王梁 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，国际形势趋于缓和，压制权益市场上行的因素发生变化，市场回到产业趋势投资轨道上，经过4月强势上涨后，5-6月份震荡；从市场表现上看，二季度市场结构变化较大，产业趋势完全主导市场风格，科技板块明显占优；二季度，改革红利配置变化不大，依然聚焦于可控核聚变产业，在产业链上下游寻找进攻机会；作为“十五五”规划的未来产业之一，可控核聚变产业已逐渐由科研走向工程化与产业化初级阶段，未来成长潜力巨大； 展望2026年三季度，预计国内宏观环境和国际形势相对稳定；5-6月份市场整体震荡整固，预计市场下跌空间有限，呈现震荡向上走势；未来更看好行业自身的发展，配置上延续二季度策略。

市场和操作回顾上半年资本市场的叙事与去年下半年有了不小的变化，一是地缘事件又一轮持续冲击能源价格，二是人工智能浪潮助推下，资本开支需求高涨，市场观察到从制造业到上游周期品不少细分行业的涨价潮。从资本市场表现看，年初全球资本市场仍然热衷于流动性宽松下的风险偏好提升叙事，大宗商品与股票市场同涨，3月随着伊朗局势变化，出现了少见的全球股、债、商同涨同跌，二季度开始，美元指数强势，资本市场资金开始淡化货币降息预期，大宗品涨价逻辑被削弱，美债下跌，资金向AI相关标的集中，应该说二季度的市场风格是非常典型的景气投资，强大的财富效应带来了极强的结构性行情。回到国内市场，股票市场资金的头部集中效应同样明显。但国内债券市场并未持续定价全球流动性转紧，信用债从年初开始表现不俗，到二季度行情向着填平利差，寻找收益高地扩展，整体行情延续性明显好于去年，背后原因可能部分在于国内银行间市场流动性的持续宽松为套利者提供了持续配置债券的底气，人民币汇率的强势应该是其中重要的流动性来源。可转债市场在权益市场极强的结构性行情下表现偏弱，只有少数股性标的收益跟随科技股取得良好收益。组合表现方面，我们的组合在年初的收益较好，在2-3月受大类资产同步调整出现净值波动后我们对持仓结构做出调整，二季度净值得到较快修复。出于对当前宏观基本面、汇率、产业、政策等方面的理解，我们在二季度仍判断当前市场权益资产相对纯债资产收益空间更大,但在二季度我们进一步主动控制仓位并调整持仓结构，增加了对抗市场整体风险的能力。展望后市对后市我们有几点想法，第一从全球角度看，目前可能仍然不是流动性的拐点，事件冲击下的通胀高企终有回落之时，目前还难下进入加息周期的判断；第二，市场本身可能会有波动，但是人工智能引领的本轮投资周期确实创造了实在的投资需求，并且开始影响千行百业，对行业趋势确实要保持敬畏和关注；第三，资金抱团的背面是很多业绩优秀的公司动态估值处于低位，这是市场实现更均衡上涨的良好基础，对固收增强策略的操作有利。展望后市，我们看好中国产业升级下的市场估值提升，权益资产仍然是当前的高胜率资产，债券票息打底+股票或可转债提供分散的收益来源有助于做好收益、风险的平衡，相比单一资产策略更容易接近绝对收益的目标。

2026年第二季度A股市场呈现大盘震荡上行、成长赛道结构性牛市、市场极致分化的特征。在经历了一季度的冲高回落与中东地缘冲突的短期扰动后，4月份美伊局势缓和后市场回暖，CPO和存储率先启动，沪指探底回升。5月份海外存储龙头业绩超预期催化，半导体设备、光通信连续放量，AI科技产业链业绩兑现带动成长板块持续走强。6月份科技主线全面爆发，创业板、科创50指数创下阶段新高乃至历史新高，月末科技板块高潮后出现获利回吐。本报告期，沪深300指数上涨11.90%，中证500指数上涨18.56%，中证1000上涨15.62%。从市场风格来看，中小盘成长风格相对占优，大盘价值风格继续承压。本基金采用量化多因子模型选股模型对股票投资价值做定量分析，在此基础上构建股票投资组合，基金的持股非常分散，基金的股票仓位有所提高，力求在较小的回撤幅度下获得稳健的收益。

固收部分：2026年二季度债市整体震荡走强，收益率整体下行。季度内走势呈现明显阶段性分化，流动性松紧变化、国内基本面、政策调控及外部事件成为核心影响因素。4月市场在资金面超预期宽松、理财及债基配置需求回暖支撑下强势走强，利率曲线完成牛陡向牛平切换，长短端利率普降，月末受政府债供给、资金边际收紧影响小幅调整，信用利差稳步微缩。5月债市先震荡后加速走强，月初通胀担忧、货币政策报告风险提示及中美关系波动对市场扰动有限，4月经济金融数据不及预期成为行情转折点，叠加央行加大逆回购、MLF净投放护航流动性，月末收益率大幅下行，10年期国债收益率创下年内新低。6月市场围绕流动性预期波动，走势先抑后扬，月初央行回笼流动性引发资金收紧、利率震荡上行，中下旬央行加大逆回购投放、超额续作MLF，叠加隔夜逆回购新工具落地，流动性预期修复，债市迎来修复行情。品种层面，二季度信用债整体表现稳健、利差收窄，银行二永债受供给压力影响，中短端表现弱于普信债。截至二季末，10年期国债、10年期国开债收益率较一季度末分别下行8.4BP、16.8BP。固收部分，我们保持仓位和久期的灵活性。一方面，在严格控制信用风险的前提下，精选中短久期中高等级城投债。另一方面，对于利率债和二级资本债，采用区间震荡的操作思路，为客户赚取资本利得，同时该类品种流动性好，在增强收益的同时也提升了组合流动性，使得产品的安全性提高。权益部分：今年二季度A股市场极致分化，从五月开始至今，A股只有半导体、通信等行业上涨，其他行业、风格内股票几乎无差别下跌，科技行业从成交额占比、持仓比重等各个维度上看都处在极度亢奋状态。但AI下游其实问题已经日益凸显，包括大厂限制Token使用，数据中心延迟建设等等。因此我们认为后续风格收敛可能性逐渐加大，许多由于流动性被错杀的资产具有较好性价比。量化类策略在这样极致的市场中也受到较大冲击，但其相对低波动的属性在后续行情中会有较好的表现。展望后市，我们认为目前市场风格分化较大，后续会有风格收敛回归的可能，依旧看好后续量化类产品超额收益修复的行情。本基金权益部分持仓目前还是以偏中盘为主，展望未来当市场风格收敛时，量化策略会取得更佳的表现。

今年一季度A股市场波动较大行业轮动较快，一、二月市场整体情绪较好，赛道主题类风格有较好的表现，有色、通讯设备、商业航天等轮动上涨。但三月由于外围地缘政治扰动，市场产生波动，前期强势板块有明显回调。展望后市，我们认为目前市场风格分化较大，后续会有风格收敛回归的可能，依旧看好后续量化类产品超额收益修复的行情。本基金权益部分持仓目前还是以偏中盘为主，展望未来当市场企稳后，量化策略会取得更佳的表现。2026年一季度，债券市场在政策、资金面和外部事件交织下呈现震荡分化格局。1月市场先抑后扬，受权益市场强势、政府债供给担忧等影响，10年国债收益率一度触及1.9%，后随情绪转暖逐步修复。2月宏观数据低于预期，央行加大流动性投放稳定市场预期，叠加外部不确定性牵制风险偏好，利率震荡下行。3月市场分化，短端受资金面充裕驱动走强，长端则受地缘冲突推升油价、滞胀担忧影响承压。从品种表现看，信用债整体好于利率债。期限结构上，中短端品种受益于资金面宽松表现突出，而超长端受供给担忧和滞胀预期压制波动较大。资金面保持相对稳定，为信用利差收窄提供了支撑。总结来看，一季度债市呈现出结构性机会与风险并存的特征，短端和信用品种相对受益，长端则受制于多重不确定性。具体看，10年期国债和国开债收益率在一季度分别下行2BP和5BP，分别至1.82%和1.95%。纯债部分，我们整体保持产品仓位和久期的灵活性。一方面，在严格控制信用风险的前提下，精选中短久期中高等级城投债。另一方面，对于利率债和二级资本债，采用区间震荡的操作思路，为客户赚取资本利得，同时该类品种流动性好，在增强收益的同时也提升了组合流动性，使得产品的安全性提高。可转债市场在经历了年初的上涨后，正经历一轮显著的震荡调整与估值压缩，市场情绪目前转向谨慎，处于“回吐收益”与“寻找底部”的交织阶段。当前市场的调整并非单纯由正股下跌引起，更多是多重压力共振的结果：1月及二月上半月伴随正股上涨带来的转债估值快速拔高至历史极值分位；一季度增量资金既有畏高情绪又有追涨需求，止盈意向较高；外部地缘政治对风险资产偏好与流动性影响。展望后市，尽管美伊以冲突持对全球风偏构成压制，但国内政策稳健，权益市场仍韧性十足，从配置角度看，转债已迎来阶段性布局良机。截止季度末，获利盘压力已充分释放，筹码指标降至历史低位，下行空间有限。中期维度下，受益于“慢牛”逻辑未变及债市“资产荒”延续，固收+资金对转债的需求依然刚性。加之再融资新规对供给的冲击存在滞后性，供需错配格局短期难改，仍具备较强的长期布局价值。操作方面，由于一季度转债整体波动较为剧烈，仓位上整体偏低于既定中枢；同时转债投资延续前期思路，防御与进攻仓位兼具，大盘均衡类转债筑底，通过不同策略选择偏股类转债增厚收益；行业轮动方面本季度侧重于电力向下游、化工、新能源替代等行业的配置。

2026年一季度，国际形势突发变数，对权益市场造成巨大冲击，经过1、2月强势上涨后，3月份单边大幅下跌；从市场表现上看，一季度市场结构变化较大，国际形势变化完全主导市场风格，能化板块明显占优。一季度，改革红利配置变化不大，依然聚焦于可控核聚变产业，在产业链上下游寻找进攻机会；作为“十五五”规划的未来产业之一，可控核聚变产业已逐渐由科研走向工程化与产业化初级阶段，未来成长潜力巨大。 展望2026年二季度，预计国内宏观环境相对稳定，国际形势变化相对难判断；3月份市场整体下跌后，预计市场下跌空间有限，呈现震荡向上走势；未来更看好行业自身的发展，淡化宏观形势的复杂变化，配置上延续一季度策略。

今年一季度，A股市场呈现出“先扬后抑，冲高回落”的走势， 年初在全球降息预期与流动性宽松的背景下，A股市场延续了去年底的上涨行情，商业航天和AI应用等题材活跃，引领“春季躁动”行情。2月底，美伊冲突爆发，中东地缘政治风险冲击，油价上涨引发全球通胀担忧，市场避险情绪浓厚，资金涌向能源与红利板块。A股受此外部利空影响，市场震荡下行。本报告期，沪深300指数下跌3.89%，中证500指数上涨2.03%，中证1000上涨0.32%。从市场风格来看，中小盘成长风格相对占优，大盘价值风格承压。本基金采用量化多因子模型选股模型对股票投资价值做定量分析，在此基础上构建股票投资组合，基金的持股非常分散，基金的股票仓位相对稳定，力求在较小的回撤幅度下获得稳健的收益。

市场和操作回顾回顾年初以来市场1月末是一个转折点，1月大部分时间，全球资本市场仍然热衷于流动性宽松下的风险偏好提升叙事，但是1月末之后受美国科技巨头资本开支逻辑有所松动，同时美国开始对北极、中南美提出领土要求，并于欧洲产生关税冲突等因素影响，全球风险偏好出现了变化。2月开始，美元指数强势，资本市场开始做风险规避，3月随着伊朗局势变化，大部分去年开始涨价的大宗商品也开始出现价格波动，在剧烈的风险冲击下，一季度出现了少见的全球股、债、商市场相关性降低，同涨同跌明显，资产分散配置的效用明显下降。回到国内市场，2月开始股票开始较快的轮动，大部分板块以下跌为主，带动可转债在2-3月也是震荡下跌行情，估值回落，部分机构关注估值水位问题。从结构上看，偏股型品种先下跌，3月末低价转债也有补跌。债券市场内部，信用债表现较为稳定，但利率品种在2月中旬到3月下旬也出现调整，下跌主要反应对美联储停止宽松，全球流动性转紧的担忧。从组合角度看，我们的组合在年初的收益比较符合预期，但持仓中有多个部分在2-3月中都有价格波动，削弱了我们大类资产对冲和个券分散的效果。组合操作角度，出于对当前宏观基本面、汇率、产业、政策等方面的理解，我们在年初认为今年仍然是权益资产相对纯债资产收益空间更大的年份，在市场2-3月调整中也对组合的仓位和持仓结构做过调整，增加对抗市场整体风险的能力，可以看到组合在3月的表现逐渐趋于平稳。展望后市从中期看，我们有几个观点（1）从历史规律看，资产间的低相关性会恢复，多策略产品的稳定性不会持续失效；（2）地缘冲突的演进不好预测，但是目前看冲突有烈度下降的趋势，冲突各方强硬态度正在松动，寻找从困境中脱身的可能，市场终将逐渐对地缘冲突脱敏；（3）美联储最近并没有根据短期事件表达收紧流动性的意愿，全球流动性宽松的判断目前看还没有必要改变；（4）中国经济体系完整，能源安全程度高，冲突如果持续，稳定的经济体将提升中国股债资产的吸引力。综合而言，我们认为中国金融稳定的大环境有利于国内股债资产，看好中国产业升级下的市场估值提升，权益资产仍然是当前的高胜率资产，债券票息打底+股票或可转债提供分散的收益来源有助于做好收益、风险的平衡，目前可能是全年相对较好的含权产品配置窗口。

2025年，在国际和国内多种因素影响下，权益市场总体表现很好，先抑后扬，表现出慢牛状态；分季度看，指数和板块表现变化较大，主要板块阶段性均有所表现，科技成长、新消费、创新药、有色化工等呈现轮动状态，整体上科技成长板块更强；改革红利配置上变化较大，在板块轮动上做了尝试；行业选择上，相对均衡，主要为科技成长、新消费、创新药、顺周期等方向，不同阶段，仓位侧重点有所不同；全年力争把握行业轮动机会，获取超额收益且控制回撤。

2025年初债券市场受到资金成本高企压制，债券走势疲弱，而股票、可转债资产在政策托底，财政考前发力的预期下，表现相对强势。二季度是全年债券行情的高光时刻，资金宽松与对美关税博弈是两个重要影响因素。4月债市聚焦中美关税博弈，风偏极致回调及增量政策预期导致长端利率急下。6月资金进一步转松，债券市场交易热情上升，压缩信用、等级期限利差力度加快。二季度股票市场各行业轮动上涨，消费、科技、军工、金融等均有阶段表现，可转债跟随股票市场延续上涨行情。三季度权益行情亮眼。国内经济数据呈现一定压力，美联储开始担忧经济数据态度转松并开始降息，但资金体现出了更高的风险偏好，在债券市场上体现为资金越发宽松，但收益率震荡向上，而在权益市场上资金明显向偏长久期的科技成长方向倾斜。主要指数里创业板、科创板上涨最明显，从行业角度看，通信、电子、计算机、有色金属、新能源等板块上涨幅度最大。四季度行情整体略偏平淡，债券在季度初短暂上涨后回归震荡行情，而权益市场整体延续9月以来的震荡。从宏观背景角度观察，四季度对与前一季度情况比较类似：投资、消费数据都呈现一定的向下压力，货币增速也开始下降。季度内债券市场对公募基金的监管政策和货币政策多有猜测，且资金成本确实比前三季度略有提高，信用债行情在10月短暂表现后也归于沉寂。权益市场方面，主要宽基指数涨跌互现，但结构性特征显著。中小盘股表现优于大盘，科技成长与部分周期板块轮动活跃，可转债同样走出了震荡上涨行情，年末阶段市场交易热情提升明显。组合操作角度，出于对权益市场行情的信心，我们在年初确定了今年围绕权益资产做收益的大方向，年初的债券市场调整给市场留下深刻印象，同时也促成了我们在上半年债券市场反弹中降低久期风险暴露的决心。下半年我们看好的多个权益行业方向都有了较好表现，2024年开始布局的可转债资产也同样有力拉动净值上涨。

2025年，A股市场以11连阳收尾，为全年的结构性牛市画上了完美的句号。今年1月份，A股市场开年调整。春节以后，DeepSeek概念持续发酵，在人工智能、科技和传媒板块的带动下，A股走出一波如火如荼的上涨行情。3月中旬以后，由于关税政策的担忧，市场转为震荡下行。4月初，由于中美之间贸易摩擦升级，全球股市大跌，A股市场短期快速下跌。之后，中央汇金借道ETF入市，保险资金也同步入市，稳定投资者信心，A股止跌反弹。5月初，央行、金融监管总局和证监会发布了包括降准降息等“一揽子稳市场稳预期”的政策支持，中美之间开展贸易谈判，贸易摩擦逐步降温，中东地缘冲突也以停火的方式结束。在利好因素的影响下，A股在触底后逐渐走出震荡上行的走势。 三季度国内流动性处于较为宽裕的阶段，A股市场迎来一波快速的上涨。7月份以来，在“反内卷”政策的催化以及美联储降息的预期下，市场走出一波持续上涨的行情。8月份下旬，通讯、电子等板块个股由于业绩预期增速较高，进一步提振市场信心，带领市场进一步上行。市场成交量也不断创出新高，交投情绪高涨。 四季度A股进入震荡盘整期。国内方面，经济数据偏弱。中国制造业PMI指数持续位于枯荣线以下，规模以上工业企业利润当月同比增速由正转负，社零同比增速也开始下滑。海外方面，中美之间的贸易摩擦重启与缓和，海外对科技巨头“循环投资”的模式的担忧增加了市场对AI前景的分歧。市场在震荡盘整中前行。12月中央经济工作会议之后，日本央行加息落地，市场风险偏好上升，沪指年底走出11连阳的走势。 本报告期，沪深300指数上涨17.66%，中证500和中证1000指数分别上涨30.39%和27.49%。小市值风格表现占优。本基金采用量化多因子模型选股模型对股票投资价值做定量分析，在此基础上构建股票投资组合，基金的持股非常分散，基金的股票仓位相对稳定，力求在较小的回撤幅度下获得稳健的收益。

2025 年 A 股市场整体呈现风格轮动加剧、结构分化显著的特征，债市与转债市场也随基本面、政策面及资金面出现阶段性调整；本基金全年采取 “权益量化 + 固收稳健” 的双轮配置策略，权益端坚守中盘风格量化选股，固收端以流动性管理为核心把控票息收益，转债端择机把握市场 β 机会，全年依托模型表现及资产配置策略取得了相应收益。权益部分2025 年一季度，A 股市场总体震荡上行，1 月份市场表现相对较弱，春节假期期间受 Deepseek、宇树机器人产业催化及哪吒票房爆火等因素带动，节后市场迎来大幅反弹，科技成长风格反弹尤为迅速，大小盘风格中小盘风格斩获较高超额收益。2025 年二季度，A 股市场在 4 月 7 日受贸易战因素影响出现较大跌幅，随后指数一路修复上涨，中小盘风格走出一波较大行情，中证 2000、中证 1000 等指数涨幅显著高于沪深 300 等大盘指数。2025 年三季度，A 股市场风格波动大幅加大，7 月延续二季度小盘占优的风格特征，8 月之后市场风格快速切换至大盘成长方向，流动性持续向 CPO、芯片等赛道龙头集中，小盘风格受此影响表现较弱。2025 年四季度，A 股市场风格轮动速度进一步加快，赛道主题类风格表现亮眼，CPO、国产算力、商业航天等板块轮动上涨；小盘风格在 10 月、11 月有不错表现，但 12 月受日历效应及赛道类板块复苏的双重影响表现较弱。固收部分2025 年一季度，纯债市场整体平稳，本基金固收端采取短久期利率债、存单为主的配置策略，以稳健的票息收益为核心，把控流动性风险，未进行久期和信用敞口的激进操作。2025 年二季度，纯债市场延续平稳走势，本基金固收端保持前期配置策略不变，依旧以短久期利率债、存单为主要配置标的，依托市场宽松的流动性环境获取稳定的票息收益。2025 年三季度，纯债市场出现较大幅度调整，表现与基本面和资金面指示方向相背离，背后受风险偏好上升和监管政策扰动影响；转债市场则整体体现出估值持续增长的特征，正股主题分歧加大的背景下偏股转债表现更为突出。8 月底绝对收益资金止盈力度较大导致转债市场高位调整剧烈，但存量供给减少及固收 + 资金的持续涌入，使得转债市场的承接能力、修复能力明显增强。2025 年四季度，纯债市场表现较弱，收益率曲线因长端收益率大幅上行呈现陡峭化走势，其中短久期高票息资产表现较为亮眼。10 月受益于资金持续宽松及国债买卖操作改善资金预期，信用利差显著压缩，债市情绪有所改善；11 月受赎回费新规担忧和配置力量偏弱影响，债市表现承压；12 月中短久期债券表现显著优于长债和超长债，信用债内部呈现结构分化，中短久期段信用利差收窄、中长久期段走阔，普信债整体表现优于二永债。转债市场在三季度估值拔高后四季度分歧加大，整体呈震荡走势，强赎力度有所增加，但整体 β 上仍处于供不应求的状态，配置盘等待调整后进场。本基金 2025 年全年权益配置以量化模型对股票投资价值做定量分析为核心，风格上始终坚守偏中盘方向，未因市场大小盘风格极致演绎进行风格漂移，同时根据市场日历效应、资金博弈等情况持续优化量化模型，把控极端市场环境下的风险敞口。固收配置始终以流动性安全为前提，纯债端坚持短久期票息策略，转债端依托市场 β 属性和行业轮动把握弹性机会，在不同市场阶段及时调整仓位和品种结构，力求在控制风险的前提下为组合增厚收益。