施虓文 - 基金投资策略和运作

报告期内富时发达市场REITs指数上涨，北美地区板块表现强劲，尤其是数据中心板块涨幅领先，北美酒店度假村板块和自存仓储板块涨幅紧随其后。其他地区板块表现相对温和。　　当前美国经济环境复杂多变，投资者在面对伊朗冲突、油价上涨、利率高企及消费信心减弱等因素时，可能产生一定的悲观预期。REITs（房地产投资信托）在如此不确定的经济环境下，依然保持了较好的运营表现，并维持了结构良好的资产负债表，充分体现了其在资产配置和运营管理方面的专业能力。　　展望未来，REITs有望维持良好的资产负债管理能力，整体杠杆率有望维持在较低水平，其对固定利率债务和长期债务的偏好，有助于降低对利率上升的敏感性。此外，无担保债务的争取能力，也为其提供了竞争优势。较低的债务成本则为REITs在应对物业和公司运营需求方面提供了更大的灵活性。　　尽管当前美国经济环境仍存在不确定性，REITs在复杂背景下展现了较强的运营韧性。它们持续为投资者争取稳健的运营表现，同时维持了结构相对良好的资产负债表，有望为未来的增长机会奠定基础。　　REITs的潜在机会主要体现在三个方面：首先，随着商业地产交易活动的增加，REITs的估值增长空间有望进一步提升；其次，REITs作为全球房地产行业未来十年发展的重要推动力，正日益体现专业化、规模化、创新性和可持续性等关键趋势，或具备长期增长潜力；第三，越来越多的机构投资者，包括养老金和主权财富基金，正逐步认识到这些趋势的重要性，预计其对全球REITs的配置需求或将持续上升。在过去几年中，REITs已展现出在高利率环境下良好的运作能力，我们对市场前景持谨慎乐观态度，因为随着交易活动的回暖，商业地产市场有望表现强劲，而潜在的行业并购交易或将为REITs带来新的估值增长机会。　　本基金在报告期内持续采取被动复制的投资策略，紧密跟踪指数表现。报告期间，管理人严格依据指数成分股的变动信息进行股票组合的调整。 本报告期摩根富时发达市场REITs指数(QDII)人民币A份额净值增长率为：8.41%，同期业绩比较基准收益率为：7.82%；　　摩根富时发达市场REITs指数(QDII)人民币C份额净值增长率为：8.29%，同期业绩比较基准收益率为：7.82%。

MSCI中国 A股指数在2026年二季度收涨11.7%，大幅跑赢离岸MSCI中国指数，其中A股相对港股的科技溢价是本季度主要收益来源。北向资金Q2净流入加速，重点加仓AI算力链（光模块、服务器、存储）和新能源龙头；境内ETF资金同步放量。MSCI中国 A股指数在5月进行成分股调整，本次剔除了24只成份股，主要涵盖金融、消费、及传统互联网软件及应用等领域；新纳入22只成份股，主要集中在AI相关的光通信与算力基础设施，以及高端制造等领域。指数成分整体呈现新经济硬科技替代传统板块的现象。　　本基金的投资策略主要通过交易所买卖或申购赎回的方式投资于目标 ETF的份额从而实现基金投资目标，基金也可以通过买入标的指数成份股来跟踪标的指数，以实现基金的投资目标并争取将跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，中报是三季度是主要变量，AI板块若业绩兑现则有望继续走强。中长期来看，A股基础依然稳固，结构性机会丰富。随着政策支持，基本面延续修复和人民币汇率走强，有望吸引外资回流。中国核心资产的估值仍然在全球范围内相对低估，政策预期等催化下配置型外资有望进一步回流中国核心资产。

上半年国内经济转型态势延续，产业结构持续优化升级。出口动力表现亮眼，前5个月进出口总额同比增长15.3%，其中附加值较高的机电产品出口占比超六成，是拉动出口增长的主力。投资端，尽管上半年固定资产投资同比增速有所下降，但新兴产业投资实现了快速增长。消费端，社会消费品零售总额增速整体有所放缓，但新需求不断释放，新能源汽车、高能效等级家电、智能产品零售额同比增长较快。市场关注企业盈利增速能否持续兑现，通胀预期升温与新兴产业涨价链条成为博弈焦点。宏观政策在继续发挥出口和制造业投资拉动作用的同时，着力把扩大内需摆到更加重视的位置，意图通过供需动态平衡，保证经济运行持续向好。　　海外方面，地缘冲突反复之下油价中枢预期有所上升，市场对美联储从降息预期迅速切换至边际收紧。主要发达经济体通胀预期脱锚，日欧央行加息落地，美联储6月议息会议释放‌鹰派信号‌，市场年内加息概率升温，全球流动性边际由松转紧。随着中东局势最终缓和，美国通胀压力可能已经见顶，而美国就业市场未来仍有可能延续走弱，失业率存在上行风险，联储新主席沃什上任后首次议息会议可能是紧缩预期的阶段性顶点。　　权益市场方面，二季度A股结构分化明显，一边是AI科技板块继续突进，一边是传统消费基建板块持续低迷，或反映市场对行业短期景气度的追逐和对长期基本面的过度悲观。在持续提升的日均成交量之下，居民资金入市加速为市场提供持续增量流动性。当前市场结构分化已经持续了足够长的时间，估值的剪刀差扩大至历史相对较高水平。本基金投资组合以均衡配置为切入点，聚焦估值与业绩匹配方向，结合上市公司中报预期，力争挖掘业绩确定性强、景气赛道的优质标的。　　债券市场方面，二季度随着基本面修复节奏放缓以及内生通胀预期下降，在流动性充裕的支持下，债券收益率震荡下行，信用利差压缩。　　总体来看，国内经济平稳运行基础稳固，生产端新动能继续提升，出口韧性仍较强。内需相关的消费增速、地产与投资仍在磨底，消费端进一步从短期刺激转向居民稳收入、稳预期。　　展望后市，权益方面，从业绩周期来看，依然需密切关注全A指数业绩同比周期是否可能见顶。从市场流动性来看，未来的边际趋势可能暂不明朗。从估值角度来看，在PB-ROE的框架下，在历史相对可比的ROE环境下，目前全A指数的PE（TTM）估值处于相对较高区间。加之地缘政治的风险偏好影响，中短期市场依然可能面临一定的市场波动。在市场对以上潜在因素充分定价后，或存在一定的收益潜力空间。结构上，关注短期下跌过多、被错杀的价值股、七月份迎来的中报快报预告机会、长期具备优秀商业模式的公司等。　　债券方面，信贷需求疲软或是当前流动性超预期宽松的关键原因，传统债务部门信贷周期回落可能还未触及底部，新动能对债务融资扩张的替代效应尚未充分显现，需要从中长期的维度进行观察。三季度银行间流动性可能面临较大的扰动因素：一是央行监管力度的边际调整，二是政策加码对应基本面修复预期，可能放大资金利率短期波动。在降息窗口兑现之前，短端利率进一步向下的空间较为相对有限。关注央行降息预期、信贷投放节奏变化及内需复苏进展等，在出现新的影响因素前，10年国债收益率可能仍将在低位震荡运行。

2026年二季度，债券市场在经济弱修复与流动性合理充裕的支撑下震荡走强。4-5月，通胀预期降温与实体融资偏弱共振，大行资金融出充裕，流动性自发宽裕驱动收益率全面下行，期限利差深度压缩，券商、基金偏好长久期，中小行则持续止盈。6月以来，随着年中缴税及监管影响，资金面边际收敛，DR001及DR007向政策利率靠拢；但央行通过公开市场操作“削峰填谷”精准呵护跨季流动性，叠加海外主要央行利率决议落地、国内物价数据小幅波动，市场多空力量形成均衡，10年期国债利率最终维持在1.70%-1.75%的区间窄幅震荡。　　权益市场则深度映射了基本面的K型分化。增量资金向具备全球化壁垒与高景气的科技创新链条高度集聚，传统经济板块面临存量抽血，结构分化机制导致微观脆弱性有所累积。　　本基金在2026年二季度保持股票和债券的均衡配置，投资组合保持流动性充足。　　展望后市，经济增长韧性与传统部门筑底并存。实体债务融资需求难以趋势性扭转，决定了宽货币政策不具备大幅转向的基础；但受制于银行息差，利率下探亦有清晰的微观边界，低位区间拉锯将是常态。本基金将继续保持当前的股票和债券配置，力争为组合提供稳健的资产配置。

上半年国内经济转型态势延续，产业结构持续优化升级。出口动力表现亮眼，前5个月进出口总额同比增长15.3%，其中附加值较高的机电产品出口占比超六成，是拉动出口增长的主力。投资端，尽管上半年固定资产投资同比增速有所下降，但新兴产业投资实现了快速增长。消费端，社会消费品零售总额增速整体有所放缓，但新需求不断释放，新能源汽车、高能效等级家电、智能产品零售额同比增长较快。市场关注企业盈利增速能否持续兑现，通胀预期升温与新兴产业涨价链条成为博弈焦点。宏观政策在继续发挥出口和制造业投资拉动作用的同时，着力把扩大内需摆到更加重视的位置，意图通过供需动态平衡，保证经济运行持续向好。　　海外方面，地缘冲突反复之下油价中枢预期有所上升，市场对美联储从降息预期迅速切换至边际收紧。主要发达经济体通胀预期脱锚，日欧央行加息落地，美联储6月议息会议释放‌鹰派信号‌，市场年内加息概率升温，全球流动性边际由松转紧。随着中东局势最终缓和，美国通胀压力可能已经见顶，而美国就业市场未来仍有可能延续走弱，失业率存在上行风险，联储新主席沃什上任后首次议息会议可能是紧缩预期的阶段性顶点。　　权益市场方面，二季度A股结构分化明显，一边是AI科技板块继续突进，另一边是传统消费基建板块持续低迷，或反映市场对行业短期景气度的追逐和对长期基本面的过度悲观。在持续提升的日均成交量之下，居民资金入市加速为市场提供持续增量流动性。当前市场结构分化已经持续了足够长的时间，估值的剪刀差扩大至历史相对较高水平。本基金投资组合以均衡配置为切入点，聚焦估值与业绩匹配方向，结合上市公司中报预期，力争挖掘业绩确定性强、景气赛道的优质标的。　　债券市场方面，年初至5月债市始终存在对经济增长和通胀预期的担忧，市场情绪相对较为谨慎，随着基本面修复节奏放缓以及内生通胀预期下降后，在流动性充裕的支持下，债券收益率小幅震荡下行。　　总体来看，国内经济平稳运行基础稳固，生产端新动能继续提升，出口韧性仍强。内需相关的消费增速、地产与投资仍在磨底，消费端进一步从短期刺激转向居民稳收入、稳预期。在出口结构持续升级、AI产业链加速发展、全球市场波动加剧对避险资产需求的背景下，中国资产具备独立行情的基础。本基金投资组合股票维持景气赛道、涨价线索、新旧能源安全三条方向布局，债券久期调整至相对较低配置。　　展望后市，三季度宏观基本面或延续K型分化格局，一方面是外需强、内需一般的内外部分化；另一方面是国内新兴产业投资和业绩或将继续走强，而传统制造业和基建地产等景气度大幅回升的概率可能不大。政策方面，出口韧性支撑下经济目标增速完成难度相对不大，增量刺激政策大幅发力的必要性或有所减弱，关注存量政策的落实效果如何。海外方面焦点在于‌AI叙事能否抵御利率上行冲击‌以及美国‌通胀对美联储政策路径的最终影响，若地缘政治缓和带动油价回落，美联储年内加息落地可能性降低。　　权益方面，三季度或将面临震荡市和风格切换，投资组合结构可能比仓位调整节奏更重要，保持均衡配置或是应对不确定性的关键。科技成长仍有望是中短期核心进攻方向，关注七月开始密集披露的中报业绩预告，这或将是科技行情从拔估值向看业绩切换的关键节点。后续一旦外部约束缓和，A股有望进一步体现制造业规模与份额提升、中国产业链全球竞争优势等价值。市场更认可优秀上市公司业绩带动价值的抬升，而企业利润率回升或将是下阶段A股接续向好的关键。　　债券市场看，信贷需求疲软或是当前流动性超预期宽松的关键原因，传统债务部门信贷周期回落可能还未到触及底部，新动能对债务融资扩张的替代效应尚未充分显现，需要从中长期的维度进行观察。三季度银行间流动性可能面临较大的扰动因素：一是央行监管力度的边际调整，二是政策加码对应基本面修复预期，可能放大资金利率短期波动。在降息窗口兑现之前，短端利率进一步向下的空间相对较为有限。10年国债收益率或需要更强的利多因素支撑。关注央行降息预期、信贷投放节奏变化及内需复苏进展等，在出现新的影响因素前，10年国债收益率可能仍将在低位震荡运行。

2026年二季度，标普港股通低波红利指数整体波动有所加大。结构上，在4、5月份成长风格主导的反弹中，本指数高股息、低波动的属性使其相对跑输弹性更大的科技板块；但凭借防御特性，在6月市场回调阶段相对抗跌，对指数形成一定支撑；需注意的是，与一季度油价高企不同，二季度油价回落对指数中能源板块的表现反而有所拖累。　　本基金采用完全复制的方法跟踪标的指数，即按照标的指数成份股及其权重构建基金的股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动对股票投资组合进行相应地调整，以实现基金的投资目标并争取将跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，宏观层面，随着美伊关系有所缓和、油价持续回落，前期的输入性通胀压力有所缓解；但短期降息窗口仍未打开、美债长端利率维持高位，港股作为离岸市场，整体估值扩张空间仍受到一定约束。对本指数而言，在利率处于高位、波动加剧的环境中，其高股息、低波动的防御价值有望进一步凸显；与此同时，对AI产业投入回报不确定性的担忧仍可能引发资金再平衡，推动配置型资金转向红利等防御性资产。预计在震荡加剧的市场环境中，港股红利低波资产“防御+收益”的双重属性仍将持续吸引配置型资金，成为底仓构建的优质选择。

2026年二季度，A股市场走出极致的K型分化行情。一季度末伊朗冲突引发的全球避险情绪在4月快速消退，叠加一季报窗口期AI算力产业链业绩集中爆发，市场风险偏好急剧回升，科技成长风格接棒成为主线。与此同时，传统周期、消费和红利板块在资金虹吸效应下持续失血，市场结构极致分化。　　策略运行方面，量化选股策略不做择时类判断，我们仍然保持较高仓位运作。二季度极致的风格分化对多因子模型的因子多样性和风险控制提出了更高要求，传统估值和价值因子普遍回撤，成长和动量因子表现突出。　　往后看，三季度市场分歧依然较大。一方面AI科技行情已经历半年度的极致演绎，板块交易拥挤度和估值均处于历史高位，7-8月中报季将是"去伪存真"的关键窗口，业绩无法兑现的标的面临较大回撤风险；另一方面，国内经济复苏预期稳固，政治局会议有望进一步定调稳增长政策，传统板块在过度悲观定价下存在修复空间。多数机构预计市场风格可能从极致分化走向适度再平衡，这将为低频alpha策略提供更友好的运行环境。　　我们继续坚持基本面和价量结合的量化多因子选股策略，坚持自上而下的传统研究与自下而上的机器学习启发式研究并重，在风格再平衡的过程中力争构造风险收益特征优于市场基准的投资组合。　　策略研究方面，我们在上季度规划的三个方向均取得阶段性进展：1.数据源扩充方面，优化器和风险模型已完成升级并投入实盘辅助组合优化，研究效率显著提升；另类数据（专利、供应链、预期数据等）的采购和接入工作持续推进。2.因子研究高维化、分类化、局部化方面，针对二季度极端的市场风格，我们着力提升了因子体系在风格剧变环境下的适应性，通过构造不同结构的低相关子模型来捕捉数据中蕴含的不同侧面信息，基本面的先验知识表达和价量信息的特征工程挖掘均取得一定进展。3.高性能高频数据处理及仿真交易平台的建设按计划推进，为逐步提升交易频率做好基础设施准备。

2026年二季度，A股市场走出极致的K型分化行情。一季度末伊朗冲突引发的全球避险情绪在4月快速消退，叠加一季报窗口期AI算力产业链业绩集中爆发，市场风险偏好急剧回升，科技成长风格接棒成为主线。与此同时，传统周期、消费和红利板块在资金虹吸效应下持续失血，市场结构极致分化。　　策略运行方面，量化选股策略不做择时类判断，我们仍然保持较高仓位运作。二季度极致的风格分化对多因子模型的因子多样性和风险控制提出了更高要求，传统估值和价值因子普遍回撤，成长和动量因子表现突出。　　往后看，三季度市场分歧依然较大。一方面AI科技行情已经历半年度的极致演绎，板块交易拥挤度和估值均处于历史高位，7-8月中报季将是"去伪存真"的关键窗口，业绩无法兑现的标的面临较大回撤风险；另一方面，国内经济复苏预期稳固，政治局会议有望进一步定调稳增长政策，传统板块在过度悲观定价下存在修复空间。多数机构预计市场风格可能从极致分化走向适度再平衡，这将为低频alpha策略提供更友好的运行环境。　　我们继续坚持基本面和价量结合的量化多因子选股策略，坚持自上而下的传统研究与自下而上的机器学习启发式研究并重，在风格再平衡的过程中力争构造风险收益特征优于市场基准的投资组合。　　策略研究方面，我们在上季度规划的三个方向均取得阶段性进展：1.数据源扩充方面，优化器和风险模型已完成升级并投入实盘辅助组合优化，研究效率显著提升；另类数据（专利、供应链、预期数据等）的采购和接入工作持续推进。2.因子研究高维化、分类化、局部化方面，针对二季度极端的市场风格，我们着力提升了因子体系在风格剧变环境下的适应性，通过构造不同结构的低相关子模型来捕捉数据中蕴含的不同侧面信息，基本面的先验知识表达和价量信息的特征工程挖掘均取得一定进展。3.高性能高频数据处理及仿真交易平台的建设按计划推进，为逐步提升交易频率做好基础设施准备。

MSCI中国 A股指数在2026年二季度收涨11.7%，大幅跑赢离岸MSCI中国指数，其中A股相对港股的科技溢价是本季度主要收益来源。北向资金Q2净流入加速，重点加仓AI算力链（光模块、服务器、存储）和新能源龙头；境内ETF资金同步放量。MSCI中国 A股指数在5月进行成分股调整，本次剔除了24只成份股，主要涵盖金融、消费、及传统互联网软件及应用等领域；新纳入22只成份股，主要集中在AI相关的光通信与算力基础设施，以及高端制造等领域。指数成分整体呈现新经济硬科技替代传统板块的现象。　　本基金采用完全复制的方法跟踪标的指数，即按照标的指数成份股及其权重构建基金的股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动对股票投资组合进行相应地调整，以实现基金的投资目标并争取将跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，中报是三季度是主要变量，AI板块若业绩兑现则有望继续走强。中长期来看，A股基础依然稳固，结构性机会丰富。随着政策支持，基本面延续修复和人民币汇率走强，有望吸引外资回流。中国核心资产的估值仍然在全球范围内相对低估，政策预期等催化下配置型外资有望进一步回流中国核心资产。

2026年一季度，标普港股通低波红利指数先涨后跌，季度累计上涨4.65%。一季度港股整体走势分化：1月在内外资共振下，恒生指数一度突破28000点；2月受科技股集中回调的影响，恒生科技指数单月重挫逾10%，市场风格显著切换；3月以来，中东局势持续升级，国际油价突破百元关口，美联储降息预期随之大幅收敛，外资阶段性流出，港股主板承压明显。在此背景下，该指数的防御特性得到充分体现：2月科技风格深度调整期间，指数因其高股息、低波动的属性反而逆势上涨；3月国际油价高企，指数中能源、公用事业等板块亦为其表现提供了一定的缓冲。　　本基金采用完全复制的方法跟踪标的指数，即按照标的指数成份股及其权重构建基金的股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动对股票投资组合进行相应地调整，以实现基金的投资目标并争取将跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，宏观层面，中东局势是当前影响全球资产定价的核心变量：国际油价破百带来的通胀压力，已使美联储降息窗口明显推迟，全球利率中枢较此前预期或将有所上移。在此背景下，港股整体估值扩张空间受到一定约束，但对本指数而言，公用事业、能源等板块相对较高的权重反而在油价上行周期中对指数表现形成了结构性支撑。与此同时，对AI产业投入回报不确定性的担忧也引发了一定程度的资金再平衡需求，有望推动更多配置资金转向红利等防御性资产。中长期来看，伴随中国经济稳步复苏叠加"十五五"规划政策逐步落地，公用事业、金融等高股息板块的盈利韧性料将持续。预计在震荡加剧的市场环境中，港股红利低波资产"防御+收益"的双重属性将持续吸引配置型资金，成为底仓构建的优质选择。

受中东局势升级及全球风险偏好下降影响，MSCI中国 A股指数在2026年一季度呈现冲高回落的格局，一季度收跌-3.52%。A股部分板块前期涨幅较大，存在获利回吐压力。同时，市场受美联储的降息预期调整的影响，3月以来成交量持续低迷。　　本基金采用完全复制的方法跟踪标的指数，即按照标的指数成份股及其权重构建基金的股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动对股票投资组合进行相应地调整，以实现基金的投资目标并争取将跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，短期内地缘政治不确定性仍然存在。中长期来看，A股基础依然稳固，结构性机会丰富。随着政策支持，基本面延续修复和人民币汇率走强，有望吸引外资回流。中国核心资产的估值仍然在全球范围内相对低估，政策预期等催化下配置型外资有望进一步回流中国核心资产。

2026年一季度，A股市场先涨后跌，一月初市场热度处于历史高位，市场成交额突破3万亿，小盘成长风格领涨，红利风格在年初跑输宽基指数，一月中旬随着宽基ETF开始流出，市场有所降温，市场从流动性驱动逐渐转向基本面。红利风格逐渐得到重视。3月份，全球市场受外部地缘政治和滞胀风险影响，出现大幅回撤，风险偏好随之下降。3月份红利风格受益于能源板块，相对抗跌，成长风格由于风险偏好下降而出现回撤。　　往后看，二季度走势目前市场分歧较大，可能会给低频alpha策略带来比一季度更好的收益空间。策略运行方面，量化选股策略不做择时类的判断，我们仍然保持较高仓位运作。策略研究方面，传统全域因子面临挑战的当下，我们将进行：1.引入新的数据源，上季度我们计划有针对性采购部分新数据新工具，如专利、供应链、预期、优化器、风险模型数据等，目前优化器，风险模型已经完整升级，针对组合优化的研究效率显著提升，我们将进一步扩充另类数据。2.将因子研究高维化，分类化，局部化，如上季报中所述，试图将传统alpha从一句话扩展成一个故事，对基本面研究而言，我们关注使机器学习更具针对性地表达先验知识，相对更加注重自上而下，对价量信息而言，我们关注更有效率有针对性地挖掘未知市场规律，相对更加强调利用特征工程和模型结构。同时由于传统中低频数据的数据量相对于机器学习模型而言存在欠拟合，我们试图构造不同结构的低相关模型来尝试挖掘数据中蕴含信息的不同侧面。总体来说，在具体投资策略上，我们在坚持基本面和价量结合的量化多因子选股策略的同时，自上而下的传统研究和自下而上的机器学习启发式研究并重，并逐步提升交易频率，三者相互结合，力争构造风险收益特征优于市场基准的投资组合。