魏丽 - 基金投资策略和运作

二季度，中国宏观经济延续“生产强于需求、外需强于内需”的非对称格局，实际GDP增速预计较一季度小幅回落，但仍处于全年政策目标区间。内需偏弱一定程度上影响了增长动力：社会消费品零售总额同比一度落入负增长，以旧换新政策效应消退后汽车消费有所下滑；固定资产投资累计同比降幅扩大，制造业、基建投资增速回落，房地产开发投资仍处深度调整。外需则表现强劲，出口总额同比增长较快，对东盟、欧盟及发展中经济体出口保持韧性，净出口对经济支撑有力。物价方面，PPI受外部环境影响快速上行，CPI运行温和，上下游传导不畅，核心CPI稳中有升但整体低位运行。海外方面，美国二季度GDP反弹但结构失衡，企业投资因前期“抢进口”透支而显疲态，劳动力市场内部转弱，新增非农就业低于预期，通胀压力依然顽固，美联储货币政策在呵护就业与抗通胀之间权衡。展望三季度，国内经济预计在内需温和修复与外部不确定性交织中前行，实际GDP增速有望环比小幅回升。消费端，社零增速或较二季度边际改善，但以旧换新和消费补贴的拉动效应减弱，修复力度有限；投资端，随着财政资金加快落地，基建和制造业投资有望企稳回升，房地产投资难有明显好转但影响斜率或放缓。出口方面，AI相关需求和全球制造业景气回升将继续支撑出口保持较强韧性，但海外需求节奏存在变数。政策层面，财政与货币政策注重效能落实，结构性工具持续支持转型升级。物价方面，CPI和PPI预计温和回升，PPI同比有望转正，但低通胀格局未根本改变，名义GDP修复仍是渐进过程。整体看，三季度经济将延续稳步修复态势，但内需恢复强度和外部环境演变仍需密切关注。债券市场方面，收益率曲线在二季度整体下行。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.12%和1.35%，下约10bp 和9bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.73%和 1.78%，分别下行约8bp 和17bp。信用债方面，1年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.50%，下行约 8bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.61%和 1.78%，分别下行约 4bp 和 22bp。本基金将会密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态。在基金操作中重点关注对指数久期和分布的跟踪，通过跟踪并灵活调整持仓的久期、杠杆和分布来获得收益。

二季度，中国宏观经济延续“生产强于需求、外需强于内需”的非对称格局，实际GDP增速预计较一季度小幅回落，但仍处于全年政策目标区间。内需偏弱一定程度上影响了增长动力：社会消费品零售总额同比一度落入负增长，以旧换新政策效应消退后汽车消费有所下滑；固定资产投资累计同比降幅扩大，制造业、基建投资增速回落，房地产开发投资仍处深度调整。外需则表现强劲，出口总额同比增长较快，对东盟、欧盟及发展中经济体出口保持韧性，净出口对经济支撑有力。物价方面，PPI受外部环境影响快速上行，CPI运行温和，上下游传导不畅，核心CPI稳中有升但整体低位运行。海外方面，美国二季度GDP反弹但结构失衡，企业投资因前期“抢进口”透支而显疲态，劳动力市场内部转弱，新增非农就业低于预期，通胀压力依然顽固，美联储货币政策在呵护就业与抗通胀之间权衡。展望三季度，国内经济预计在内需温和修复与外部不确定性交织中前行，实际GDP增速有望环比小幅回升。消费端，社零增速或较二季度边际改善，但以旧换新和消费补贴的拉动效应减弱，修复力度有限；投资端，随着财政资金加快落地，基建和制造业投资有望企稳回升，房地产投资难有明显好转但影响斜率或放缓。出口方面，AI相关需求和全球制造业景气回升将继续支撑出口保持较强韧性，但海外需求节奏存在变数。政策层面，财政与货币政策注重效能落实，结构性工具持续支持转型升级。物价方面，CPI和PPI预计温和回升，PPI同比有望转正，但低通胀格局未根本改变，名义GDP修复仍是渐进过程。整体看，三季度经济将延续稳步修复态势，但内需恢复强度和外部环境演变仍需密切关注。债券市场方面，收益率曲线在二季度整体下行。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.12%和1.35%，下约10bp 和9bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.73%和 1.78%，分别下行约8bp 和17bp。信用债方面，1年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.50%，下行约 8bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.61%和 1.78%，分别下行约 4bp 和 22bp。本基金密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态。在基金操作中关注季末、年末、春节等传统资金面紧张的时点对资金面的冲击，力争在做好基金的流动性管理的前提下，同时适当提高组合收益。

二季度债券市场回顾：震荡走强，利率曲线趋于平坦化、信用利差持续收敛　　2026年二季度国内债券市场整体呈现震荡走强行情，行情节奏表现为利率期初下行、中后期企稳震荡，利率曲线陡峭化特征进一步弱化，平坦化态势凸显。细分维度来看，利率曲线中短端收益率整体下行约10BP，长端收益率下行幅度相对更大，达13BP，超长端期限利差基本维持平稳，同时市场信用利差延续持续收敛态势，信用债整体估值稳步修复。　　本轮债市行情演绎主要由流动性、通胀预期、供需格局等因素驱动。　　首先，市场流动性维持充裕格局，驱动各类利差持续压缩。二季度商业银行体系呈现“存款高增、信贷偏弱”的格局，银行体系超额资金充裕，市场资金利率快速下行。同时，海外市场不确定性显著升温，国内投资、消费两大核心内需指标持续走弱，经济复苏动能偏弱。在此宏观背景下，央行对银行间市场充裕流动性环境的容忍度有所提升，市场整体流动性宽松态势延续，进而推动期限利差、信用利差同步快速收窄，为债市走强提供核心支撑。　　其次，再通胀交易持续退温，缓释长端利率上行压力。年初市场对年内经济修复带动的再通胀行情存在一定预期，而二季度通胀走势整体偏弱：前期美伊冲突推升油价短暂冲高后持续回落，工业品通胀上行持续性不足；国内内需疲软进一步压制消费品通胀修复力度，市场再通胀交易情绪显著降温。叠加超长端债券供给压力阶段性缓释，长端收益率小幅下行、利差适度压缩，超长端利差则保持基本平稳，利率曲线呈现差异化走势。　　本基金在二季度中信用债部分主要在指数成分券内筛选性价比偏高、同时兼顾流动性的个券；非指数成分券的择券思路与成分券主体信用资质保持类似。券种变化方面，减配了部分利率债品种，进一步增配信用债，久期逐步回归指数久期为主，并维持适中偏低的杠杆水平。

二季度，中国宏观经济延续“生产强于需求、外需强于内需”的非对称格局，实际GDP增速预计较一季度小幅回落，但仍处于全年政策目标区间。内需偏弱一定程度上影响了增长动力：社会消费品零售总额同比一度落入负增长，以旧换新政策效应消退后汽车消费有所下滑；固定资产投资累计同比降幅扩大，制造业、基建投资增速回落，房地产开发投资仍处深度调整。外需则表现强劲，出口总额同比增长较快，对东盟、欧盟及发展中经济体出口保持韧性，净出口对经济支撑有力。物价方面，PPI受外部环境影响快速上行，CPI运行温和，上下游传导不畅，核心CPI稳中有升但整体低位运行。海外方面，美国二季度GDP反弹但结构失衡，企业投资因前期“抢进口”透支而显疲态，劳动力市场内部转弱，新增非农就业低于预期，通胀压力依然顽固，美联储货币政策在呵护就业与抗通胀之间权衡。展望三季度，国内经济预计在内需温和修复与外部不确定性交织中前行，实际GDP增速有望环比小幅回升。消费端，社零增速或较二季度边际改善，但以旧换新和消费补贴的拉动效应减弱，修复力度有限；投资端，随着财政资金加快落地，基建和制造业投资有望企稳回升，房地产投资难有明显好转但影响斜率或放缓。出口方面，AI相关需求和全球制造业景气回升将继续支撑出口保持较强韧性，但海外需求节奏存在变数。政策层面，财政与货币政策注重效能落实，结构性工具持续支持转型升级。物价方面，CPI和PPI预计温和回升，PPI同比有望转正，但低通胀格局未根本改变，名义GDP修复仍是渐进过程。整体看，三季度经济将延续稳步修复态势，但内需恢复强度和外部环境演变仍需密切关注。债券市场方面，收益率曲线在二季度整体下行。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.12%和1.35%，下约10bp 和9bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.73%和 1.78%，分别下行约8bp 和17bp。信用债方面，1年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.50%，下行约 8bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.61%和 1.78%，分别下行约 4bp 和 22bp。本基金密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态。在基金操作中重点关注宏观面、政策面和资金面的变化，在做好基金的流动性管理的前提下，争取提高组合收益。

2026年二季度，中国宏观经济呈现稳健运行态势。从主要经济指标来看，制造业表现良好，面对外部不确定性因素，制造业采购经理人指数回到荣枯线上方，货物贸易进出口呈现稳健增长，服务贸易出口增长良好。在稳增长政策持续显效、新动能加速培育的推动下，半导体行业规模实现较好增长，服务业中，金融、信息技术服务业扩张较快。海外方面，外部环境在二季度给能源价格带来较大波动，到二季度末，外部影响动能减弱，国际能源物流逐渐恢复正常化。国际资本市场焦点仍然在人工智能产业链，中国也涌现了一大批优秀企业，覆盖产业从算力、能源、技术到应用。产业上下游正逐渐补齐短板，完善生态，未来仍然有较好的成长空间。基金在二季度权益投资方面，以大盘及中盘股配置为主，并在电子、汽车、家电等板块做了主要的配置，并在选股方面，对权益估值保持较高的要求，继续为基金追求稳健的收益目标。基金在二季度债券投资方面，以利率债配置为主，控制组合收益的确定性，降低组合回撤风险，力争寻求收益的稳定性。

进入二季度，国内经济基本面整体呈弱修复态势，体现在：（1）社会融资规模月度数据同比走弱，人民币贷款增量同比回落，央行开始关注银行业在债券投资与人民币贷款增长之间的结构性趋势问题；（2）国内消费数据走弱，5月社零数据同比下行0.6%，显示新旧经济转型过程中，传统经济领域压力仍然较大；（3）地方债务化解仍在推进，叠加外围地缘的不确定性、国内经济转型的长期性等因素，货币政策仍然需要保持适度宽松。　　本基金二季度适当拉长组合久期，并在资金宽松情况下适当增加部分杠杆，主要增配2年内的利率债，提高组合流动性和灵活性。需要说明的是，6月资金面出现小幅波动，DR001为代表的资金在6月初由1.3%逐步向1.4%靠拢，主要受6月时点资金回表、债基等产品预防性赎回、信贷规模冲量等因素影响。我们认为这是阶段性扰动，而不是央行有意收紧货币政策。展望后续，信贷低增的背景和趋势短期内难以快速扭转，存款增速高于贷款增速，财政供给强度也阶段性低于去年同期，优质资产相对稀缺的现象仍然较为突出。进入三季度，我们将持续关注资金面变化、政府债券发行节奏、央行基础货币投放和回笼数据变化等因素，及时对组合久期和杠杆进行灵活调整。

进入二季度，国内经济基本面整体呈弱修复态势，体现在：（1）社会融资规模月度数据同比走弱，人民币贷款增量同比回落，央行开始关注银行业在债券投资与人民币贷款增长之间的结构性趋势问题；（2）国内消费数据走弱，5月社零数据同比下行0.6%，显示新旧经济转型过程中，传统经济领域压力仍然较大；（3）地方债务化解仍在推进，叠加外围地缘的不确定性、国内经济转型的长期性等因素，货币政策仍然需要保持适度宽松。　　本基金二季度略微拉长组合久期，主要增配2年内的利率债，提高组合流动性和灵活性。需要说明的是，6月资金面出现小幅波动，DR001为代表的资金在6月初由1.3%逐步向1.4%靠拢，主要受6月时点资金回表、债基等产品预防性赎回、信贷规模冲量等因素影响。我们认为这是阶段性扰动，而不是央行有意收紧货币政策。展望后续，信贷低增的背景和趋势短期内难以快速扭转，存款增速高于贷款增速，财政供给强度也阶段性低于去年同期，优质资产相对稀缺的现象仍然较为突出。进入三季度，我们将持续关注资金面变化、政府债券发行节奏、央行基础货币投放和回笼数据变化等因素，及时对组合久期和杠杆进行灵活调整。

进入二季度，国内经济基本面整体呈弱修复态势，体现在：（1）社会融资规模月度数据同比走弱，人民币贷款增量同比回落，央行开始关注银行业在债券投资与人民币贷款增长之间的结构性趋势问题；（2）国内消费数据走弱，5月社零数据同比下行0.6%，显示新旧经济转型过程中，传统经济领域压力仍然较大；（3）地方债务化解仍在推进，叠加外围地缘的不确定性、国内经济转型的长期性等因素，货币政策仍然需要保持适度宽松。　　本基金二季度适当拉长组合久期，并在资金宽松情况下适当增加部分杠杆，增配3-8年城投债、产业债和二级资本债以及少量超长国债等，券种以高等级、流动性较好品种为重点，兼顾收益性和流动性，增加组合未来调仓的灵活性。需要说明的是，6月资金面出现小幅波动，DR001为代表的资金在6月初由1.3%逐步向1.4%靠拢，主要受6月时点资金回表、债基等产品预防性赎回、信贷规模冲量等因素影响。我们认为这是阶段性扰动，而不是央行有意收紧货币政策。展望后续，信贷低增的背景和趋势短期内难以快速扭转，存款增速高于贷款增速，财政供给强度也阶段性低于去年同期，优质资产相对稀缺的现象仍然较为突出。进入三季度，我们将持续关注资金面变化、政府债券发行节奏、央行基础货币投放和回笼数据变化等因素，及时对组合久期和杠杆进行灵活调整。

二季度债券市场回顾：震荡走强，利率曲线趋于平坦化、信用利差持续收敛　　2026年二季度国内债券市场整体呈现震荡走强行情，行情节奏表现为利率期初下行、中后期企稳震荡，利率曲线陡峭化特征进一步弱化，平坦化态势凸显。细分维度来看，利率曲线中短端收益率整体下行约10BP，长端收益率下行幅度相对更大，达13BP，超长端期限利差基本维持平稳，同时市场信用利差延续持续收敛态势，信用债整体估值稳步修复。　　本轮债市行情演绎主要由流动性、通胀预期、供需格局等因素驱动。　　首先，市场流动性维持充裕格局，驱动各类利差持续压缩。二季度商业银行体系呈现“存款高增、信贷偏弱”的格局，银行体系超额资金充裕，市场资金利率快速下行。同时，海外市场不确定性显著升温，国内投资、消费两大核心内需指标持续走弱，经济复苏动能偏弱。在此宏观背景下，央行对银行间市场充裕流动性环境的容忍度显著有所提升，市场整体流动性宽松态势延续，进而推动期限利差、信用利差同步快速收窄，为债市走牛强提供核心支撑。　　其次，再通胀交易持续退温，缓释长端利率上行压力。年初市场对年内经济修复带动的再通胀行情存在一定预期，而二季度通胀走势整体偏弱：前期美伊冲突推升油价短暂冲高后持续回落，工业品通胀上行持续性不足；国内内需疲软进一步压制消费品通胀修复力度，市场再通胀交易情绪显著降温。叠加超长端债券供给压力阶段性缓释，长端收益率小幅下行、利差适度压缩，超长端利差则保持基本平稳，利率曲线呈现差异化走势。　　本基金在二季度完成建仓，信用债部分主要在指数成分券内筛选性价比偏高、同时兼顾流动性的个券。非指数成分券的择券思路与成分券主体信用资质保持类似。券种变化方面，减配了部分利率债品种，进一步增配信用债，久期逐步回归指数久期为主，并维持适中偏低的杠杆水平。

二季度，中国宏观经济呈现“增速放缓、内需偏弱、外需韧性、通胀回升”的结构性特征，整体处于温和调整区间，稳增长政策托底效应持续显现，但内生增长动力仍待修复，尤其消费复苏不均衡、动能提升空间仍然较大。二季度货币政策延续“适度宽松、精准审慎、灵活高效”总基调，以结构性工具+公开市场操作为主，总量政策保持定力，未全面降息，核心任务是统筹稳增长、稳物价、稳汇率，维持市场流动性合理充裕。二季度纯债市场震荡上行、收益率整体下行、信用利差普遍收窄，核心驱动是流动性充裕、内需偏弱、资产荒加剧、政府债供给扰动，10年期国债收益率一度触及1.70%低位，创近年新低；二季度各等级信用利差普遍收窄，但结构分化，1年期高等级利差小幅走阔，3年期、5年期各等级利差显著收窄，中低等级利差收窄幅度大于高等级，“高息资产稀缺”现象再次凸显。组合操作方面，二季度组合久期较一季度有所拉长，杠杆比例也适度提高。展望3季度，债券市场或呈现一定波动格局，信用债高等级占优、中短久期为主，低等级谨慎下沉。三季度需要关注政府债供给高峰、资金面季节性收紧、稳增长政策加码博弈等潜在因素的扰动，但内需动能现状延续、货币政策延续宽松、权益市场波动加大等因素仍将支持债券。

报告期内，ICE布油受外部环境推动在5月初一度突破110美元，随后逐步回落至6月底的73美元。通胀压力之下，美联储释放鹰派信号，年内利率变化预期由降息转为加息，十年期美债利率最高接近4.7%，美元指数向上突破101，黄金受加息预期与美元走强双重压制而下跌至4000美元附近。6月欧洲央行上调欧元区三大关键利率25个基点，这是自2023年7月以来欧洲央行首次加息；日本央行也将政策利率上调25个基点。产业层面，海外CSP上调资本开支与国内新基建共振，Anthropic在6月正式推出Mythos级模型，提升了市场对其ARR的预期。华为发表半导体领域韬定律，可大幅提升芯片性能。受供需缺口及涨价推动，存储等AI产业链中上游行业大幅上涨，拉动整个AI板块表现亮眼。宽基 ETF 则延续净赎回，AI板块的向好也一定程度导致其他板块的资金流出、整体表现不佳。整体来看，二季度A股市场呈现极致的结构性分化，沪深300指数上涨11.9%，创业板指数上涨36.4%，科创50指数上涨75.7%。31个申万一级行业中仅有6个行业上涨，电子、通信板块分别上涨91%和64%，石化和农业板块跌幅超过20%。本基金在26年二季度操作中，股票仓位相比26年一季度基本持平，行业配置上提升了非银、有色等行业的比例，降低了银行、食品饮料板块的权重。

进入二季度，国内经济基本面整体呈弱修复态势，体现在：（1）社会融资规模月度数据同比走弱，人民币贷款增量同比回落，央行开始关注银行业在债券投资与人民币贷款增长之间的结构性趋势问题；（2）国内消费数据走弱，5月社零数据同比下行0.6%，显示新旧经济转型过程中，传统经济领域压力仍然较大；（3）地方债务化解仍在推进，叠加外围地缘的不确定性、国内经济转型的长期性等因素，货币政策仍然需要保持适度宽松。　　本基金二季度略微拉长组合久期，增配4年内的产业债或二级资本债等，券种以高等级、流动性较好品种为重点，兼顾收益性和流动性。需要说明的是，6月资金面出现小幅波动，DR001为代表的资金在6月初由1.3%逐步向1.4%靠拢，主要受6月时点资金回表、债基等产品预防性赎回、信贷规模冲量等因素影响。我们认为这是阶段性扰动，而不是央行有意收紧货币政策。展望后续，信贷低增的背景和趋势短期内难以快速扭转，存款增速高于贷款增速，财政供给强度也阶段性低于去年同期，优质资产相对稀缺的现象仍然较为突出。进入三季度，我们将持续关注资金面变化、政府债券发行节奏、央行基础货币投放和回笼数据变化等因素，及时对组合久期和杠杆进行灵活调整。