周益鸣 - 基金投资策略和运作

三季度，美国失业率连续上升，就业压力回升，通胀仍有韧性，联储启动预防性降息，美股震荡上涨，美债收益率震荡下行。外部环境不确定性较大，地缘政治风险与贸易保护主义延续，全球供应链重构压力上升。国内经济运行总体平稳，高质量发展扎实推进，但仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战。出口增速保持平稳，对美出口继续下滑，对东南亚、非洲、欧盟出口维持高增；固定资产投资增速继续下滑，制造业、基建均回落，房地产投资延续负增；消费增速小幅下降。通胀方面，CPI同比负增，PPI同比降幅有所收窄。货币政策维持稳健基调，坚持支持性立场，强化逆周期调整，资金面保持平稳，银行间回购利率窄幅波动。债券市场受市场风险偏好回升和监管政策影响，收益率震荡上行，长端上行幅度大于短端，信用利差明显走阔。权益市场呈强势格局，科技成长与资源板块领涨，通信、电子、电力设备、有色金属等行业涨幅居前，银行、交通运输、石油石化、公用事业等行业表现靠后。转债市场跟随正股上涨，弹性品种表现优于债性品种，转债绝对价格处于历史高位。　　本基金在报告期内积极调整组合持仓结构，动态调整组合久期和杠杆，维持中高等级信用策略，动态调整转债仓位和持仓结构。

三季度，美国与全球主要经济体在贸易谈判中达成协议，全球贸易关税局势逐步缓和；尽管通胀仍处于高位，但受就业压力明显上升影响，美联储选择降息，全球流动性预期改善，市场风险偏好随之提高。国内经济延续温和修复态势，PMI指数震荡回升，其中生产端修复力度总体优于需求端。受部分行业整治无序竞争政策的影响，部分商品价格出现波动性上涨，带动PPI在低位有所回升，而CPI因受到食品价格疲软继续反弹乏力，整体通胀水平依然偏弱。财政政策加速推进，政府债发行节奏加快，货币政策协同发力，买断式逆回购、MLF净投放规模适度加大，流动性维持宽松格局，资金利率中枢保持稳定。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债等增值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　期内组合结束封闭运作期并进入新一期封闭运作期，组合期内在临近开放期之前不断持续降低组合杠杆和久期水平，持续提高组合流动性，期内债券市场波动较大，组合受市场波动的影响相对较小。

2025年三季度债券市场收益率震荡上行，10年期国债从1.6%附近上升到1.85%附近，30年国债从1.85%附近上升到2.20%附近，而短端利率则相对稳定，1年期国债基本稳定在1.3%-1.4%左右，收益率曲线呈陡峭化走势。随着三季度股票市场上涨，市场风险偏好明显提高，资金从债券市场流入股票市场，使得固收市场表现相对黯淡。可转债市场则受益于股票市场上涨而表现较强，整体价格水平有非常明显的提高，转债价格中位数一度突破135元，风格偏向于中小市值、成长风格类的转债，银行类等偏红利的转债表现相对一般。　　三季度A股市场表现强劲，主要指数陆续创出本轮新高。市场整体呈现显著的成长风格，以科技板块为引领，资源板块也表现突出。相对而言，金融等价值防御板块涨幅落后。报告期内，本基金继续按照“固收+”策略布局投资，保持偏积极仓位，增加科技板块配置，在深入研究基础上，重手出击有把握个股。我们将坚守聚焦选股的中期定位，不压单一风格或赛道，在成长、消费、周期制造和价值等方向持续能力圈的拓展，以适应不同市场环境，力争长期超额收益的多元化累积。

报告期内经济整体平稳，生产仍有韧性，需求有所转弱。工业生产方面，7月、8月工业增加值分别同比增长5.7%、5.2%，较6月边际有所放缓但仍然维持在较高水平。固定资产投资出现负增长，制造业、基建、房地产投资均偏弱。房地产投资跌幅走阔，施工面积、新开工面积继续走弱，建安投资持续偏弱。消费方面，社零增速略有回落，消费补贴政策对社零形成一定支撑。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.38%，较二季度呈下行态势。　　报告期内，收益率曲线陡峭化上行。短端信用利差压缩，长端信用利差走阔。　　策略上，本基金灵活调整久期和杠杆，精选品种和个券增厚收益。　　三季度，股票市场震荡上行，结构分化明显，整体成交水平大幅上升。宽基指数层面，多数指数涨幅不小，但分化较大，其中，创业板50和科创50表现突出，上证50和上证指数排名靠后。从行业板块上看，也是分化明显，通信、电子、电力设备和有色金属排名靠前，涨幅均超过40%，银行则是下跌了10%，另外，交通运输、石油石化和公用事业等基本没有表现。综合来看，市场演绎的是流动性充裕叠加海外科技龙头资本开支持续高增下的成长主线，其他包括红利和消费等相关板块表现都没那么突出，这种主线行情带动情绪持续高涨，成交额大增。三季度，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大，聚焦于成长和周期相关行业。　　三季度，转债市场震荡上行，走势跟股票市场类似，但跟涨弹性一般。考虑到多数转债绝对价位和相对估值处在高位，投资性价比有限，本基金在转债投资上相对谨慎。

报告期内，伴随中美贸易冲突逐渐缓解，资本市场风险偏好上行，债券收益率曲线呈现出现陡峭化上行态势。1年期、10年期国债收益率分别较二季度末上行3bps、21bps；1年期AAA信用债、5年期AAA信用债收益率分别较二季度末上行7bps、29bps，1年期、5年期AA信用债收益率分别较二季度末上行11bps、20bps。　　组合在投资运作过程中，灵活调整组合杠杆、久期水平，持续寻找有性价比的资产进行配置和交易。

报告期内，伴随中美贸易冲突逐渐缓解，资本市场风险偏好上行，债券收益率曲线呈现出现陡峭化上行态势。1年期、10年期国债收益率分别较二季度末上行3bps、21bps；1年期AAA信用债、5年期AAA信用债收益率分别较二季度末上行7bps、29bps，1年期、5年期AA信用债收益率分别较二季度末上行11bps、20bps。　　组合在投资运作过程中，以信用债为主投资品种，灵活调整组合杠杆、久期水平，持续寻找有性价比的资产进行配置。

报告期内，伴随中美贸易冲突逐渐缓解，资本市场风险偏好上行，债券收益率曲线呈现出现陡峭化上行态势。1年期、10年期国债收益率分别较二季度末上行3bps、21bps；1年期AAA信用债、5年期AAA信用债收益率分别较二季度末上行7bps、29bps，1年期、5年期AA信用债收益率分别较二季度末上行11bps、20bps。　　组合在投资运作过程中，以信用债为主投资品种，灵活调整组合杠杆、久期水平，持续寻找有性价比的资产进行配置。

海外方面，海外宏观环境延续复杂特征。特朗普政府推行的高关税政策持续推升全球供应链成本，加剧美国输入性通胀压力。同时，美国就业数据显示出经济疲态，美联储面临“滞”与“胀”双重挑战。本季度，美联储的货币政策立场较前期有所调整，并于9月降息25bp。　　国内经济总体延续“稳中向好”态势，经济回升基础逐步巩固。内需在市场预期改善和政策推动下稳步回暖，消费对经济增长的主引擎作用进一步增强。房地产领域仍处于“持续调整”阶段，投资规模有所收缩，但在“因城施策”等政策支持下，市场逐步趋于稳定。出口方面，在全球贸易环境波动背景下表现出一定韧性。价格形势呈现结构性分化。居民消费价格持续低位波动；工业生产者出厂价格受国际大宗商品价格震荡及国内需求恢复不平衡影响，同比增速依然为负，但是环比增速显示出企稳迹象。　　货币政策方面，央行通过多种工具维护流动性合理充裕，推动实体经济融资成本稳中有降。同时，注重加强资金运行监测，防范资金空转沉淀，提升资源配置效率。　　报告期内，债券收益率震荡上行，收益率曲线呈现出陡峭化走势。本基金以中短久期高等级信用债为主要配置方向。

2025年三季度债券市场收益率震荡上行，10年期国债从1.6%附近上升到1.85%附近，30年国债从1.85%附近上升到2.20%附近，而短端利率则相对稳定，1年期国债基本稳定在1.3%-1.4%左右，收益率曲线呈陡峭化走势。随着三季度股票市场上涨，市场风险偏好明显提高，资金从债券市场流入股票市场，使得固收市场表现相对黯淡。可转债市场则受益于股票市场上涨而表现较强，整体价格水平有非常明显的提高，转债价格中位数一度突破135元，风格偏向于中小市值、成长风格类的转债，银行类等偏红利的转债表现相对一般。　　三季度A股市场表现强劲，主要指数陆续创出本轮新高。市场整体呈现显著的成长风格，以科技板块为引领，资源板块也表现突出。相对而言，金融等价值防御板块涨幅落后。报告期内，本基金继续按照“固收+”策略布局投资，保持偏积极仓位，增加科技板块配置，在深入研究基础上，重手出击有把握个股。我们将坚守聚焦选股的中期定位，不压单一风格或赛道，在成长、消费、周期制造和价值等方向持续能力圈的拓展，以适应不同市场环境，力争长期超额收益的多元化累积。

2025年三季度A股经历了一波显著上涨，且科技股是上涨主力，电子设备、有色金属、电气设备、信息技术等行业涨幅居前。这主要得益于政策对科技创新与新质生产力的大力支持，以及半导体国产化、AI算力基建提速等产业趋势的推动。同时，市场流动性充裕，融资资金净买入额大幅增加，也为行情上行提供了关键支撑。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债等增值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端普遍小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　本基金三季度整体维持了中性偏高仓位，仓位在非银、科技、消费等行业均衡分布，对于后市，我们仍持积极态度，将继续努力寻找投资方向。债券部分保持短端政府性债券和普通信用债的配置为主，久期控制在1年内，保持组合较好的流动性。

2025年三季度债券市场收益率震荡上行，10年期国债从1.6%附近上升到1.85%附近，30年国债从1.85%附近上升到2.20附近，而短端利率则相对稳定，1年期国债基本稳定在1.3%-1.4%左右，收益率曲线呈陡峭化走势。随着三季度股票市场上涨，市场风险偏好明显提高，资金从债券市场流入股票市场，使得固收市场表现相对黯淡。可转债市场则受益于股票市场的上涨表现较强，整体价格水平有非常明显的提高，转债价格中位数一度突破135元，风格偏向于中小市值、成长风格类的转债，银行类等偏红利的转债表现相对一般。　　三季度国内权益市场持续走高，受益流动性宽松和风险偏好提升，成长方向的资产表现占优。从基本面看，经济面临国内外压力，但是整体韧性较强，同时国内政策留有余地，经济基本面风险可控。从流动性层面看，国内流动性依然宽裕，海外美联储降息，有利于权益资产估值回升。当前政策对资本市场较为呵护，结构性行情持续存在。　　报告期内，本基金继续按照“固收+”策略布局投资。板块上，在成长、消费、周期制造和价值等方向均有配置。个股上，自下而上聚焦选股，积极挖掘风险收益比合适的投资机会。

2025年三季度债券市场收益率震荡上行，10年期国债从1.6%附近上升到1.85%附近，30年国债从1.85%附近上升到2.20附近，而短端利率则相对稳定，1年期国债基本稳定在1.3%-1.4%左右，收益率曲线呈陡峭化走势。随着三季度股票市场上涨，市场风险偏好明显提高，资金从债券市场流入股票市场，使得固收市场表现相对黯淡。可转债市场则受益于股票市场的上涨表现较强，整体价格水平有非常明显的提高，转债价格中位数一度突破135元，风格偏向于中小市值、成长风格类的转债，银行类等偏红利的转债表现相对一般。　　股票市场在三季度大幅上涨，尤其是科创和创业板，在AI带领下衍生出丰富的投资标的，有色、稀土等资源品也有较大涨幅。相比之下红利策略表现偏弱，同时中小市值个股在三季度下半段表现一般，陷入震荡，市场风格明显偏向大盘成长。　　本基金在三季度采取“固收+”策略，均衡参与价值、消费、周期板块。