缪夏美 - 基金投资策略和运作

二季度，国内经济在能源供给冲击及财政边际收紧的影响下，新动能稳步崛起与传统领域内需修复放缓，呈现结构型复苏态势，行业景气度继续分化。全球制造业周期上行叠加AI相关需求强劲，能源与AI相关行业对通胀上行形成拉动。A股市场虽然受到中东地缘局势等外部扰动影响，但整体呈现震荡向上的格局。整个季度成长风格持续占优，行业超额收益离散度维持在极高水平，呈现极致的结构性分化。科技资产处在盈利与景气的正向驱动环境中，但在高估值和高拥挤度的制约下仍有分歧。关注受益于中游扩产和下游资本开支拉动需求的AI材料、半导体及设备与制造等板块配置机会，同时关注传统顺周期及红利板块估值修复及盈利改善的机会。　　本产品为平衡养老型产品，由于固定收益类资产的静态收益仍维持在中低水平，内部结构中的固定收益部分主要配置含权的混合债基。组合整体的权益暴露维度上，以A股资产的配置为主，保持相对均衡的风格和板块配置，从科技板块的动量效应中获取超额收益。

2026年二季度，全球大类资产围绕美伊冲突与谈判、AI算力行情、美联储新主席（沃什）政策取向三条主线演绎。风险偏好在地缘紧张与缓和、加息与降息预期之间反复摆动。AI算力作为全季度最强主线，持续虹吸全球流动性，推动科技显著跑赢周期、消费与价值等方向。　　4月冲突缓和驱动反弹，科技跑赢周期。美伊冲突由月初高度紧张过渡至中下旬和谈，全球风险资产先承压、后大幅反弹，油价则先涨后落。德、日股指反弹居前，A股表现亦较好。结构上科技大幅跑赢周期：海内外AI算力领涨，抱团显著，能源股受油价回调拖累。港股偏弱，主因美元流动性影响及恒生科技以AI应用股为主。风格上大中盘，尤其大盘成长占优。黄金震荡偏弱，美债利率回落，国内债券表现好于预期，30年期与10年期利差显著收窄。　　5月算力延续“缩圈”。上旬美伊谈判推进、国内大模型发布，风险偏好抬升，国内算力表现优于海外；中旬市场担忧美联储新主席偏鹰、叠加美日PPI超预期，美债利率与美元指数走高，全球股指、黄金下跌；下旬局势缓和、黄金反弹，美联储新主席上任演讲仅强调改革迫切性。全月AI算力链延续上涨、资金加速聚集，但高位波动加大。日股、韩股、纳指表现优异，恒生科技仍弱（资金被算力硬件虹吸）。A股结构性行情突出，算力持续“缩圈”，价值、周期、消费下跌。国债利率小幅下行，债基收益明显。　　6月分化加剧、科技加速抱团。第一周美国非农数据超预期、交易逻辑转向加息，美股与黄金大跌；第二周风险偏好修复，美国5月核心CPI与PPI弱于预期；第三周美元反弹、海外科技强势，沃什6月议息“首秀”偏鹰；第四周美元突破100后仍上行，美元定价资产走弱，科技大幅震荡。全月日经领涨，A股不俗，大宗与港股极弱。A股分化加剧：科技加速抱团缩圈，红利、周期、医药、消费资金被虹吸。申万31个行业单月仅6个行业上涨，逾10个行业跌超10%。同时，偏股基金指数涨8%，显示公募抱团严重，月底抱团显现分歧。债券预计收益率下行空间有限、以震荡为主，仍宜配置。　　二季度投资操作层面，整体维持权益中枢并顺势小幅调降，权益仓位中枢逐月边际调降，至6月降至20%左右。节奏上，遵循“跟随算力主线、逢高兑现、逢低布局”的思路。权益结构上，季初一度加仓美股、日股、国内算力及恒生科技标的，并将海外算力切换至国内算力方向。此后，鉴于算力累计涨幅较大、高位波动加剧，逐月边际降低权益中枢并压缩港股与周期敞口，至6月，科技方向保持适度暴露的同时，逢高小幅减持，同时逢低小幅增持医药、周期与恒生科技板块，为潜在的抱团分歧与风格再平衡预留弹性。债券方面，全季度维持平配格局。　　展望未来，美国非农数据大幅走弱、PMI边际回落，年内加息预期降温，海外风险偏好有望修复。预计全球交易逻辑将由前期的“加息”切换至“加息缓和”，对应商品（尤其黄金）、港股及全球股指有望迎来反弹；但需关注反弹结构：若科技方向抱团暂时瓦解，非科技方向短期或更强势，周期、创新药板块有望反弹，港股或弱反弹，宽基指数层面大概率宽幅震荡为主。债券短期仍以配置为主，但需警惕前期利率超预期下行后的阶段性回升。

2026年二季度，国内外经济在复杂多变的宏观环境下运行。整体来看，全球经济面临地缘冲突引发的“滞胀”风险与政策分化，而中国经济则展现出较强韧性，在应对外部能源冲击的同时，保持了平稳增长与结构向优的态势。　　海外方面，美以伊冲突等中东地缘局势成为最大的外部不确定性，对全球经济构成了典型的供给侧冲击。受霍尔木兹海峡航运受阻及能源基础设施受损影响，全球原油等大宗商品价格飙升，直接推高了全球通胀预期，导致经济增长动能减弱。发达经济体中，美国增速虽小幅回升，但制造业复苏进程被高利率打断；欧元区复苏动能疲软，增速降至低位；新兴市场和发展中经济体增速亦有所回落。尽管短期内美联储的政策预期为市场带来一定支撑，但美国经济结构性短板（如居民消费信心低迷、房地产市场疲软）以及贸易与财政“双赤字”问题，仍在持续侵蚀美元的长期估值根基。　　国内方面，面对全球能源市场的大幅波动和外部环境的复杂变化，中国经济在二季度顶住压力，经济运行总体平稳、稳中有进，长期向好的基本面没有改变。受国际原油价格上行沿产业链逐级传导影响，国内输入性通胀压力逐渐显现。一季度PPI在连续下降41个月后首次由负转正，二季度PPI同比增速中枢将有所上行，CPI保持温和上涨。物价的回升在中长期有利于企业利润和居民收入预期的修复，但也对货币政策提出了新的挑战。政策端，财政资金进一步倾斜项目建设，并更多转向“投资于人”，通过精准补贴服务消费等方式提升消费乘数，发挥逆周期调节作用。　　综上所述，2026年二季度全球经济在能源冲击下步履维艰，而中国经济则凭借完整的产业体系、超大规模市场优势以及灵活精准的宏观调控，有效对冲了外部风险，在转型升级中实现了更高质量的发展。　　在投资运作上，本产品保持了较低的权益仓位，权益方向维持“内需复苏+科技成长”的配置主线。一方面，考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，有望实质性改善企业盈利；另一方面，本轮AI产业具备明显的场景与资金优势，头部科技企业率先布局，较大概率掌握本轮发展主动权。此外，我们亦密切关注自主可控板块与创新药板块的投资机会。　　回顾二季度，A股市场存量资金博弈特征显著，少数行业对整体市场形成明显的资金虹吸效应，导致包括价值股在内的多数板块出现较大幅度调整。面对市场的剧烈波动，我们进行了深度的反思与复盘。短期内，顺应市场一致预期或许是阻力最小的选择，但本基金始终坚持以企业利润的现实兑现与竞争壁垒作为衡量投资确定性的核心锚点。基于此，我们重新审视了重仓板块的基本面。以白酒行业为例，端午期间龙头公司动销同比实现双位数增长，淡季批价保持平稳，复苏主要由C端个人消费驱动。当前龙头酒企改革先行，基本面已步入右侧修复通道，而估值仍处于历史低位区间，叠加龙头公司现金流充沛、行业地位稳固且分红比例稳定，当前或是构建绝对收益底仓的优良时点。尽管市场对消费整体仍存悲观预期，但“扩大内需”是本年度的核心命题，且“十五五”规划已明确提出经济发展从“投资于物”向“投资于人”转型。事实上，终端消费的部分细分领域已呈现出逐步回暖的积极态势。而展望三季度，考虑到去年的低基数，多数消费细分行业有望迎来从动销到报表端的显著复苏。　　在市场由流动性驱动的阶段性行情中，组合表现虽阶段性弱于大盘，但我们认为资金的短期博弈仅会造成股价的波动，而企业深度价值才是驱动股价长期上行的核心动力。内需板块兼具业绩驱动与长期稳定性，是搭建组合绝对收益底仓的核心方向，当前板块估值处于历史低位区间，绝对收益配置价值有望持续凸显。因此，我们将继续专注于企业发展的本质，在可识别的确定性中积累长期回报，积极挖掘并配置具备稳定增长、充沛现金流以及深厚护城河的优质标的，作为产品的底仓进行长期布局。

随着去全球化进程逐渐加快，各类风险资产的波动变大，单一资产的决策难以取舍，多元资产配置型产品恰逢其时，其本质是对经济周期、经济体成熟度、产业链分工，乃至胜率和赔率属性的分散，具有很强的战略意义。　　本产品融合多元资产风险预算策略与股债仓位管理策略双轮驱动、回撤可控，具有一定的弹性波动，且相较传统股债混合型产品，具有更差异化的性价比和持有体验。具体在投资运作方面，本产品为偏债混合型定位，各类资产的仓位以中枢为锚定，以配置为主，不犯大错+守住底线；以交易为辅，风险管理+增厚收益，不做压赛道压风格的极致操作。　　2026年二季度A股结构性行情较为极致，市场赚钱效应高度集中在科技方向。4月，美伊达成临时停火协议后，地缘缓和预期增强，风险偏好回升推动A股上涨；在AI算力需求扩散、存储涨价、市场风险偏好抬升的多重驱动下，电子、通信等科技板块领涨市场。进入5月，指数层面转为震荡，在AI算力硬件强产业逻辑下，科技层面开启资金虹吸效应，半导体设备等相关产业链板块交易情绪高涨，除AI相关板块外，其余板块表现一般。6月，受美国加息预期、美伊签署谅解备忘录等海外宏观层面的多空扰动影响，A股波动加剧，最终震荡收涨。全球权益方面，美股二季度强势收官，标普与纳指均录得2020年以来最佳单季表现，核心驱动来自AI资本开支扩张与存储涨价周期共振：4月，美伊局势缓和叠加流动性回暖下美股强势反弹，纳指一度走出多日连涨行情；5月， AI主线行情延续，但就业与通胀韧性则对高估值板块形成了一定牵制；6月，美股涨势暂缓，市场风格分化，中下旬科技抛压引发指数回调。商品资产中，黄金二季度波动明显加剧：4月伦敦金现受美元回落、地缘不确定性支撑，在4700美元/盎司附近中高位震荡；5月多空交织，上有加息预期压制，下有央行购金托底，金价延续区间震荡；6月非农数据超预期叠加美联储鹰派表态，伦敦金现一度下探至4000美元/盎司下方后反弹。而国内债券市场整体震荡走强：4月资金宽松利率下行，5月基本面偏弱叠加MLF超额投放助推，10年期国债收益率一度下行至1.70%阶段性低位，6月资金面边际收紧，但基本面偏弱特征延续，多空交织下延续区间震荡。　　展望后续行情演绎，国内权益方面，市场结构性行情延续，在经历2季度AI板块较为极致的行情后，整个板块交易拥挤度处于历史高位，资金向低位板块（红利/顺周期/部分制造）再平衡，预计短期市场大概率以沪指宽幅震荡、风格快速轮动行情为主。在风格结构方面，会围绕“一守三攻”的模块化配置思路（即泛红利类策略、大盘质量类策略、中小盘类策略和科技成长类策略），采用攻守兼备的配置+交易的模式。海外权益方面，7月大型科技股发布财报，若业绩指引不及预期或AI资本开支增速放缓信号出现，美股科技股面临一定的估值修正压力。长期趋势来看，美股科技股对宏观扰动逐步脱敏，长期产业趋势对股票定价的影响更大，结构上继续看好科技行情，短期警惕加息预期来回摇摆带来的波动风险。商品黄金方面，市场预计美联储后续将维持政策利率不变，上半年黄金走势较为低迷，随着美联储货币政策扰动落地，市场对于黄金定价将回归中长期逻辑。中长期看，黄金中长期上行的核心逻辑去美元化、全球央行购金、美国财政压力等并未发生根本性改变，关注3季度黄金超跌后的交易性波段机会。国内债券方面，流动性宽松幅度边际收敛，信贷和基本面角度对债市形成支撑，输入性通胀压力趋于缓解，考虑到利率下行至当前位置、以及股市结构性牛市延续，继续维持债市震荡走势的判断，依然建议延续震荡思路应对。

2026年二季度，全球大类资产围绕美伊冲突与谈判、AI算力行情、美联储新主席（沃什）政策取向三条主线演绎。风险偏好在地缘紧张与缓和、加息与降息预期之间反复摆动。AI算力作为全季度最强主线，持续虹吸全球流动性，推动科技显著跑赢周期、消费与价值等方向。　　4月冲突缓和驱动反弹，科技跑赢周期。美伊冲突由月初高度紧张过渡至中下旬和谈，全球风险资产先承压、后大幅反弹，油价则先涨后落。德、日股指反弹居前，A股表现亦较好。结构上科技大幅跑赢周期：海内外AI算力领涨，抱团显著，能源股受油价回调拖累。港股偏弱，主因美元流动性影响及恒生科技以AI应用股为主。风格上大中盘，尤其大盘成长占优。黄金震荡偏弱，美债利率回落，国内债券表现好于预期，30年期与10年期利差显著收窄。　　5月算力延续“缩圈”。上旬美伊谈判推进、国内大模型发布，风险偏好抬升，国内算力表现优于海外；中旬市场担忧美联储新主席偏鹰、叠加美日PPI超预期，美债利率与美元指数走高，全球股指、黄金下跌；下旬局势缓和、黄金反弹，美联储新主席上任演讲仅强调改革迫切性。全月AI算力链延续上涨、资金加速聚集，但高位波动加大。日股、韩股、纳指表现优异，恒生科技仍弱（资金被算力硬件虹吸）。A股结构性行情突出，算力持续“缩圈”，价值、周期、消费下跌。国债利率小幅下行，债基收益明显。　　6月分化加剧、科技加速抱团。第一周美国非农数据超预期、交易逻辑转向加息，美股与黄金大跌；第二周风险偏好修复，美国5月核心CPI与PPI弱于预期；第三周美元反弹、海外科技强势，沃什6月议息“首秀”偏鹰；第四周美元突破100后仍上行，美元定价资产走弱，科技大幅震荡。全月日经领涨，A股不俗，大宗与港股极弱。A股分化加剧：科技加速抱团缩圈，红利、周期、医药、消费资金被虹吸。申万31个行业单月仅6个行业上涨，逾10个行业跌超10%。同时，偏股基金指数涨8%，显示公募抱团严重，月底抱团显现分歧。债券预计收益率下行空间有限、以震荡为主，仍宜配置。　　二季度投资操作层面，整体维持权益中枢并顺势小幅调降，权益仓位中枢逐月边际调降，至6月降至7%左右。节奏上，遵循“跟随算力主线、逢高兑现、逢低布局”的思路。权益结构上，季初一度加仓美股、日股、国内算力及恒生科技标的，并将海外算力切换至国内算力方向。此后，鉴于算力累计涨幅较大、高位波动加剧，逐月边际降低权益中枢并压缩港股与周期敞口，至6月，科技方向保持适度暴露的同时，逢高小幅减持，同时逢低小幅增持医药、周期与恒生科技板块，为潜在的抱团分歧与风格再平衡预留弹性。债券方面，全季度维持平配格局。　　展望未来，美国非农数据大幅走弱、PMI边际回落，年内加息预期降温，海外风险偏好有望修复。预计全球交易逻辑将由前期的“加息”切换至“加息缓和”，对应商品（尤其黄金）、港股及全球股指有望迎来反弹；但需关注反弹结构：若科技方向抱团暂时瓦解，非科技方向短期或更强势，周期、创新药板块有望反弹，港股或弱反弹，宽基指数层面大概率宽幅震荡为主。债券短期仍以配置为主，但需警惕前期利率超预期下行后的阶段性回升。

随着去全球化进程逐渐加快，各类风险资产的波动变大，单一资产的决策难以取舍，多元资产配置型产品恰逢其时，其本质是对经济周期、经济体成熟度、产业链分工，乃至胜率和赔率属性的分散，具有很强的战略意义。　　本产品以“风险管理+资产配置”为核心理念，在风险预算的指引下，维持多元资产的均衡配置，动态调整各类资产和策略间的内部结构，充分利用各类资产与策略间的分散对冲的低相关性，希望相较传统股债混合型产品，以提升持有体验为首要目标，弱化同业排名。具体在投资运作方面，本产品为偏债混合型中的中低波方向，各类资产的仓位以中枢为锚定，以配置为主，不犯大错+守住底线；以交易为辅，风险管理+增厚收益，不做压赛道压风格的极致操作。　　2026年二季度A股结构性行情较为极致，市场赚钱效应高度集中在科技方向。4月，美伊达成临时停火协议后，地缘缓和预期增强，风险偏好回升推动A股上涨；在AI算力需求扩散、存储涨价、市场风险偏好抬升的多重驱动下，电子、通信等科技板块领涨市场。进入5月，指数层面转为震荡，在AI算力硬件强产业逻辑下，科技层面开启资金虹吸效应，半导体设备等相关产业链板块交易情绪高涨，除AI相关板块外，其余板块表现一般。6月，受美国加息预期、美伊签署谅解备忘录等海外宏观层面的多空扰动影响，A股波动加剧，最终震荡收涨。全球权益方面，美股二季度强势收官，标普与纳指均录得2020年以来最佳单季表现，核心驱动来自AI资本开支扩张与存储涨价周期共振：4月，美伊局势缓和叠加流动性回暖下美股强势反弹，纳指一度走出多日连涨行情；5月， AI主线行情延续，但就业与通胀韧性则对高估值板块形成了一定牵制；6月，美股涨势暂缓，市场风格分化，中下旬科技抛压引发指数回调。商品资产中，黄金二季度波动明显加剧：4月伦敦金现受美元回落、地缘不确定性支撑，在4700美元/盎司附近中高位震荡；5月多空交织，上有加息预期压制，下有央行购金托底，金价延续区间震荡；6月非农数据超预期叠加美联储鹰派表态，伦敦金现一度下探至4000美元/盎司下方后反弹。而国内债券市场整体震荡走强：4月资金宽松利率下行，5月基本面偏弱叠加MLF超额投放助推，10年期国债收益率一度下行至1.70%阶段性低位，6月资金面边际收紧，但基本面偏弱特征延续，多空交织下延续区间震荡。　　展望后续行情演绎，国内权益方面，市场结构性行情延续，在经历2季度AI板块较为极致的行情后，整个板块交易拥挤度处于历史高位，资金向低位板块（红利/顺周期/部分制造）再平衡，预计短期市场大概率以沪指宽幅震荡、风格快速轮动行情为主。在风格结构方面，会围绕“一守三攻”的模块化配置思路（即泛红利类策略、大盘质量类策略、中小盘类策略和科技成长类策略），采用攻守兼备的配置+交易的模式。海外权益方面，7月大型科技股发布财报，若业绩指引不及预期或AI资本开支增速放缓信号出现，美股科技股面临一定的估值修正压力。长期趋势来看，美股科技股对宏观扰动逐步脱敏，长期产业趋势对股票定价的影响更大，结构上继续看好科技行情，短期警惕加息预期来回摇摆带来的波动风险。商品黄金方面，市场预计美联储后续将维持政策利率不变，上半年黄金走势较为低迷，随着美联储货币政策扰动落地，市场对于黄金定价将回归中长期逻辑。中长期看，黄金中长期上行的核心逻辑去美元化、全球央行购金、美国财政压力等并未发生根本性改变，关注3季度黄金超跌后的交易性波段机会。国内债券方面，流动性宽松幅度边际收敛，信贷和基本面角度对债市形成支撑，输入性通胀压力趋于缓解，考虑到利率下行至当前位置、以及股市结构性牛市延续，继续维持债市震荡走势的判断，依然建议延续震荡思路应对。

2026年二季度，全球大类资产围绕美伊冲突与谈判、AI算力行情、美联储新主席（沃什）政策取向三条主线演绎。风险偏好在地缘紧张与缓和、加息与降息预期之间反复摆动。AI算力作为全季度最强主线，持续虹吸全球流动性，推动科技显著跑赢周期、消费与价值等方向。　　4月冲突缓和驱动反弹，科技跑赢周期。美伊冲突由月初高度紧张过渡至中下旬和谈，全球风险资产先承压、后大幅反弹，油价则先涨后落。德、日股指反弹居前，A股表现亦较好。结构上科技大幅跑赢周期：海内外AI算力领涨，抱团显著，能源股受油价回调拖累。港股偏弱，主因美元流动性影响及恒生科技以AI应用股为主。风格上大中盘，尤其大盘成长占优。黄金震荡偏弱，美债利率回落。　　5月算力延续“缩圈”。上旬美伊谈判推进、国内大模型发布，风险偏好抬升，国内算力表现优于海外；中旬市场担忧美联储新主席偏鹰、叠加美日PPI超预期，美债利率与美元指数走高，全球股指、黄金下跌；下旬局势缓和、黄金反弹，美联储新主席上任演讲仅强调改革迫切性。全月AI算力链延续上涨、资金加速聚集，但高位波动加大。日股、韩股、纳指表现优异，恒生科技仍弱（资金被算力硬件虹吸）。A股结构性行情突出，算力持续“缩圈”，价值、周期、消费下跌。　　6月分化加剧、科技加速抱团。第一周美国非农数据超预期、交易逻辑转向加息，美股与黄金大跌；第二周风险偏好修复，美国5月核心CPI与PPI弱于预期；第三周美元反弹、海外科技强势，沃什6月议息“首秀”偏鹰；第四周美元突破100后仍上行，美元定价资产走弱，科技大幅震荡。全月日经领涨，A股不俗，大宗与港股极弱。A股分化加剧：科技加速抱团缩圈，红利、周期、医药、消费资金被虹吸。申万31个行业单月仅6个行业上涨，逾10个行业跌超10%。同时，偏股基金指数涨8%，显示公募抱团严重，月底抱团显现分歧。　　二季度投资操作层面，整体维持权益中枢并顺势小幅调降，权益仓位中枢逐月边际调降，至6月降至70%左右。节奏上，遵循“跟随算力主线、逢高兑现、逢低布局”的思路。权益结构上，季初一度加仓美股、日股、国内算力及恒生科技标的，并将海外算力切换至国内算力方向。此后，鉴于算力累计涨幅较大、高位波动加剧，逐月边际降低权益中枢并压缩港股与周期敞口，至6月，科技方向保持适度暴露的同时，逢高小幅减持，同时逢低小幅增持医药、周期与恒生科技板块，为潜在的抱团分歧与风格再平衡预留弹性。　　展望未来，美国非农数据大幅走弱、PMI边际回落，年内加息预期降温，海外风险偏好有望修复。预计全球交易逻辑将由前期的“加息”切换至“加息缓和”，对应商品（尤其黄金）、港股及全球股指有望迎来反弹；但需关注反弹结构：若科技方向抱团暂时瓦解，非科技方向短期或更强势，周期、创新药板块有望反弹，港股或弱反弹，宽基指数层面大概率宽幅震荡为主。

2026年二季度，中东局势有所缓和，6月美伊签署谅解备忘录，油价整体明显下行。AI资本开支带动下美国经济数据保持韧性，增长和就业偏强，美元和美债整体有所上行。国内经济依然呈现生产好于需求、外需强于内需的特征，AI相关产品出口量价齐升，对国内总体出口增长贡献较大。内需依然偏弱，政府债发行明显放缓，投资增速再度转为负增长，消费下滑。通胀方面，油价支撑下PPI同比增速明显上行，CPI整体偏震荡。 宏观政策方面，财政政策落地速度相比一季度边际放缓，国债和地方债发行进度不及去年同期；货币政策延续适度宽松基调，总量工具使用较为克制，流动性整体维持合理充裕，季末隔夜逆回购落地，短端利率调控机制进一步完善。 从债券市场看，4-5月资金面偏宽松，基本面数据走弱，十年国债收益率震荡下行至1.7%附近，6月资金面边际收敛，十年国债收益率在1.7-1.75%区间窄幅震荡；信用债方面，二季度收益率普遍下行，信用利差整体收窄。 截至本报告期末，稳鸿持仓以利率债为主，久期适中，维持适度杠杆。在对国内、国外经济趋势进行分析和预测基础上，结合利率期限结构变化趋势和债券市场供求关系变化，据此确定组合的平均久期，并选择合适的期限结构配置策略，在合理控制风险的前提下，综合考虑组合的流动性、积极选择投资工具，追求委托财产的稳定增值。 展望2026年三季度，油价回落下美国通胀约束或逐步缓和，但新任美联储主席沃什改革美联储沟通框架，淡化预期管理，坚守通胀目标，货币政策路径仍不明朗，同时美国中期选举的政治博弈或有所升温，政策不确定性加剧。国内出口韧性有望延续，海外AI资本开支仍是支撑国内出口的重要力量，全年出口增速或明显好于年初预期。同时，三季度财政落地进度或有所加快，叠加新型政策性金融工具或开始投放，对内需有一定托底作用。通胀方面，终端需求偏温和，CPI同比或偏震荡，在油价没有进一步上行的情况下，PPI同比涨幅或难以进一步上行。政策方面，政府债供给有望提速，存量财政工具加速落地使用的可能性较高，同时，在货币和财政协同发力的背景下，货币政策继续保持流动性合理充裕的必要性依然较强。 债券市场投资方面，低基数叠加政策支撑下，三季度内需进一步走弱的可能性不大，且利率债供给相比二季度或有所上行，但隔夜逆回购落地、短端利率调控机制优化反映央行维持流动性平稳的诉求较强，资金面稳定性增强，预计十年国债或维持震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息或仍将为组合主要收益来源，但当前中短端信用利差已经压缩至历史较低水平，同时近期外部评级调整可能会对弱资质信用债产生阶段性冲击，需谨慎下沉。在此背景下，中短期限高等级信用债回报空间或有限，在高等级拉久期时需要综合考虑负债端稳定性和仓位灵活性。

2026年二季度，中东局势有所缓和，6月美伊签署谅解备忘录，油价整体明显下行。AI资本开支带动下美国经济数据保持韧性，增长和就业偏强，美元和美债整体有所上行。国内经济依然呈现生产好于需求、外需强于内需的特征，AI相关产品出口量价齐升，对国内总体出口增长贡献较大。内需依然偏弱，政府债发行明显放缓，投资增速再度转为负增长，消费下滑。通胀方面，油价支撑下PPI同比增速明显上行，CPI整体偏震荡。 宏观政策方面，财政政策落地速度相比一季度边际放缓，国债和地方债发行进度不及去年同期；货币政策延续适度宽松基调，总量工具使用较为克制，流动性整体维持合理充裕，季末隔夜逆回购落地，短端利率调控机制进一步完善。 从债券市场看，4-5月资金面偏宽松，基本面数据走弱，十年国债收益率震荡下行至1.7%附近，6月资金面边际收敛，十年国债收益率在1.7-1.75%区间窄幅震荡；信用债方面，二季度收益率普遍下行，信用利差整体收窄；权益方面，二季度沪深300指数上涨11.9%，中证转债指数上涨3.7%。 本基金的纯债部分持仓主要以中高等级信用债为主，适度杠杆；权益配置主要以煤炭、通信、银行、石油石化、公用事业、电力设备、国防军工、非银金融、食品饮料、家电、机械设备和化工等为主。展望2026年三季度，油价回落下美国通胀约束或逐步缓和，但新任美联储主席沃什改革美联储沟通框架，淡化预期管理，坚守通胀目标，货币政策路径仍不明朗，同时美国中期选举的政治博弈或有所升温，政策不确定性加剧。国内出口韧性有望延续，海外AI资本开支仍是支撑国内出口的重要力量，全年出口增速或明显好于年初预期。同时，三季度财政落地进度或有所加快，叠加新型政策性金融工具或开始投放，对内需有一定托底作用。通胀方面，终端需求偏温和，CPI同比或偏震荡，在油价没有进一步上行的情况下，PPI同比涨幅或难以进一步上行。政策方面，政府债供给有望提速，存量财政工具加速落地使用的可能性较高，同时，在货币和财政协同发力的背景下，货币政策继续保持流动性合理充裕的必要性依然较强。 债券市场投资方面，低基数叠加政策支撑下，三季度内需进一步走弱的可能性不大，且利率债供给相比二季度或有所上行，但隔夜逆回购落地、短端利率调控机制优化反映央行维持流动性平稳的诉求较强，资金面稳定性增强，预计十年国债或维持震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息或仍将为组合主要收益来源，但当前中短端信用利差已经压缩至历史较低水平，同时近期外部评级调整可能会对弱资质信用债产生阶段性冲击，需谨慎下沉。在此背景下，中短期限高等级信用债回报空间或有限，在高等级拉久期时需要综合考虑负债端稳定性和仓位灵活性；转债方面，关注地缘局势缓和与政策发力带来的风险偏好改善，中期可积极关注部分板块的结构性机会和权益行情的发展。

2026年二季度，中东局势有所缓和，6月美伊签署谅解备忘录，油价整体明显下行。AI资本开支带动下美国经济数据保持韧性，增长和就业偏强，美元和美债整体有所上行。国内经济依然呈现生产好于需求、外需强于内需的特征，AI相关产品出口量价齐升，对国内总体出口增长贡献较大。内需依然偏弱，政府债发行明显放缓，投资增速再度转为负增长，消费下滑。通胀方面，油价支撑下PPI同比增速明显上行，CPI整体偏震荡。 宏观政策方面，财政政策落地速度相比一季度边际放缓，国债和地方债发行进度不及去年同期；货币政策延续适度宽松基调，总量工具使用较为克制，流动性整体维持合理充裕，季末隔夜逆回购落地，短端利率调控机制进一步完善。 从债券市场看，4-5月资金面偏宽松，基本面数据走弱，十年国债收益率震荡下行至1.7%附近，6月资金面边际收敛，十年国债收益率在1.7-1.75%区间窄幅震荡；信用债方面，二季度收益率普遍下行，信用利差整体收窄。 本报告期内，组合操作上保持中短久期及杠杆操作，利用市场波动的机会，灵活调节久期，兼顾票息收入和资本利得。 展望2026年三季度，油价回落下美国通胀约束或逐步缓和，但新任美联储主席沃什改革美联储沟通框架，淡化预期管理，坚守通胀目标，货币政策路径仍不明朗，同时美国中期选举的政治博弈或有所升温，政策不确定性加剧。国内出口韧性有望延续，海外AI资本开支仍是支撑国内出口的重要力量，全年出口增速或明显好于年初预期。同时，三季度财政落地进度或有所加快，叠加新型政策性金融工具或开始投放，对内需有一定托底作用。通胀方面，终端需求偏温和，CPI同比或偏震荡，在油价没有进一步上行的情况下，PPI同比涨幅或难以进一步上行。政策方面，政府债供给有望提速，存量财政工具加速落地使用的可能性较高，同时，在货币和财政协同发力的背景下，货币政策继续保持流动性合理充裕的必要性依然较强。 债券市场投资方面，低基数叠加政策支撑下，三季度内需进一步走弱的可能性不大，且利率债供给相比二季度或有所上行，但隔夜逆回购落地、短端利率调控机制优化反映央行维持流动性平稳的诉求较强，资金面稳定性增强，预计十年国债或维持震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息或仍将为组合主要收益来源，但当前中短端信用利差已经压缩至历史较低水平，同时近期外部评级调整可能会对弱资质信用债产生阶段性冲击，需谨慎下沉。在此背景下，中短期限高等级信用债回报空间或有限，在高等级拉久期时需要综合考虑负债端稳定性和仓位灵活性。

2026年二季度，中东局势有所缓和，6月美伊签署谅解备忘录，油价整体明显下行。AI资本开支带动下美国经济数据保持韧性，增长和就业偏强，美元和美债整体有所上行。国内经济依然呈现生产好于需求、外需强于内需的特征，AI相关产品出口量价齐升，对国内总体出口增长贡献较大。内需依然偏弱，政府债发行明显放缓，投资增速再度转为负增长，消费下滑。通胀方面，油价支撑下PPI同比增速明显上行，CPI整体偏震荡。 宏观政策方面，财政政策落地速度相比一季度边际放缓，国债和地方债发行进度不及去年同期；货币政策延续适度宽松基调，总量工具使用较为克制，流动性整体维持合理充裕，季末隔夜逆回购落地，短端利率调控机制进一步完善。 从债券市场看，4-5月资金面偏宽松，基本面数据走弱，十年国债收益率震荡下行至1.7%附近，6月资金面边际收敛，十年国债收益率在1.7-1.75%区间窄幅震荡；信用债方面，二季度收益率普遍下行，信用利差整体收窄；权益方面，二季度沪深300指数上涨11.9%，中证转债指数上涨3.7%。 本基金在报告期内，按照产品定位，注重风险预算，利用风险平价模型合理配置权益仓位，注重风险收益回报。以高等级信用债和债性转债作为底仓，在控制好信用风险和流动性风险的前提下，维持适度的久期和杠杆水平，同时积极把握长端波段交易机会，在市场情绪回暖后，增配低估值转债和符合净利润断层模式的股票，优化组合配置。 展望2026年三季度，油价回落下美国通胀约束或逐步缓和，但新任美联储主席沃什改革美联储沟通框架，淡化预期管理，坚守通胀目标，货币政策路径仍不明朗，同时美国中期选举的政治博弈或有所升温，政策不确定性加剧。国内出口韧性有望延续，海外AI资本开支仍是支撑国内出口的重要力量，全年出口增速或明显好于年初预期。同时，三季度财政落地进度或有所加快，叠加新型政策性金融工具或开始投放，对内需有一定托底作用。通胀方面，终端需求偏温和，CPI同比或偏震荡，在油价没有进一步上行的情况下，PPI同比涨幅或难以进一步上行。政策方面，政府债供给有望提速，存量财政工具加速落地使用的可能性较高，同时，在货币和财政协同发力的背景下，货币政策继续保持流动性合理充裕的必要性依然较强。 债券市场投资方面，低基数叠加政策支撑下，三季度内需进一步走弱的可能性不大，且利率债供给相比二季度或有所上行，但隔夜逆回购落地、短端利率调控机制优化反映央行维持流动性平稳的诉求较强，资金面稳定性增强，预计十年国债或维持震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息或仍将为组合主要收益来源，但当前中短端信用利差已经压缩至历史较低水平，同时近期外部评级调整可能会对弱资质信用债产生阶段性冲击，需谨慎下沉。在此背景下，中短期限高等级信用债回报空间或有限，在高等级拉久期时需要综合考虑负债端稳定性和仓位灵活性；转债方面，关注地缘局势缓和与政策发力带来的风险偏好改善，中期可积极关注部分板块的结构性机会和权益行情的发展。

1月，格陵兰事件、伊朗危机等事件，导致美元指数持续下跌，美元定价的全球大宗商品持续反弹，特别是以黄金、白银为代表的贵金属涨幅较大。1月美联储议息会议保持利率不变，符合预期。此外，海外长久期债券（30年期左右）收益率上行明显，侧面反映全球通胀预期上行（结合大宗商品持续上涨）。临近月底，特朗普提名沃什为下一任美联储主席人选，从其履历推测属于偏鹰派人物：反对常规时期的QE，主张缩表操作。受此影响，全球大类资产大幅波动，黄金、白银大幅下挫。国内方面，1月权益指数轮动上涨，尽管监管方仍以“慢牛”为主基调，但整体市场做多情绪较高。基本面上，年初以来地产回暖较为明显，一线城市二手房交易量持续位于相对高位。同时，叠加PPI持续回升，经济基本面回升的证据继续增多。结构上，小微盘表现好于大盘；周期表现好于消费和科技。　　2月上旬，全球资产围绕美联储下一任主席偏鹰派的预期展开交易，反映流动性收缩逻辑，杠杆越高、交易越拥挤的品种，短期回撤幅度越大，贵金属（特别是白银）出现恐慌性下跌。中旬，美以对伊朗动武的风险上升，全球资产开始交易中东局势不稳，能源价格和避险资产上行。此外，AI迅猛发展制造繁荣的同时也带来萧条，对失业率的担忧笼罩美股。下旬，AI agent风靡全球，AI应用大有可为，算力出海成为国内交易的主线。月底，美以对伊朗实施武力打击，斩首伊朗最高领导人，全球风险偏好大幅下行，能源价格大涨。A股结构上，2月传统周期和中游制造更占优，传统周期以地产链为主（建材、钢铁、煤炭、化工）；中游制造主要有机械、军工、电力设备等。从风格角度看，2月中小盘表现明显好于大盘。　　3月，美伊冲突局势加剧，全月全球资产基本围绕局势波动反复交易。原油大幅上涨，3月以来基本维持100美元上方。全球股指下跌明显，美股从2月担心衰退的逻辑演变至3月担忧通胀。全球风险偏好继续降低，欧、日、韩股指大跌，港股、A股随之承压。原油成为3月全球涨幅最大资产，南华原油指数显示3月大涨52%，在原油带动下，全球能源品价格涨幅均较大。黄金作为传统避险资产，3月并没有上涨，反而大幅下跌，主要源于去年以来涨幅过大，已脱离避险资产属性。国内方面，3月两会并没有传递出超预期的信息，反而在GDP目标（4.5%-5%）的制定上，略低于市场预期。A股整体随全球风险偏好回落而调整，流动性驱动的小盘表现弱于大盘。结构上，能源和防守属性的红利表现相对较好，前期表现较好的TMT、机械、有色等行业大幅回调。　　组合操作上，基金整体维持高权益中枢运作。其中年初结构上适度增持周期性资产和海外主要股指，黄金在高位边际减持，此外，3月中下旬国内A股边际增持科技资产。　　展望二季度，美伊冲突延续，短期难以彻底缓和，预计油价将持续维持在较高中枢震荡。但无论冲突如何演绎，大概率投资者风险偏好逐步脱敏，市场走势将逐渐回归至自身内在逻辑。如果油价长期维持100美元上方，势必推升全球制造业成本，预计未来全球通胀抬升风险较高。届时所有资产的交易逻辑，将从前期的制造业周期回升，切换至通胀中枢上移，中长期上各大央行大概率结束降息周期。黄金、股市持续承压，长端利率跟随承压。