周益鸣 - 基金投资策略和运作

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策与地缘风险演进，通胀粘性成为核心矛盾。美联储在报告期内维持利率不变，但受能源价格高企与服务通胀韧性影响，美国通胀指标持续反弹，市场对年内降息的预期基本落空，甚至开始出现关于加息的讨论。受此影响，美元指数走强。　　国内方面，经济基本面延续温和修复但内生动能偏弱，呈现供强需弱、结构分化特征。稳增长政策持续发力，制造业景气度边际改善，但内需仍显不足。物价方面，受输入性能源涨价推动，PPI同比在前期回正后进一步走高，而CPI同比维持在1.0%—1.2%的温和区间，价格向下游传导尚不顺畅。货币政策保持适度宽松基调，1年期LPR维持3.0%不变，银行体系流动性总体充裕，但资金面也呈现“前松后紧”的局面，季末受政府债供给、跨季考核等因素扰动，资金利率短期抬升。　　债券市场方面，报告期内债市在资金面整体宽松、基本面偏弱预期升温、海外鹰派约束及季末供给与流动性扰动的共同作用下震荡偏强运行，收益率重心下移。本基金以中短久期高等级信用债为主要配置方向。

2026年二季度，我国宏观经济出现外强内弱的走势，进出口数据大超预期，在全球AI产业链中占据了不可或缺的地位。虽然中东地缘冲突导致油价大幅上涨，但我们依靠完整的产业链、供应链、强大的库存抵挡住了冲击。同时，也关注到了国内消费增速下降，投资下滑等内需疲软的迹象。　　债券利率在二季度震荡下行，由于银行信贷增速承压，资金面相对充裕，表内配置力量较强。虽然美伊冲突推高原油和其他相关产品价格，但向终端传导并不顺畅，因此对债券市场影响不大。　　股票市场在美伊冲突期间有过阶段性的调整，危机解除后便一路走高，尤其是科技股涨幅巨大，而传统消费和红利板块持续承压，资金风险偏好显著提高。两融是推动市场上行的重要力量之一，但宽基ETF遭遇持续的赎回，两者综合作用下，价值板块资金流出明显，科技板块有持续的资金流入。海外科技板块持续上涨，也对国内市场风格造成一定的影响，国内科技股和韩国指数的相关性有所提高。　　可转债市场以震荡为主，但内部分化非常明显。得益于科技股的持续上行，高价转债保持一定的上涨动能，溢价率也维持在高位，市场成交非常活跃，具备交易价值。部分中等价格的转债受益于美伊冲突，在二季度也有很好的表现，不仅完成了转股，价格上限还很高。低价转债由于正股所处的行业主要集中在传统行业，没有相关的主题刺激，正股持续下跌后完成强制赎回或者转股的希望变得渺茫，期权价值持续下跌，并且不少公司选择不下修转股价，最终转债表现较差。　　报告期内，本基金继续按照“固收+”的策略布局投资。债券部分以利率债为主要投资方向，采取哑铃型的配置策略，适当配置一部分高等级信用债。股票部分以中低仓位参与了红利股的投资。科技板块如火如荼，虽然业绩有较高增长，但是能否持续消化当前较高的估值存在不确定性。同时海外云厂商自由现金流已经出现压力，资本开支高增速的可持续性存疑。

2026年二季度海外美伊冲突导致油价中枢上移，美国通胀压力上升引发美联储加息预期抬头，美元指数走强，但人民币汇率维持强势。国内经济延续温和复苏态势，制造业PMI持续处于扩张区间，出口持续保持较强韧性，但投资和消费增速有所放缓，CPI温和增长，PPI转正后大幅改善，通胀回暖。4月政治局会议强调要持续优化财政支出结构，有序化解地方政府债务风险。央行继续实施适度宽松的货币政策，政策重心从推动利率下行转为维持利率低位运行，6月份陆家嘴论坛释放短端流动性稳定信号，同时央行继续增加MLF净投放稳定市场预期。在资金面整体宽松、实体信贷需求偏弱以及理财、基金等资管产品配置力度较大等推动下，债券收益率震荡下行，中长端下行幅度普遍超过短端，收益率曲线小幅平坦化，信用债下行幅度明显大于利率债，中长期限信用利差进一步压缩，二季度债券市场整体呈现震荡走强格局。　　权益市场方面，A股走出了极致的分化行情，整体呈现“指数强、近七成个股走弱”的结构性特征，全市场资金高度向高景气科技行业聚集。各大指数表现差异显著，科创50和创业板指同步大涨，中证红利指数则出现下跌。板块层面的分化更为突出，31个申万一级行业中仅4个上涨，电子、通信两大行业一骑绝尘，半导体、算力基建、光模块等AI产业链成为绝对主线；而商贸零售、农林牧渔、美容护理、食品饮料等传统消费板块跌幅居前。整体来看，这一轮行情彻底告别了过去普涨普跌的模式，资金向高景气行业持续集中。　　报告期内，本基金权益部分整体维持了中性仓位，仓位分布在科技、金融、能源等各板块，目前国内宏观经济企稳向上，政策较宽松，我们中长期看好A股，未来仍将保持相对均衡的配置。债券部分减持中短期限信用债，增配中短期限政府债，灵活调整组合久期水平。

2026年二季度，我国宏观经济出现外强内弱的走势，进出口数据大超预期，在全球AI产业链中占据了不可或缺的地位。虽然中东地缘冲突导致油价大幅上涨，但我们依靠完整的产业链、供应链、强大的库存抵挡住了冲击。同时，也关注到了国内消费增速下降，投资下滑等内需疲软的迹象。　　债券利率在二季度震荡下行，由于银行信贷增速承压，资金面相对充裕，表内配置力量较强。虽然美伊冲突推高原油和其他相关产品价格，但向终端传导并不顺畅，因此对债券市场影响不大。　　可转债市场以震荡为主，但内部分化非常明显。得益于科技股的持续上行，高价转债保持一定的上涨动能，溢价率也维持在高位，市场成交非常活跃，具备交易价值。部分中等价格的转债受益于美伊冲突，在二季度也有很好的表现，不仅完成了转股，价格上限还很高。低价转债由于正股所处的行业主要集中在传统行业，没有相关的主题刺激，正股持续下跌后完成强制赎回或者转股的希望变得渺茫，期权价值持续下跌，并且不少公司选择不下修转股价，最终转债表现较差。　　本基金在报告期内采取“固收+”的策略布局投资,债券部分以银行二永债投资为主，适当参与利率债波段交易，转债部分以中低仓位参与中低价格品种，在控制回撤的基础上追求净值的增长。

2026年二季度海外美伊冲突导致油价中枢上移，美国通胀压力上升引发美联储加息预期抬头，美元指数走强，但人民币汇率维持强势。国内经济延续温和复苏态势，制造业PMI持续处于扩张区间，出口持续保持较强韧性，但投资和消费增速有所放缓，CPI温和增长，PPI转正后大幅改善，通胀回暖。4月政治局会议强调要持续优化财政支出结构，有序化解地方政府债务风险。央行继续实施适度宽松的货币政策，政策重心从推动利率下行转为维持利率低位运行，6月份陆家嘴论坛释放短端流动性稳定信号，同时央行继续增加MLF净投放稳定市场预期。在资金面整体宽松、实体信贷需求偏弱以及理财、基金等资管产品配置力度较大等推动下，债券收益率震荡下行，中长端下行幅度普遍超过短端，收益率曲线小幅平坦化，信用债下行幅度明显大于利率债，中长期限信用利差进一步压缩，二季度债券市场整体呈现震荡走强格局。　　期内组合以配置中短期限信用债为主，减持期限较短的中票，适当增持商业银行二永，阶段性参与长端利率债的交易机会；少量参与转债的结构性机会，适当增厚组合收益。

在地缘事件导致的成本冲击、财政支出边际放缓、国内有效需求不足等因素影响下，二季度经济增速较一季度有所放缓。工业生产方面，1-5月工业增加值同比增长5.4%，为经济增长提供支撑。二季度固定资产投资增速转负，房地产投资继续下降，社零增速同比放缓。4-6月制造业PMI分别为50.3、50.0、50.3，维持在扩张区间，二季度出口表现仍然较强，特别是机电产品出口增速较高。受国际油价上涨推动，二季度PPI同比快速回升，CPI相对稳定。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变，央行首次开展隔夜逆回购操作，有助于精准对冲流动性压力。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.30%，较一季度略下行3BP，资金利率维持低位，但6月较4、5月边际上行。　　报告期内，利率曲线普遍下行，超长端下行较多，但仍较为陡峭，信用利差基本持平。　　策略上，本基金动态调整久期和杠杆，精选品种和个券增厚收益。　　报告期内，股票市场震荡上行，结构分化较大，成交持续活跃。主要宽基指数涨多跌少，其中，科创50和创业板大涨，中证500和沪深300表现居中，上证50相对落后，红利指数逆市下跌。行业板块则是涨少跌多，少数上涨的行业有电子、通信、建筑材料、机械设备、基础化工和电力设备等，领跌的石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理和食品饮料等，跌幅较大。指数表现和行业表现呈现出不一样的特征，主要是因为高景气科技成长方向持续大涨，一定程度上主导了指数走势。报告期内，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大。　　报告期内，转债市场偏震荡，表现不如股票市场。考虑到多数转债绝对价位和相对估值高位震荡，投资性价比有限，本基金在转债投资上相对谨慎。

2026年二季度，我国宏观经济出现外强内弱的走势，进出口数据大超预期，在全球AI产业链中占据了不可或缺的地位。虽然中东地缘冲突导致油价大幅上涨，但我们依靠完整的产业链、供应链、强大的库存抵挡住了冲击。同时，也关注到了国内消费增速下降，投资下滑等内需疲软的迹象。　　债券利率在二季度震荡下行，由于银行信贷增速承压，资金面相对充裕，表内配置力量较强。虽然美伊冲突推高原油和其他相关产品价格，但向终端传导并不顺畅，因此对债券市场影响不大。　　股票市场在美伊冲突期间有过阶段性的调整，危机解除后便一路走高，尤其是科技股涨幅巨大，而传统消费和红利板块持续承压，资金风险偏好显著提高。两融是推动市场上行的重要力量之一，但宽基ETF遭遇持续的赎回，两者综合作用下，价值板块资金流出明显，科技板块有持续的资金流入。海外科技板块持续上涨，也对国内市场风格造成一定的影响，国内科技股和韩国指数的相关性有所提高。　　可转债市场以震荡为主，但内部分化非常明显。得益于科技股的持续上行，高价转债保持一定的上涨动能，溢价率也维持在高位，市场成交非常活跃，具备交易价值。部分中等价格的转债受益于美伊冲突，在二季度也有很好的表现，不仅完成了转股，价格上限还很高。低价转债由于正股所处的行业主要集中在传统行业，没有相关的主题刺激，正股持续下跌后完成强制赎回或者转股的希望变得渺茫，期权价值持续下跌，并且不少公司选择不下修转股价，最终转债表现较差。　　报告期内，本基金以中低价转债为主要投资方向，出现了亏损。但我们认为，站在当前时点期权价格已经到了相对较低的位置，如果出现进一步下跌很快就会触及债底；而高价转债溢价率较高，正股波动也开始加大，5.5年附近期限的次新转债在向5年内迁移时期权价格也有明显下跌。综合来看，低价转债的风险收益比可能已经不输于高价转债。

在伊朗战争导致的成本冲击、财政支出边际放缓、国内有效需求不足等因素影响下，二季度经济增速较一季度有所放缓。工业生产方面，1-5月工业增加值同比增长5.4%，为经济增长提供支撑。二季度固定资产投资增速转负，房地产投资继续下降，社零增速同比放缓。4-6月制造业PMI分别为50.3、50.0、50.3，维持在扩张区间，二季度出口表现仍然较强，特别是机电产品出口增速较高。受国际油价上涨推动，二季度PPI同比快速回升，CPI相对稳定。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变，央行首次开展隔夜逆回购操作，有助于精准对冲流动性压力。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.30%，较一季度略下行3BP，资金利率维持低位，但6月较4、5月边际上行。　　报告期内，利率曲线普遍下行，超长端下行较多，但仍较为陡峭。信用利差基本持平。　　策略上，组合根据各期限、各品种的比价情况进行灵活轮动，并根据高频数据、资金面等的变化灵活调整久期和杠杆。

2026年二季度，A股市场从美伊冲突的低位开始反弹，科技引领上涨，非AI板块相对承压，市场整体分化较大。中东地缘冲突扰动全球经济预期，但中国凭借稳定的供应链能力抵御波动，甚至受益海外需求转移。虽然科技的上涨尚未带动全行业，但我们看到企业盈利周期的企稳，主流宽基指数估值合理，展望未来我们对市场整体不悲观。　　债券利率在二季度震荡下行，信贷增速承压，债券配置力量较强。宏观经济指标中消费和投资出现下滑，出口表现强劲，外需好于内需。尽管美伊冲突推动PPI持续走高，但是下游终端需求一般，因此对债券利率并未形成有效冲击。　　报告期内，本基金继续按照“固收+”策略布局投资。债券以高等级信用债为主要配置方向。股票保持灵活中性仓位，坚守相对平衡的风格，增加国产科技、能源金属配置，减少石化和金融板块的配置。我们将坚守聚焦选股的中期定位，不压单一风格或赛道，在成长、消费、周期制造和价值等方向持续能力圈的拓展，以适应不同市场环境，力争长期超额收益的多元化累积。

报告期内，债券市场在资金面宽松的主导下整体震荡走强，收益率曲线呈"牛陡"下移。信用债跟随利率债走强，信用利差普遍收窄，其中3年、5年期各评级品种利差压缩明显。　　具体来看，季度内行情呈现明显的三阶段特征。4月，债市在资金面宽松的主导下迎来全面上涨，全月DR007一度下探至1.32%附近的低位，央行坚持适度宽松基调稳定了流动性预期，短端利率下行并逐步向中长端传导；叠加中东局势缓和修复了前期的悲观情绪，银行与保险积极买入长端利率债。但4月下半月随着首批超长期特别国债发行落地以及PMI表现良好，市场情绪转向谨慎，机构对长债进行止盈。5月，行情延续偏强，尽管央行一季度货币政策执行报告删除了"降准降息"表述、5月中旬美联储偏鹰及供给放量对市场形成扰动，但资金利率低位运行、经济弱修复逻辑延续以及股债"跷跷板"效应持续弱化，共同推动债市震荡上涨。6月，季末年中因素叠加税期扰动，上旬资金面一度偏紧、收益率明显回升；随后央行释放跨季流动性稳定信号，下半月债市再度震荡走高并陆续收复上旬跌幅，全季整体呈"前低后高"的V型走势。　　　　本报告期内，组合顺应利率下行趋势，维持了较长的组合久期以把握资本利得机会，并积极调入骑乘效果较好的个券，在超长端行情占优的阶段适度增加了长久期利率债的配置。同时紧密跟踪季末资金面波动，在6月上旬调整中控制回撤、于流动性转松后及时增配，力求在震荡市中锁定结构性与波段性收益。根据市场情况持续优化组合配置，取得了较有竞争力的回报。

2026年二季度国内权益指数震荡上涨，市场分化严重。市场上涨方向主要围绕人工智能硬件及上游材料，其余板块和方向大多为负收益，首尾行业差距巨大。从经济基本面来看，国内经济二季度表现有所分化，消费投资数据走弱，出口数据表现较好。受油价影响，国内物价有所回升。海外来看，美国人工智能方向资本支出庞大，一方面拉动了美国宏观经济增长，另一方面导致相关行业的需求迅速大幅增长，产业链上多个紧缺环节量价齐升。在诸多因素影响下，全球经济呈现出明显的K型分化。　　债券利率在二季度震荡下行，信贷增速承压，债券配置力量较强。宏观经济指标中消费和投资出现下滑，出口表现强劲，外需好于内需，国内债券更依赖内需。尽管美伊冲突推动PPI持续走高，但是下游终端需求一般，因此对债券利率并未形成有效冲击。　　报告期内，本基金继续按照“固收+”策略布局投资。债券部分以高等级信用债为主要配置方向。股票板块上，在成长、消费、周期制造和价值等方向均有配置。个股上，自下而上聚焦选股，增加一些低位优质个股配置。积极挖掘风险收益比合适的投资机会。

在海外地缘冲突导致的成本冲击、财政支出边际放缓、国内有效需求不足等因素影响下，二季度经济增速较一季度有所放缓。工业生产方面，1-5月工业增加值同比增长5.4%，为经济增长提供支撑。二季度固定资产投资增速转负，房地产投资继续下降，社零增速同比放缓。4-6月制造业PMI分别为50.3、50.0、50.3，维持在扩张区间，二季度出口表现仍然较强，特别是机电产品出口增速较高。受国际油价上涨推动，二季度PPI同比快速回升，CPI相对稳定。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变，央行首次开展隔夜逆回购操作，有助于精准对冲流动性压力。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.30%，较一季度略下行3BP，资金利率维持低位，但6月较4、5月边际上行。　　债券市场方面，二季度利率曲线普遍下行，超长端下行较多，但仍较为陡峭。信用利差基本持平。策略上，组合债券部分以利率债为主要投资方向，采取哑铃型的配置策略，适当配置一部分高等级信用债，并结合收益率曲线上相对凸点，不断优化组合结构，把握交易性机会。　　股票市场二季度震荡上行，结构分化明显，科技成长占优。节奏方面，四月上旬市场在外围地缘冲突烈度降级后开启反弹，随着一季报逐步披露，业绩超预期的科技成长板块走出独立上涨行情。从指数表现来看，上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，红利指数下跌11.88%，创业板指上涨36.35%，科创50上涨75.74%，整体呈现成长领涨、红利承压的特点。从行业板块上看，分化也非常明显，领涨的方向整体受益于产业景气上行，包括电子、通信、建筑材料和机械设备等，表现靠后的行业有石油石化、农林牧渔、钢铁和商贸零售等，首尾收益率差距超过100%。二季度组合根据宏观环境与市场变化，灵活调整股票持仓结构。　　转债指数二季度震荡收涨，与股票市场类似，转债内部结构分化很大，科技成长方向的偏股型转债涨幅靠前，金融与消费等方向的转债承压。季末转债价格中位数仍在历史高位，转债估值水平也处于2018年以来偏高位置。本基金在转债投资上相对谨慎，自下而上寻找转债市场的结构性机会为主。