丁玥 - 基金投资策略和运作

本基金始终秉承价值投资理念，通过量化与主动相结合的方式构建权益组合，并进行适当的风格和行业风险控制，力争获得长期稳定且优于市场平均水平的投资收益。　　报告期内，本基金依然采用量化与主动相结合的选股策略。量化模型始终坚持“低估低波进，高估高波出”的基础框架，主要采用估值因子、财务质量因子和波动率因子挑选出备选股票池。进一步的，通过主动研究从备选股票池中精选出投资标的，主要包括：（1）分析个股的行业属性和财务数据，选择合适的估值方法，确保投资标的不浮于表面的“低估值”，而是切切实实的“低估”，以夯实投资赔率；（2）进行适当的宏观和行业逻辑演绎，对行业配置权重有所偏重，以提高投资胜率；（3）与行业研究员的密切合作，及时跟踪投资标的基本面的变化，以降低个股风险。本基金在报告期内始终量化控制尾部风险。紧密跟踪市场各大类风格收益和交易拥挤度，实时监控的组合风格偏离包括大小市值、动量反转、行业配置与个股选择收益等，在市场交易过热或者权益组合出现显著风格偏离时，通过调节个股及其权重，使其重新平衡。　　三月份地缘冲突加剧后，本基金跟随市场也出现了一定的回撤，思考下来还是有可以改进的地方。黑天鹅与灰犀牛是两类风险。防范黑天鹅要靠平时功夫，包括个股安全边际的积累和股票间弱相关性的构建。回看下来，这次组合弱相关性构建还是不错的，提前布局的石油石化、交通运输以及基础化工等行业在冲突初期起到了一定的对冲作用。但个股的安全边际积累有些不足，部分绝对收益估值个股回撤显著超过了预算，这与积累了一定涨幅后没有及时兑现有关，这是后面需要精细化管理的方向。至于高油价会不会形成灰犀牛，则需要进一步观察，与其担忧波动，不如进一步研究公司，始终相信好价格买好公司才能穿越当前宏观的迷雾。

一季度外部环境面临较大的变化，增加了诸如“美伊冲突”此类难以确定的变量，我们重新推演可能的情境对于组合的影响，力求现阶段的最优解。　　我们依然遵循重视估值的原则，将配置重点调整为生猪和电力。生猪板块当前处于低估位置，叠加饲料价格上涨，下游去产能政策持续推进，本轮出清程度预计超预期，为后续价格上涨奠定坚实基础；电力行业利空基本出清，去年底电价或已完成筑底，今年煤炭价格上涨后，电价具备回升预期，另外核电等细分领域也已出现价格纠偏信号，绿电后续或将受益于相关支持性政策落地以体现其环境价值。

固收部分，2026年一季度，配置盘“开门红”成色较好、权益降温、货币财政协调配合下，前期对于供需结构的担忧明显缓解，债市表现整体好于预期。短端方面，受流动性整体充裕、同业活期存款利率调降预期，以及外围冲突避险需求交易较为极致，存单利率创新低；长端方面，虽先后受到年初权益与商品市场走强以及长债供需担忧，2月关税裁定相关事件及沪七条政策落地，3月美伊局势引发通胀担忧和“固收+”基金赎回等阶段性扰动，但是整体保持韧性，收益率波动下行。相较于2025年末，1年国债活跃券收益率由1.34%下行约14BP至1.20%附近，10年国债活跃券由1.85%下行约4BP至1.81%附近，曲线牛陡。总结来看，一季度资金宽松、供需结构预期好转，以及美伊局势导致的滞胀预期交易是驱动债市运行的核心因素。25年12月下旬至26年1月初，超长债供给担忧、权益和商品开门红导致年初长债上行至季度高点；1月中旬至春节前，供需担忧缓解，监管降温股市，配置盘进场对利率上行形成保护，而交易盘主导利率下行至季度低点；春节后至3月中旬，美伊冲突加剧通胀担忧，叠加经济“开门红”，长债承压上行，短端表现亮眼；3月中下旬至月末，债市从交易“胀”到逐步增加对“滞”的关注，季末资金宽松，债市演绎修复行情。报告期内，本基金以中高等级信用获取票息收益，同时积极关注长端利率的波段机会增厚组合收益。　　一季度权益市场走出先扬后抑行情。1月延续2025年底上涨趋势，在“十五五”规划指引、行业反内卷政策推动下，科技相关的AI应用和商业航天、商品资源板块以及中游制造板块轮番表现，推动上证指数快速上行。随后观察到监管的措施有所加强，市场随之相应出现回调。2月底美以伊战争爆发，再次给全球资本市场带来巨大扰动。市场担忧高油价引发通胀上行，导致货币紧缩进而引发经济衰退，多数风险资产相应调整，原油相关资产大幅上涨但波动巨大。尽管全球宏观的波动因素加剧，但在产业层面我们持续观察到科技的迭代和创新。例如海内外AI产业趋势延续，近期OPENCLAW爆火，个人AI智能助理变得普遍起来。又例如，商业航天成为“十五五”发展期新的重头戏，中国商业航天发展也有望迎来持续的重要里程碑。　　一季度上证指数下跌1.9%，沪深300指数下跌3.9%，创业板指数下跌0.6%，恒生指数下跌3.3%。行业表现方面，煤炭、石油石化、公用事业、建筑、化工涨幅居前，非银金融、商贸零售、美护、计算机、房地产跌幅居前。　　一季度基金围绕AI产业链、医药、航天等科技方向优化配置。对可控核聚变相关方向进行了减持，增加弱周期属性医药板块的配置。　　尽管美以伊战争短期给市场带来扰动，但外部环境的深刻变化将提升中国资产的吸引力。中国仍处于重要战略机遇期，具备充足经济发展潜力与韧性。展望未来，全球科技创新迭代、“十五五”规划开局、稳定健康的证券市场环境、全社会宽松的利率环境等众多积极因素下，权益市场仍有望收获更多结构性投资机会。　　本基金将持续以前瞻性、全球性思维，深刻把握经济内在结构的变迁趋势，发掘中国增量经济繁荣带来的重大投资机会。

一季度市场波动剧烈，1-2月延续了去年下半年的牛市行情，上证一度接近4200点，但在随后3月随着美以发动对伊朗军事打击，市场风险偏好快速下降，回调明显。整体一季度而言，受益战争方向的煤炭、石油石化等表现较好，而消费和部分TMT则跌幅较大，涨价线索成为资金追逐的热点。本基金去年底增加了化工行业的配置，在一季度取得一定效果，但与此同时组合中的港股标的无论是科技还是消费都出现大幅回调，造成了拖累。前两月主题行情较多，商业航天、脑机接口、智驾等方向短期涨幅巨大但在回调后并没有太强赚钱效应，反而是坚守那些中长期看好的标的会带来惊喜。本基金延续了此前低换手的交易风格，仓位保持在75%-85%的区间，避免在恐慌中大幅降低仓位而错过后续修复行情，通过均衡配置来平抑波动。尽管海外战争局势目前尚不明朗，但我们相信中国资产在复杂环境中的配置价值将持续提升，对未来充满信心。

一季度市场先扬后抑，2月后受到海外冲突以及油价波动影响较大。本基金在一季度加大了对新能源持仓，减少了消费持仓，对科技我们基本维持前期投资，同时重点关注化工等领域投资机会。我们维持科技的投资比例理由在于国产芯片、设备以及晶圆的自主制造突破迫切，随着大模型日益成熟，对算力和供应链安全需求也将日益增加，我们看到大模型日均token调研以一年十倍的速度增长，对硬件的需求也就日益明显。 在2025年四季度增加了游戏持仓后，我们维持对该方向投资机会的判断，核心原因在于估值低且难以被大模型类工具替代。同时，我们依然持续看好国产仪器仪表类企业崛起，从色谱仪到显微镜以及示波器等产品，都处于产品力爆发初期或者前期，因此我们适当加大了该方向的投资比例。另外，全球冲突频繁，我们维持前期的军工配置比例。另外，商业航天虽然在近期关注度有所下降，我们依然注意到海外热度不减，国内也将逐渐降低成本提高发射频次，依然看好板块机会。

一季度市场整体处于震荡状态，春季躁动特征明显，机器人和AI应用的拉动效应显著，汽车、机械、计算机等行业都取得了显著的涨幅，其他TMT行业也表现较好。本基金在一季度维持在80%左右的仓位水平，没有做大的仓位择时和切换，相对比较平稳。结构方面，去年底本基金增加了消费的配置，主要考虑促消费新政策的推出，但效果一般。一季度本基金加仓的方向主要集中在包括港股科技股在内的科技、风电、医药等板块，核心思路是寻找景气向上以及低位有预期改善的方向。　　二季度市场受外围中美关税战的影响波动剧烈，4月初美国大幅加征关税带来恐慌性下跌，但后续A股持续反弹并创出年内新高，整体表现亮眼。分行业来看，国防军工、通信、传媒等成长性板块和以银行为代表的红利板块都有很好的表现，而消费、地产相关的板块如食品饮料、家电、钢铁、建材则相对弱势。本基金在二季度关税战刚发酵时出于对风险的规避进行了一定的降仓，将仓位从70-80%下降到60%，但随着中美缓和的预期重新出现，仓位又提升至70%以上。在此过程中本基金的持仓结构也有所调整，降低了出口相关的方向配置，相应在科技、医药、化工等方向进行加仓，主要思路是增配未来基本面向好且股价还没有充分反映的个股，坚持中长期持仓和均衡配置的理念，自下而上为主进行选择。　　三季度随着外部不确定性的逐步消除，叠加国内政策呵护和部分行业结构性改善，整个权益市场呈现出单边向上的强劲走势，涨幅超出预期。分行业来看，通信、电子、电力设备等科技成长类方向表现突出，主要受到AI以及储能电池等需求增长带来的拉动，此外随着美国降息，贵金属为代表的有色金属板块也涨幅惊人。相较之下，银行、交运等防御性板块以及消费类行业则表现平淡。本基金在三季度采取更积极的操作方式，一方面将整体仓位提升到80-90%的高水平，另一方面在结构上向成长方向做倾斜，加仓的板块以TMT、新能源、机械等为主，主要思路是选择基本面能持续向上且符合产业趋势的方向，选择标的时重视行业地位，力求后续即使出现市场波动也能够有信心坚定持有，同时相应地减仓一些稳健但短期基本面变化不大的品种。　　四季度市场经过前期的快速上涨，整体呈现高位震荡的格局，结构分化现象明显。分行业来看，有色金属、石油石化、通信、国防军工领涨，市场关注点从AI向周期扩散，年底商业航天板块成为科技资金接力方向。相较之下，医药、地产以及除通信外的其他TMT行业则表现较弱，这反映出了成长方向内部也在分化。本基金四季度的仓位维持在前期较高水平，结构方面加仓了科技、有色、新能源等方向，在年底为2026年布局时，调增了顺周期、出海等板块的配置，主要是从高低切换的角度考虑，我们认为从长期来看中国企业在这些领域具备全球竞争力，部分优质龙头虽然今年涨幅有限，但未来在国内反内卷和向外出口配合下会明显受益。

本基金始终秉承价值投资理念，通过量化与主动相结合的方式构建权益组合，并进行适当的风格和行业风险控制，力争获得长期稳定且优于市场平均水平的投资收益。　　报告期内，策略层面保持不变。量化模型始终坚持“低估低波进，高估高波出”的基础框架，主要采用估值因子、财务质量因子和波动率因子挑选出备选股票池。进一步的，通过主动研究从备选股票池中精选出投资标的，主要包括以下流程。（1）分析个股的行业属性和财务数据，选择合适的估值方法，确保投资标的不浮于表面的“低估值”，而是切切实实的“低估”，以夯实投资赔率。（2）进行适当的宏观和行业逻辑演绎，对行业配置权重有所偏重，以提高投资胜率。（3）与行业研究员的密切合作，及时跟踪投资标的基本面的变化，以降低个股风险。本基金在报告期内始终量化控制尾部风险。紧密跟踪市场各大类风格收益和交易拥挤度，实时监控的组合风格偏离包括大小市值、动量反转、行业配置与个股选择收益等，在市场交易过热或者权益组合出现显著风格偏离时，通过调节个股及其权重，使其重新平衡。　　报告期内，操作层面进一步降低交易换手频率。（1）基金始终保持了较高的权益仓位。（2）股票组合由两部分组成，80%“绝对低估”股票通过绝对估值法选出，20%“相对低估”股票通过相对估值法选出。在一季度末，曾主观提高了“相对低估”股票占比，给四月份产品净值的回撤控制带来了影响，在后面产品管理中会更加严格的限制两者比例。（3）股票组合市值风格上偏大盘和中盘，严格控制小微盘仓位占比。（4）股票组合行业配置分散，制造和科技行业占比较高。

2025年市场全面走强，有一些收获，也有一些遗憾。　　我们把握住了其中的一些机会，同时在一些极端情境发生时，处理的不够完善。一季度我们抓住了创新药和恒生科技的一些机会从而表现较佳；在二季度关税风暴来临时我们第一时间对组合做了全面清仓对美敞口的决定，事后看规避风险的同时也避开了随后强烈的反弹以及创新药后续较大的涨幅；三季度我们认为国内的AI发展并没有市场认为的那么悲观，对标美国这个板块市值上有充分的安全边际及向上的动能，所以重仓了AI应用，收获了自认为收益风险比较高的一段后卖出转入具备较高安全边际的内需；四季度市场并未如我们预期有内需政策的推出，在重新梳理比对各行业后选择重仓有色、石油、工程机械等板块。　　在管理期内，我们坚持平衡胜率和赔率，积极寻找机会，探求最优解。我们始终将持有人的利益放在第一位，用心优化投资策略，提升持有体验。

四季度市场表现出震荡偏强走势。我们继续侧重三者的高度契合的标的：行业景气度偏高、公司质地优异、公司估值合理偏低，同时再兼具行业壁垒与竞争格局良好。本基金在前期科技投资基础上进行了继续精挑细选，增加了商业航天、半导体芯片与设备、消费投资，逢高减仓了燃气轮机带动的军工，暂时减仓了端侧。本基金看到了大模型成本的快速下降后，在应用快速崛起的过程中会加大对硬件的需求，特别是四季度以来存储涨价幅度较大，国内存储扩产势在必行。AI 新端侧产品处于萌芽阶段，AI眼镜、耳机产品虽然现在在重量、续航上仍然有提高空间，所以25年放量略低于预期。投资消费板块原因是经历下跌了几年时间后，近期促内需政策明显多起来，部分高端商场与品牌呈现正增长，这些都是拐点信号。国产替代这条主线，一直是本基金关注的重点，包括色谱仪、高端芯片、显微镜、示波器、办公软件、高端阀门等，未来全球大国博弈或急或缓，但是我们相信国内科技崛起势不可挡，在这些方向选择行业的龙头企业是不错的选择。反内卷继续作为制造业的重要影响因素，对众多行业与竞争格局都会产生深远影响，一方面我们会看到宏观面投资增速下降，另外一方面实际上对企业盈利能力提升产生积极推动作用，我们选择需求有增长的一些在全球有竞争力的方向，包括新能源、数码印花设备等行业龙头进行布局。

四季度权益市场经过前期大幅上涨后转为窄幅波动上行，结构上呈现分化。10月份中美两国元首会晤，随后中美吉隆坡经贸磋商达成阶段共识。4季度，在治理无序竞争、压减落后产能和消费品“以旧换新”等供需两方面政策推动下，PPI 开始企稳，核心CPI 回升。政策层面，“十五五”规划建议将谋划现代化产业体系、高水平科技自立自强等高质量发展目标，提升了中国市场投资的吸引力。　　海外方面，美联储在10月、12月继续下调基准利率，全球流动性依然保持宽松，黄金、铜铝等大宗商品延续强势。随着AI能力的迭代，海外科技公司持续加大资本开支，也引发了市场对AI是否泡沫化的讨论。　　四季度上证综指上涨2.2%，沪深300指数微跌0.2%，创业板指数下跌1.1%，恒生指数下跌4.56%。行业表现方面，有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工涨幅居前，传媒、计算机、美容护理、房地产、医药生物跌幅居前。　　四季度重点围绕AI产业链、可控核聚变、医药等配置。中国加快航天强国建设步伐，四季度民营可回收火箭进行了试射，上交所发布商业火箭企业上市相关标准，美国SPACE X公司有计划上市加快太空商业开发。因此，本基金增加了相关板块的配置。　　展望2026年一季度，在流动性充裕、“十五五”规划开局、全球科技创新迭代等积极因素下，权益市场有望获得结构性投资机会。　　在权益投资方面，本基金将持续以前瞻性、全球性思维，深刻把握经济内在结构的变迁趋势，发掘中国增量经济繁荣带来的重大投资机会。　　债券方面，四季度受中美贸易摩擦升级又降温、基金严监管政策预期发酵、央行买债力度不及预期、年内基金新规落地担忧等影响，年末抢跑预期被打破，债市整体偏震荡，10年国债活跃券下行0.75BP至1.85%，30年国债活跃券上行1BP至2.265%，曲线有所走陡。具体来看：　　10月，中美关税冲击后收益率下台阶，随后受中美政策博弈以及基金新规预期扰动，10年国债围绕1.83%附近震荡，月末央行官宣重启国债买卖，10年、30年国债活跃券一次定价逾4-5BP分别下破1.8%和2.16%，随后转为窄幅震荡，而中短端受买债利好支撑，曲线呈现陡峭化。　　　　11月月初央行买债规模不及预期；月中Q3货政报告对“跨周期”和“利率比价”的讨论引发市场关注，债市对偏弱的金融和经济数据反映钝化，沪指高位调整回到4000点下方，但债市收益率向下动力仍不足；临近月末，中美元首通话释放地缘政治摩擦缓和信号，同时万科债券寻求展期等信用风险事件冲击下，10年国债活跃券收益率脱离1.80%上行至1.84%附近，曲线熊陡。　　　　12月上旬，债市对偏弱的PMI数据反映钝化，央行连续两个月买债规模不及预期，同时降息预期不足以及基金分红免税等监管因素扰动下，债市震荡偏弱，30年领跌；临近中旬，重要会议先后落地，侧重存量政策显效、增量不多，债市短暂修复，随后在财政扩张预期扰动下机构赎回再起，10y、30y国债活跃券大幅回调至1.86%、2.28%附近，30-10y利差走扩至42BP左右；中下旬，央行重启14D逆回购，年末资金宽松带动短端表现较好，长端受超长债供给担忧扰动，机构交投偏谨慎，曲线震荡走陡。　　　　报告期内，本基金以中高等级信用获取票息收益，同时积极关注长端利率的波段机会增厚组合收益。

三季度随着外部不确定性的逐步消除，叠加国内政策呵护和部分行业结构性改善，整个权益市场呈现出单边向上的强劲走势，涨幅超出预期。分行业来看，通信、电子、电力设备等科技成长类方向表现突出，主要受到AI以及储能电池等需求增长带来的拉动，此外随着美国降息，贵金属为代表的有色金属板块也涨幅惊人。相较之下，银行、交运等防御性板块以及消费类行业则表现平淡。本基金在三季度采取更积极的操作方式，一方面将整体仓位提升到80-90%的高水平，另一方面在结构上向成长方向做倾斜，加仓的板块以TMT、新能源、机械等为主，主要思路是选择基本面能持续向上且符合产业趋势的方向，选择标的时重视行业地位，力求后续即使出现市场波动也能够有信心坚定持有，同时相应地减仓一些稳健但短期基本面变化不大的品种。后续市场将进入三季报披露期，而中美关系的扰动因素也再次出现，一些个股波动可能加剧，但本基金管理人相信优质企业能够带领我们穿越波动，中长期持有仍是最好选择。

三季度，市场行情集中在科技、有色行业，与此同时红利指数收绿，伴随市场风偏持续上行，上证临近4000点。　　本基金二季度在AI行业布局较多，虽然也获得了一些收益，但是多集中在较弱的AI应用方向，错过了AI硬件的大行情。行情运行至此，美国方面科技行业的估值维持在高位，后续需要AI需求的强劲增长带动经营性现金流向上消化，这中间还需要持续的融资输血，大的方向是确定的，但是短期的风险也需要考虑。本基金致力于在风险可控的基础上为投资人创造较为稳定的收益，任职以来组合都非常重视估值的保护，站在当下我们可能正越来越接近PPI和CPI的拐点，白酒为代表的传统消费、猪、化工等都迎来了较好的布局窗口。