张仲维 - 基金投资策略和运作

债券方面，报告期内，四季度债市收益率先下后上。10 月收益率下行，主因央行重启国债买卖操作，带动市场流动性趋于宽松；11 月收益率缓慢上行，主因央行重启买债规模不及预期；12 月收益率延续上行态势，主要是市场对降息预期重新回落，以及对来年超长债供给压力的担忧加剧。　　展望 2026 年一季度，海外市场方面，美联储存在较强降息预期；国内市场则呈现宽信用与宽货币共振格局，总量及价格数据有望同步改善，债券资产在大类资产的配置序列中位置相对偏后。综上所述，对下季度国内债券市场判断相对谨慎。　　报告期内，本基金固收部分持仓以高资质银行二级资本债为主。　　股票方面，2025年四季度内，市场整体在区间内震荡，内部结构继续轮动、分化。在国家政策导向支持的新质生产力方向继续有所表现的同时，传统行业中部分细分行业基本面的止跌回稳也带动了相关行业标的的表现。我们认为，这种现象与政策的持续发力和产业发展趋势是符合的。　　报告期内，我们的组合继续配置在政策导向支持的、有资源禀赋的、在细分行业中具备长期竞争力的公司。未来，我们将结合政策导向、宏观环境、产业趋势以及行业供需格局，寻找在产品、成本、禀赋、品牌等方面有竞争优势的公司，做好组合的平衡，在控制风险的前提下提升组合的回报水平。

（1）本基金总的投资策略　　在投资策略方面，跟过去几个季度一样，我们始终坚持成长股的投资思路。特别是2024年三季度以来国家推出较多的宏观政策提振经济及市场，并进一步肯定了成长产业对于经济发展的重要作用，因此我们认为当下仍然是较好的成长股投资阶段。此外，国内宏观方面，“十五五”也呈现出较好的托底增长态势。但考虑到国际方面，我们仍面临地缘政治的一些问题，因此我们依然会看重估值的权重因子，继续稳定住我们对成长资产的投资要求。　　此外，我们相信“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的方法论，即以前瞻的角度挖掘相对底部的行业及公司，以深度研究的水平挖掘具备弹性的投资机会。　　总的来说，在投资策略方面，我们将结合估值、景气度和公司质地的三方面权重，坚定通过“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的思路，努力构建具备“相对底部和具备弹性”的投资组合，尽全力为持有人提供投资回报。　　（2）对于成长股的选择思路　　我们始终坚持基于基本面三要素（估值、景气度、公司质地）的成长股投资思路。　　首先，我们是成长股的投资思路，投资的是成长的行业和公司，并且我们相信优秀公司将能在成长的行业中更好地脱颖而出，当然我们一直强调我们对于优秀公司的定义不限于核心龙头资产，而是所有治理结构完善、战略方向清晰、在细分领域具备核心竞争力、对股东相对友好的公司。　　其次，我们也很看重估值的重要性，脱离估值谈成长投资，容易出现虽然成长趋势不变但高估值之下大幅回撤的可能。当然我们也明确我们对于估值的定义不限于低PE，会结合行业发展阶段，充分采用分部估值、PS估值等进行相对科学的综合估值。　　再次，我们认同产业趋势的价值，产业趋势向上往往意味着增量的市场需求，在增量的市场需求下，有望形成更好的供给格局。　　（3）四季度细分行业选择及投资布局变化　　在新一轮科技浪潮与产业革命下，虽有各种贸易壁垒和供应链扰动，但中国产业链始终是不可或缺的一环，也是政府着力培育新质生产力的产业高地，四季度我们仍然继续坚定持有北美算力供应链公司，如光模块、PCB与服务器代工龙头，同时重点布局了机器人、电动车和新制造等成长细分龙头。　　总的来看，由于持仓的主要标的在经历三季度科技成长板块的大幅上涨之后，四季度均呈现了不同程度的横盘或者调整，这是合理的表现。而同时我们在上一季度基金报告中也提到，考虑三季度成长股的较大幅度上涨之后，我们做了一定的分散持仓以及更新了部分精选标的，例如前期布局的部分商业航天标的，也在四季度贡献了一些弹性收益。　　展望未来，我们认为围绕AI，并结合中国制造业优势的算力基建、新型智能终端以及机器人、电动车、商业航天等领域仍具备较好的投资机会，值得我们作为重点领域去布局。

2025年4季度内，市场表现相对均衡。业绩相对好的公司普遍股价有所表现，与三季度的极致市场有较大区别。　　我们的主要投资风格是在传统行业做个股挖掘，对行业景气度的跟踪度相对少，四季度选择小仓位参与了相对高景气的算力，获得了少许正收益。未来会在传统行业个股挖掘的基础上，继续加强对景气度的重视，同时兼顾估值的匹配，力求在高景气行业获得收益。

2025年四季度，基于对全球AI行业广阔发展前景的坚定信心，本基金遵循合同约定，维持较高股票仓位运行。通过产业调研，我们了解光通信领域中CPO（共封装光学）技术在单机柜性能升级（Scale-up）场景的应用进程将加速推进，据此增配了CPO相关标的。我们始终坚信，AI作为引领新一轮科技革命与产业变革的战略性核心技术，将在全球范围内持续释放创新动能与产业价值。当前，美国已在AI领域构建起“资本投入-应用落地-收入回流”的良性商业循环体系；中国AI产业正加速崛起，正步入类似美国前两年大规模资本开支驱动的高速发展阶段。未来，本基金投资组合将在保留现有核心持仓的基础上，围绕国内外算力供应链、各行业AI融合应用以及AI端侧场景（如AI眼镜、智能机器人、自动驾驶等）进行均衡布局，持续看好全球AI行业的长期增长潜力。　　以下将就国内外AI行业应用进展及光通信行业发展前景展开进一步阐述与展望：　　光通信行业：AI驱动下Scale-up场景打开增长新空间　　AI大模型训练需依托数万张GPU协同运算，节点间每秒数百GB级别的高速数据交互需求，推动光通信核心载体——光模块加速迭代，当前行业正从200G、400G向800G主流化演进，1.6T产品也已临近规模化商用临界点。除传统横向集群扩展（Scale-out）带来的光模块市场增量外，以单机柜性能升级为核心的Scale-up模式，正展现出远超横向扩展的市场潜力——行业数据显示，Scale-up的长期市场空间可达Scale-out的10倍以上，已成为光通信行业下一个确定性投资赛道。　　当前，柜内光通信技术已形成多元化成熟技术路线，为Scale-up场景落地提供坚实支撑。其中，CPO技术通过光模块与交换芯片共封装设计，将带宽密度提升至Tbps/mm²级别，成为超高速互联的终极解决方案；NPO（近封装光学）作为过渡性技术方案，兼具生态开放性与运维成本优势，二者共同推动光模块市场天花板持续上移。　　海外AI行业：技术迭代与产能扩张双轮驱动高景气　　台积电2025年第三季度财报表现亮眼，合并营收达9899.2亿新台币（约合331亿美元），同比增长30.3%、环比增长6.0%，显著超出市场预期。业务结构层面，先进制程已成核心收入支柱，7纳米及以下先进制程合计贡献74%的晶圆收入，其中3纳米制程占比提升至23%，产能保持满载；5纳米制程占比37%，为当前主力先进制程；7纳米制程占比14%。应用领域中，高性能计算（HPC，含AI芯片）业务收入占比首次突破50%至57%，正式超越智能手机成为第一大收入来源，英伟达、谷歌等头部客户订单需求持续强劲。台积电董事长魏哲家明确表态，生成式AI相关需求“较三个月前预期更为乐观”，全球核心AI企业均展现积极扩产姿态，带动AI芯片从晶圆制造到先进封装的全链路产能持续紧张。　　英伟达2026财年第三季度财报同样超预期，当期营收570.1亿美元，高于市场预期的549.2亿美元。公司CEO黄仁勋披露，Blackwell系列芯片累计出货量已达600万块，预计最终出货量将突破2000万颗；Blackwell系列与后续Rubin芯片将在五个季度内合计贡献5000亿美元GPU销售额，成为公司未来核心收入支柱。这一目标背后，是全球云厂商、AI初创企业的海量订单支撑。值得关注的是，2025年12月24日，英伟达以200亿美元通过“技术授权+核心人才吸纳”模式收购Groq，这一AI芯片领域的里程碑事件，彰显其在推理市场的战略紧迫感与生态防御意识。通过技术、人才与供应链的协同整合，英伟达有望进一步巩固训练+推理全栈竞争优势，支撑未来5-10年AI基础设施的持续扩张。　　谷歌在AI技术迭代与算力架构创新上持续突破，2025年11月18日发布新一代大模型Gemini 3，实现多维度技术跃升：在LMArena排行榜中登顶文本、视觉、网页开发三大核心场景，原生多模态能力支持文本、图像、音频、视频深度协同，智能体功能可自主完成“需求拆解-代码编写-验证优化-文档生成”全流程任务。算力端，谷歌自研TPU v7p芯片性能对标英伟达GB200，算力性价比达其2.7倍，大幅降低模型训练与推理成本；谷歌云已与Anthropic签订百万片TPU合作合同，对应合同价值超500亿美元。此外，谷歌自研的OCS（光电路交换）全光互联技术，通过MEMS微镜阵列实现光域直接交换，彻底规避传统电交换“光-电-光”转换瓶颈，在功耗、延迟、带宽、扩展性及总拥有成本（TCO）上形成全方位领先，有效支撑TPU集群线性扩展与AI训练效率跃升。　　OpenAI于2025年12月11日推出GPT-5.2系列模型，标志着AI技术向专业知识型工作场景深度渗透。其中，GPT-5.2 Thinking在GDPval评测中首次达到人类专家水平，在70.7%的高难度专业任务中表现优于行业顶尖专家，完成速度达专家的3倍，成本仅为1%，在财务建模、代码重构等商业场景落地效果显著。该模型在长上下文理解、多模态推理及工具调用能力上全面升级，支持数十万Token文档处理，视觉任务准确率大幅提升。　　国内AI行业：资本投入转化加速，C端渗透与B端赋能双向发力　　2025年第四季度，国内AI行业头部企业成为技术落地核心引擎，前期千亿级资本投入正逐步转化为商业实效。阿里巴巴持续推进3800亿元AI+云基础设施投入，四季度进一步加码产能布局，旗下通义千问大模型全面融入核心业务体系：11月，阿里将“通义”APP升级为“千问”APP，强化C端服务能力；12月15日，蚂蚁集团宣布旗下AI健康应用AQ正式升级为“蚂蚁阿福”，定位从AI工具全面升级为“AI健康朋友”，实现AI技术与民生场景的深度融合。　　字节跳动在AI时代的“Token革命”中持续领跑，2025年12月，旗下豆包大模型日均Token调用量正式突破50万亿，较去年同期暴涨10倍，半年内增幅达200%，规模仅次于OpenAI和谷歌，稳居全球第三、国内第一。这一数据背后，是个人与企业端需求的双重爆发：企业用户贡献80%的Token消耗，累计使用量超万亿Token的外部客户已达100家，覆盖教育、编程、销售等核心商业场景；个人用户占比20%，支撑豆包APP实现超1亿日活用户规模，成为国内用户量最高的AI原生应用。　　综合来看，中国AI产业发展前景广阔。2025年12月的两大行业标志性事件，清晰勾勒出国内AI产业发展脉络：字节跳动以Token调用量的爆发式增长，印证了AI算力需求的规模化释放，彰显技术生态的强大扩张力；阿里健康“蚂蚁阿福”的推出，则推动AI深度融入民生健康场景，以专业、普惠的服务模式重构健康管理业态。当前，国内AI行业正呈现C端渗透与B端赋能双向发力的良好态势，互联网巨头的持续投入、云计算与算力供应链的逐步完善，以及AI应用场景的不断创新，为产业长远发展奠定了坚实基础。据此，本基金持续看好国内互联网巨头、算力供应链、AI应用落地等领域的投资机会。　　除此之外，本基金同时看好新能源相关领域的投资机会：　　储能方面，国内136号文件的推出，新能源发电持续进入现货市场，峰谷电价持续拉大，优质储能需求会进一步激发，海外大储商业模式相对成熟，收益率较高，匹配新能源发电，需求保持高增，同时数据中心也逐渐增加储能的的需求。新能源汽车方面，国内新能源汽车渗透率有望持续提升，单车带电量也在增加，电动重卡、电动船舶也同时拉动锂电的需求。所以预计储能和汽车等行业会共同激发锂电产业链的需求高增。但是近两年多数中游以及上游环节资本开支持续缩减，所以行业产能利用率持续提升，盈利能力预计会得以恢复，这将酝酿比较好的投资机会。　　同时，展望2026年，电池企业和材料企业都是扩产的大年，部分锂电设备企业已经表示产能不足，订单饱和，而且接单毛利率回升，叠加订单快速增加所带来的规模效应，预计明年设备企业将实现戴维斯双击，有比较好的投资机会。　　在新技术领域，我们重点看好固态电池。该行业产业化预计是未来五年新能源汽车领域核心要解决问题之一，自下而上看，产业进展比预期要快很多，科学问题已经解决，接下来核心解决工程化以及降本问题，产业趋势明确，龙头企业产品进展良好，下游整车积极对接产业化，越来越多企业介入固态业务，我们看好未来两年固态的投资机会。　　（文章所提品牌仅作举例使用，不代表对具体公司及个股推荐）

A股市场2025年第四季度呈现震荡走势。报告期内，2025年第四季度沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%。　　全市场各行业分化较大，从行业上来看（中信一级行业），第四季度涨幅领先的行业板块为石油石化、国防军工、有色金属，上涨幅度分别为16.97%、16.74%、15.63%；跌幅较大的行业分别为计算机、医药、房地产，涨幅分别为-6.72%、-9.39%、-9.91%。　　2025年第四季度我们保持较高仓位运行，持仓结构略有调整。主要仓位集中在新能源、有色、AI新材料、人形机器人等周期制造类行业。　　我们看好新能源产业链进入新一轮景气周期，在四季度加大了锂电池上游和中游材料的布局。2022年以来，锂电池产业链供应端快速扩张，需求端进入稳健增长态势，供需失衡导致价格单边下跌。进入2025年以来，中上游价格进入磨底阶段，供应端新增资本开支大幅收窄，尾部高成本产能快速出清；而需求端仍保持较快增长，供需有望重回紧平衡态势。未来我们仍看好需求端的持续增长，在动力需求方面，汽车的电动化、智能化有望得到快速发展，在乘用车、商用车以及重卡等方向实现全方位的渗透。在储能需求方面，随着电池价格大幅下滑，带来储能产品收益率快速提升，刺激全球储能需求持续维持快速增长。未来随着供需格局逆转，锂电池以及上游核心原材料有望实现价格和盈利端的快速修复。从价格来看，部分材料已经率先实现反转，上游碳酸锂期货价格从2025年9月底的7.3万元/吨上涨至12月底的12万元/吨左右，中游材料六氟磷酸锂价格从5.5万元/吨上涨至15万元/吨以上。2026年随着需求端进一步放量，锂电池中上游材料各个环节的供应紧缺情况预计还会持续。我们全面看好锂电池新一轮产业周期带来量利齐升的投资机会。　　我们看好人形机器人长期发展空间，一方面，AI技术的创新迭代，机器人作为应用端的最佳载体之一，有望加速产业化的进程；另一方面，从机器人的制造端来看，国内中高端制造业有望高度契合机器人零部件以及整机的制造。目前人形机器人渗透率尚在从0到1的初始阶段，国内政策端持续加码，产业端相关公司加快布局，人形机器人成熟度将快速提升。

2025 年四季度宏观经济结构分化仍存。需求端，年末消费旺季叠加以旧换新政策持续，耐用品消费阶段性提振，服务消费随假期回暖，但内需偏弱底色未改。投资端，制造业靠新质生产力保持韧性，基建年末冲刺改善，房地产延续筑底。生产端装备与高技术制造强势，新质生产力产业落地加快，高耗能行业弱势。股市方面，四季度 A 股呈 “先震荡下行、后企稳反弹”N 形走势，风格转向成长与价值均衡，新质生产力、出口链及耐用品消费突出，地产、传统金融低迷。未来依托消费刺激与新质生产力政策增强内需，重点聚焦业绩兑现，警惕高位风险，可关注科技龙头、消费顺周期等板块。　　本基金根据市场环境精选优质价值公司组合。未来继续保持乐观，优选核心资产。

2025年四季度，A股及港股市场在震荡中寻找方向，科技创新与出海景气度依然是贯穿全季的核心逻辑。本基金在本季度延续了年初以来的配置思路，重点布局了医药新质生产力（创新药）、景气爆发的出海AI硬件以及估值合理的港股互联网龙头。　　创新药板块：本基金经理维持“创新驱动营收”进入长周期兑现期的判断。BD（业务拓展）出海已成为常态化趋势，2025年更是中国创新药全球价值实现的爆发元年。本季度，本基金经理淡化了短期BD时点的博弈，更加看好管线具备全球竞争力、国际注册性临床推进效率高的公司。随着医保谈判对“真创新”的持续呵护及商保创新药目录的落地，行业盈利拐点进一步得到验证。　　出海AI硬件：本基金经理继续坚定看好处于景气爆发期的出海AI硬件标的。中国企业凭借强大的供应链红利与极致的工程研发效率，正深度参与全球AI产业链分工，业绩确定性高。　　港股互联网龙头：恒生科技板块中的互联网大厂目前基本面向好且估值处于历史合理偏低区间。这些龙头企业既能受益于国内宏观经济复苏的弹性，又能通过算法创新与AI赋能实现业务重估。

2025年四季度，市场整体区间震荡，本基金产品净值呈现先抑后扬特征。　　从中长期角度进行后续展望，我们认为科技板块投资机会仍会持续，人工智能是科技板块最大的主线，随着模型持续迭代，AI有望在应用层面进一步落地。本基金主要投资于人工智能相关的行业及公司，我们认为人工智能在各行业的应用落地将带动模型、数据、应用及基础设施等相关环节新一轮发展，我们会进一步增加人工智能相关的持仓。　　综上，对于基金的后续运作，基金经理希望基于审慎和努力的原则，在规避流动性风险背景下沿着“赔率优先，兼顾胜率”的思路，努力构建具备“估值合理+符合人工智能产业发展趋势+较好的市场地位”的投资组合，尽力为持有人创造较好的投资收益。

2025年四季度，基于对全球AI行业广阔发展前景的坚定信心，本基金遵循合同约定，维持较高股票仓位运行。通过产业调研，我们了解光通信领域中CPO（共封装光学）技术在单机柜性能升级（Scale-up）场景的应用进程将加速推进，据此增配了CPO相关标的。我们始终坚信，AI作为引领新一轮科技革命与产业变革的战略性核心技术，将在全球范围内持续释放创新动能与产业价值。当前，美国已在AI领域构建起“资本投入-应用落地-收入回流”的良性商业循环体系；中国AI产业正加速崛起，正步入类似美国前两年大规模资本开支驱动的高速发展阶段。未来，本基金投资组合将在保留现有核心持仓的基础上，围绕国内外算力供应链、各行业AI融合应用以及AI端侧场景（如AI眼镜、智能机器人、自动驾驶等）进行均衡布局，持续看好全球AI行业的长期增长潜力。　　以下将就国内外AI行业应用进展及光通信行业发展前景展开进一步阐述与展望：　　光通信行业：AI驱动下Scale-up场景打开增长新空间　　AI大模型训练需依托数万张GPU协同运算，节点间每秒数百GB级别的高速数据交互需求，推动光通信核心载体——光模块加速迭代，当前行业正从200G、400G向800G主流化演进，1.6T产品也已临近规模化商用临界点。除传统横向集群扩展（Scale-out）带来的光模块市场增量外，以单机柜性能升级为核心的Scale-up模式，正展现出远超横向扩展的市场潜力——行业数据显示，Scale-up的长期市场空间可达Scale-out的10倍以上，已成为光通信行业下一个确定性投资赛道。　　当前，柜内光通信技术已形成多元化成熟技术路线，为Scale-up场景落地提供坚实支撑。其中，CPO技术通过光模块与交换芯片共封装设计，将带宽密度提升至Tbps/mm²级别，成为超高速互联的终极解决方案；NPO（近封装光学）作为过渡性技术方案，兼具生态开放性与运维成本优势，二者共同推动光模块市场天花板持续上移。　　海外AI行业：技术迭代与产能扩张双轮驱动高景气　　台积电2025年第三季度财报表现亮眼，合并营收达9899.2亿新台币（约合331亿美元），同比增长30.3%、环比增长6.0%，显著超出市场预期。业务结构层面，先进制程已成核心收入支柱，7纳米及以下先进制程合计贡献74%的晶圆收入，其中3纳米制程占比提升至23%，产能保持满载；5纳米制程占比37%，为当前主力先进制程；7纳米制程占比14%。应用领域中，高性能计算（HPC，含AI芯片）业务收入占比首次突破50%至57%，正式超越智能手机成为第一大收入来源，英伟达、谷歌等头部客户订单需求持续强劲。台积电董事长魏哲家明确表态，生成式AI相关需求“较三个月前预期更为乐观”，全球核心AI企业均展现积极扩产姿态，带动AI芯片从晶圆制造到先进封装的全链路产能持续紧张。　　英伟达2026财年第三季度财报同样超预期，当期营收570.1亿美元，高于市场预期的549.2亿美元。公司CEO黄仁勋披露，Blackwell系列芯片累计出货量已达600万块，预计最终出货量将突破2000万颗；Blackwell系列与后续Rubin芯片将在五个季度内合计贡献5000亿美元GPU销售额，成为公司未来核心收入支柱。这一目标背后，是全球云厂商、AI初创企业的海量订单支撑。值得关注的是，2025年12月24日，英伟达以200亿美元通过“技术授权+核心人才吸纳”模式收购Groq，这一AI芯片领域的里程碑事件，彰显其在推理市场的战略紧迫感与生态防御意识。通过技术、人才与供应链的协同整合，英伟达有望进一步巩固训练+推理全栈竞争优势，支撑未来5-10年AI基础设施的持续扩张。　　谷歌在AI技术迭代与算力架构创新上持续突破，2025年11月18日发布新一代大模型Gemini 3，实现多维度技术跃升：在LMArena排行榜中登顶文本、视觉、网页开发三大核心场景，原生多模态能力支持文本、图像、音频、视频深度协同，智能体功能可自主完成“需求拆解-代码编写-验证优化-文档生成”全流程任务。算力端，谷歌自研TPU v7p芯片性能对标英伟达GB200，算力性价比达其2.7倍，大幅降低模型训练与推理成本；谷歌云已与Anthropic签订百万片TPU合作合同，对应合同价值超500亿美元。此外，谷歌自研的OCS（光电路交换）全光互联技术，通过MEMS微镜阵列实现光域直接交换，彻底规避传统电交换“光-电-光”转换瓶颈，在功耗、延迟、带宽、扩展性及总拥有成本（TCO）上形成全方位领先，有效支撑TPU集群线性扩展与AI训练效率跃升。　　OpenAI于2025年12月11日推出GPT-5.2系列模型，标志着AI技术向专业知识型工作场景深度渗透。其中，GPT-5.2 Thinking在GDPval评测中首次达到人类专家水平，在70.7%的高难度专业任务中表现优于行业顶尖专家，完成速度达专家的3倍，成本仅为1%，在财务建模、代码重构等商业场景落地效果显著。该模型在长上下文理解、多模态推理及工具调用能力上全面升级，支持数十万Token文档处理，视觉任务准确率大幅提升。　　国内AI行业：资本投入转化加速，C端渗透与B端赋能双向发力　　2025年第四季度，国内AI行业头部企业成为技术落地核心引擎，前期千亿级资本投入正逐步转化为商业实效。阿里巴巴持续推进3800亿元AI+云基础设施投入，四季度进一步加码产能布局，旗下通义千问大模型全面融入核心业务体系：11月，阿里将“通义”APP升级为“千问”APP，强化C端服务能力；12月15日，蚂蚁集团宣布旗下AI健康应用AQ正式升级为“蚂蚁阿福”，定位从AI工具全面升级为“AI健康朋友”，实现AI技术与民生场景的深度融合。　　字节跳动在AI时代的“Token革命”中持续领跑，2025年12月，旗下豆包大模型日均Token调用量正式突破50万亿，较去年同期暴涨10倍，半年内增幅达200%，规模仅次于OpenAI和谷歌，稳居全球第三、国内第一。这一数据背后，是个人与企业端需求的双重爆发：企业用户贡献80%的Token消耗，累计使用量超万亿Token的外部客户已达100家，覆盖教育、编程、销售等核心商业场景；个人用户占比20%，支撑豆包APP实现超1亿日活用户规模，成为国内用户量最高的AI原生应用。　　综合来看，中国AI产业发展前景广阔。2025年12月的两大行业标志性事件，清晰勾勒出国内AI产业发展脉络：字节跳动以Token调用量的爆发式增长，印证了AI算力需求的规模化释放，彰显技术生态的强大扩张力；阿里健康“蚂蚁阿福”的推出，则推动AI深度融入民生健康场景，以专业、普惠的服务模式重构健康管理业态。当前，国内AI行业正呈现C端渗透与B端赋能双向发力的良好态势，互联网巨头的持续投入、云计算与算力供应链的逐步完善，以及AI应用场景的不断创新，为产业长远发展奠定了坚实基础。据此，本基金持续看好国内互联网巨头、算力供应链、AI应用落地等领域的投资机会。　　（文章所提品牌仅作举例使用，不代表对具体公司及个股推荐）

2025年四季度，基于对全球AI行业广阔发展前景的坚定信心，本基金遵循合同约定，维持较高股票仓位运行。通过产业调研，我们了解光通信领域中CPO（共封装光学）技术在单机柜性能升级（Scale-up）场景的应用进程将加速推进，据此增配了CPO相关标的。我们始终坚信，AI作为引领新一轮科技革命与产业变革的战略性核心技术，将在全球范围内持续释放创新动能与产业价值。当前，美国已在AI领域构建起“资本投入-应用落地-收入回流”的良性商业循环体系；中国AI产业正加速崛起，正步入类似美国前两年大规模资本开支驱动的高速发展阶段。未来，本基金投资组合将在保留现有核心持仓的基础上，围绕国内外算力供应链、各行业AI融合应用以及AI端侧场景（如AI眼镜、智能机器人、自动驾驶等）进行均衡布局，持续看好全球AI行业的长期增长潜力。　　以下将就国内外AI行业应用进展及光通信行业发展前景展开进一步阐述与展望：　　光通信行业：AI驱动下Scale-up场景打开增长新空间　　AI大模型训练需依托数万张GPU协同运算，节点间每秒数百GB级别的高速数据交互需求，推动光通信核心载体——光模块加速迭代，当前行业正从200G、400G向800G主流化演进，1.6T产品也已临近规模化商用临界点。除传统横向集群扩展（Scale-out）带来的光模块市场增量外，以单机柜性能升级为核心的Scale-up模式，正展现出远超横向扩展的市场潜力——行业数据显示，Scale-up的长期市场空间可达Scale-out的10倍以上，已成为光通信行业下一个确定性投资赛道。　　当前，柜内光通信技术已形成多元化成熟技术路线，为Scale-up场景落地提供坚实支撑。其中，CPO技术通过光模块与交换芯片共封装设计，将带宽密度提升至Tbps/mm²级别，成为超高速互联的终极解决方案；NPO（近封装光学）作为过渡性技术方案，兼具生态开放性与运维成本优势，二者共同推动光模块市场天花板持续上移。　　海外AI行业：技术迭代与产能扩张双轮驱动高景气　　台积电2025年第三季度财报表现亮眼，合并营收达9899.2亿新台币（约合331亿美元），同比增长30.3%、环比增长6.0%，显著超出市场预期。业务结构层面，先进制程已成核心收入支柱，7纳米及以下先进制程合计贡献74%的晶圆收入，其中3纳米制程占比提升至23%，产能保持满载；5纳米制程占比37%，为当前主力先进制程；7纳米制程占比14%。应用领域中，高性能计算（HPC，含AI芯片）业务收入占比首次突破50%至57%，正式超越智能手机成为第一大收入来源，英伟达、谷歌等头部客户订单需求持续强劲。台积电董事长魏哲家明确表态，生成式AI相关需求“较三个月前预期更为乐观”，全球核心AI企业均展现积极扩产姿态，带动AI芯片从晶圆制造到先进封装的全链路产能持续紧张。　　英伟达2026财年第三季度财报同样超预期，当期营收570.1亿美元，高于市场预期的549.2亿美元。公司CEO黄仁勋披露，Blackwell系列芯片累计出货量已达600万块，预计最终出货量将突破2000万颗；Blackwell系列与后续Rubin芯片将在五个季度内合计贡献5000亿美元GPU销售额，成为公司未来核心收入支柱。这一目标背后，是全球云厂商、AI初创企业的海量订单支撑。值得关注的是，2025年12月24日，英伟达以200亿美元通过“技术授权+核心人才吸纳”模式收购Groq，这一AI芯片领域的里程碑事件，彰显其在推理市场的战略紧迫感与生态防御意识。通过技术、人才与供应链的协同整合，英伟达有望进一步巩固训练+推理全栈竞争优势，支撑未来5-10年AI基础设施的持续扩张。　　谷歌在AI技术迭代与算力架构创新上持续突破，2025年11月18日发布新一代大模型Gemini 3，实现多维度技术跃升：在LMArena排行榜中登顶文本、视觉、网页开发三大核心场景，原生多模态能力支持文本、图像、音频、视频深度协同，智能体功能可自主完成“需求拆解-代码编写-验证优化-文档生成”全流程任务。算力端，谷歌自研TPU v7p芯片性能对标英伟达GB200，算力性价比达其2.7倍，大幅降低模型训练与推理成本；谷歌云已与Anthropic签订百万片TPU合作合同，对应合同价值超500亿美元。此外，谷歌自研的OCS（光电路交换）全光互联技术，通过MEMS微镜阵列实现光域直接交换，彻底规避传统电交换“光-电-光”转换瓶颈，在功耗、延迟、带宽、扩展性及总拥有成本（TCO）上形成全方位领先，有效支撑TPU集群线性扩展与AI训练效率跃升。　　OpenAI于2025年12月11日推出GPT-5.2系列模型，标志着AI技术向专业知识型工作场景深度渗透。其中，GPT-5.2 Thinking在GDPval评测中首次达到人类专家水平，在70.7%的高难度专业任务中表现优于行业顶尖专家，完成速度达专家的3倍，成本仅为1%，在财务建模、代码重构等商业场景落地效果显著。该模型在长上下文理解、多模态推理及工具调用能力上全面升级，支持数十万Token文档处理，视觉任务准确率大幅提升。　　国内AI行业：资本投入转化加速，C端渗透与B端赋能双向发力　　2025年第四季度，国内AI行业头部企业成为技术落地核心引擎，前期千亿级资本投入正逐步转化为商业实效。阿里巴巴持续推进3800亿元AI+云基础设施投入，四季度进一步加码产能布局，旗下通义千问大模型全面融入核心业务体系：11月，阿里将“通义”APP升级为“千问”APP，强化C端服务能力；12月15日，蚂蚁集团宣布旗下AI健康应用AQ正式升级为“蚂蚁阿福”，定位从AI工具全面升级为“AI健康朋友”，实现AI技术与民生场景的深度融合。　　字节跳动在AI时代的“Token革命”中持续领跑，2025年12月，旗下豆包大模型日均Token调用量正式突破50万亿，较去年同期暴涨10倍，半年内增幅达200%，规模仅次于OpenAI和谷歌，稳居全球第三、国内第一。这一数据背后，是个人与企业端需求的双重爆发：企业用户贡献80%的Token消耗，累计使用量超万亿Token的外部客户已达100家，覆盖教育、编程、销售等核心商业场景；个人用户占比20%，支撑豆包APP实现超1亿日活用户规模，成为国内用户量最高的AI原生应用。　　综合来看，中国AI产业发展前景广阔。2025年12月的两大行业标志性事件，清晰勾勒出国内AI产业发展脉络：字节跳动以Token调用量的爆发式增长，印证了AI算力需求的规模化释放，彰显技术生态的强大扩张力；阿里健康“蚂蚁阿福”的推出，则推动AI深度融入民生健康场景，以专业、普惠的服务模式重构健康管理业态。当前，国内AI行业正呈现C端渗透与B端赋能双向发力的良好态势，互联网巨头的持续投入、云计算与算力供应链的逐步完善，以及AI应用场景的不断创新，为产业长远发展奠定了坚实基础。据此，本基金持续看好国内互联网巨头、算力供应链、AI应用落地等领域的投资机会。　　（文章所提品牌仅作举例使用，不代表对具体公司及个股推荐）

2025年四季度，A股市场延续了三季度以来的较好局面，呈结构性的稳中有升之势。报告期内，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%。行业上来看（中信一级行业），涨幅领先的行业板块为石油石化、国防军工，上涨幅度分别为16.97%、16.74%；涨幅落后的行业板块为医药、房地产，分别下跌9.39%、9.91%。　　本基金主要投资于互联网行业相关公司，包括互联网与计算机软件应用以及支撑此类应用的电子、通信硬件基础设施等方向。　　本基金在四季度的持仓略有变化，主要变化在以下方面：（1）AI算力持仓的结构性调整，略有增加光模块的持仓，另增加了对PCB上游产业的投资，减持了部分涨幅较大的其他个股仓位；（2）在卫星互联网板块原有核心持仓保持不变的基础之上，增加了相关配套产业链的投资；（3）进一步优化了AI应用板块的投资结构。

（1）本基金总的投资策略　　在投资策略方面，跟过去几个季度一样，我们始终坚持成长股的投资思路。特别是2024年三季度以来国家推出较多的宏观政策提振经济及市场，并进一步肯定了成长产业对于经济发展的重要作用，因此我们认为当下仍然是较好的成长股投资阶段。此外，国内宏观方面，“十五五”也呈现出较好的托底增长态势。但考虑到国际方面，我们仍面临地缘政治的一些问题，因此我们依然会看重估值的权重因子，继续稳定住我们对成长资产的投资要求。　　此外，我们相信“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的方法论，即以前瞻的角度挖掘相对底部的行业及公司，以深度研究的水平挖掘具备弹性的投资机会。　　总的来说，在投资策略方面，我们将结合估值、景气度和公司质地的三方面权重，坚定通过“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的思路，努力构建具备“相对底部和具备弹性”的投资组合，尽全力为持有人提供投资回报。　　（2）对于成长股的选择思路　　我们始终坚持基于基本面三要素（估值、景气度、公司质地）的成长股投资思路。　　首先，我们是成长股的投资思路，投资的是成长的行业和公司，并且我们相信优秀公司将能在成长的行业中更好地脱颖而出，当然我们一直强调我们对于优秀公司的定义不限于核心龙头资产，而是所有治理结构完善、战略方向清晰、在细分领域具备核心竞争力、对股东相对友好的公司。　　其次，我们也很看重估值的重要性，脱离估值谈成长投资，容易出现虽然成长趋势不变但高估值之下大幅回撤的可能。当然我们也明确我们对于估值的定义不限于低PE，会结合行业发展阶段，充分采用分部估值、PS估值等进行相对科学的综合估值。　　再次，我们认同产业趋势的价值，产业趋势向上往往意味着增量的市场需求，在增量的市场需求下，有望形成更好的供给格局。　　（3）四季度细分行业选择及投资布局变化　　在细分行业选择方面，结合我们关于估值、景气度的投资思路，我们从22年三季度开始重点看好TMT板块的再次加速成长机会，是基于当时很多公司处在自身盈利周期和估值周期最底部，同时看到未来几年将会由AIGC等技术带来较多的基建、终端和应用创新机会。因此，本基金四季度的策略，依然重点围绕生成式人工智能包括算力板块、消费终端等板块进行自下而上择优选择标的。　　总的来看，由于持仓的主要标的在经历三季度科技成长板块的大幅上涨之后，四季度均呈现了不同程度的横盘或者调整，这是合理的表现。而同时我们在上一季度基金报告中也提到，考虑三季度成长股的较大幅度上涨之后，我们做了一定的分散持仓以及更新了部分精选标的，例如前期布局的部分商业航天标的，也在四季度贡献了一些弹性收益。　　而从当前再往后看，从产业趋势上看，我们依然认为基于生成式AI的产业浪潮仍会持续影响世界，除了大模型的层出不穷迭代，AI应用也已经产生较为可观的收入体量；而国内也在快速追赶过程中，因此我们认为新一轮的科技浪潮，将带动人类社会再进一步迈入更高水平的社会效率阶段，因此产业趋势依然快速向上发展，依然具备较好的投资机会。因此我们仍会围绕生成式人工智能，具体包括国内外算力基建、AI应用、AI终端等细分领域进行自下而上选择标的。　　另外，考虑到港股仍存在较多的低估值成长股投资机会，本基金也围绕AI应用精选了部分港股的标的。