魏丽 - 基金投资策略和运作

一季度国内宏观经济起步有力、开局良好。边际上也呈现出新的亮点：工业生产加快，装备制造业和高技术制造业增势尤为突出；服务业较快增长，现代服务业如信息技术、租赁商务等增速领先；固定资产投资由降转增，基础设施投资增速较快，高技术产业投资增势良好；货物进出口快速增长，贸易结构持续优化，机电产品出口增势强劲。相对而言，海外出现了一些风险事件扰动，提高了能源价格的波动率，这也对全球通胀以及贸易环境增添了新的不确定性。国内通胀面临的输入性压力可能偏短期，更重要的还是跟踪观察广谱价格指标能否实现需求驱动的上行趋势。展望二季度，国内宏观经济依旧在外部不确定性与内部确定性之间稳健运行：中国产能的全球相对优势会在出口数据中可能会有更为广泛的体现；制造业继基建投资平稳增长的同时，地产链继续大幅下探的可能性明显降低；通胀端开始面临输入性压力，但仍然需要观察广谱价格指标能否实现需求驱动的上行；政策端延续财政积极、货币适度宽松，政府加杠杆与企业信贷偏强的广义流动性格局可能延续。债券收益率曲线呈期限利差走阔，资金更多向中短期限集中。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.22%和 1.43%，下行约 11bp 和 12bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.81%和1.95%，分别下行约 3bp 和 6bp。信用债方面，1 年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.58%，下行约9bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.76%和 1.93%，分别下行约 4bp和22bp。本基金将会密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态。在基金操作中重点关注对指数久期和分布的跟踪，通过跟踪并灵活调整持仓的久期、杠杆和分布来获得收益。

2026年一季度，利率在1月上旬见顶后，开启震荡下行。利率高点出现在1月上旬，主要涉及几个原因：（1）2026年1月上旬多项政府稳增长政策集中推出，但随着1月中旬沪深北交易所发布通知调整融资保证金比例，股市杠杆阶段性降温，股市成交量明显下行，资金回流债市。（2）一季度信贷投放等社融力度一般，资产荒现象仍然明显，尤其个人房地产信贷，除上海、深圳出现小阳春外，全国地产销售仍在寻底。（3）需求端较旺盛，银行存款增速较快，超过了社融同比增速，金融机构配债意愿强烈。（4）一季度利率债发行供给力度未超预期，供给高峰可能延后至4月下旬到5月以后，供给节奏后置。（5）2月底中东地缘冲突爆发，油价快速上行，但国内产业链和战略安全储备准备较为充分，国内债市暂时以避险逻辑来定价中短端，而以通胀逻辑定价超长债。　　操作上，本基金保持一定的组合久期，精选信用债，注重票息，并一直保持一定的杠杆策略进行套利。信用债以城投债、产业债和金融债为主，期限上以3年内为主，未参与中长端利率债交易，组合波动较小，净值表现总体稳健。

2026年一季度，利率在1月上旬见顶后，开启震荡下行。利率高点出现在1月上旬，主要涉及几个原因：（1）2026年1月上旬多项政府稳增长政策集中推出，但随着1月中旬沪深北交易所发布通知调整融资保证金比例，股市杠杆阶段性降温，股市成交量明显下行，资金回流债市。（2）一季度信贷投放等社融力度一般，资产荒现象仍然明显，尤其个人房地产信贷，除上海、深圳出现小阳春外，全国地产销售仍在寻底。（3）需求端较旺盛，银行存款增速较快，超过了社融同比增速，金融机构配债意愿强烈。（4）一季度利率债发行供给力度未超预期，供给高峰可能延后至4月下旬到5月以后，供给节奏后置。（5）2月底中东地缘冲突爆发，油价快速上行，但国内产业链和战略安全储备准备较为充分，国内债市暂时以避险逻辑来定价中短端，而以通胀逻辑定价超长债。　　操作上，本基金保持一定的组合久期，精选信用债，注重票息，并一直保持一定的杠杆策略进行套利。信用债以城投债、产业债和金融债（包括二级资本债）为主，期限上以1-5年内为主，并适当参与5年左右利率债交易，未参与超长债交易，组合波动较小，净值表现总体稳健。

一季度债券市场总体呈现震荡修复态势，节奏上表现为收益率先上后下，利率曲线继续呈现陡峭化特征。其中，曲线中短端下行约12个基点，长端下行约3个基点，超长端表现较弱，信用利差收窄约5个基点。年初受风险偏好持续回暖及资金流向影响，债券市场情绪明显降温并带动曲线长端收益率上移，随后在央行结构性降息及流动性投放等因素驱动下修复。在央行持续的流动性投放及信贷投放平稳等因素共同作用下，银行间市场流动性总体处于充裕状态，资金利率保持低位，驱动曲线中短端及信用债收益率稳定下行。另一方面，在基数效应、政策托举等因素影响下，国内通胀预期持续回稳，美伊冲突升温快速推升原油价格，输入性通胀压力进一步加大，曲线长端总体维持高位震荡，期限利差出现走阔压力。　　展望二季度，债券市场有望延续结构分化特征，曲线短端及中高等级信用债相对稳健，曲线长端受通胀节奏的影响更大。在内、外部不确定性增强及内需依然需要呵护的背景下，央行维持流动性总体处于充裕状态的诉求较强，叠加存款利率下行及信贷投放平稳，风险偏好较低的资金依然会选择向曲线中短端及中高等级信用债索取收益。同时，美伊冲突依然存在较强的不确定性，若美伊冲突快速结束带动油价中枢回落，通胀回升的持续性及弹性有望明显减弱，曲线长端面临的调整压力及节奏也会趋缓；若美伊冲突持续较长时间或者原油供给面临长期压力，通胀回升的弹性将会更大并对长端带来更强的调整压力。　　报告期内，本基金基于对通胀回升的判断对纯债部分采取了票息及骑乘策略，转债部分采取分散化配置策略。

年初外部环境催化黄金大涨至5600美元，推动A股有色等周期板块大涨。随后美联储新主席的提名缓解了市场对其独立性丧失和美元贬值的担忧，降息缩表的鹰派预期升温，美元反弹，贵金属遭遇大幅波动。3月，油价和美元指数双双突破100关口，全球滞胀担忧升温、美联储宽松预期下降，影响市场流动性和风险偏好。国内方面，一季度央行下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，采用结构性工具降息加量。上证指数在连续多个交易日收涨后，中小成长和大盘蓝筹开始出现分化。央行下调外汇风险准备金率防止汇率过快升值。两会政府工作报告将2026年增长目标设定在“4.5-5%”。产业层面，AI技术的进展引发对于多个轻资产商业模式的担忧，对软件等板块造成影响，同时HALO资产的交易也映射到A股。整体来看，一季度市场先扬后抑，沪深300指数下跌3.9%，创业板指数下跌0.6%。行业板块走势分化，煤炭、石化、公用事业板块涨幅靠前，非银、商贸、美护板块表现一般。本基金在26年一季度操作中，股票仓位相比25年四季度有所下降，行业配置上提升了有色、化工等行业的比例，降低了银行、非银板块的权重。

一季度债券市场总体呈现震荡修复态势，节奏上表现为收益率先上后下，利率曲线继续呈现陡峭化特征。其中，曲线中短端下行约12个基点，长端下行约3个基点，超长端表现较弱，信用利差收窄约5个基点。年初受风险偏好持续回暖及资金流向影响，债券市场情绪明显降温并带动曲线长端收益率上移，随后在央行结构性降息及流动性投放等因素驱动下修复。在央行持续的流动性投放及信贷投放平稳等因素共同作用下，银行间市场流动性总体处于充裕状态，资金利率保持低位，驱动曲线中短端及信用债收益率稳定下行。另一方面，在基数效应、政策托举等因素影响下，国内通胀预期持续回稳，美伊冲突升温快速推升原油价格，输入性通胀压力进一步加大，曲线长端总体维持高位震荡，期限利差出现走阔压力。　　展望二季度，债券市场有望延续结构分化特征，曲线短端及中高等级信用债相对稳健，曲线长端受通胀节奏的影响更大。在内、外部不确定性增强及内需依然需要呵护的背景下，央行维持流动性总体处于充裕状态的诉求较强，叠加存款利率下行及信贷投放平稳，风险偏好较低的资金依然会选择向曲线中短端及中高等级信用债索取收益。同时，美伊冲突依然存在较强的不确定性，若美伊冲突快速结束带动油价中枢回落，通胀回升的持续性及弹性有望明显减弱，曲线长端面临的调整压力及节奏也会趋缓；若美伊冲突持续较长时间或者原油供给面临长期压力，通胀回升的弹性将会更大并对长端带来更强的调整压力。　　报告期内，本基金基于对通胀回升的判断采取了票息及骑乘策略。

一季度国内宏观经济起步有力、开局良好。边际上也呈现出新的亮点：工业生产加快，装备制造业和高技术制造业增势尤为突出；服务业较快增长，现代服务业如信息技术、租赁商务等增速领先；固定资产投资由降转增，基础设施投资增速较快，高技术产业投资增势良好；货物进出口快速增长，贸易结构持续优化，机电产品出口增势强劲。相对而言，海外出现了一些风险事件扰动，提高了能源价格的波动率，这也对全球通胀以及贸易环境增添了新的不确定性。国内通胀面临的输入性压力可能偏短期，更重要的还是跟踪观察广谱价格指标能否实现需求驱动的上行趋势。展望二季度，国内宏观经济依旧在外部不确定性与内部确定性之间稳健运行：中国产能的全球相对优势会在出口数据中可能会有更为广泛的体现；制造业继基建投资平稳增长的同时，地产链继续大幅下探的可能性明显降低；通胀端开始面临输入性压力，但仍然需要观察广谱价格指标能否实现需求驱动的上行；政策端延续财政积极、货币适度宽松，政府加杠杆与企业信贷偏强的广义流动性格局可能延续。债券收益率曲线呈期限利差走阔，资金更多向中短期限集中。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.22%和 1.43%，下行约 11bp 和 12bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.81%和1.95%，分别下行约 3bp 和 6bp。信用债方面，1 年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.58%，下行约9bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.76%和 1.93%，分别下行约 4bp和22bp。本基金密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态。在基金操作中关注季末、年末、春节等传统资金面紧张的时点对资金面的冲击，力争在做好基金的流动性管理的前提下，同时适当提高组合收益。

2026年一季度债券市场，短、中、长曲线表现不一，信用债表现普遍优于利率债。长端利率运行节奏呈现“收益率先上后下”的窄幅震荡特征，曲线形态陡峭化程度进一步加剧，超长端逐步反应“伊美冲突”带来的输入性通胀相关预期。我国货币政策保持相对稳定，资金价格逐步走低，一定程度促使杠杆套息交易，故信用债券信用利差存在超额收窄趋势。　　本基金一季度中，信用债部分主要在指数成分券内筛选性价比偏高、同时兼顾流动性的个券。非指数成分券的择券思路与成分券主体信用资质保持类似。券种变化方面，减配了部分利率债品种，进一步增配信用债，久期逐步回归指数久期，并维持适中偏低的杠杆水平。

2026年一季度，中国经济在稳增长政策持续显效、新动能加速培育的推动下，呈现“稳中提质、动能增强”的运行态势，主要经济指标普遍改善，工业生产、固定资产投资和消费市场均表现稳中向好。3月制造业PMI录得50.4%，重新回到荣枯线上方，显示制造业韧性。1月至2月份规模以上工业增加值同比增长6.3%，基建投资同比高增11.4%，显示投资持续回升，消费需求在春节带动下有所增长，CPI出现阶段性上升，整体经济运行平稳。海外方面，外部风险给能源价格带来较大的不确定性，国际资本市场震荡幅度较大。与此同时，中国资产以其相对独立的供应链韧性、持续扩大的内需市场以及政策主导下的科技创新推进展现出独特优势。基金在一季度权益投资方面，以大盘及中盘股配置为主，并在汽车、医药、食品饮料等板块做了主要的配置，并在选股方面，对权益估值保持较高的要求，继续为基金追求稳健的收益目标。基金在一季度债券投资方面，以利率债配置为主，控制组合收益的确定性，降低组合回撤风险，力争寻求收益的稳定性。

2026年一季度债券市场，短、中、长曲线表现不一，信用债表现普遍优于利率债。长端利率运行节奏呈现“收益率先上后下”的窄幅震荡特征，曲线形态陡峭化程度进一步加剧，超长端逐步反应“伊美冲突”带来的输入性通胀相关预期。我国货币政策保持相对稳定，资金价格逐步走低，一定程度促使杠杆套息交易，故信用债券信用利差存在超额收窄趋势。　　本基金一季度仍处在建仓期，建仓前期为快速提升组合加权久期，持仓的利率债占比高于基准。信用债部分主要在指数成分券内筛选性价比偏高、同时兼顾流动性的个券，小幅超配国有大行二级资本债。非指数成分券的择券思路与成分券主体信用资质保持类似。本基金信用债占比逐步提升，久期逐步向指数久期靠拢。

一季度国内宏观经济起步有力、开局良好。边际上也呈现出新的亮点：工业生产加快，装备制造业和高技术制造业增势尤为突出；服务业较快增长，现代服务业如信息技术、租赁商务等增速领先；固定资产投资由降转增，基础设施投资增速较快，高技术产业投资增势良好；货物进出口快速增长，贸易结构持续优化，机电产品出口增势强劲。相对而言，海外出现了一些风险事件扰动，提高了能源价格的波动率，这也对全球通胀以及贸易环境增添了新的不确定性。国内通胀面临的输入性压力可能偏短期，更重要的还是跟踪观察广谱价格指标能否实现需求驱动的上行趋势。展望二季度，国内宏观经济依旧在外部不确定性与内部确定性之间稳健运行：中国产能的全球相对优势会在出口数据中可能会有更为广泛的体现；制造业继基建投资平稳增长的同时，地产链继续大幅下探的可能性明显降低；通胀端开始面临输入性压力，但仍然需要观察广谱价格指标能否实现需求驱动的上行；政策端延续财政积极、货币适度宽松，政府加杠杆与企业信贷偏强的广义流动性格局可能延续。债券收益率曲线呈期限利差走阔，资金更多向中短期限集中。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.22%和 1.43%，下行约 11bp 和 12bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.81%和1.95%，分别下行约 3bp 和 6bp。信用债方面，1 年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.58%，下行约9bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.76%和 1.93%，分别下行约 4bp和22bp。本基金密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态。在基金操作中重点关注宏观面、政策面和资金面的变化，在做好基金的流动性管理的前提下，争取提高组合收益。

1季度以来经济数据略超市场预期，已披露的贸易、通胀和PMI数据都呈现上行趋势。从高频数据看，3月以来地产成交增速再度回落，但随着新政发布后，成交活跃度有所上行，继续关注后续地产走势。1季度货币政策整体宽松，尤其是央行强调加强与财政政策协同后，债券供给扰动明显降低；相对而言，1季度后期，因输入性通胀风险抬升央行态度略转为审慎，但鉴于通胀回升尚缺乏需求共振，货币政策整体依然宽松。债券市场表现上，1季度债券市场受股债跷跷板、央行资金面呵护、宏观环境等多因素驱动呈波动走势，长短端收益率分化显著，其中短端收益率因资金面宽松持续下行，长端收益率相对而言有所反复。品种上，1季度，信用债收益率与利率债收益率波动趋同，但资质偏弱的中短期信用债收益率下行幅度更为显著，导致此类信用品种的期限利差继续明显收窄。组合操作方面，1季度组合久期整体保持稳定，因为卖出较多剩余期限较短的信用债，杠杆比例有所降低。展望2季度，中短信用债仍有配置力量支撑。一方面，存款搬家、以及同业活期存款利率的调降或将继续带动理财负债端扩容，提振理财等产品对中短期信用债的参与力度；另一方面，由于当前债券票息绝对水平偏低，在未看到明显趋势性行情机会下，波动或仍有所持续，基金或倾向于通过中短端票息策略进行防守。相比而言，超长面临的环境相对复杂些，如果油价继续上升，一方面会带来通胀压力的上升，另一方面会导致全球经济（进而导致中国出口）的走弱，这种“先交易滞胀、后转向衰退定价”或会是2季度债券交易主线，期间机会与风险并存，不过现阶段仍对长债尤其超长债持适度谨慎态度。