黎莹 - 基金投资策略和运作

二季度以来，市场整体呈现先涨后跌的走势。4-5月市场对于美伊冲突的影响扰动边际弱化，AI产业趋势强化和海外映射的带动下，科技成长板块持续活跃，创业板、科创等高弹性方向表现较强；进入6月后，随着AI等热门赛道交易拥挤度上升，叠加地缘局势和通胀扰动影响，市场波动有所加大，主要指数震荡回落。二季度以来，上证综指上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，创业板指上涨36.35%，科创50上涨75.74%，成长风格显著占优。行业方面，电子、通信和建筑材料分别上涨90.92%、63.84%和35.20%，石油石化、农林牧渔和钢铁分别下跌22.20%、0.19%和18.59%。从市场风格来看，市场在地缘冲突和流动性扰动后的震荡中逐步修复，但结构分化进一步加剧，科技成长延续强势，消费板块整体仍处于低预期、低仓位、弱修复的磨底阶段；我们认为虽然外部不确定性仍在、内需修复斜率依然偏缓，但随着油价冲击缓和、暑期旺季临近，消费板块尤其是出行链与服务消费的修复逻辑并未破坏，后续仍具备较强的阶段性弹性。短期看，组合净值仍受到高油价、极端天气对航空、旅游等板块盈利预期压制的影响；但我们认为这更多是成本扰动和需求波动的阶段性定价，而非消费趋势逆转。随着地缘政治缓和、布伦特油价回落至二季度末约73美元/附近，前期压制出行链估值和盈利预期的核心因素已明显缓解展望后续，我们继续维持二季度的持仓主线，在坚持出行链方向的基础上，更加重视消费转型科技的个股来平滑当下市场极致的成长风格。

本季度市场呈现极致结构性分化行情，行情割裂为 AI 高景气科技赛道与非AI的传统板块两大阵营。板块维度，AI 核心承载的电子、通信板块区间涨幅均超 60%；而强经济关联的农业、钢铁板块跌幅均超 20%。指数层面，科创 50 作为 AI 核心代表指数大涨 71.2%，创业板指同步上涨 32.7%；与之形成鲜明对比，偏传统资产的红利指数下跌 13.2%，微盘指数下挫 15.1%。外部环境方面，美伊冲突烈度虽边际缓和，但冲突并未彻底平息，持续压制市场对全球需求复苏、通胀回落的预期，资金主动偏向产业周期独立于地缘扰动、景气度持续上行的 AI 科技赛道，阶段性回避传统周期资产。国内端，5、6 月连续偏弱的宏观经济数据进一步强化资金 “经济脱敏” 配置思路，资金扎堆 AI 板块，进一步放大板块收益分化。　　当前 AI 与非 AI 板块的极致行情，已充分定价当下宏观与产业基本面差异，多项交易指标触及历史极端区间，例如市场成交额前 5% 个股成交占比突破 50%，赛道拥挤度处于高位。科技板块前期积累巨大涨幅，市场预期充分，板块下行容错空间大幅收窄，一旦出现催化利空，短期回调风险显著抬升。基于风险收益比权衡，本产品配置以低位非科技类资产为主，受极致分化行情拖累，本季度净值表现承压。展望市场现阶段首要任务是消化前期高度拥挤的筹码结构，极端分化格局或将逐步收敛，市场资金配置有望回归均衡。在此背景下，估值处于低位、基本面具备支撑的非科技价值资产，有望迎来估值修复行情。

26Q2，A股市场整体呈现震荡向上，上证指数上涨5.2%，沪深300上涨11.9%，创业板指数上涨36.35%。　　报告期内，基金整体持仓以高端PCB与半导体设备两大主线为核心。AI算力基础设施建设持续加码，成为PCB行业核心增长驱动力。全球AI服务器、高性能计算设备出货量持续攀升，带动高端多层PCB、高速高频PCB、HDI板需求持续紧缺，下游厂商订单充足、产能满载，行业整体呈现高端供不应求的格局。PCB板块重点布局高多层板、HDI板等算力刚需细分领域以及上游环节，聚焦产能紧缺、订单饱满、具备技术壁垒的头部企业；半导体设备板块深耕晶圆制造核心设备、先进封装设备、测试设备等国产化核心赛道，优先配置成熟制程落地顺畅、先进制程持续突破、业绩兑现能力强的龙头标的。

本季度市场呈现极致结构性分化行情，行情割裂为 AI 高景气科技赛道与非AI的传统板块两大阵营。板块维度，AI 核心承载的电子、通信板块区间涨幅均超 60%；而强经济关联的农业、钢铁板块跌幅均超 20%。指数层面，科创 50 作为 AI 核心代表指数大涨 71.2%，创业板指同步上涨 32.7%；与之形成鲜明对比，偏传统资产的红利指数下跌 13.2%，微盘指数下挫 15.1%。外部环境方面，美伊冲突烈度虽边际缓和，但冲突并未彻底平息，持续压制市场对全球需求复苏、通胀回落的预期，资金主动偏向产业周期独立于地缘扰动、景气度持续上行的 AI 科技赛道，阶段性回避传统周期资产。国内端，5、6 月连续偏弱的宏观经济数据进一步强化资金 “经济脱敏” 配置思路，资金扎堆 AI 板块，进一步放大板块收益分化。　　当前 AI 与非 AI 板块的极致行情，已充分定价当下宏观与产业基本面差异，多项交易指标触及历史极端区间，例如市场成交额前 5% 个股成交占比突破 50%，赛道拥挤度处于高位。科技板块前期积累巨大涨幅，市场预期充分，板块下行容错空间大幅收窄，一旦出现催化利空，短期回调风险显著抬升。基于风险收益比权衡，本产品配置以低位非科技类资产为主，受极致分化行情拖累，本季度净值表现承压。展望市场现阶段首要任务是消化前期高度拥挤的筹码结构，极端分化格局或将逐步收敛，市场资金配置有望回归均衡。在此背景下，估值处于低位、基本面具备支撑的非科技价值资产，有望迎来估值修复行情。

投资策略方面，我们对于优化的定位是价值加成长的组合，以比较长远的视角，做相对均衡的产品，所以我们在二季度增加了股票的持仓。我们的底仓是遵循价值优先原则，在"低估值"的基础上，用"质量"约束"高股息"，再用"自由现金流"验证分红的可持续性，并不是简单的红利精选或是低波防御工具，而是更注重收益的弹性。　　产品运作方面，我们从五月开始逐步建仓，价值侧围绕着家电、能源、银行、公用等重点行业进行布局，虽然当下有小幅度的亏损，但我们认为兼具股息率以及业绩稳定性的公司是具备长期投资价值的，在现金流稳定且被验证的情况下，当下是比较适合用于底仓配置。成长侧，其实配置是比较难以抉择，大部分股票年初以来都是倍增的涨幅，我并不善于在高估值的行业进行择时和投资，我遵循的原则是业绩能见度较高，而三年之内根据我们的业绩预测还是较为低估值的公司，这部分公司属于成长中股价和市值的支撑性较好的，我们将会根据季度间的业绩表现进行调整，目前的主要方向是部分通信、电子、新能源行业。

从基本面来看，二季度国内经济延续温和复苏态势。GDP方面，一季度同比增长5.0%，为全年奠定平稳开局。物价方面，6月CPI同比上涨1.0%，环比下降0.3%，核心CPI同比上涨1.0%，显示终端需求修复仍偏温和，通胀中枢尚未明显抬升；PPI同比上涨4.1%，环比下降0.3%，上游工业品价格在基数效应和全球大宗商品价格支撑下维持高位，但环比动能有所减弱，国内通胀压力整体可控。景气度方面，制造业PMI连续三个月位于扩张区间，表明制造业持续保持扩张态势，但复苏力度仍显温和。信贷数据呈现“开门红”后回落特征，显示实体融资需求的结构性矛盾仍存，企业中长期贷款需求有待进一步提振。　　政策方面，货币政策延续支持性基调，操作更趋精细化。二季度央行通过MLF与买断式逆回购灵活调节流动性，引导资金面维持均衡偏松，资金利率波动率下降。财政政策延续积极定调，但发力强度相对温和。　　市场方面，回顾2026年二季度，债市整体呈“先下后稳、窄幅震荡”格局，季度初受一季度经济数据好于预期、超长国债供给担忧升温压制，随后在资金面持续宽松、信贷需求偏弱、机构配置需求旺盛的共同推动下，收益率逐步下行。信用债方面，“资产荒”逻辑持续演绎，各等级信用利差进一步压缩至历史低位，城投债在化债政策推进下需求旺盛，信用环境总体平稳。展望三季度，债券市场面临基本面弱修复、政策宽松预期、供给压力的博弈格局，利率下行空间受制于收益率曲线已处历史低位、政府债供给等；但终端需求偏弱、通胀温和、资产荒逻辑延续，又为债市提供底部支撑。三季度债市或将维持窄幅震荡格局，策略上维持适当久期和杠杆、积极运用信用策略的核心思路，兼顾收益与风险控制，灵活把握结构性机会。　　本基金债券部分在报告期内主要以利率债和优质高性价比的城投债为主，本基金将根据宏观节奏动态合理调整债券比例和久期。　　权益投资方面，本基金在报告期内主要使用量化选股策略，分散投资，利用人工智能选股策略、多因子策略等进行选股。　　继25年全年上涨后，26年开年市场情绪高昂，指数快速上涨，但从3月底开始美伊军事冲突给全球市场带来强烈波动，A股跌至3800点附近。二季度以来市场先出现显著反弹，其后进入震荡状态。我们认为局部地缘战争的影响不会造成全球经济的颠覆性变化，随着时间推移和美伊谈判的进展，市场对战争影响的反应也将逐渐钝化。国内经济稳步复苏的预期较高，对市场依然长期看好。二季度以来市场抱团情况严重，少数行业个股集中了大部分成交额，需对部分热门行业保持谨慎，不排除未来市场因抱团瓦解产生波动震荡。但从市场自身的趋势来看，我们仍长期看好。 　　地缘冲突带来短期强烈冲击，但我们认为影响将逐渐钝化。需对部分热门行业保持警惕，不排除抱团瓦解对市场造成短期情绪冲击。中国经济在政策支持与内生创新驱动下，未来市场情绪较为乐观，总体而言，中国经济将在政策护航与创新驱动下展现韧性， 为市场走向慢牛带来良好预期。

本季度由于二月底出现突发的伊朗战争因素，市场呈现倒V型走势，3月开始迎来市场调整，上证综指下跌1.8%，上证50指数下跌6.9%，沪深300指数下跌4.3%，深成指下跌0.9%，创业板指数下跌1.8%。分板块来看，公用事业，建材和化工板块领涨，非银，商贸和农业板块跌幅靠前。　　当前市场核心新增变量为伊朗局势冲突，事件走向不确定性强、前瞻预判难度大。从各方利益博弈及美国战略诉求判断，本次冲突持续时间大概率有限，但未来油价中枢和地缘较战争前已经发生变化；在明确降温信号出现前，权益市场风险偏好将维持低位。后续需紧密跟踪战事进展，若出现明确拐点信号，将打开年内权益市场重要反弹窗口，亦是优质配置时点。聚焦行业涨价方向，尤其是困境反转板块的企稳涨价主线，具备更高风险收益比，为后续重点关注与配置领域。德邦大健康主要配置为估值合理的大健康类的优质龙头企业，动态优化个股的挑选，应对变化较快的市场。

本季度由于二月底出现突发的伊朗战争因素，市场呈现倒V型走势，3月开始迎来市场调整，上证综指下跌1.8%，上证50指数下跌6.9%，沪深300指数下跌4.3%，深成指下跌0.9%，创业板指数下跌1.8%。分板块来看，公用事业，建材和化工板块抗跌，非银，商贸和农业板块跌幅靠前。　　当前市场核心新增变量为伊朗局势冲突，事件走向不确定性强、前瞻预判难度大。从各方利益博弈及美国战略诉求判断，本次冲突持续时间大概率有限，但未来油价中枢和地缘较战争前已经发生变化；在明确降温信号出现前，权益市场风险偏好将维持低位。后续需紧密跟踪战事进展，若出现明确拐点信号，将打开年内权益市场重要反弹窗口，亦是优质配置时点。聚焦行业涨价方向，尤其是困境反转板块的企稳涨价主线，具备更高风险收益比，为后续重点关注与配置领域。德邦价值优选基金将坚持聚焦估值合理的优质龙头企业，动态优化个股的挑选，应对变化较快的市场。

2026年一季度，A股市场整体呈现出横盘震荡的状态，上证指数下跌0.07%，沪深300下跌1.38%，创业板指数上涨3.75%。　　今年一季度，美伊冲突对国内A股市场造成了比较大的影响，国际石油价格快速上涨，部分国家和地区出现了能源供应紧张的局面，很多行业的成本中枢上移，许多国家越来越重视能源安全和能源转型。一季度，受传统行业淡季的影响，电池行业需求和排产出现环比下滑，产业链公司股价出现一定程度的调整，但是没有改变我们对于产业周期的判断。4月份以来，产品价格、企业排产都出现环比提升，电池企业扩产节奏加快且依旧处于高稼动率状态。受到中东局势的影响，东南亚、欧洲等国家对储能的需求出现了超预期的增长，对电池需求进一步提升，电池产业链各环节龙头是产品重点布局的方向。　　同时，固态电池招标稳步推进，头部厂商和供应商对设备的工艺参数做进一步的研发合作，预计大部分的设备招标将在二季度完成，产业化量产时间表进一步清晰，我们会紧跟产业发展动态，对技术实力强、量产落地节奏快、卡位优势明显的公司做重点布局。

延续了25年年末全球降息与复苏叙事的演绎，1月的A股春季行情整体延续，市场热度持续上升，沪指创下17连阳；此后受到流动性的影响，1月中旬至2月A股进入横盘消化的震荡行情，直至美伊冲突持续扰动，霍尔木兹海峡原油运输终端，市场开始转向滞胀衰退交易，3月以来市场震荡回调。截至一季度末，上证指数下跌1.94%，深证成指下跌0.35%，同期创业板指数、科创50指数分别下跌0.57%和6.25%。分行业看，能源、周期板块涨幅强势，消费、金融等表现较弱，其中煤炭、石油石化、综合分别上涨16.83%、15.36%、13.67%；美容护理、商贸零售、非银金融分别下跌8.93%、14.43%、14.98%。分行业看，资源等周期板块表现占优，消费金融等板块表现疲软。我们认为虽然地缘风险依旧存在较大的不确定性，后续不排除因为避险情绪导致市场继续大幅波动，但是市场情绪逐步脱敏，市场风险偏好逐步提升。展望二季度，我们认为市场表现与季报的景气度密切挂钩，市场大概率延续之前的科技+大宗品的主线，核心因素是产业周期向上的景气度和盈利高增的确定性。从消费行业看，传统实物消费库存处于低位，部分行业竞争格局改善，内需有望逐步企稳；服务消费政策持续演进，细化抓落实，核心思路在于财政补贴聚焦托底、供给侧提供创新消费场景，需求端释放更多合法假期，景气度逐步向上。一季度本基金重点布局出行链，短期股价受到地缘冲突带来的燃油成本上涨冲击巨大，基金净值表现大幅回撤，但是我们认为下行风险有限，地缘冲突缓和后，市场会加速修复，二季度继续维持一季度的持仓方向。

从基本面来看，2026年1-2月经济开局良好，投资方面，1-2月固定资产投资累计同比1.8%，较2025年明显回升，其中，1-2月地产投资累计同比-11.1%，降幅比上年全年收窄6.1个百分点，符合每年一季度季节性回升的规律；制造业投资有所改善，1-2月制造业投资累计同比+3.1%，较前值上升2.5个百分点，BCI指数也出现回升，企业预期有所改善；基建投资同比转正，1-2月广义基建同比增速9.8%、狭义基建增11.4%，与建筑业PMI和水泥发运率、沥青开工率回升高频数据表现有所背离，可持续性有待观察。消费方面，1-2月社会消费品零售同比+2.8%，较上月上升1.9个百分点，地产后周期和春节相关消费改善。出口方面，1-2月，以美元计价的中国出口同比增长21.8%，整体呈现强劲韧性，分国别来看，一带一路、RCEP红利持续释放，东盟、欧盟贡献主要增量，对冲对美部分的拖累，分产品来看，受益于AI投资浪潮和产品竞争力，出口科技含量稳步提高。　　一季度央行延续支持性货币政策，继续助力稳增长，银行间流动性均衡偏松，资金利率整体平稳。公开市场操作方面，一季度逆回购到期107312亿元，投放96882亿元；MLF到期9500亿元，投放2000亿元；国库定存到期1500亿元，投放2500亿元；买断式逆回购到期16000亿元，投放13000亿元。　　市场方面，回顾2026年一季度，债市受央行操作、权益市场、地缘政治等多因素驱动，呈震荡走势，长短端收益率分化显著，10年国债收益率整体延续了去年四季度以来的震荡格局，始终在1.80%-1.90%区间内反复拉锯。3月油价飙升推升通胀预期，长端收益率上行，而资金面宽松支撑短端持续下行，最终收益率曲线呈陡峭化特征。展望二季度，市场当前核心矛盾将仍在外部地缘，地缘局势明朗之前，预计市场情绪将保持谨慎；同时二季度是经济基本面修复的观察期，叠加四月中或将会公布超长国债发行计划，后续波动率可能进一步抬升，当前围绕维持适当久期和杠杆、积极运用信用策略的核心思路，兼顾收益与风险控制，灵活把握结构性机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，2026年1-2月经济开局良好，投资方面，1-2月固定资产投资累计同比1.8%，较2025年明显回升，其中，1-2月地产投资累计同比-11.1%，降幅比上年全年收窄6.1个百分点，符合每年一季度季节性回升的规律；制造业投资有所改善，1-2月制造业投资累计同比+3.1%，较前值上升2.5个百分点，BCI指数也出现回升，企业预期有所改善；基建投资同比转正，1-2月广义基建同比增速9.8%、狭义基建增11.4%，与建筑业PMI和水泥发运率、沥青开工率回升高频数据表现有所背离，可持续性有待观察。消费方面，1-2月社会消费品零售同比+2.8%，较上月上升1.9个百分点，地产后周期和春节相关消费改善。出口方面，1-2月，以美元计价的中国出口同比增长21.8%，整体呈现强劲韧性，分国别来看，一带一路、RCEP红利持续释放，东盟、欧盟成压舱石贡献主要增量，对冲对美部分的拖累，分产品来看，受益于AI投资浪潮和产品竞争力，出口科技含量稳步提高。　　一季度央行延续支持性货币政策，继续助力稳增长，银行间流动性均衡偏松，资金利率整体平稳。公开市场操作方面，一季度逆回购到期107312亿元，投放96882亿元；MLF到期9500亿元，投放2000亿元；国库定存到期1500亿元，投放2500亿元；买断式逆回购到期16000亿元，投放13000亿元。　　市场方面，回顾2026年一季度，债市受央行操作、权益市场、地缘政治等多因素驱动，呈震荡走势，长短端收益率分化显著，10年国债收益率整体延续了去年四季度以来的震荡格局，始终在1.80%-1.90%区间内反复拉锯。3月油价飙升推升通胀预期，长端收益率上行，而资金面宽松支撑短端持续下行，最终收益率曲线呈陡峭化特征。展望二季度，市场当前核心矛盾将仍在外部地缘，地缘局势明朗之前，预计市场情绪将保持谨慎；同时二季度是经济基本面修复的观察期，叠加四月中或将会公布超长国债发行计划，后续波动率可能进一步抬升，当前围绕维持适当久期和杠杆、积极运用信用策略的核心思路，兼顾收益与风险控制，灵活把握结构性机会。　　本基金债券部分在报告期内主要以优质高性价比的城投债及利率债为主，本基金将根据宏观节奏动态合理调整债券比例和久期。　　本基金于今年1月底开始增加权益股票仓位，在股票持仓部分结合海量因子驱动的人工智能模型、以基本面为驱动的多因子选股模型，把握优质个股的投资机会，积极获取超额收益率。