李会忠 - 基金投资策略和运作

四季度A股市场震荡上行，上证综指上涨2.22%。科技、周期、消费等主要板块都有一定的表现，以简单平均计，军工与有色金属行业表现最好，分别录得23%与17%的涨幅。通信以季度涨幅12%排名第三。AI产业链中，海外算力依然表现强劲，多个行业龙头创出历史新高。国产算力产业链强势震荡，主要公司三季报基本符合市场预期。大模型升级迭代持续进行， GPT5虽然没有实用性显著提高。谷歌 Gemini3和Nano Banana Pro模型原生多模态能力也有较大提升。国产大模型方面，阿里千问和蚂蚁“灵光”APP均取得较好的反响。硬件端，豆包AI手机使用效果超预期，未来AI在手机、眼镜等C端的应用值得期待。我们在四季度的配置仍以AI算力为主，主要集中在需求旺盛，竞争格局好的算力产业链。2026年，从国内政策看，反内卷、促消费等政策有望推动经济持续好转，中国在尖端科技领域内不断显现的硬实力增强了投资者对硬科技板块的信心。海外方面，美联储降息预期不断增强，中美关系缓和、美元贬值等外部因素也为股市走强创造出较好的外部环境，因此，我们继续看好中国股市的发展前景和市场机会，看好AI产业链、高科技自主可控、商业航天等方向，未来我们将密切跟踪变化，及时和深入的研究，不断提高投资决策质量，力争在重大叙事、重要方向上取得超额收益。

过去一年多，本轮牛市显著受益于政策高度重视，以及大刀阔斧的系统化改革，宏观（流动性和利率、财政）、中观（制度建设、融资规模约束、鼓励分红回购）、微观（流动性和风险偏好、市场维稳力量）等多维度要素形成合力。11月上证指数再上4000点，创10年新高，主要受科技成长、有色、军工、反内卷、出海和部分顺周期的带动。随后延续高位震荡整理，风险偏好和成交量保持积极。4季度牛市的动力仍以估值提升为主，盈利增长为辅。最强主线还是科技和部分上游资源，呈现明显的结构性特征，这与政策导向关系密切，即基于高质量发展和新安全观，推动科技创新、转变经济增长模式、推动财税体制改革与统一大市场、稳增长与安全并重。基于对经济基本面的判断，以及全市场风险偏好持续提升的现实，4季度我们大幅降低了低波红利资产配置，结合质量和成长属性，大量增配了现金流强劲、盈利能力稳定的红利资产配置，着重挖掘分红潜力大的板块和个股，增配了兼具高盈利、周期向上、高分红且有提升分红比例潜力的电解铝板块，增配了部分产品出口、产能出海，盈利能力稳定提升的机械、电工电网个股。2018年美国对华开始发动贸易战和科技战，对我国的发展造成一定扰动。自此科技的重要性不再限于产业升级，更上升到国家安全层面，资源持续向基础科研、高端制造领域倾斜。登顶科技树是拿回科技主权和发展主权、实现发展飞跃和国家安全的必由之路。经历过市场竞争熔炉的长期淬炼，我国科技行业从技术理论到产业实践，从政策扶持到产业自强，从艰难前行到自我造血，已形成良性循环。相信未来相当长时间内，科技成长和自主可控都是市场最清晰的主线。科技的进步和突破也对诸多传统制造业升级提供了新的动力。其中的典型就是日益自主化、高端化、规模化、体系化，品牌化、国际化的诸多优势制造业，如铁路、船舶、航空航天、计算机、电子、汽车、电气设备、机械等，盈利性和成长性良好。就连一些夕阳产业中，也涌现出一批企业，通过产能出海至一带一路区域，描绘出新的成长曲线。这些行业有一个共同点，即产品出海如火如荼，经过多年的积累，产能出海也开始厚积薄发。优势制造出口和出海反映外循环增量，内循环做结构调整保存量，一个新时代正在到来。我们认为出海体量仍占主导，机会更多；考虑到目标市场政策风险，未来出海的弹性更大。未来我们也重点关注资源板块，资源同样关乎安全和发展，越来越多的上游资源被主要国家列为战略资源，其供求存在较强的刚性。百年未有之大变局正在地缘政治、国际经贸、全球金融及货币体系等诸多方面，以动荡和撕裂的方式呈现出来，诸多国家出于国家安全和资产安全考虑，大力提升战略资源的供应链安全和战略储备。2026年，国际定价的有色金属会更多交易四个因素，即联储换人后的降息预期；大美丽法案带来的债务上行与财政扩张；美联储或重启QE带来进一步流动性宽松；特朗普倾向的美元贬值。这些变化意味着未来可能产生滞涨，海外通胀中枢可能再次上移，有利于上游资源表现，尤其是有色金属。全球能源结构正在经历从碳经济向电经济的过渡，尤以中国表现突出，为支撑新型电力系统的建设和电力传输，工业金属的电力属性更加凸显，其中的核心就是铜铝，也包括白银和镍钴锂。从清洁能源替代化石能源的逻辑看，电气设备、电工电网会是一个长期交易机会，也同时与有色金属产生了交集。

市场回顾2025年第四季度，市场在经历了11月的调整后，在最后一个月震荡上行，从整体上来看整个四季度还是震荡上行的，但是整体的赚钱效应较三季度有所减弱。上市公司基本面是在好转的，2025年前三季度，全部A股归母净利润累计同比增长5.34%，增速较2025上半年提升2.98个百分点；全部A股非金融、全部A股非金融石油石化归母净利润累计同比增速分别为1.68%、2.78%，较2025上半年分别提升0.80个百分点、0.52个百分点。在2025年第四季度的基金操作中，我们的股票仓位基本保持稳定。本产品主要投资方向为新能源行业，是一支专注于新能源行业的基金产品。在行业配置方面，我们基本维持原有的持仓结构。在新能源主产业链中，增减仓的思路基本与上月一致。增加的仓位来自于基本面更好的锂电板块，风电由于十五五预期较强已经提前反应，我们在风电大会前后进行了一定幅度的减仓。在主题类行业的持股方面，主要增加了和出海相关的电力设备板块。市场展望保险行业投资持仓超三年的沪深300、中证红利低波动100指数成分股风险因子从0.3降至0.27，持仓超两年的科创板股票从0.4降至0.36。类似于对保险公司的降准，从方向上也是给出了三个主要方向，即沪深300指数、中证红利低波指数100和科创板指数，且保险公司都有长期持有两年到三年不等的要求。释放的资金各个口径测算的不同，但有利于整体风险偏好的提升。市场整体是在不断的切换和试探中寻找2026年布局的方向，因此从指数表现上来看，最近呈现的结果就是各个板块都存在上涨的机会。之前关注的电网设备和风电在近期都有比较好的表现，实际上基本面的变化应该不大，也可以理解为资金在板块内部的一些切换，两者的共性都是制造业+出海，出海链比较强的主要原因是海外的降息通道以及工业品的补库周期。如果是处于一个长周期阶段的话，出海方向还是值得重视的。该基金主要投资于新能源和新能源相关的制造业。风电在风电大会后连续调整，年底零部件公司开始与主机厂商谈下一年度的协议价，整体价格预计上涨3-5%，说明景气度还是可以持续的；锂电储能确实看到了排产和短期储能快速放量带来的阶段性原材料的资源错配，最终反映到价格的上涨，但市场比较担心的是价格上涨后IRR受到影响反过来会影响装机量，与此形成对比的是出口端相对价格接受度较好；光伏行业近期表现较差，从全年看如果剔除掉储能的话光伏板块全年至今是负收益，行业出清时间比之前预计的要长，但交易筹码也是最不拥挤的赛道之一，未来也许会存在反转的机会。

2025年四季度出口带动PMI略有回升，CPI和PPI也呈现回升态势，但是工业企业数据比较弱，央行重启国债买入，尽管规模比较小，债市在多空交织中以震荡行情为主，股票市场在三季度表现分化比较大，有色、军工、石化和通信四个行业涨幅超过10%，TMT、医药等行业跌幅相对大一些。2025年四季度成长板块整体比较低迷，因此我们该产品权益仓位一直不高，年末A股九连阳后我们又适度降低了仓位，高股息板块我们增加了汽车、非银金融等行业的优质个股，因为我们中长期看好国产算力和硬科技，所以成长方向的个股主要为半导体设备和材料及国产芯片等板块，转债以相对低价的券商转债为主，主要因为券商板块基本面比较好，估值低，转债价格也相对较低。管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望债市目前仍然比较弱势，利空因素会被市场放大，比如2026年财政发力的政策基调，最新工业企业利润数据其实很弱，债基赎回新规比预期中温和得多，而且债券调整幅度已经不小，我们觉得并没有这么悲观，超跌时我们仍然会小幅拉久期参与一些小波段。与债市相反，股票市场呈现的是牛市不言顶的状态，12月板块上有色和商业航天暴涨，风格上小微盘占优，国证2000指数为例，点位已经相对比较高，风险收益比来看，我们觉得大票性价比更好一些。方向上来看，我们认为未来国内硬科技资产是会越来越值钱的，原因有三方面：1）国产替代空间较大，业绩不断兑现；2）人民币资产，相对海外硬科技资产的市值，我们硬科技资产市值相对比较低；3）产业发展到一定阶段后，科技股就是资本市场的主角；除了之前我们持续看好的硬科技、AI和创新药外，我们目前觉得消费板块（含农业）经过了五年调整后，风险收益比不错，我们会挑选其中优质的标的作为高股息资产配置。

2025年4季度，市场整体震荡走平。上证指数4季度再创新高，最高突破4000点，日交易额维持在1.5万亿以上，整体交易热度仍然很高。宽基指数中，从沪深300指数到中证1000指数，季度涨幅都在0附近，仅偏小盘的中证2000指数涨幅稍高。其他风格上，中证红利指数为代表的红利风格表现与宽基类似，中证红利指数涨幅不到1%，红利低波指数涨幅略高。行业层面，30个中信行业中，整体收益范围变窄，收益排在前列的是石油石化、军工、有色、通信，涨幅都超过10%；表现较差的行业为房地产、医药、计算机、传媒等，跌幅都在10%以内。从中可以看出，科技成长行业在持续的大幅上涨之后出现了分化，业绩相对更有确定性的通信，延续了上涨的态势，而计算机、传媒则发生了较大的回撤。整体来看，市场在经过了前期的较大上涨之后，在四季度进行了消化和盘整，也是正常现象。展望未来，国内经济也有不少利好因素，中美关税谈判进一步落地，关税水平大幅下降，将对出口带来进一步的提振，补贴政策的延续为内需提供了托底，反内卷政策作为短期内扭转产能过剩问题的主要抓手，也可能带来对企业盈利恢复的预期，值得后续继续关注。美元兑人民币汇率持续下跌，屡创新低，当前已经破7，加上美国仍在降息周期，两相结合，A股对国际资金吸引力在加大，海外资金有可能是A股新的资金增量来源。总的来说，下半年市场大涨大跌的波动较少，小步慢走的慢牛态势初显，股市积极的因素仍然较多，对中长期的行情仍然值得期待。中证环保指数成分股大部分是新能源和清洁能源相关行业，由于3季度指数涨幅较高，4季度指数发生了小幅回调。中证环保指数之前长期跌幅较大，当前仍然处于底部向上小幅反弹的区间。最近，新能源行业相关的数据中心储能、固态电池、太空光伏等等概念层出不穷，如果反内卷等相关政策预期也能够逐步落地，中证环保仍然会是一个值得关注的比较有弹性的指数。本基金为指数基金，以对标的指数的有效跟踪为投资目标。2025年4季度，本基金采用基本完全复制的被动式指数投资方法，避免不必要的交易，产品紧密跟踪了指数的走势，保持了较小的跟踪误差。报告期内，标的指数发生一次成分股定期调整。未来本基金将延续同样的被动投资策略，紧跟标的指数，争取维持与指数较小的偏离度。

四季度以来，A股市场在经历了前三季度的修复行情后，进入了震荡整固阶段。政策面依然保持定力，财政政策更加侧重于“提质增效”，货币政策维持适度宽松以配合实体经济融资需求。在此背景下，科技成长主线深化： 受益于人工智能商业化落地及国产算力产业链的业绩兑现，硬科技板块依然表现强势，纯题材炒作降温，具备业绩支撑的成长股成为资金避风港。宏观上看，库存周期可能已经开始走入上升期，上市公司整体净利润增速呈现明显的逐季改善趋势。随着美联储降息周期的实质性开启，中美利差倒挂压力缓解，人民币汇率在双向波动中保持稳中有升，进一步增强了中国资产对全球长线资金的配置吸引力。PMI已升至荣枯线上方，通胀数据温和回升，内需正在逐步修复。我们预判，2026年市场将从“估值修复”逻辑逐步切换至“盈利驱动”逻辑。本产品延续一贯的投资逻辑，以量化多因子策略为核心手段，聚焦中长期较高收益目标，在小市值、成长等因子维度适度增加暴露，以捕捉市场结构性行情带来的超额收益。在本季度的运行中，产品在市场震荡盘整背景下实现了较高的超额收益。我们争取在保持产品稳健运行的前提下，努力在牛市中提高弹性。建议投资者保持耐心，坚定持有，与中国经济转型升级和科技创新的发展路径共同成长。

过去一年多，本轮牛市显著受益于政策高度重视，以及大刀阔斧的系统化改革，宏观（流动性和利率、财政）、中观（制度建设、融资规模约束、鼓励分红回购）、微观（流动性和风险偏好、市场维稳力量）等多维度要素形成合力。11月上证指数再上4000点，创10年新高，主要受科技成长、有色、军工、反内卷、出海和部分顺周期的带动。随后延续高位震荡整理，风险偏好和成交量保持积极。4季度牛市的动力仍以估值提升为主，盈利增长为辅。最强主线还是科技和部分上游资源，呈现明显的结构性特征，这与政策导向关系密切，即基于高质量发展和新安全观，推动科技创新、转变经济增长模式、推动财税体制改革与统一大市场、稳增长与安全并重。考虑到牛市趋势日益明显，2025年4季度我们降低了红利资产配置，结合行业和公司基本面，增配更具弹性的方向和个股，但没有过多追逐科技成长中非常活跃的主题投资机会，在成长性和稳健性之间寻求适度平衡。由于未来结构性牛市的特征仍然明显，在标的选择上会更加灵活，增加景气投资和主题投资的配置空间。2018年美国对华开始发动贸易战和科技战，对我国的发展造成一定扰动。自此科技的重要性不再限于产业升级，更上升到国家安全层面，资源持续向基础科研、高端制造领域倾斜。登顶科技树是拿回科技主权和发展主权、实现发展飞跃和国家安全的必由之路。经历过市场竞争熔炉的长期淬炼，我国科技行业从技术理论到产业实践，从政策扶持到产业自强，从艰难前行到自我造血，已形成良性循环。相信未来相当长时间内，科技成长和自主可控都是市场最清晰的主线，值得更多关注。科技的进步和突破也对诸多传统制造业升级提供了新的动力。其中的典型就是日益自主化、高端化、规模化、体系化，品牌化、国际化的诸多优势制造业，如铁路、船舶、航空航天、计算机、电子、汽车、电气设备、机械等，盈利性和成长性良好。就连一些夕阳产业中，也涌现出一批企业，通过产能出海至一带一路区域，描绘出新的成长曲线。这些行业有一个共同点，即产品出海如火如荼，经过多年的积累，产能出海也开始厚积薄发。优势制造出口和出海反映外循环增量，内循环做结构调整保存量，一个新时代正在到来。我们认为出海体量仍占主导，机会更多；考虑到目标市场政策风险，未来出海的弹性更大。资源同样关乎安全和发展，随着越来越多的上游资源被主要国家列为战略资源，未来我们也将保持关注资源板块。2026年，国际定价的有色金属会更多受到以下四个因素驱动，即联储换人后的降息预期；大美丽法案带来的债务上行与财政扩张；美联储或重启QE带来进一步流动性宽松；特朗普倾向的美元贬值。这些变化意味着未来可能产生滞涨，海外通胀中枢可能再次上移，有利于上游资源表现，尤其是有色金属。

经历2025年三季度大涨后市场在第四季度进入高位换挡与震荡整理状态，成交量也有所回落。三季度领涨的科技板块在四季度整体走弱，市场在年底重要会议前表现偏谨慎，11月后呈现向低波红利与稳分红资产的防御性切换，存量博弈特征增强。报告期内本产品主要仓位集中于人工智能与智能汽车等板块，虽然组合在四季度表现有所波动，但年底出现的产业与政策催化增加了明年应用落地的确定性，本产品也会持续进行组合优化，纳入更多产业变革落地中地位提升与业绩变化最强的个股。展望未来，随着十五五规划制定的推进与国内AI、半导体产业持续取得突破，科技成长类板块新的市场空间有望持续扩大。虽然目前指数点位已回到较高位置，但我们认为后续随着降息周期持续、新的技术突破与产品推出，市场仍有结构性行情机会。2025年市场的上涨行情中估值部分提升贡献显著，而面向2026年，我们预计高位板块中业绩明显增长并延续景气的赛道有望继续取得亮眼表现，同时也可关注估值位置较低板块相关催化事件所带来的反转行情。我们仍然重点看好并持续挖掘具有广阔发展前景的新兴成长类科技产业赛道如人工智能、智能汽车、固态电池等领域的优质股票投资机会。

2025年第四季度，中国权益市场呈现“W型”结构。市场总体有效，贸易摩擦、全球流动性和议息预期以及AI泡沫论，是影响市场大幅波动的重要因素，具体分析如下：2025年10月，市场在“贸易摩擦”影响下呈现“V型结构”特征。10月上中旬，中美贸易摩擦在周度范围内快速升级，指数恐慌性下跌。10月下旬，中美贸易摩擦逐渐在高位开始企稳，重启磋商并释放缓和信号，贸易摩擦对市场的影响开始逐渐钝化，市场开始修复。2025年11月，市场在降息和AI泡沫论的预期波动下，呈现“上旬持续震荡、中旬大幅下跌、下旬逐渐修复”的复杂特征。内部来看，月度数据承压与LPR连续多月维稳，降低了投资者对内部流动性宽松的预期，同时也降低了经济和上市公司业绩持续回升的预期，属于小幅的“戴维斯双杀”；从外部来看，美联储降息预期的大幅波动，引发了全球市场的高波动；最后，AI在商业模式、盈利和估值方面是否存在泡沫的激烈论证，是科技类行业显著跑输市场的重要原因。2025年12月，市场在多重事件催化下呈现“震荡上行”的结构特征。国内整体影响相对中性：LPR的月度“维稳”与经济数据压力的剪刀差压制市场的做多情绪；承上启下的权威性会议如期召开，特征总结为“托而不举，科技转型”，总体影响中性。海外环境对市场的影响总体偏正面：美联储如期降息，利多全球权益市场；日本央行如期加息25个基点，政策利率从0.5%上调至0.75%，对2026年的加息预期更多集中于温和和“相机决策”，降低了市场担忧；在连续财报超预期的情况下，11月的AI泡沫论有所降低，AI产业链的股价超跌反弹。就基金运作而言，在资产配置层面，2025年四季度，基于对流动性、政策和外部环境的综合判断，本基金总体保持了各类资产的结构占比，并未主动进行仓位调整，重点调整方向为权益资产内部行业之间的结构占比。截至季度末，本产品的资产配置为：股票持仓均值为92%，现金比例约为8%。在行业结构方面，2025年四季度，本基金重点的布局方向，从三季度的“真红利+真科技”的哑铃格局，逐渐演变为“科技+红利+反内卷”的三元结构，比例结构约为65%、15%、20%。科技部分增仓集中于智能驾驶，持仓排序为电子、电力设备、机械设备、汽车、通信和商业航天，涉及的概念持仓排序为算力、人形机器人、智能驾驶、固态电池和商业航天。红利部分减仓了交通运输，持仓排序为家电、建筑材料和环保。反内卷部分持仓排序为新能源汽车及光伏产业链当中的上游原材料。持仓数量维持130家上市公司。展望后市，指数方面来看，预期仍以震荡为主，大幅上行和下行均缺乏支撑：第一，国内环境对市场影响预期中性。利空集中于国内的基本面环境，在推出更加有力的财政和相对宽松的货币政策前，市场难以系统性上修经济和盈利预期，企业补库意愿不足的情况下，基本面对市场上行缺乏支撑。利多集中于流动性。从利率角度来看，市场目前对于一季度LPR下降抱有一定预期。第二，外围环境预期对市场影响从中性利多降为中性。首先，美联储2026年的首次降息预期为4月30日的议息会议，一季度再度降息概率极低，流动性宽松为市场增益的节点距离目前尚远。其次，美联储最新公布的会议纪要显示，内部对持续降息仍然存才巨大分歧。再次，对于科技类行业和股价而言，在经历了12月审厂和股价修复后，短期预期震荡为主，需要看到国内和海外进一步的资本支出展望后，才能进行动态定价。行业方面来看，在指数维持震荡的前提下，结构性机会预期出现在三大类行业当中：第一大类为1月业绩预告期当中，业绩确定性高增的行业，集中在科技类当中的算力、电力设备等行业；第二大类为2026年存在重大行业变化的行业，集中在固态电池、人形机器人、智能驾驶和商业航天等行业；第三大类集中于政策推动下可能摆脱通缩的行业，集中在新能源当中的电池和光伏等上游行业。

2025年4季度，国债收益率在快速下行修复后曲线整体进一步陡峭变化，适度宽松货币政策下短期利率基本保持稳定，长债因通胀和经济增长预期改善叠加供给预期在四季度显著上行。权益市场整体延续前期的积极态势，氛围活跃。不过由于3季度已经累计较大涨幅，部分资金或出于落袋为安的心理，市场开始出现一些震荡。基于上述考虑，我们在4季度对权益仓位进行了调整，较3季度仓位有所下降。此外，本季度基金继续沿用“低波红利+创新药+X”的投资策略。然而，复盘来看，2025年市场风险偏好总体维持高位，具备稳健特征的红利风格并没有被市场选择。在科技主题持续吸引市场关注的情况下，医药行业同样表现不佳。后续，我们将调整投资策略：权益方面，采用主动量化投资方法，结合市场动态灵活配置。债券方面，在保持组合合理充裕的流动性基础上，采用久期策略与杠杆策略，债券票息打底，交易资本利得增厚。2026年作为“十五五”规划的开局之年，宏观方面，有望维持更加积极的政策基调，保持必要的财政赤字和债务规模，继续实施适度宽松的货币政策。以新质生产力为重要抓手持续稳步推进高质量发展，经济增长的新旧动能仍将处于切换过程中。科技创新预计持续赋能产业体系，新一轮产业变革有望加速孕育。权益方面，以年为时间尺度的中期视角，我们对权益市场持乐观态度。持续且渐进的“反内卷”政策有望结构性改善上市公司的基本面；适度宽松的货币政策有望维持投资者相对较高的风险偏好；我国综合国力的稳步增强有望提升对海外资本的吸引力。固收方面，赔率相比2025年有望边际好转，市场或就财政发力传导情况以及货币政策边际宽松情况进行双向博弈。不过较权益资产而言可能将处于弱势地位。总体而言，在百年未有之大变局的时代浪潮下，不确定性日益增长，未来资产价格的时序波动与截面分布可能较过往更加复杂，挑战与机遇并存。

回顾2025年第四季度，在“供给冲击+需求分化”格局下，利率市场长短端有所分化，但整体呈现区间震荡态势，以10年期国债为例，其收益率年末收于1.85%，较三季度末下行1BP。细分来看，10月利率震荡下行，原因或在于关税等利空因素落地，同时月底央行宣布重启国债买卖。不过随着情绪快速释放，配置力度不足及债券供给的担忧，叠加公募基金销售费用新规逐步落地等使得市场情绪趋于谨慎，导致利率再度上行。直至12月上旬，中央经济工作会议定调“灵活运用降准降息”，短期内市场对央行“宽货币”加码预期升温，利率出现一定程度修复。随着LPR公告持平，前期预期证伪并修正，叠加机构止盈，市场再度呈震荡上行。信用债市场整体优于利率债，不过11月万科宣布债券展期，对信用债尤其是房地产板块冲击较大，但信用债市场并未持续调整，很快进入修复状态。投资策略上，本基金债券组合在10月提升了久期，随着债券市场震荡走弱，整体降低了组合久期。权益方面，市场整体延续前期的积极态势，氛围活跃。不过由于3季度已经累计较大涨幅，部分资金或出于落袋为安的心理，市场开始出现一些震荡。2025年4季度，本基金在权益配置上稳健保守，择机增配了有色及石油石化行业标的。展望后市，2026年仍是机会与风险并存之年，从赔率胜率角度较2025年边际有所好转。内部在“十五五”开门红强叙事性的宏观大环境下，市场或就财政发力传导情况以及货币政策边际宽松情况进行双向博弈。外部环境在百年未有之大变局格局下，诸多地缘政治风险暗存。全年利率走势或呈现“N”字型。短期来看，利率在一季度或仍存在一定的上行空间，原因在于临近重要会议叙事空间增加提振市场预期，待会议结束后收益率或逐步下行。短期内或存在部分预期博弈，需观察权益资产强势持续性、供给规模的扩大对流动性的影响、总量货币政策预期以及地缘政治风险冲击边际变化。另外，还需要关注保险开门红资金配置情况。不过从30Y国债无风险利率对标30Y按揭贷款税后综合收益考虑，30Y国债理论上限或在2.35%附近。即使利率存在一定上行风险，但随着一季度潜在降准预期及后续胜率情况来看，一季度逐步增加配置比例的性价比较高。在债券投资上，本基金策略仍应保持谨慎，以交易思维为主，综合分析审慎博弈，保持仓位流动性，积极进行波段交易。权益方面，以年为时间尺度的中期视角，我们对市场持乐观态度。持续且渐进的“反内卷”政策有望结构性改善上市公司的基本面；适度宽松的货币政策有望维持投资者相对较高的风险偏好。总的来说，在百年未有之大变局的时代浪潮下，不确定性日益增长，未来资产价格的时序波动与截面分布可能较过往更加复杂，挑战与机遇并存。

2025年四季度，在全球AI算力投资持续加码，机器人、智能驾驶、固态电池、商业航天等新兴科技领域利好不断的催化下，市场延续了高歌猛进的状态。从行业角度看，领涨的有国防军工、石油石化、有色金属、通信等，走势偏弱的有医药、房地产、传媒、食品饮料等。2025年四季度，本基金行业配置相对均衡，投资的主要方向有机械、有色金属、汽车、电子、医药生物、金融等，并积极参与了推理算力、固态电池、机器人等热点板块的投资机会。展望2026年一季度，科技仍是市场主线，随着牛市行情演绎，市场位置进入高位，预计市场波动会加大。本基金将在严格控制风险的同时，积极寻找投资机会，尤其是那些还未被市场演绎过的新兴产业的投资机会。长期看，本基金将始终坚持价值投资理念，精选并长期持有能带来超额收益的优质公司，力争为投资者创造良好的投资回报。