李游 - 基金投资策略和运作

本基金主要投资中企出海标的，二季度以科技为首的中企出海标的表现亮眼，光模块、PCB、存储都有不错的表现，本基金在这几个方向都有布局。与此同时，有色金属和以原油为主的大宗商品回调较为明显，本基金对有色金属及原油也有长期的布局，在全球货币超发环境下，比较看好稀有资产的长期价格中枢上移趋势。二季度没有进行大幅的板块切换和仓位调整。

报告期内，上证指数区间震荡，不同行业的表现分化巨大，以PCB、光模块等AI硬科技为代表的电子、通信行业涨幅巨大，二季度市场重点交易具有“强预期、强现实”特征的AI硬科技。人形机器人当前正处于产业化落地的相对早期，具有“强预期、弱现实”的特点，二季度板块也有所上涨，但波动相对较大。报告期内，本基金重点布局人形机器人产业链，尤其重点配置特斯拉人形机器人产业链上有较强的产品和技术实力且有相对较高可能性获得订单的标的，以及国产人形机器人产业链上关键环节中具有较强竞争力的标的。我们持续看好人形机器人产业的长期发展趋势，并坚持“长期主义、紧跟产业、逢低布局”的投研思路，紧密跟踪人形机器人产业链基本面变化，精选优质标的，积极布局。我们判断，2026年是人形机器人从产业导入期向规模化放量期过渡的关键一年：头部国产品牌在去年数千台出货量的基础上有望在今年迎来加速放量：海外特斯拉人形机器人方面，弗里蒙特机器人工厂建设正在有序推进，有望在近期正式开启规模化量产。国内外人形机器人产业链有望迎来“从1到10”的飞跃阶段，大规模产业化有望加速落地。当然，在畅想产业链未来星辰大海的同时，我们也应该意识到，作为一个新兴产业，人形机器人当前正处于产业化落地的相对早期，产业的发展也可能会面临阶段性的波折起伏，也遵循事物发展的前进性和曲折性相统一的唯物主义辩证法。在把握人形机器人产业大发展的重大投资机遇的同时，也应该理性评估潜在风险，结合自身的风险承受能力和投资期限计划，理性审慎决策。

二季度本基金增加了AI算力产业链的配置，主要因全球大模型进化速度加快，算力需求供不应求，供应链许多环节持续涨价，龙头公司上调未来1-2年出货预期。具体结构来看，涨价环节增加的电子布、覆铜板、载板和存储的配置，技术变化的通胀环节重点增加了光通信和电容的配置。特斯拉第三代人形机器人临近量产，部分零部件的国内供应链份额开始逐步清晰，对于份额有可能不高而且股价隐含了较高预期的个股，二季度本基金大幅卖出，对于有望获得大份额的公司，本基金维持重点配置。本基金二季度减少了资源行业的配置，主要因6月前后美联储加息预期大幅攀升，短期内减仓以规避宏观的不确定性，若后市随着世界杯结束和油价下跌，美国就业和CPI数据走弱，加息预期得到大幅修正，资源行业有望迎来大幅反弹。

2026年二季度A股市场分化上涨，期间上证指数上涨5.2%，深圳成指上涨20.2%。细分行业来看，电子、通信、建材、机械、化工等板块涨幅居前，社服、农业、传媒、石油石化、食饮等板块相对落后。我们延续稳定的投资策略，以基本面研究作为收益来源，以PB-ROE框架作为风险管理方式，尽量用好偏股混合型产品的仓位灵活度，力争做好回撤管理，提升用户体验。沿产业逻辑及基本面估值精选个股，优选其中估值低、风险回报率高的公司进行配置，对看好的科技创新、国货崛起、品牌出海三大方向重点配置。二季度在A股市场基本面变化和市场波动中，持续将组合向风险释放更充分、基本面更优的公司优化，保持投资组合的高性价比。报告期内，通过对市场、行业间基本面和估值进行比较，配置上总体均衡，相对超配消费医药等顺周期板块，通胀、反内卷方向。国内来看，经济及消费二季度延续弱复苏，美伊冲突中快速推高的油价、AI算力基建推高的各类电子元器件价格，提升了居民消费成本；战争、AI取代人类等不安定因素，抑制了大众消费需求。展望未来，人类社会的发展，科技的进步，最终应该是为了人更好的生活，下半年及中长期来看，内需依然是国内经济健康发展的重中之重。出口端来看，二季度海外景气度延续，但企业当期盈利受制于原材料成本上升及人民币升值带来的汇率损失。逆全球化隐忧仍在，但出海突破仍在继续，自身产品力带来的用户认可和科技创新下越来越多引领全球的新技术新产品，在不断提升中国制造的全球认可度。科技创新端来看，主体方向依然是沿AI进化，除了当下最火的算力基建之外，AI应用在逐渐显现，当下变现路径相对清晰的是AI编程、AI视频制作、企业及个人的用户会员付费，这些应用更多集中在降本增效，其变现的体量天花板大概率难以支撑当下金额庞大的AI基建投资。AI基建从ROI维度若要跑通，需要更大维度的生产效率提升，需要创造出新产品新需求。这种级别的AI应用，目前能够看到的方向更多在物理世界，即物理AI，如：机器人、无人驾驶等方向，会在相关方向加大研究，积极寻找产业机会，但就目前而言，从想象到实现，大概率需要时间。展望中长期，凡人类可想象之物，必有人能将其实现，人是核心竞争力。我国科教兴国战略下的高素质劳动力优势和产业链优化升级将在国际竞争中更好地发挥比较优势，具备企业家精神的团队将带领一批公司成长为全球龙头。伴随着国人的勤劳奋斗，优秀的企业和隐含回报丰厚的投资机会蕴含其中。2026年二季度，市场不同板块间分化进一步加剧，AI算力基建相关板块股价狂飙突进，消费等板块进一步被抽血。部分行业如医药、食品饮料，板块估值跌至历史10%分位数附近，大量优质公司进入PB-ROE框架的选股视野中，风险收益比显著，隐含回报丰厚，将继续关注及配置相关板块，把握多年一遇的历史底部投资机会；周期板块在美以伊冲突过程中出现价格巨大波动，石油石化、煤炭等产业链景气度快速提升，伴随近期冲突的缓解，高油价快速回落；另外，贵金属等前期强势品种显著回调，滞涨隐忧加大；科技、制造领域二季度进一步分化，存储等更多电子元器件的涨价对消费电子终端需求的影响显现，叠加高油价带来的滞涨风险，需求或成为关键变量，将进一步优选估值合理，基本面兑现且未来成长空间广阔的公司进行配置。我们坚持做中长期正确的事，优选其中估值性价比高，中长期具备全球产业竞争力的公司进行配置。总体上，我们根据不同板块及个股对应的估值及基本面情况对组合进行动态调整，以保持组合整体的高隐含回报率，对市场波动带来的净值回撤风险进行主动管理。从中长期产业趋势出发，我们依然相信科技创新、国货崛起、品牌出海是中国经济增长、产业升级的重要引擎。沿着这三条主线，我们不断在其中寻找风险回报比丰厚的投资机会，将坚持精选基本面扎实，财务健康稳健，估值成长性具备性价比的个股构建投资组合。

今年新能源方向的投资机会，主要聚焦在锂电反转、海外缺电和太空光伏等领域。我们认为锂电反转主要看点在于我国的电池厂扩产拉动的新的一波需求，而海外缺电和太空光伏更多是海外引领的，所以我们更看好锂电反转的机会。2026年二季度，本基金持仓仍然聚焦在锂电池和固态电池板块。我们可以观察到，受储能需求增长的影响，锂电池板块景气度持续上行，主要电池厂排产环比提升；材料端产能利用率从去年开始几乎每个季度都在上升，现在部分环节产能利用率饱和，具备提价基础。我们从去年四季度以来一直看好的铜箔等环节陆续在兑现提价逻辑，预期后续铜箔的提价将持续，尤其AI带动的电子箔需求提升，也使锂电铜箔的供给更加紧张。其他材料，如铝箔、隔膜等有不同程度的涨价，即便有扩产，但新增产能大多在27H2才会释放，今年下半年材料的紧张不会变化。固态电池上半年的设备采购进展低于预期，但我们认为随着等静压设备的陆续到位，其他设备的采购也将陆续到位，产业进程暂时没有变化，依然是2027年左右启动全固态电池批量示范装车应用，2030年后有望实现大规模上车应用。新材料新能源的其他方向，包括半导体材料、风电、AI电源等，我们认为也具备投资机会，但短期我们认为锂电板块的投资机会确定性更强，所以把仓位暂时聚焦在锂电领域。二季度，本基金加仓了一些铜箔、锂电池和估值相对低的正负极标的，减仓了设备标的。

特斯拉第三代人形机器人临近量产，部分零部件的国内供应链份额开始逐步清晰，对于份额有可能不高而且股价隐含了较高预期的个股，二季度本基金大幅卖出，对于有望获得大份额的公司，本基金维持重点配置。本基金二季度减少了锂电材料的配置，主要因去年底今年初抢补贴对新能源车市场有所透支，二季度国内新能源车销量增速开始放缓。二季度AI产业链多环节供不应求，价格持续上行，本基金重点加仓了供应确定性紧缺的电子布环节。二季度存储价格持续上行，供给紧缺下全球晶圆厂资本开支未来几年有望持续攀升，本基金重点增加了受益于存储扩产的部分半导体设备配置。二季度本基金维持AI相关的电力设备、液冷的重点配置，英伟达RUBIN下半年开始量产，液冷渗透率将大幅提升。

二季度初因美伊局势缓和，资源行业一度反弹，但随后美伊局势和油价来回反复，在市场厌恶不确定性下资源行业再度大幅回落。5月底6月初美伊局势明朗，油价显著回落，但资源行业反而跌幅扩大，主要因为6月中上旬公布的美国非农就业和CPI数据超预期，市场对联储加息的预期攀升，6月中旬新主席上任后的第一次美联储会议比预期更显鹰派，市场对联储年内加息预期攀升至2-3次。因预期地缘缓和油价下跌，4-5月本基金维持贵金属和铜铝等大宗金属的重点配置，但6月的美国宏观数据和加息预期变化超出了我们的预期，本基金6月适当减仓了贵金属和铜铝的配置，但仍维持较高的持仓比例，主要因我们认为5月美国非农就业超预期很大概率是世界杯期间的临时就业增加带来的，随着世界杯结束，就业数据有望重回此前的弱势，另外，6月油价大幅下跌也会逐步传导到CPI数据。资源行业前期大幅下跌已经较为充分地反映了美联储年内2次加息预期，若后续联储加息预期降温或重回降息预期，资源行业有望迎来反转。

报告期内本基金维持金银重点配置，短期市场担心伊朗地缘战争会导致油价飙升和通胀抬升，市场对美联储加息的预期攀升，金价一度大幅下跌，但从战争态势看，石油美元的衰落使得长期看涨黄金的宏大叙事逻辑强化，从交易角度看，金价对战争逐渐脱敏，长期逻辑开始慢慢占据主导。报告期内本基金维持铜铝的重点配置，市场认为高油价会导致高通胀甚至滞胀，铜价因此一度承压，但我们认为战争不会拖延很长时间，铜价会逐步回到原先的轨道上，全球铜矿供给增速缓慢，需求端AI数据中心和全球电网大规模资本投入给铜需求带来增量；中东电解铝产能接近全球总产能的9%，近期卡塔尔、阿联酋、巴林三处大型电解铝厂因遭受轰炸减产或停产，累计量已经达到200多万吨，若战争结束，复产时间至少也需要6-12个月，中短期势必会加剧全球供应紧张。报告内本基金维持锂钴的重点配置，2025年钴价在刚果金出口配额大减的驱动下大幅上行，2026年在消化完库存后钴价有望进一步上涨；碳酸锂过去两年的价格低迷使得行业新建产能放缓，全球储能的高速增长拉动价格底部大幅回升，若津巴布韦实行锂矿出口配额制，2026年锂价中枢会进一步抬升。本基金维持锡钨的配置，钨的供给增速缓慢，需求端则受益于光伏、AI和军工的拉动，价格会长期维持高位；锡的供给受限于缅甸和印尼的出口减少，需求端由AIPCB拉动，价格中枢会跟随铜价抬升。报告期内本基金适当增加了煤炭、石油的配置以对冲战争的极端风险。

报告期内本基金重点配置AI算力、人形机器人、资源和锂电储能等行业。北美AI光通信生产商提高2027年出货预期，北美算力产业链在行业1-10阶段很难再拔估值，但仍有望赚取业绩超预期的收益，同时，也会密切跟踪关注0-1的新技术带来的投资机会；国内大模型更新速度加快，算力消耗量快速增长，利好国产算力链，二季度DeepSeek新的大模型发布可能会是板块上行的催化剂。特斯拉一季度发布第三代机器人的预期落空，从目前的信息判断二季度发布将是大概率事件，虽然大规模量产要等到年底，但市场更关心的是产品本身是否足够惊艳，股价已经大幅调整，可以耐心持仓等待产品发布结果能否超预期。资源行业目前市场最担心的是伊朗地缘问题导致油价暴涨，使得美国通胀抬升，联储停止降息甚至升息，我们认为战争态势会是先升级再降级，油价短期冲高后会回落，不会形成长期通胀，若战争持续升级，电解铝中东减产的逻辑会强化，石油美元霸权衰落利好黄金的长期逻辑会进一步增强，小概率风险对于铜等其它金属会有负面影响，我们少量增加了能源持仓去对冲铜持仓的风险。AI的快速发展和地缘问题频发对储能行业都是长期利好，短期市场担忧前期碳酸锂价格上涨影响大储盈利，我们认为成本影响是短期的，新签订单会开始向下游顺价转移成本压力。

报告期内本基金适当降低了人形机器人的配置，因特斯拉第三代机器人展示时间延后，不过我们仍重点关注和配置该行业，特斯拉第三代机器人大概率会在二季度向公众展示成品，并有望在年底前开始大规模量产，行业即将迎来0-1的产业发展大拐点。报告期内本基金维持锂电储能的配置，并增加了北美AI电力产业链配置，北美数据中心电力紧张带动发电、配电和储能快速增长，北美变压器和燃气轮机的交付周期已经延长至2028-2029年。报告期内本基金适当增加了出口欧洲的风电和储能设备配置，伊朗战争会加速欧洲的能源自主化。报告期内本基金适当增加了AI产业链供给紧张的电子纱和电子铜箔的配置，2026-2027年相关行业的供给缺口扩大会驱动价格进一步上涨。报告期内本基金维持电解铝配置，中东电解铝产能接近全球总产能的9%，近期卡塔尔、阿联酋、巴林三处大型电解铝厂因遭受轰炸减产或停产，累计量已经达到200多万吨，若战争结束，复产时间至少也需要6-12个月，中短期势必会加剧全球供应紧张。

2026年一季度A股市场小幅下跌，期间上证指数下跌1.9%，深圳成指下跌0.3%。细分行业来看，煤炭、石油石化、电力及公用、建材、电力设备等板块涨幅居前，非银、餐饮旅游、零售、计算机、农业等板块相对落后。我们延续稳定的投资策略，以基本面研究作为收益来源，以PB-ROE框架作为风险管理方式，充分使用偏股混合型产品的仓位灵活度，力争做好回撤管理，提升用户体验。沿产业逻辑及基本面估值精选个股，优选其中估值低、风险回报率高的公司进行配置，对看好的科技创新、国货崛起、品牌出海三大方向重点配置。一季度在A股市场基本面变化和市场波动中，持续将组合向风险释放更充分、基本面更优的公司优化，保持投资组合的高性价比。报告期内，通过对市场、行业间基本面和估值进行比较，配置上总体均衡，相对超配消费顺周期板块，通胀、反内卷方向。一季度国内经济及消费弱复苏，国人投资及消费信心逐渐恢复，提内需促消费仍是政策重点目标，展望二季度及下半年，内需消费依然是国内政策端发力的重中之重。出口端来看，一季度海外景气度延续，逆全球化隐忧仍在，但出海突破仍在继续，自身产品力带来的用户认可和科技创新下越来越多引领全球的新技术新产品，在不断提升中国制造的全球认可度，各类企业的出海在贸易政策波动中持续推进，亮点频频。一季度国内经济环境及企业经营情况跟去年年底我们对基本面的判断基本一致，最大的基本面变量来自美以伊冲突及因此造成的霍尔木兹海峡封锁带来的全球油价大涨，战争及地区冲突，历来是投资中肥尾风险的来源之一，我们的投资理念强调应对而非预测。因此，伴随冲突的演进及高油价等基本面变化，我们将美以伊冲突作为基本面变化纳入组合风险管理考量，做好应对。伴随着中国经济自身的韧性和复苏，叠加高油价推动，2026年一季度国内C端消费品价格企稳回升，B端企业订单小幅改善。展望后续，国际油价，内需部分居民、企业信心修复的程度或将影响后续消费复苏的节奏，通胀的健康度，也将决定相关企业的营收利润弹性；出口部分海外风险客观存在，霍尔木兹海峡封锁带来的海外供应链风险对相对完整且自主可控的中国制造业机会或大于风险；科技创新端，人工智能（AI）的发展进程，开始逐步从算力测投资转向对变现的关注，“龙虾”的火爆为token付费模式的落地带来重大助力，但当下难言竞争格局已定，也难言付费模式成熟，只能认为AI应用变现具备各种可能性和市场空间。展望中长期，人是核心竞争力，我国科教兴国战略下的高素质劳动力优势和产业链优化升级将在国际竞争中更好的发挥比较优势，具备企业家精神的团队将带领一批公司成长为全球龙头。伴随着国人的勤劳奋斗，优秀的企业和隐含回报丰厚的投资机会蕴含其中。报告期内，A股市场震荡下跌，伴随货币、财政政策的持续宽松，对外贸易、对外开放的进一步推进，高油价的持续，价格的修复是大概率事件。2026年一季度，市场不同板块间分化显著，消费板块整体企稳，从年报及一季度来看，部分龙头公司业绩稳健甚至略超预期，叠加分红回购不断，积极信号不断。部分消费行业如食品饮料、医药，板块估值跌至历史10%分位数附近，大量优质公司进入PB-ROE框架的选股视野中，风险收益比显著，隐含回报丰厚，将继续关注及配置相关板块，把握多年一遇的历史底部投资机会；周期板块在美以伊冲突中出现价格巨大波动，霍尔木兹海峡封锁带来的高油价进一步带动国内能源价格快速提升，石油石化、煤炭等产业链景气度快速提升，贵金属等前期强势品种显著回调，滞涨隐忧加大；科技、制造领域一季度分化显著，存储等涨价对硬件终端需求的伤害逐步显现，叠加高油价带来的制造业成本传导，需求或成为未来关键变量，将进一步优选估值合理，基本面兑现且未来成长空间广阔的公司进行配置。我们坚持选择做中长期正确的事，优选其中估值性价比高，中长期具备全球产业竞争力的公司进行配置。总体上，我们根据不同板块及个股对应的估值及基本面情况对组合进行动态调整，以保持组合整体的高隐含回报率，对市场波动带来的净值回撤风险进行主动管理。从中长期产业趋势出发，我们依然相信科技创新、国货崛起、品牌出海是中国经济增长、产业升级的重要引擎。沿着这三条主线，我们不断在其中寻找风险回报比丰厚的投资机会，将坚持精选基本面扎实，财务健康稳健，估值成长性具备性价比的个股构建投资组合。

本基金主要投资中国比较具有全球竞争力的公司，以中国出海企业为主要配置方向，该方向覆盖29个行业，本基金从中挑选较为看好的行业进行配置。2026年一季度本基金权益仓位整体略降，一方面将投资标的向大盘蓝筹集中，另一方面向中上游倾斜，包括能源、有色矿产、非金属矿产等中国企业进行全球开采的出海公司。对于其他板块，我们仍然对AI方向的中国出海企业供应全球算力较为看好。同时，全球油价预计将会抬升至新的中枢水平，我们看好中国新能源汽车出海标的。