李会忠 - 基金投资策略和运作

2026年第二季度市场主要指数全面上涨，在AI算力与半导体国产替代的科技主线驱动下呈现较为极致的结构性行情，电子通信等科技板块表现突出，传统周期板块承压明显。科技成长板块的上涨主要得益于当期业绩确定性较高与估值层面有产业进展与政策推动所致。具体来说，业绩层面半导体上游元器件与材料环节频现涨价函，光模块上游材料器件与存储芯片价格持续上涨增强相关板块当期业绩高增确定性。政策层面，陆家嘴论坛上将科创板第五套标准扩展至AI/量子科技等未盈利企业，美国总统访华、美伊冲突降级等都有助于市场对科技成长行业的估值提升。产业层面上，国内外产业加强对AI的基建投资，有助于提升相关板块远期空间展望。本产品因布局较多相关成长板块，在二季度前两月表现相对较好；但对市场后期的极致性分化格局预判不足，对于在市场中明显领涨的赛道持仓仓位不高，再加上布局的汽车等环节受到行业数据不佳与市场风格逆势双重影响，在二季度后期回撤较大。展望未来，随着十五五规划与各地配套政策出台，叠加国内AI、半导体产业持续取得突破，科技成长类板块新的市场空间有望持续扩大。在极致分化市场格局下，我们应努力区分风格情绪导致的涨跌与业绩基本面因素导致的涨跌。部分受恐慌情绪或资金偏好影响反应过度的板块，后续随着风险偏好修复与产业持续推进，有望修复甚至创出新高。总的来说，我们仍然看好全年市场的结构性行情机会，并将持续挖掘具有广阔发展前景的新兴成长类科技产业赛道如人工智能、智能汽车、固态电池等领域的优质股票投资机会。

2026年二季度，国际局势趋于缓和，原油价格回落至合理水平，全球AI产业链迅猛发展，其他行业景气度均较为一般。国内看，内需有进一步走弱迹象，外需强劲，进出口保持高增长态势。为了达成增长目标，预计后续会有一系列提振内需的政策出台。本轮牛市一直是科技股领涨，后续随着内需好转等，预计市场风格将趋于平衡。本报告期内，本基金投资以白酒为主。市场担心白酒二季报业绩较差而出现调整，市场的极致分化特征加剧了这一趋势。展望三季度，预计白酒行业收入和净利润的拐点将更加清晰，行业的投资价值进一步显现。长期看，本基金将始终坚持价值投资理念，在严格控制风险的基础上，积极挖掘投资机会，精选并长期持有能带来超额收益的优质公司，力争为投资者创造良好的投资回报。

2026年第二季度市场主要指数全面上涨，在AI算力与半导体国产替代的科技主线驱动下呈现较为极致的结构性行情，电子通信等科技板块表现突出，传统周期板块承压明显。科技成长板块的上涨主要得益于当期业绩确定性较高与估值层面有产业进展与政策推动所致。具体来说，业绩层面半导体上游元器件与材料环节频现涨价函，光模块上游材料器件与存储芯片价格持续上涨增强相关板块当期业绩高增确定性。政策层面，陆家嘴论坛上将科创板第五套标准扩展至AI/量子科技等未盈利企业，美国总统访华、美伊冲突降级等都有助于市场对科技成长行业的估值提升。产业层面上，国内外产业加强对AI的基建投资，有助于提升相关板块远期空间展望。在极致分化市场格局下，我们应努力区分风格情绪导致的涨跌与业绩基本面因素导致的涨跌。部分受恐慌情绪或资金偏好影响反应过度的板块，后续随着风险偏好修复与产业持续推进，有望修复甚至创出新高。过去两年，大部分股票总体上涨，但随着市场资金流出，未来一段时间投资难度将显著增大。我们相信长期股价反映业绩，仍然选择布局估值有较高性价比、未来业绩有较高增长空间的个股。

2026年第二季度市场主要指数全面上涨，呈现较为极致的结构性行情，电子通信等科技板块表现突出，传统周期板块承压明显。科技成长板块的上涨主要得益于AI投资浪潮下的当期业绩确定性较高与估值层面有产业进展与政策推动所致。政策层面，陆家嘴论坛上将科创板第五套标准扩展至AI/量子科技等未盈利企业，美国总统访华、美伊冲突降级等都有助于市场对科技成长行业的估值提升。产业层面上，国内外产业加强对AI的基建投资，有助于提升相关板块远期空间展望。但当前经济环境下，市场对传统行业的短期形势较为悲观，造成传统周期板块表现与科技板块相差较大。在极致分化市场格局下，我们应努力区分风格情绪导致的涨跌与业绩基本面因素导致的涨跌。部分受恐慌情绪或资金偏好影响反应过度的板块，后续随着风险偏好修复与业绩释放，有望修复甚至创出新高。过去两年，大部分股票总体上涨，但随着获利盘兑现、市场资金流出，未来一段时间投资难度将显著增大。我们相信长期股价反映业绩，仍然选择布局估值有较高性价比、未来业绩有较高增长空间的个股。

债券方面，2026年第二季度，货币总量中性充裕、4-5月资金利率稳定且价格相对较低，DR001多低于政策利率，机构融出结构性分层明显，6月底央行通过隔夜逆回购工具重构短端调控框架。此次隔夜逆回购只公开操作规模，未公布利率，是防止机构过度解读，弱化工具的政策信号属性，回归单纯“熨平资金波动”的功能定位。经济基本面呈现总量温和、前弱后稳、结构分化的形态；外需托底、新旧动能剪刀差拉大，地产链持续拖累。经济结构核心矛盾在于：新质生产力高景气vs地产+传统内需持续偏弱，经济K型分化；PPI温和修复、CPI弱修复，通缩压力边际缓解但内需不足约束价格上行空间，在这样的背景下债市呈上下有边界的震荡状态。利率债方面，利多因素可以支持利率底部，主要是内需持续偏弱和居民高息存款到期，此类资金很难马上转变风险偏好，会天然流向低风险的债券类理财品种；但同时外需韧性较强、AI高端制造投资高增，经济不存在通缩风险，央行无需极端宽松，这些因素会制约利率债大幅下行。权益方面，4月美伊地缘局势边际缓和、国内一季报窗口开启，市场风险偏好快速修复，权益市场整体快速反弹，但进入5月以后市场开始出现极致分化，以AI为核心驱动因素的科创50指数表现亮眼，6月继续延续分化风格，同时6月17日陆家嘴论坛整体利好科技板块，相关板块行情继续催化，6月上证指数微涨0.63%，但科创50再度飙升26.07%。本基金在报告期内债券部分主要保持了长期国债的配置，同时为提升组合的弹性，增配置了转债及权益仓位，重点聚焦电子行业。展望后市，从大局上看今年以来，世界的不确定和不稳定性进一步展现，新旧国际秩序再平衡过程中对关键资源、能源和基础设施的争夺在加强，外部环境的波动影响通胀预期，对世界各国的财政政策和货币政策产生较大影响，在一定时间内推高长期债券收益率水平，新任美联储主席模糊的表态也对未来美联储货币政策的走向带来了不确定性。从国内来看，流动性延续了宽松的基调，近期美伊冲突缓和降低了市场对通胀的担忧，未来存在年内PPI见顶回落的可能，宏观经济整体还是偏弱运行，科技革命短期还难形成有效的总量带动效应，短期的波动主要来自市场对资金边际收紧的担心，但我们还是维持债市呈现震荡下行的观点。权益方面，AI带来的相关行业景气度可能继续，未来重点跟踪AI行业趋势以及半年报盈利情况，本轮行情能否从“预期驱动”顺利切换至“盈利驱动”可能是未来行情演绎的焦点，预计电子、通信仍然是主线，但随着股价高位运行波动会加剧，未来组合仍将聚焦高景气行业，在控制好回撤的基础上提升组合净值。

二季度债市整体延续走强，利率中枢逐步下移。4月流动性极度宽松，机构集中拉久期，超长端强势下行，30年与10年期限利差显著收窄，1年期国债收益率下探至1.13%，10年期突破1.75%。进入5月初，50年期特别国债首发带来短暂扰动，不过市场快速消化。5月经济数据低于预期与供给担忧交织，长端在震荡中重心下移；6月在央行流动性管理框架完善与资金预期修正中，多头情绪再度集中释放，10年期国债收益率一度逼近1.70%、30年期国债下探至2.20%附近，季末逆回购净回笼叠加PMI超预期债市迎来短暂回调。权益市场二季度呈现2个显著特点：结构化与高波动。以申万一级行业为例，电子、通信、建筑材料、机械设备、基础化工、电力设备共6个行业上涨，其余25个行业下跌。而即使上涨的行业内部分化依旧显著：电子行业上涨超90%，而基础化工与电力设备上涨不足2%。高度分化的背后是科技主题对非科技主题的虹吸效应，即少数个股贡献了市场上大部分的成交额，而其余众多个股相对活跃度始终低迷，股价亦持续承压。此外，科技主题本身以表现出较高的波动，以科创综指为例，5月中旬至6月中旬一度回撤接近10%，而后又快速拉升，与创业板指先后创下历史新高。本产品作为偏债混合型基金，权益方面采用量化投资方法，持股较为分散，集中度较低。而二季度结构化的市场环境对分散持仓、均衡配置的量化策略并不友好，产品净值于5月中上旬创下年内新高后有所回撤。同时，为适配结构化的行情，我们适当配置了转债仓位，也取得了积极效果。此外，我们在二季度加强了利率债操作，组合久期较一季度有所增加，随着收益率下行，在票息的基础上额外获取了资本利得。在百年未有之大变局加速演进的时代背景下，未来外部环境的不确定性仍然处于较高水平，如市场对于美联储的加息预期，随着经济数据的披露与国际局势的演化或仍可能出现转向与分歧。与此同时，我们更应该注意到，我国经济稳中有进、稳中向好的基本格局没有变化，对资本市场发展的坚定支持与关怀呵护没有变化，随着上市公司的中报逐步披露，相信科技主题的发展进程会有更加丰富且明晰的注脚。我们将继续基于量化投资的方法密切跟踪市场，坚持做数学期望为正的投资决策。

2026年第二季度，权益市场整体收涨，收涨的主因集中于国际地缘政治风险趋缓，市场风险偏好有所修复。具体到月度范围来看，4月修复力度最强，5月至6月市场总体体现出震荡格局。季度表现来看，市场总体有效，具体分析如下：2026年4月，市场开始逐渐钝化美伊冲突并实现较大幅度上行，收复了3月份的大部分跌幅。大幅上行的因素集中于“美伊冲突的日度变化+上市公司财报”。当美伊释放出停战信息后，市场随即展开反弹。从行业相对涨跌幅来看，涨跌幅排名先后的顺序分别为科技、内需和周期类品种，这种结构一方面反应的是美伊战争的趋缓，另一方面反应的是业绩主线的分化。首先，从已公告的2026年一季报业绩预告和正式财报来看，AI相关的细分行业和上市公司，一季度财报几乎都体现出显著的高增长，因此TMT和先进制造能够在业绩引领下，体现出股价的相对收益。其次，内需能够实现绝对收益。从已公布的一季度GDP增速来看，不但超越了市场预期的4.85%，而且达到了政府工作目标的上限，超预期地GDP增速导致内需类品种总体实现绝对收益。最后，基于美伊战争逐渐趋缓的预期，石油化工和煤炭类行业排名相对靠后。2026年5月至6月，市场指数体现出宽幅震荡格局，结构分化和“缩圈”成为市场重点特征。从指数分化角度来看，双创指数涨幅>深证成指涨幅>上证指数涨幅；从风格分化角度来看，蓝筹指数>中盘指数>小微盘指数；从行业分化角度来看，上涨型行业几乎都与AI相关，包含电子、AI建材、通信、AI机械设备这些行业；形成鲜明对比的是，其他行业几乎都出现下跌，内需型行业全面回落，与美伊战争趋缓负相关的行业也出现显著下跌。首先，“缩圈”的本质是盈利的现实状况与预期的显著分化，与实体经济行业的盈利剪刀差形成一致。科技类行业在近期的盈利预期和景气度仍在边际提升；非科技类行业近期的盈利预期和景气度仍持续承压。其次，“缩圈”能否持续，既取决于“科技类”行业未来的业绩展望，也取决于“非科技”类行业能否出现扭转预期的“真金白银”式的政策对冲。综合来看，2026年二季度市场运行的特征，总体体现为“修复+分化”。4月份总体特征是“修复”，集中于分母端的风险偏好，修复的原因集中于美伊战争趋缓而带动的股价上行。5月至6月的总体特征为“分化与抱团”，定价因素集中于分子端的分化，科技类行业与非科技类行业形成了典型的“K型”股价走势图，其本质是行业盈利的K型分化预期。2026年二季度，本基金在资产配置上维持了稳定特征，基本没有进行大类资产维度的调整，重点调整方向为权益资产内部行业之间的结构占比。截至季度末，权益仓位均值为92%，现金比例8%。季度范围内，本基金在部分行业的投资思路出现显著变化，主要体现在两方面：第一，基于对半年报的行业展望，红利类行业从贝塔性配置转换为阿尔法策略。第二，对一些细分行业进行了上下游调整，主要是将科技类持仓从中游向上游进行适当集中。截至本报告期末，维持“科技+红利+反内卷”的三元结构：科技≈底座+AI应用，底座≈算力+AIDC+固态，AI硬件应用≈智驾+人形机器人+商业航天；红利≈个券红利思路，挖掘阿尔法股票；反内卷≈新能源+光伏+储能。展望后市，总体认为2026年三季度指数将呈现震荡行情，行业能否出现“高切低”，核心胜负手是二季度中国的单季GDP增速和政策预期，既会显著影响指数方向，亦会显著影响行业之间的相对涨跌幅。我们分几种不同情境进行分析：第一，基准假设：中国二季度单季GDP=4.5%左右。在这种情况下，预期市场总体震荡为主，重心聚焦于上市公司半年报。首先，预期货币政策以稳健为主，单月LPR维持稳定。其次，预期财政政策总量稳健为主，维持底线和托底思路。行业上来看，预期仍以科技抱团为市场重心。一方面，科技类行业的半年报整体预期维持高增长格局，部分细分领域盈利增速甚至显著好于一季报，符合“打铁还需自身硬”的特征。另一方面，预期传统行业半年报相较于一季报而言，总体会出现再度承压特征。在这种情况下，科技既具备原有资金的战略性配置，亦存在一些非科技类资金的流入。第二，悲观假设：中国二季度单季GDP>=4.6%。在这种情况下，预期市场总体震荡略跌，行业结构与基准假设类似，但行业分化和抱团效应会更为显著。首先，预期货币政策以稳健为主，甚至有可能出现加息预期。其次，预期财政政策总量稳健为主，维持底线和托底思路。行业上来看，预期科技抱团会更为显著。一方面，科技类行业的半年报整体预期维持高增长格局，部分细分领域盈利增速甚至显著好于一季报，符合“打铁还需自身硬”的特征。另一方面，传统行业在需求孱弱的情况下，如果没有强力的货币或财政政策对冲，年内的盈利展望可能进一步出现谨慎预期，在这种情况下，科技既具备原有资金的战略性配置，亦存在一些非科技类资金的流入。第三，乐观假设：中国二季度单季GDP<=4.4%。在这种情况下，预期市场先跌后涨，行业结构会出现显著回归，“高切低”的概率极度放大，核心原因是传统行业在政策对冲力度加强下的业绩修复预期。首先，预期货币政策虽然不能降息，但可以为市场和实体经济提供更加宽松的流动性，起到类似于降准的效果。其次，预期财政政策特别是消费补贴类的总量政策会出现一定抬升。行业上来看，预期科技抱团会松动，传统行业迎来“高切低”。一方面，科技类行业的半年报虽然整体预期维持高增长格局，但股价和估值分位数都处于较高位置，缺乏性价比。另一方面，虽然传统行业在需求孱弱的情况下，半年报预期较差，但资本市场已经通过持续的股价下跌，反映了财报的悲观预期。如果货币和财政的支撑力度出现显著增加，非科技类资金会迅速回补传统行业进行修复。综合而言，预期2026年三季度市场总体特征为宽幅震荡，大幅上行和下行均缺乏现实支撑。值得注意的是，在不同情境假设下，“高切低”有可能成为交易重点。高切低能否实现取决于K型经济所对应的科技与非科技类行业，未来的业绩展望能否出现剪刀差的回归。从触发因素上来看，货币政策发力的空间相对有限，财政政策的发力空间与结构，有可能成为高切低的重要观察视角。运作上，在半年报披露完毕之前，本基金预期保持目前三元持仓结构，尽力保持持仓股票和行业半年报不踩雷，半年报数据逐渐公布后再度进行行业的动态均衡。

市场回顾2026年第二季度，A股市场呈现"先抑后扬、极致分化"的格局。季初受美伊冲突、霍尔木兹海峡航运受阻等地缘事件冲击，国际油价与化工品价格攀升，风险偏好回落，指数短暂承压。随着地缘局势缓和、外部流动性改善，市场自5月起重回升势，围绕AI科技主线主导的修复行情展开。指数层面，上证综指5月触及季度高点，一度站上4200点并收复4000点整数关口；深证成指6月才刷新高点，两大指数走势分化。宽基中科创50、创业板指领涨，成长风格占优，核心蓝筹走势温和，结构性特征极为突出。行业上，AI算力基建成为最强主线，半导体、通信、电子在业绩超预期与全球科技景气共振下持续爆发，相关个股年内翻倍甚至数倍；传统红利、顺周期价值板块则震荡磨底。资金高度向"含科量"资产集中，主题活跃但内部分化加剧。在本季度的基金操作中，我们的股票仓位基本保持稳定。在行业配置方面，我们基本维持原有的持仓结构。市场展望在半年报前后的重要时间点，需要考虑流动性季末因素和中报风格切换。中性预期下，之前快速冲高到4200点，想要突破需要更高的成交量。前期景气度比较高的算力、半导体设备等兑现出了比较好的业绩，市场也在按照木桶效应不断寻求有稀缺性的上游材料，市场选出的标的市值也进一步下沉扩散。指数进一步回撤的空间较小，从六月末开始我们观察到了科技和非科技的进一步修复。现在非科技领域主要聚焦券商、多元金融、医药个股，以及部分中游制造出海，比如锂电、机械等。但经济大盘的表现没有很多亮点，科技仍是年内景气最高，现在需要观察的是非科技板块的补涨会不会更像是一种股价过度上涨后的资金外溢效应。总体看，二季度由科技成长驱动的估值修复已较充分，三季度或进入"蓄力—再突破"的震荡阶段，需警惕高位拥挤交易带来的波动风险，同时关注库存周期拐点与政策工具箱对流动性的支撑。投资上需要更加关注基本面的变化，尤其是关注业绩Q2/Q3/Q4连续出现环比改善的板块。基金主要投资于新能源和新能源相关的制造业。新能源板块目前看没有独立行情，未来一个月预计随市场波动。我们重点关注碳酸锂供需波动带来的潜在投资机会。预计七月海外锂盐到港，三季度是动力电池与储能电池的旺季预计可以消化新增产能，四季度需求预计环比增长。假设碳酸锂价格可以维持在16-18万的区间不出现大幅波动，将出现上下游都可以在合理的需求下赚取合理利润的时间节点。

在全球宏观和地缘政治风险因素缓和后，与一季度科技板块先扬后抑的走势相反，科技板块受风险偏好提升和产业景气度上行的驱动，二季度走出一波先抑后扬、波澜壮阔的行情。中证TMT指数2季度大涨56%，申万一级行业中，电子、通信行业指数涨幅居前，半导体、光通信、PCB等产业的需求旺盛，对上游设备、材料、零部件也产生了极强的拉动效应，机械设备、建筑材料、基础化工等领域的相关企业也颇为收益。基于对AI产业基础设施领域强劲增长的趋势性判断，我们在二季度延续了一季度的投资风格，继续重仓算力产业链，超配光通信板块，并增加了存储等短缺领域的配置。本季度基金净值上涨97.88%，大幅跑赢比较基准。同期创业板指数、科创50指数和中证TMT指数分别上涨36.55%、75.74%和56%。三季度，我们继续看好AI产业链中竞争优势强、卡位好、需求旺盛、未来业绩增长前景向好的优势成长企业，结合性价比的变化，我们将继续在科技创新的前沿和硬核领域深耕。在立足于优势领域的同时，我们将保持和强化对新知识、新技术、新领域的敏感和饥渴般的探求，力求最具性价比的细分方向和标的，不断提高决策质量和预见性，殚精竭虑、不辱使命，回报持有人的信任。

二季度初，随着油价回落，风险偏好回升，A股在AI、半导体等硬科技主线的催化下彻底爆发。5月中下旬，由于短期涨幅过大，叠加美联储偏鹰的言论，获利盘集中止盈驱动市场高位回落。进入6月，随着多项宏观数据进入观察期，叠加6月中旬新任美联储主席沃什发表强硬鹰派言论、全球降息预期彻底落空，A股高位科技股进一步承压，市场整体呈现出宽幅震荡、结构极致分化的撕裂行情。本季度债券市场受益于疲弱的宏观数据，震荡向上。从宏观数据来看，当前库存周期及上市公司净利润增速已显现底部企稳迹象。从全球资金配置角度看，随着美债问题愈演愈烈，叠加特朗普外贸政策、军事行动政策频出，美国作为全球主要资产配置中心和资金避风港的地位已经动摇。事实上，自2025年4月以来人民币汇率持续升值，今年以来汇率也快速升值，正是国际资本重新进行资产配置的重要体现。另外全球算力中心格局已经比较明确，中美是未来能够提供算力的绝对主力，中国受到更稳定且更便宜的电力加持，更胜一筹。同时，我国无风险利率维持在低位水平，为资本市场提供了良好的流动性支撑。未来若通胀温和回升、PMI等经济先行指标改善，预计将带动企业盈利同步触底反弹。此外，今年随着各类AI Agent的涌现，国内大模型的Token调用量显著攀升。应用场景的加速落地，不仅助力科技成长板块进一步消化估值，且其受地缘政治的冲击相对较小，因此短期有望继续占优。本产品采用基于深度学习的量化策略，聚焦中长期较高收益目标，综合运用各类深度学习模型捕捉市场结构性行情带来的超额收益。然而5月中旬以来不同板块的走势极度撕裂，AI相关标的持续上涨，大部分非AI的传统行业持续下跌。从涨跌幅家数来看，已经连续数周下跌家数过半。从风格上来看科技成长涨幅较好，周期、消费等传统行业跌幅显著。本产品的量化策略布局的行业、板块偏向估值不高的传统行业，在此期间回撤较大。不过随着科技股抱团松动，资金也会外溢到低位绩优标的，未来传统板块的反弹也会随着经济周期的启动而展开。

二季度初，随着油价回落，风险偏好回升，A股在AI、半导体等硬科技主线的催化下彻底爆发。5月中下旬，由于短期涨幅过大，叠加美联储偏鹰的言论，获利盘集中止盈驱动市场高位回落。进入6月，随着多项宏观数据进入观察期，叠加6月中旬新任美联储主席沃什发表强硬鹰派言论、全球降息预期彻底落空，A股高位科技股进一步承压，市场整体呈现出宽幅震荡、结构极致分化的撕裂行情。本季度债券市场受益于疲弱的宏观数据，震荡向上。从宏观数据来看，当前库存周期及上市公司净利润增速已显现底部企稳迹象。从全球资金配置角度看，随着美债问题愈演愈烈，叠加特朗普外贸政策、军事行动政策频出，美国作为全球主要资产配置中心和资金避风港的地位已经动摇。事实上，自2025年4月以来人民币汇率持续升值，今年以来汇率也快速升值，正是国际资本重新进行资产配置的重要体现。另外全球算力中心格局已经比较明确，中美是未来能够提供算力的绝对主力，中国受到更稳定且更便宜的电力加持，更胜一筹。同时，我国无风险利率维持在低位水平，为资本市场提供了良好的流动性支撑。未来若通胀温和回升、PMI等经济先行指标改善，预计将带动企业盈利同步触底反弹。此外，今年随着各类AI Agent的涌现，国内大模型的Token调用量显著攀升。应用场景的加速落地，不仅助力科技成长板块进一步消化估值，且其受地缘政治的冲击相对较小，因此短期有望继续占优。本产品延续一贯的投资逻辑，采用量化多因子策略为核心手段，聚焦中长期较高收益目标，在小市值、成长性和景气度上修等因子维度适度增加暴露，以捕捉市场结构性行情带来的超额收益。从风格上讲，本产品可以定性为微盘+策略，具体来讲为微盘+大盘成长策略。二季度微盘受撕裂的行情影响，大幅下挫，但本产品配置了一部分科技成长标的，整体表现中规中矩，不过相较纯微盘策略超额比较显著。未来随着撕裂的行情再平衡，预计微盘策略的表现也会回归到正常轨道。

二季度全球制造业周期复苏叠加 AI 产业链需求爆发，带动我国出口持续超预期，1-5 月以美元计价出口累计同比增长 15.5%，5 月当月出口同比增长 19.4%，结构上，机电产品是核心拉动力，前 5 个月机电产品出口、进口分别增长 22.4% 和 29.5%，半导体、AI 相关硬件、高端装备等品类表现强劲，带动高技术制造业 PMI 已连续 17 个月位于扩张区间，计算机通信电子、航空航天设备等行业持续高景气。国内需求来看，消费仍然比较弱，高基数、政策退坡与居民就业和收入形成多重压制。内需基本面偏弱与资金面阶段性超宽松共振下，二季度债券市场延续牛市，十年国债二季度下行了约9BP，多数期限信用债收益率下行幅度超过 10BP，信用利差普遍收窄。与经济基本面体现的“新经济欣欣向荣，老经济比较弱”一致，A股市场在二季度也体现为科技成长独领风骚、传统价值普遍承压的格局，科技和红利的矛盾在二季度比较突出，我们认为随着产业结构的变迁，资本市场本身也会发生变化，以发达国家资本市场的长期趋势来看，当产业结构中科技占比提升时，科技股逐步成为资本市场的主线。二季度本产品债券部分久期先升后降，股票仓位也先升后降，随着科技板块的大幅上涨，我们逐步做了一些止盈，但是我们中期仍然非常看好硬科技，科技中以半导体自主可控链、AI芯片等板块为主，红利以家电、非银金融、通信为主。转债短期估值仍然比较高，二季度保持低仓位，以低价转债为主。