业投资增速回落，房地产投资延续负增长，8月固定资产投资累计同比增速较6月回落2.3个百分点至0.5%。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6个百分点，但仍保持在较高增速。价格因素方面，8月CPI同比增速较6月回落0.5个百分点至-0.4%，PPI负值收窄，8月同比增速较6月回升0.7个百分点至-2.9%。海外经济方面，贸易关税扰动边际缓和，全球GDP增速小幅反弹，但中长期不确定性上升。二季度美国GDP环比折年率从一季度-0.6%回升至3.8%，但9月美国ISM制造业PMI为49%，仍处于荣枯线以下，服务业PMI环比大幅回落至50%；欧元区9月制造业PMI初值49.5%，重回荣枯线以下，欧元区服务业PMI为51.4%；货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变。2.市场回顾三季度，上证综指上涨12.73%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨17.9%，中小板综合指数上涨21.69%，创业板综合指数上涨30.01%。三季度，贸易摩擦缓和，A股市场整体活跃度提升，电子、有色、电力设备、机械设备等行业表现较好。3.运作分析三季度，海外算力链高景气推动国内供应链相关公司业绩大幅上修，与AI算力相关的行业和公司上涨明显，如光模块、PCB、服务器等，并进一步向产业有较大潜力空间的电源、液冷等领域延伸；储能行业需求提升、风电行业基本面改善，电力设备板块里边有业绩支撑的龙头公司有较好表现；美联储降息概率提升，贵金属、小金属、能源金属均有较大幅上涨。三季度，本基金根据宏观形势和行业基本面的边际变化，投资策略是重点选择行业景气度上行、且有业绩支撑、估值合理的公司，增持了电子、电力设备、机械设备等行业，重点配置了处于相关供应链核心地位、业绩兑现度高、估值水平合理的公司；继续配置自主可控领域里的龙头公司，从中长期来看，发展新质生产力、建设科技强国是国家战略方向，伴随科技进步和创新，将不断有优质公司涌现出来；适当减持了由于前期涨幅较大、股息率吸引力阶段性下降的银行板块，中长期持续关注里边信用风险可控、经营稳健、分红率高的公司。作为基金管理者，我们将一如既往地依靠团队的努力和智慧，力争为投资人创造应有的回报。

1.宏观经济分析国内经济方面，三季度经济增速较二季度有所回落，但整体仍保持相对良好态势。消费增速放缓，8月社会消费品零售总额增速较6月值回落1.4个百分点至3.4%；基建、制造业投资增速回落，房地产投资延续负增长，8月固定资产投资累计同比增速较6月回落2.3个百分点至0.5%。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6个百分点，但仍保持在较高增速。价格因素方面，8月CPI同比增速较6月回落0.5个百分点至-0.4%，PPI负值收窄，8月同比增速较6月回升0.7个百分点至-2.9%。海外经济方面，贸易关税扰动边际缓和，全球GDP增速小幅反弹，但中长期不确定性上升。二季度美国GDP环比折年率从一季度-0.6%回升至3.8%，但9月美国ISM制造业PMI为49%，仍处于荣枯线以下，服务业PMI环比大幅回落至50%；欧元区9月制造业PMI初值49.5%，重回荣枯线以下，欧元区服务业PMI为51.4%；货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变。2.市场回顾三季度，上证综指上涨12.73%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨17.9%，中小板综合指数上涨21.69%，创业板综合指数上涨30.01%。三季度，贸易摩擦缓和，A股市场整体活跃度提升，电子、有色、电力设备、机械设备等行业表现较好。3.运作分析三季度，海外算力链高景气推动国内供应链相关公司业绩大幅上修，与AI算力相关的行业和公司上涨明显，如光模块、PCB、服务器等，并进一步向产业有较大潜力空间的电源、液冷等领域延伸；储能行业需求提升、风电行业基本面改善，电力设备板块里边有业绩支撑的龙头公司有较好表现；传媒板块里边，有新产品发布并有较好市场影响力的部分游戏公司上涨明显；医药板块里边，创新药和基本面改善的医疗用品等相关公司也有较好表现；美联储降息概率提升，贵金属、小金属、能源金属均有较大幅上涨。三季度，本基金的投资策略是重点配置行业基本面改善明显、业绩逐季提升的公司，增持了电子、医药、传媒、电力设备、通讯等行业，重点选择里边业绩兑现度高、估值合理的公司；适当降低了由于前期涨幅较大、估值吸引力下降的金融板块的配置权重，但仍持续关注其中的信用风险可控、经营稳健、分红稳定的公司。作为基金管理者，我们将一如既往地依靠团队的努力和智慧，力争为投资人创造应有的回报。

回顾三季度，股市上涨显著。万得全A上涨19.46%，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.9%，中证1000上涨19.17%；创业板表现相对更好，涨幅达50.4%。　　二季度消费板块表现亮眼，但三季度有所回落。主要原因是消费环境不佳、居民消费意愿一般，导致消费企业业绩增长放缓，这一趋势在之前表现较好的宠物、美护等新消费板块中均有体现。传统消费领域，如白酒等，受政策和宏观经济影响，需求持续疲软，股价表现低迷；即便有政策补贴的家电等行业，表现也乏善可陈。不过，消费板块中也有亮点，游戏行业表现突出，“一代人有一代人的茅台”，能够为消费者提供情绪价值的游戏企业值得重视。　　与之形成对比的是，科技板块表现活跃。AI领域的投资热情持续高涨，硬件需求不断超预期，国内相关企业业绩持续上修，当前估值仍处于合理水平。同时，硬件产业链多个环节将直接受益，从光模块到存储，AI相关的多个细分领域均反馈需求上行。AI应用端也在持续迭代，市场正等待现象级产品出现，AI教育、AI视频、AI游戏、AI玩具等方向均具备较高期待价值。　　当前国内经济仍处于调整期，市场对政策的期待进一步加强，尤其是对“十五五”规划，我们将保持高度关注。顺周期相关行业的基本面目前大多仍处于底部，但许多顺周期资产的估值已非常便宜，我们认为其已具备较好的投资价值。未来若经济实现复苏，这类资产的估值或将拥有较大修复空间。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业，相信巨大的投资收益将来自于需求大幅扩张、蛋糕快速变大的方向；大牛股也主要产生于大的产业趋势之中。中国如此大的经济体量之中，每年都有数个具有结构性产业趋势的行业。个股方面，聚焦于产业链绕不开、优势显而易见、业务具有壁垒的头部企业。　　本基金会侧重配置景气度高的行业，尤其是出现供不应求，社会阶段性效率缺失的行业。A股市场的行业轮动比较快，当一个行业出现供过于求、行业景气度变弱；或者有新的行业出现景气度提升时，我们会果断调仓。　　A股市场今年涨幅较大，但从历史规律判断此轮上行趋势大概率没有结束，这种级别的市场上行大概率都会从悲观到合理估值到疯狂。科技成长板块公司估值已经从悲观估值修复到了合理估值，但大部分优质龙头企业的估值谈不上泡沫。一些和经济关系比较大的资产目前依然处于明显的估值折价阶段。市场整体估值依然处于合理水平。　　行业配置：本基金在科技、新能源、医药和消费几大成长行业内选股。当前重点看好人工智能、储能和新消费这几个方向的机会。　　人工智能：互联网AI相关应用的数据调用量出现指数级增长，将带动众多互联网企业加大资本开支，同时自研ASIC芯片快速放量，将大幅拉升光模块和PCB环节的需求量。龙头PCB和光模块公司估值处于合理水平，后续随着应用端的快速增长，需求端有上调的可能。机器人产业在中国供应链的低成本和高效率迭代的推动下，成长速度明显提升，有望在未来1-2年时间迈过产业发展临界点；自动驾驶在大规模视频训练积累到一定量后，也有望后续取得突破。　　储能：看好独立储能市场未来几年持续高速增长。国内储能对生命周期经营要求提高，未来价格预计往上走，独立储能盈利空间打开后作为经营性单元，与以往强配政策不同：一是储能具备交易属性（调频、现货交易），对生命周期要求变高，需保证十年容量，设备要求明显提高；二是独立储能从政策强配转为经营性单元，盈利空间打开，市场对集成商、设备厂商的溢价认可增加。　　消费：在消费板块中，重点关注具有社交属性和消费平替两大细分方向具有独特竞争优势的公司，例如饮料、潮玩、宠物食品、黄金首饰等企业，这类公司业绩表现优异，具有一定的功能属性的同时，更为消费者提供较高的情绪价值和社交价值，无论是同店销售还是新店拓展，增速都保持在较高水平，且未看到阶段性瓶颈。

1.宏观经济分析国外经济方面，关税扰动导致全球工业生产和商品贸易前置，经济活跃度提振，关税成为全球通胀的新主线。美国经济略有放缓，2025年6月制造业PMI和服务业PMI分别为49%和50.8%，分别较2024年12月下降0.3个百分点和3.3个百分点，2025年6月CPI同比增速2.7%， 美联储上半年未调整政策利率。欧元区经济表现分化，2025年6月欧元区制造业PMI分别为49.5%和50.5%，分别较2024年12月抬升4.4个百分点和回落1.1个百分点，2025年6月欧元区调和CPI同比增速2.0%， 上半年欧央行四次降息共100bps。日本经济略回升，2025年6月制造业PMI和服务业PMI分别为50.1%和51.7%，分别较2024年12月回升0.5个百分点和0.8个百分点，2025年6月CPI为3.3%，上半年日央行上调政策利率25bps。国内经济方面，上半年经济整体保持良好态势，消费增速加快，2025年 6月社会消费品零售总额增速4.8%，较2024年12月值抬升1.1个百分点；投资有回落，2025年 6月固定资产投资累计同比增速2.8%，较2024年12月值回落0.4个百分点，其中基建、制造业投资保持较高增速，房地产投资延续负增长；出口动能较为强劲。2025年6月中采制造业PMI为49.7%，较2024年12月值下降0.4个百分点。2025年6月工业增加值同比增长6.8%，较2024年12月值回升0.6个百分点。价格指数在低位徘徊，2025年 6月CPI和PPI分别是0.1%和-3.6%。2.市场回顾上半年，A股市场整体呈现震荡走势，一季度，科技成长类的行业有较好表现，二季度市场先抑后扬，美国升级关税贸易冲突，外部环境形势严峻，企业经营的不确定性增加，盈利预期受到影响，市场出现了较大幅度调整，5月中美日内瓦会谈后，阶段性缓和了贸易风险，市场出现了较明显的反弹。上半年，上证综指上涨2.76%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨0.03%，中小板综合指数上涨7.57%，创业板综合指数上涨8.78%。行业和板块表现来看，生物医药(主要是创新药)、国防军工、有色金属(主要是黄金和稀土)、汽车零部件(主要是与机器人相关的公司)、机械(与机器人相关的基础件、核电设备和锂电设备)等行业有较好涨幅。3.运行分析2025年上半年，本基金的持仓结构调整主要分为几个阶段：年初，组合配置的主力方向是偏低估值的红利资产，包括银行、公用事业、煤炭、交运、运营商等，以及部分制造业、医药里边的稳健标的。一季度，本基金适当减持了红利资产里边基本面减弱、股息率吸引力下降的行业，如煤炭、电力、交运等，考虑到科技制造产业呈上升趋势，适当增持了AI、自主可控等相关方向的公司，二季度初，受美国升级贸易冲突影响，本基金持有的制造业板块出现了大幅调整，本基金根据宏观形势和行业基本面的边际变化，对于持仓结构进行了评估和调整，从确定性的角度出发，增持了业绩稳定、有持续分红能力、估值合理的行业，如银行，降低了制造业里部分估值偏高、基本面边际减弱的公司配置权重，对于符合国家战略方向、产业空间持续提升的科技行业，重点选择潜在空间大、盈利成长性可期的公司，同时注重业绩兑现度和估值水平的合理性。

1.宏观经济分析国外经济方面，关税扰动导致全球工业生产和商品贸易前置，经济活跃度提振，关税成为全球通胀的新主线。美国经济略有放缓，2025年6月制造业PMI和服务业PMI分别为49%和50.8%，分别较2024年12月下降0.3个百分点和3.3个百分点，2025年6月CPI同比增速2.7%， 美联储上半年未调整政策利率。欧元区经济表现分化，2025年6月欧元区制造业PMI分别为49.5%和50.5%，分别较2024年12月抬升4.4个百分点和回落1.1个百分点，2025年6月欧元区调和CPI同比增速2.0%， 上半年欧央行四次降息共100bps。日本经济略回升，2025年6月制造业PMI和服务业PMI分别为50.1%和51.7%，分别较2024年12月回升0.5个百分点和0.8个百分点，2025年6月CPI为3.3%，上半年日央行上调政策利率25bps。国内经济方面，上半年经济整体保持良好态势，消费增速加快，2025年 6月社会消费品零售总额增速4.8%，较2024年12月值抬升1.1个百分点；投资有回落，2025年 6月固定资产投资累计同比增速2.8%，较2024年12月值回落0.4个百分点，其中基建、制造业投资保持较高增速，房地产投资延续负增长；出口动能较为强劲。2025年6月中采制造业PMI为49.7%，较2024年12月值下降0.4个百分点。2025年6月工业增加值同比增长6.8%，较2024年12月值回升0.6个百分点。价格指数在低位徘徊，2025年 6月CPI和PPI分别是0.1%和-3.6%。2.市场回顾上半年，A股市场整体呈现震荡走势，一季度，科技成长类的行业有较好表现，二季度市场先抑后扬，美国升级关税贸易冲突，外部环境形势严峻，企业经营的不确定性增加，盈利预期受到影响，市场出现了较大幅度调整，5月中美日内瓦会谈后，阶段性缓和了贸易风险，市场出现了较明显的反弹。上半年，上证综指上涨2.76%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨0.03%，中小板综合指数上涨7.57%，创业板综合指数上涨8.78%。行业和板块表现来看，生物医药(主要是创新药)、国防军工、有色金属(主要是黄金和稀土)、汽车零部件(主要是与机器人相关的公司)、机械(与机器人相关的基础件、核电设备和锂电设备)等行业有较好涨幅。3.运行分析2025年上半年，本基金对持仓结构进行了一定的调整，一季度增配了产业趋势向上的科技制造业，主要是AI和自主可控方向的公司，减持了基本面边际减弱、估值吸引力下降的行业，如煤炭、电力等行业；二季度初，美国升级关税贸易冲突，与出口相关的制造业面临的外部环境严峻，企业经营的不确定性增强，相关板块出现了大幅调整，经过评估，本基金降低了制造业板块里估值偏高、基本面边际减弱的公司的配置权重，考虑到无风险收益率持续下行，盈利稳定、股息率有吸引力的红利板块仍具有投资价值，同时结合经营情况和估值水平综合考虑，本基金增配了银行和非银金融板块的配置权重。此外，对于符合国家战略方向、创新驱动发展的行业，如医药、先进制造、科技等，本基金在选择公司时，重点从潜在空间、盈利成长性和兑现度、估值水平等因素进行考虑。