吕晓蓉 - 基金投资策略和运作

2026 年上半年债券市场收益率震荡下行，核心驱动因素包括内需修复偏弱、流动性均衡宽松，机构配置需求较强等方面。具体而言，债券市场收益率一季度先上后下，二季度震荡下行，长债表现优于短债，绝大多数信用债信用利差主动收窄，表现优于利率债。经济基本面方面，上半年GDP同比增长4.7%，处于年度目标区间，但复苏结构分化显著，高技术产业、新动能维持高景气，地产、消费数据连续走弱，住户信贷持续负增，实体融资需求偏弱。财政端政府专项债发行节奏偏慢，政府债供给压力小于市场年初预期，缓解债券供给压制。资金面整体宽松，尤其是4-5月经历极度宽松阶段，DR007持续低于1.4%，银行存款高增、信贷投放不足；6月央行适度回笼流动性引导流动性回归中性，叠加季末因素扰动，资金价格回归政策利率附近。2026年上半年本基金主要配置封闭期内到期的城投或公用事业类债券，增加组合杠杆，争取为投资者赚取长期稳健的投资回报。

在经历2025年高波震荡的债券市场后，2026年上半年债券市场走出上涨行情，10年期国债收益率最低下探至1.70%，信用债配置需求旺盛。从驱动因素看，资金面和基本面构成双主线驱动，财政发力节奏影响债券资产供需格局，信用债市场需求持续增长。一方面，流动性与上半年债市走势相关性上升，央行通过多种流动性投放方式保障流动性宽松，仅在6月因债券收益率下行过快而边际上收敛流动性，背后是央行有意引导合意的中长端利率区间。另一方面，经济基本面仍是影响债市的中长期走势的重要因素之一，2026年3月后，宏观经济出现边际走弱的态势，投资者对经济基本面的预计也逐渐发生改变，债券收益率的交易中枢显著下行，债券型公募基金的平均久期提升到历史较高水平。经济基本面的支撑叠加相对宽松的资金环境，两者共振驱动了债券市场整体走强。但需要注意的是，区别于2024年超长端引导的交易行情，本轮债市的上涨更多集中于中短端，以配置盘参与为主，交易盘的热情没有被充分点燃，30年-10年的利差处于相对高位水平，呈现出一定的“高胜率，低赔率”现象。 在各类资产走势方面，信用债策略胜率较高，原因其一是信用债市场需求持续增长，在“后房地产时代”，信贷需求的缺口短期难以填补，而上半年股债切换力度低于预期，信用债ETF月度规模持续提升；其二是优质资产有效供给不足，城投债近年受化债政策影响供给大幅减少，尽管当前信用利差已在历史低位，但投资者仍通过拉久期等方式积极参与。 在整个组合的资产配置中，本产品始终思考如何在降低产品波动的前提下提高整体收益率。一方面通过中长期利率债灵活调整组合久期，在收益率下行时获取收益，另一方面通过票息策略，在资金面收紧和债市调整时进行防守，在具体策略上优选性价比突出的高等级中长期信用类资产，获取票息和骑乘收益。

2026年上半年债券市场整体呈现“低波动 + 震荡偏强”的特征：利率债收益率震荡下行，信用利差被持续压缩，资产荒是贯穿上半年的主线逻辑。上半年债市并非由基本面单边驱动，而是流动性充裕 + 机构行为共振主导，表现为低波动、窄区间。宏观层面呈现一定“K型分化/结构分化”，政策基调更偏“稳增长、稳信用”，这会限制利率大幅上行，但也让利率单边下行的动能不足，最终体现为震荡市。上半年资金整体偏松，6月边际收敛。DR001月加权平均利率1.38%，环比上升11bp；DR007 月加权平均利率1.45%，环比上升10bp。资金面仍处在偏低利率环境，6月出现边际收敛，对债市“无风险利率锚”和杠杆策略都产生了影响。利率债市场呈现震荡偏强格局，收益率整体下行。债券市场总量与结构：托管余额高、换手活跃，2026年6月末债券市场托管余额205.0万亿元。2026年6月现券市场成交额45.7 万亿元，同比增加 19.9%。信用债：收益率走平、利差收敛、风险低位但分化加剧。利率中枢下移空间有限，但“资产荒”推动机构去追逐票息与信用下沉（或久期），从而压缩利差。供给与配置的错配强化了利差压缩。信用债一级市场呈现“供需双扩”，但配置资金（理财、债基等）在资产荒下更愿意接受更低利差，导致利差被压到较低水平。相较2025年末，不同期限AA+中短票收益率普遍下行（如1Y、3Y、5Y、10Y均下行），信用利差也整体收窄。不过同时，城投化债/债务管理政策延续，对信用风险预期形成支撑，区域与主体存在分化。2026年二季度无新增首次违约发行人，按广义违约口径上半年新增违约规模较小，整体违约率处于低位。2026上半年，本基金组合主要策略：1月、2月保持保守的防御策略，降低了部分增长乏力，流动性欠佳的老券，平衡了久期，整体维持票息及短久期策略，适时调整长端风险敞口。3月仍保持保守的防御策略，但采取子弹策略，增加了中端久期的比例，增强了票息收益策略及久期策略，同时，适时调整长端风险敞口。4月已采取进攻策略、子弹策略，增加了中端及超长端久期的比例，在短期行情较为确认的情况下，进行了短期波段操作。整体维持票息及久期策略。5月、6月继续保持久期策略，进一步增加了超长端久期的比例。

债券市场回顾和投资策略： 在经历2025年高波震荡的债券市场后，2026年上半年债券市场走出上涨行情，10年期国债收益率最低下探至1.70%，信用债配置需求旺盛。从驱动因素看，资金面和基本面构成双主线驱动，财政发力节奏影响债券资产供需格局，信用债市场需求持续增长。一方面，流动性与上半年债市走势相关性上升，央行通过多种流动性投放方式保障流动性宽松，仅在6月因债券收益率下行过快而边际上收敛流动性，背后是央行有意引导合意的中长端利率区间。另一方面，经济基本面仍是影响债市的中长期走势的最重要因素，2026年3月后，宏观经济出现边际走弱的态势，投资者对经济的预计也逐渐发生改变，债券收益率的交易中枢显著下行，债券型公募基金的平均久期提升到历史较高水平。经济基本面的支撑叠加相对宽松的资金环境，两者共振驱动了债券市场整体走强。但需要注意的是，区别于2024年超长端引导的交易行情，本轮债市的上涨更多集中于中短端，以配置盘参与为主，交易盘的热情没有被充分点燃，30年-10年的利差处于相对高位水平，呈现出一定的“高胜率，低赔率”现象。 在整个组合的债券资产配置中，本产品保持弹性，一方面通过中长期利率债灵活调整组合久期，在收益率下行时获取收益，另一方面通过票息策略，在资金面收紧和债市调整时进行防守。股票市场回顾和投资策略： 报告期内，市场整体呈现上涨走势，但分化极大，其中科创50上涨超过60%，但同花顺全A(沪深)指数仅微涨0.29%。在风格指数方面，申万成长指数跑赢价值指数，中小盘指数领先于大盘指数。本基金采用量化多因子模型选股，在有效控制组合风险的前提下，力争获取超越业绩比较基准的收益，追求基金资产的长期稳定增值。在具体操作上，本基金在风格轮动模型的作用下，一季度主要超配低估值风格，二季度之后超配成长风格积累了一定的超额收益。行业上超配非银行金融和有色金属等，低配通信和新能源等行业。

2026年上半年债券市场整体呈现“低波动 + 震荡偏强”的特征：利率债收益率震荡下行，信用利差被持续压缩，资产荒是贯穿上半年的主线逻辑。上半年债市并非由基本面单边驱动，而是流动性充裕 + 机构行为共振主导，表现为低波动、窄区间。宏观层面呈现一定“K型分化/结构分化”，政策基调更偏“稳增长、稳信用”，这会限制利率大幅上行，但也让利率单边下行的动能不足，最终体现为震荡市。上半年资金整体偏松，6月边际收敛。DR001月加权平均利率1.38%，环比上升11bp；DR007 月加权平均利率1.45%，环比上升10bp。资金面仍处在偏低利率环境，6月出现边际收敛，对债市“无风险利率锚”和杠杆策略都会产生影响。利率债市场呈现震荡偏强格局，收益率整体下行。债券市场总量与结构：托管余额高、换手活跃，2026年6月末债券市场托管余额205.0万亿元。2026年6月现券市场成交额45.7 万亿元，同比增加 19.9%。报告期内，组合重点关注指数成分券、占比及久期等重要因子变动情况，通过动态优化跟踪指数，适时调整持仓结构，优化组合持仓券种、期限、比例及杠杆水平，以增强产品收益。具体看，2026年一季度，本基金组合主要策略为保持基本仓位，即1-3年国开债的比例不低于非现金基金资产的80%，在债市调整期，产品整体维持偏低久期及较低杠杆率。以防守策略为主，配以子弹结构，适时调整长端风险敞口且紧跟同类产品中位水平。2026年二季度，本基金组合维持一季度的基本仓位，在债市调整期，产品逢低加仓，逐步增加久期及杠杆率，保持一定长端风险敞口。

报告期内，债券方面：债券市场围绕利率中枢小幅波动，为投资者创造了一个较好的投资条件。但利率曲线的陡峭化显著：短端利率随着资金面的宽松下行，超长债利率受投资者风险偏好和通胀预期快速上行，因此，不同的投资策略可能会对应着不同的投资业绩。整体来看，本报告期内，信用债表现强于利率债，中短端利率表现强于超长端利率。同时，杠杆策略进入舒适区，短久期资产的配置价值凸显。股票方面：市场分化明显，其中同花顺全A指数上涨近2%，但上证50下跌超过6%。在风格指数方面，价值风格跑赢成长风格，中小盘指数领先于大盘指数，在具体操作上，股票策略采用两阶段动态管理模式，第一步是基于对宏观经济周期、市场情绪及流动性环境的综合研判，在不同市场环境下自适应优选最具代表性的指数作为底仓。第二步，在所选的底仓指数基础上，通过量化因子选股和行业轮动等技术构建指数增强策略，在控制跟踪误差的同时力争持续获取稳健的超额收益。年初以来，股票指数增强波动略大，从行业归因分析的结果来看，在基础化工、汽车和银行等行业贡献较大，但在电子和非银行金融等行业出现了明显的负贡献。 展望二季度，债券市场我们看好长期的债券下行趋势，保持长久期资产的灵活操作。权益方面，我们对权益市场长期保持乐观。2026年的市场上涨需要以盈利改善为前提，其中PMI是最为领先的价格指数，经济改善或会沿着PMI-地产投资-工业增加值-社会消费品零售总额的链条逐步传导。宏观经济周期或将从景气风格向价值风格切换，特别关注估值低且业绩出现反转的行业，后续将重点挖掘我国经济由筑底向复苏过程中的投资机会。

2026年第一季度，利率债市场整体呈现震荡上行的格局，曲线陡峭化特征显著。主要逻辑从年初的“预期差”逐步转向“货币政策宽松+外部地缘冲突+通胀扰动”等多因素博弈。年初，权益跨年行情走强叠加供给冲击，债市遭遇“开门黑”；央行保持宽松政策，春节前叠加配置盘发力，导致收益率下行至较低位置；春节后地缘冲突、原油暴涨，引发通胀担忧，叠加经济数据超预期，利空强于利多因素，债市震荡调整；临近季末，外部冲击及内部对货币政策宽松的预期不断拉扯，债市出现分化行情，中短端受益于同业利率调降预期及资金宽松走强，超长端震荡上行，收益率曲线陡峭化。从收益率走势看，3月较2月低点呈现上行态势，市场在春节前经历调整后，虽阶段性修复，但受通胀预期升温及地缘因素等逆风影响，长债表现相对承压。从期限表现看，7Y以内国债较年初高点下行10BP以上，中短端稳步走强；10Y国债在1.77%-1.90%区间内震荡，整体震荡走低；超长端承压明显，30Y国债1季度调整幅度约10BP，季末仍于2.3%附近震荡，随着二季度国债发行计划公布，供给压力也将重新定价。基本面，年初经济数据边际改善，但市场反应并不敏感，债市更多围绕供需结构和政策预期定价。春节后1-2月经济数据全面超预期，对债市构成一定压制，但整体表现仍可控。通胀预期是一季度债市波动的重要扰动项。年初通胀压力有限，但春节后地缘冲突、原油暴涨，通胀担忧显著升温，成为债市转空的重要触发因素之一。资金面方面，除季节性因素导致的短期波动外，整体保持平稳偏松，DR007等主要资金利率多数时间处于相对低位，为市场提供了流动性支持。从供给端看，一季度利率债发行呈现前置发力特征，实现净融资规模显著。结构上，地方政府债特别是新增专项债发行节奏较快，同比增幅明显，而国债供给在3月份因到期量较大，净融资额同比存在一定差距。整体来看，供给压力与宽松流动性共同作用，使得收益率曲线形态有所变化，期限利差经历收窄到走阔的波动。货币政策在一季度呈现“预期先行、落地审慎”的特征。年初央行持续释放宽松信号，明确表示“降准降息还有一定空间”，形成远期宽松预期，推动收益率下行。但随着经济数据超预期，总量宽松的紧迫性削弱，降准降息延后预期逐步发酵。机构行为是一季度债市定价的重要变量，年初配置盘发力，成为推动收益率下行的主要力量；节后交易盘集中止盈，叠加利空集中来袭，引发市场调整。超长端因交易盘拥挤而承压明显，从年初上行约10BP；中短端则受益于配置需求与资金宽松，表现稳健。2026年一季度，本基金组合主要策略为保持基本仓位，即1-3年国开债的比例不低于非现金基金资产的80%，在债市调整期，产品整体维持偏低久期及较低杠杆率。以防守策略为主，配以子弹结构，适时调整长端风险敞口且紧跟同类产品中位水平。报告期内，组合重点关注指数成分券、占比及久期等重要因子变动情况，通过动态优化跟踪指数，适时调整持仓结构，优化组合持仓券种、期限、比例及杠杆水平，力争增强产品收益水平。市场展望：2026年二季度，国内经济增长动能呈现结构性复苏特征，制造业PMI在扩张水平，出口新订单较好，不过内需还需要进一步提升，温和或者说经济弱复苏构筑了债券市场收益率上行压力有限的宏观基础。央行维持了稳健中性的操作基调，通过精细化的公开市场工具调节短期流动性，体现为“精准滴灌”的政策特征，其政策选择受到通胀温和回升与信贷需求疲弱的双重约束，预计2026年第二季度货币政策可能保持适度宽松基调。央行可能会通过多种工具维持流动性合理充裕，但考虑到通胀压力和结构性因素，大幅宽松的可能性相对有限。PPI同比在3月大概率转正，并在后续温和上行。若油价维持高位，全年中枢可能上修。高油价带来的输入型通胀担忧持续，但对国内货币政策的实质约束有待观察。机构行为方面，银行负债成本趋于下行，提升了债券吸引力。理财等配置力量依然较强，对债市中短端在需求端有支撑。但二季度一级市场承接将一定程度上挤压二级市场需求，大行配债强度可能会弱于一季度。中东地缘冲突不确定性仍然较大，推升输入型通胀预期及市场避险情绪，持续影响全球风险偏好，是重要的风险关注点。债券市场或将面临一定的利率波动风险，主要源于通胀数据的超预期波动以及流动性边际收紧的叠加效应，导致收益率曲线出现结构性陡峭化与平坦化交替现象。

一季度债券市场收益率整体震荡下行，利率债收益率曲线延续陡峭化，信用债表现优于利率债，收益率整体下行，大多数信用利差主动收窄。一季度债券市场主要驱动因素包括“国内经济数据超预期+流动性充裕宽松+海外地缘冲突外部冲击+通胀预期扰动+机构行为”等多方面因素。具体而言，年初权益市场走强、通胀预期升温叠加债券供给担忧，债券市场明显调整；随后央行持续释放宽松信号，机构配置盘逐步发力，推动债券收益率下行至阶段性低位区间；春节后地缘冲突、原油大涨，输入性通胀预期明显加剧，同时1-2月金融、经济数据超预期，债券市场转为震荡调整，长债调整更多；季末前，外部地缘冲突冲击与国内权益市场调整的背景下，资金流入债券市场，中短端债券受益于资金面持续宽松因素的影响稳步走强，30年国债为代表的超长债则在机构行为等多方面因素压制下震荡上行，收益率曲线延续陡峭化。2026年一季度本基金主要配置封闭期内到期的城投或公用事业类债券，增加组合杠杆，争取为投资者赚取长期稳健的投资回报。展望2026年二季度，国内经济转型进入新旧动能转换期的右侧，或将延续稳步修复、稳中提质的趋势，增长节奏平缓化、供给端结构性过剩、货币与财政政策协同发力，构成当前经济运行的三大特征，稳增长仍是宏观政策主基调。在全球滞胀风险升温的背景下，国内经济周期正经历结构性重塑。原油价格中枢上移，国内反内卷的治理效果或有所体现，价格指数有望温和修复，宏观与微观温差现象存在改善修正的可能。重点关注地缘冲突对全球制造业复苏周期的扰动，以及向国内的传导。流动性方面，货币政策定力增强，维持“适度宽松”基调，强化逆周期和跨周期调节，外部环境变化影响加深；央行公开市场或延续呵护资金面，债券供给对资金面扰动预计有所减弱，流动性料维持合理平衡充裕。后续操作方面，2026年二季度本基金仍在封闭期，择机配置优质债券资产，辅以一定的杠杆比例，力争控制杠杆融资成本，降低融资成本波动对组合整体收益影响。

2026年一季度，债券市场围绕利率中枢小幅波动，为投资者创造了一个较好的投资条件。但利率曲线的陡峭化显著：短端利率随着资金面的宽松下行，超长债利率受投资者风险偏好和通胀预期快速上行，因此，不同的投资策略可能会对应着不同的投资业绩。整体来看，本报告期内，信用债表现强于利率债，中短端利率表现强于超长端利率。同时，杠杆策略进入舒适区，短久期资产的配置价值凸显。本产品在报告期内保持着哑铃型的投资策略，即在短端配置短久期基石资产，长久期资产则根据市场内外部情况动态调整，在债市情绪悲观时会超配长久期利率债，但会尽可能避开美伊冲突这种难以推演预期的事件。适当的增加组合的杠杆水平，在享受流动性红利的同时，保持组合的流动性和灵活性。 展望二季度，投资者或会转向对基本面复苏强度和宽松政策持续性的博弈，4-5月的经济数据将成为验证或者证伪市场的关键。策略上，在货币政策未出现明确转向信号前，短端资产的配置价值依然突出，利用稳定的资金利率环境进行适度的杠杆操作以增厚收益，但要警惕季末等时点对资金面冲击。二季度利率波动可能增大，组合上保持久期的灵活性，积极关注收益率曲线形态变化、超跌反弹以及因事件冲击带来的交易性机会，进行灵活的波段操作。

2026年第一季度，利率债市场整体呈现震荡上行的格局，曲线陡峭化特征显著。主要逻辑从年初的“预期差”逐步转向“货币政策宽松+外部地缘冲突+通胀扰动”等多因素博弈。年初，权益跨年行情走强叠加供给冲击，债市遭遇“开门黑”；央行保持宽松政策，春节前叠加配置盘发力，导致收益率下行至较低位置；春节后地缘冲突、原油暴涨，引发通胀担忧，叠加经济数据超预期，利空强于利多因素，债市震荡调整；临近季末，外部冲击及内部对货币政策宽松的预期不断拉扯，债市出现分化行情，中短端受益于同业利率调降预期及资金宽松走强，超长端震荡上行，收益率曲线陡峭化。从收益率走势看，3月较2月低点呈现上行态势，市场在春节前经历调整后，虽阶段性修复，但受通胀预期升温及地缘因素等逆风影响，长债表现相对承压。从期限表现看，7Y以内国债较年初高点下行10BP以上，中短端稳步走强；10Y国债在1.77%-1.90%区间内震荡，整体震荡走低；超长端承压明显，30Y国债1季度调整幅度约10BP，季末仍于2.3%附近震荡，随着二季度国债发行计划公布，供给压力也将重新定价。基本面，年初经济数据边际改善，但市场反应并不敏感，债市更多围绕供需结构和政策预期定价。春节后1-2月经济数据全面超预期，对债市构成一定压制，但整体表现仍可控。通胀预期是一季度债市波动的重要扰动项。年初通胀压力有限，但春节后地缘冲突、原油暴涨，通胀担忧显著升温，成为债市转空的重要触发因素之一。资金面方面，除季节性因素导致的短期波动外，整体保持平稳偏松，DR007等主要资金利率多数时间处于相对低位区间，为市场提供了流动性支持。从供给端看，一季度利率债发行呈现前置发力特征，实现净融资规模显著。结构上，地方政府债特别是新增专项债发行节奏较快，同比增幅明显，而国债供给在3月份因到期量较大，净融资额同比存在一定差距。整体来看，供给压力与宽松流动性共同作用，使得收益率曲线形态有所变化，期限利差经历收窄到走阔的波动。货币政策在一季度呈现“预期先行、落地审慎”的特征。年初央行持续释放宽松信号，明确表示“降准降息还有一定空间”，形成远期宽松预期，推动收益率下行。但随着经济数据超预期，总量宽松的紧迫性削弱，降准降息延后预期逐步发酵。机构行为是一季度债市定价的重要变量，年初配置盘发力，成为推动收益率下行的主要力量；节后交易盘集中止盈，叠加利空集中来袭，引发市场调整。超长端因交易盘拥挤而承压明显，从年初上行约10BP；中短端则受益于配置需求与资金宽松，表现稳健。2026年一季度，本基金组合主要策略：1、2月保持保守的防御策略，降低了部分增长乏力，流动性欠佳的老券，平衡了久期，整体维持票息及短久期策略，适时调整长端风险敞口。3月仍保持保守的防御策略，但采取子弹策略，增加了中端久期的比例，增强了票息收益策略及久期策略，同时，适时调整长端风险敞口。2026年二季度，国内经济增长动能或将呈现结构性复苏特征，制造业PMI在扩张水平，出口新订单较好，不过内需还需要进一步提升，温和或者说经济弱复苏构筑了债券市场收益率上行压力有限的宏观基础。央行维持了稳健中性的操作基调，通过精细化的公开市场工具调节短期流动性，体现为“精准滴灌”的政策特征，其政策选择受到通胀温和回升与信贷需求疲弱的双重约束，预计2026年第二季度货币政策可能保持适度宽松基调。央行可能会通过多种工具维持流动性合理充裕，但考虑到通胀压力和结构性因素，大幅宽松的可能性相对有限。PPI同比在3月大概率转正，并在后续温和上行。若油价维持高位，全年中枢可能上修。高油价带来的输入型通胀担忧持续，但对国内货币政策的实质约束有待观察。机构行为方面，银行负债成本趋于下行，提升了债券吸引力。理财等配置力量依然较强，对债市中短端在需求端有支撑。但二季度一级市场承接将一定程度上挤压二级市场需求，大行配债强度可能会弱于一季度。中东地缘冲突不确定性仍然较大，推升输入型通胀预期及市场避险情绪，持续影响全球风险偏好，是重要的风险关注点。债券市场或将面临一定的利率波动风险，主要源于通胀数据的超预期波动以及流动性边际收紧的叠加效应，导致收益率曲线出现结构性陡峭化与平坦化交替现象。信用利差或呈现明显的等级分化特征，高评级利差可能持续收窄，而中低评级利差则有望在经济温和复苏背景下结构性走阔。

2025年利率债市场在供给放量与需求疲弱的双重压力下经历深度调整，全年收益率整体上行，做多窗口显著收窄。全年发行规模与节奏均创历史新高；政府债务结构虽维持基本平衡，但新增供给对市场流动性形成持续扰动。受“反内卷”政策导向推动，再通胀预期升温，叠加权益市场结构性走强，“股债跷跷板”效应持续主导资金流向，超长端利率债面临供强需弱格局，配置力量未见实质性增强。短端品种凭借更低久期与更高流动性成为资金避险首选。具体看，1月份，央行公告阶段性暂停在公开市场购入国债；2月份春季期间隔夜回购利率中枢上抬至1.8%附近；3月份央行将MLF操作由单一价位中标利率调整为多重价位中标，一季度收益率逐步上行，十年期国债收益率上行约30bp；4月初，特朗普宣布全面征收关税，中国反击，4月中旬美国对中国商品税率提高至125%，在此期间，市场风险偏好降低，收益率快速下行，以十年期国债为例收益率下行约30bp；5月初，中方决定同意与美方进行接触，央行行长在国新办发布会表示下调准备金率0.5%、降低OMO利率10bp至1.4%、降低SLF利率25bp至2%，由于市场前期预期较为强烈，兑现利好之后，债市反而收益率微幅上行，5月中旬中美在日内瓦发表联合声明，对中美关税的征收比例进行了大幅下调。随后的时间，债券市场在窄幅震荡中寻找方向。7月至8月间，债券市场持续回调，直至9月才逐步转为横盘震荡走势。10月利率债市场在政策预期与基本面弱修复的交织中呈现震荡下行格局，另外央行重启国债买卖，市场对“政策底”的预期显著强化长端品种表现尤为突出。11月国内债市在政策空窗期与多重预期博弈下呈现震荡上行、曲线小幅走陡格局。基金费率新规落地前的避险情绪及降息预期反复扰动下，债市有所反复。12月利率市场延续了调整态势，长端利率持续上行，市场情绪偏谨慎。报告期内，组合重点关注指数成分券、占比及久期等重要因子变动情况，通过动态优化跟踪指数，适时调整持仓结构，优化组合持仓券种、期限、比例及杠杆水平，以增强产品收益。具体看，2025年一季度，本基金组合1月初降低了短端的仓位，在3月初回补仓位同时减仓长债。二季度，4月份加仓长债增厚收益，保持了1年到3年的仓位；5月份市场窄幅变动，保持仓位不变；6月底进行了一定调仓，增加了票息高的债券；2025年三季度，本基金组合主要策略为保持基本仓位，即1-3年国开债的比例不低于非现金基金资产的80%，在债市调整期，产品整体维持偏低久期及较低杠杆率；2025年四季度，本基金组合延续3季度基本策略，以防守策略为主，配以哑铃型结构，长端视时机进行少量适当的操作。

债券市场回顾和投资策略：在经历2024年收益率快速下行的强势市场后，2025年债市呈现高波震荡的现象，走出一个M型曲线，其中，超长端收益率上行显著，交易盘的情绪被压制。 从驱动因素看，经济基本面对债市的影响边际变弱，债券供给和机构行为对债市的影响显著加大：一方面，2025年的政策呈现“财政积极发力，货币适当宽松”，赤字率提升至4%，新增专项债4.4万亿元，特别国债1.8万亿元，央行也暂停了债券买卖操作，转向结构化政策，全年仅降息、降准各1次，低于市场预期；在债券发行密集期，各期限债券收益率显著上行。另一方面，以公募基金为代表的非银机构受监管政策影响，面临净赎回压力，整体久期显著收缩，风险偏好下降；同时，股市在科技等新经济领域出现较好行情，资金进一步从债市流向股市。 从全年看，信用债策略优于利率债策略，短久期策略优于长久期策略。市场在一季度和二季度出现较大的回调，收益率下行的时间不多，仅出现在二季度和四季度部分时间，在2024年表现强劲的超长债策略在2025年表现不佳。本产品在本报告期内重点关注高性价二永债和关键期限利率债，通过动态调整组合中的信用债和利率债配比，在震荡的市场中保持较高票息的策略；同时，通过长短久期利率债灵活调整以及波段操作，抓到了二季度和四季度初的部分行情，增厚了产品收益。 在整个组合的资产配置中，本产品始终思考如何在降低产品波动的前提下力争提高整体收益率。在当前利率水平较低的背景下，通过自上而下和自下而上相结合优选资产。2026年会继续寻找市场的阶段性机会，适当提高产品整体弹性。