索隽石 - 基金投资策略和运作

2026年第二季度，货币总量中性充裕、4-5月资金利率稳定且价格相对较低，DR001多低于政策利率，机构融出结构性分层明显，6月底央行通过隔夜逆回购工具重构短端调控框架。此次隔夜逆回购只公开操作规模，未公布利率，是防止机构过度解读，弱化工具的政策信号属性，回归单纯“熨平资金波动”的功能定位。经济基本面呈现总量温和、前弱后稳、结构分化的形态；外需托底、新旧动能剪刀差拉大，地产链持续拖累。经济结构核心矛盾在于：新质生产力高景气vs地产+传统内需持续偏弱，经济K型分化；PPI温和修复、CPI弱修复，通缩压力边际缓解但内需不足约束价格上行空间，在这样的背景下债市呈上下有边界的震荡状态。利率债方面，利多因素可以支持利率底部，主要是内需持续偏弱和居民高息存款到期，此类资金很难马上转变风险偏好，会天然流向低风险的债券类理财品种；但同时外需韧性较强、AI高端制造投资高增，经济不存在通缩风险，央行无需极端宽松，这些因素会制约利率债大幅下行。报告期内债券市场整体向好，波动主要受到资金的边际收紧以及美伊冲突引发的通胀担忧，但债券市场尤其是长期债券核心逻辑还是在于当前内需较弱的现实，因此结合当下的收益率曲线我们还是保持了中长久期债券的配置，同时保持一部分仓位进行灵活交易，尤其是债券市场受到扰动上行的时候对长债进行配置交易。展望后市，从大局上看今年以来，世界的不确定和不稳定性进一步展现，新旧国际秩序再平衡过程中对关键资源、能源和基础设施的争夺在加强，外部环境的波动影响通胀预期，对世界各国的财政政策和货币政策产生较大影响，在一定时间内推高长期债券收益率水平，新任美联储主席模糊的表态也对未来美联储货币政策的走向带来了不确定性。从国内来看，流动性延续了宽松的基调，近期美伊冲突缓和降低了市场对通胀的担忧，未来存在年内PPI见顶回落的可能，宏观经济整体还是偏弱运行，科技革命短期还难形成有效的总量带动效应，短期的波动主要来自市场对资金边际收紧的担心，但我们还是维持债市呈现震荡下行的观点。

报告期内，我国主要经济指标平稳运行，房地产销售，二手房价格持续回暖，CPI温和增长，GDP增速保持在合理运行区间，股市、债市、汇率市场均在合理的区间范围内窄幅震荡，央行灵活操作，银行间市场流动性合理充裕，隔夜资金价格围绕政策利率窄幅波动。报告期内，在严控基金信用风险和流动性风险的前提下，择时调整久期和杠杆，为基金份额持有人谋取长期稳定回报。展望后市，在地产逐步筑底后，投资和消费有望提速，经济增速有望继续保持在合理区间，利率大概率会延续窄幅波动。

债券方面：2026年第二季度，货币总量中性充裕、4-5月资金利率稳定且价格相对较低，DR001多低于政策利率，机构融出结构性分层明显，6月底央行通过隔夜逆回购工具重构短端调控框架。我们认为短期内不会有降准降息的信号，此次隔夜逆回购只公开操作规模，未公布利率，也是防止机构过度解读，弱化工具的政策信号属性，回归单纯“熨平资金波动”的功能定位。经济基本面呈现总量温和、前弱后稳、结构分化的形态；外需托底、新旧动能剪刀差拉大，地产链持续拖累。经济结构核心矛盾：新质生产力高景气vs地产+传统内需持续偏弱，经济K型分化；PPI温和修复、CPI弱修复，通缩压力边际缓解但内需不足约束价格上行空间，在这样的背景下债市呈上下有边界的震荡状态。本报告期内，本产品债券部分以利率债配置交易为主，根据市场情况灵活调整组合结构。二季度，长债在政策框定下在一定区间震荡，经常性多空消息对冲、无单边趋势，因此本产品采取均值回归波段策略，利率上沿加仓，及时止盈兑现，调整久期分布，收益来源为资本利得叠加票息。权益方面：2026年第二季度，境内外权益市场走势显著分化。A股呈现弱指数、极致化的赛道行业结构行情特点，波动性显著大于一季度和去年全年，市场资金高度向成长性和主题性行业和板块集中，高位科技赛道承接大量增量资金，但是同时增量资金的边际变化又带来行情的急剧变化。港股受海外流动性约束整体偏弱、仅科技板块存在结构性机会。从宏观层面来看，1-5月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.4%；6月份，制造业PMI为50.3%，比上月上升0.3个百分点，重返扩张区间，制造业和工业企业的收入增长在部分行业的带动下出现了明显的增长。同时，1-5月份，社会消费商品和服务零售总额同比增长2.8%，其中服务零售额增长达到了5.4%，商品零售额增长1.2%；5月份，全国居民消费价格（CPI）同比上涨1.2%，可以基本上看出中国经济已经走出了过去大家担心的通缩趋势和周期。从微观层面来看，不少投资者讨论的K型复苏下行一侧的相关行业与经营主体，已逐步显现企稳态势，部分领域出现边际修复、小幅反弹的积极信号，其中很多大家“嗤之以鼻”的行业和公司都出现了非常明显的见底复苏的迹象；但该改善趋势尚需时间持续验证，市场共识仍有待逐步形成。中国经济发展到今天，很多层面的瓶颈都指向了一个更根本的因素，就是收入和收入结构。科技的发展和应用，消费的复苏归根结底最后都是一个因素在发挥作用。展望后市：债券方面，三季度全年供给高峰，大量政府债发行抽水流动性，债市可能会承压回调，同时中美利差倒挂制约长端下行空间。债券操作上可以提前腾挪流动性，为债市调整后配置储备现金。权益方面，我们依然认为需要对今、明两年市场的投资难度给予比往年更高的预期，甚至比前两三年是指数级别的提升。格林鑫利六个月持有期混合基金也是在这个预期下去指导投资策略、投资布局和个股选择。目前市场还有没有被严重低估的投资机会？有，但是这个机会得非常小心谨慎地去挖掘，这种机会类似于“沧海遗珠”，既然是“遗珠”那更可能存在的领域是人们忽视的地方，而可能不在“人声鼎沸处”。

回顾2026年第二季度，以10年期国债收益率为例，总的来说曲线呈现震荡下行态势。细分来看，二季度初面临超长期特别国债供给冲击，市场忧虑有所升温，10年期国债收益率在1.81%附近高位震荡。随后4月中旬至月末资金极度宽松叠加地缘政治风险有所缓和，输入性通胀预期修复，10年期国债收益率一度下探至1.74%下方。5月初市场关注到央行买断式逆回购大额净回笼引发对于资金面的再度担忧，短端收益率出现一定程度上行。5月中下旬受到基本面数据影响以及MLF超额投放修正前期资金面预期从而推动债市再度走强，10年期国债收益率下行至1.71%附近。6月整体多空交织，债市呈现区间震荡格局，10年期国债收益率在1.70%-1.75%区间窄幅震荡。整体而言，基本面呈现“K型分化”，新质生产力与传统行业分化，资金面供给极度宽松到合理充裕。运作上，报告期内本产品主要依据曲线行态、资产估值及市场情况增持及减持部分期限利率债，审慎决策的同时积极把握市场机会进行波段交易。展望后市，利率市场短期内或仍存在做多窗口，信用市场利差过度挤压，需要一定程度注意风险。阶段性行情发酵点或在于基本面数据、前期资金面情况修复以及美联储货币政策预期修正等，另外还应关注7月末政治局会议。策略仍应保持谨慎，以交易思维为主，综合分析，审慎博弈，结合胜率赔率把握交易机会，维持仓位流动性的同时积极进行波段交易。

报告期内，债券市场走势较为分化，隔夜资金维持稳健偏松，流动性较为充裕，中短端债券表现持续走强，信用利差也进一步压缩，纯债类产品净值得以修复，但是债券资产绝对收益率较低的核心矛盾并没有解决，市场整体久期仍然偏低，整体回撤也同比去年大幅降低。报告期内，在严控基金信用风险和流动性风险的前提下，基金择时调整久期和杠杆，为份额持有人谋取长期稳定回报。展望后市，中短端债券收益率持续走低后性价比有所下降，但是预期银行间流动性仍然会较为宽松，加上市场对长端和超长端债券仍有忌惮，市场整体回调风险不高，预期后续会窄幅震荡。

回顾2026年第一季度，总的来说，以10年期国债收益率为例，曲线呈现“N”字形。细分来看，自1月第二周以来，利率下行趋势明显，无论是资金面、资产“跷跷板”效应等方面均对债市影响较小，在10年期活跃券触及1.90%以及30年期活跃券接近2.35%之后，市场配置力量明显增强，开启了震荡下行趋势。直到2月底，债券市场再次整体震荡上行，核心矛盾或在于前期利率走低后的赔率导致性价比偏低再叠加地缘冲突推高通胀预期与政策宽松的博弈。季末再度出现小幅度震荡下行，原因或在于地缘政治风险冲击下能源受限全球衰退预期的交易演化。运作上，报告期内本产品主要依据曲线行态、资产估值及市场情况增持及减持部分期限利率债，审慎决策的同时积极把握市场机会进行波段交易。展望后市，利率市场短期内整体仍以区间震荡为主，信用市场利差过度挤压需要一定程度注意风险。债市整体趋势性机会预计发酵时间点或于4月底、5月初，原因在于国内因为总量货币政策使用预期再度升温，海外美元指数升值可能性偏高。总的来说，短期内债市或仍呈现区间震荡的态势，本产品在策略上将保持谨慎，以交易思维为主，综合分析审慎博弈，保持仓位流动性，积极进行波段交易。

2026年第1季度，中国经济在“新旧动能转换”中实现平稳开局，呈现鲜明的“非对称复苏”特征。生产端与外需构成核心支撑：1-2月出口同比大增21.8%，高技术产品成为引擎，带动规模以上工业增加值同比增长6.3%。投资端呈“基建强、地产弱”格局，在专项债前置及政策性金融工具发力下，基建投资累计同比高达11.40%，有效对冲了房地产开发投资（-11.10%）的下行压力；制造业投资在政策推动下温和修复。然而，内需修复依然偏缓，1-2月社零增速仅为2.8%，且PPI与CPI持续承压，反映出经济“K型”分化与价格磨底的现实。总体而言，一季度增长由外需和基建驱动，为全年目标达成奠定基础，但内生动能全面修复仍需等待价格信号与企业盈利的实质性改善。固收方面，回顾2026年第一季度，总的来说，以10年期国债收益率为例，曲线呈现“N”字形。细分来看，自1月第二周以来，利率下行趋势明显，无论是资金面、资产“跷跷板”效应等方面均对债市影响较小，在10年期活跃券触及1.90%以及30年期活跃券接近2.35%之后，市场配置力量明显增强，开启了震荡下行趋势。直到2月底，债券市场再次整体震荡上行，核心矛盾或在于前期利率走低后的赔率导致性价比偏低再叠加地缘冲突推高通胀预期与政策宽松的博弈。季末再度出现小幅度震荡下行，原因或在于地缘政治风险冲击下能源受限全球衰退预期的交易演化。报告期内，本基金债券部分保持中等久期，整体采用交易策略，利用市场调整时机增加长债配置并及时止盈。权益方面，基于管理人对于国内资本市场中长期向好的积极预期，组合将权益资产仓位保持在较高水平，其余资金主要配置于流动性管理工具，以保持组合的灵活性与风险抵御能力。一季度A股市场在政策底线思维明确与居民资金“搬家”效应的共振下，展现出较强的向上韧性，市场风格呈现以科技成长和高股息红利资产为核心的“哑铃型”特征，为本组合的布局提供了有利环境。在具体布局上，本产品着重关注以下两条主线：一是围绕内需修复主线进行配置。虽然一季度社零增速仍显温和，但随着一系列促消费、扩内需政策持续推出与落地，消费行业整体景气预期正逐步改善。在经济结构转型与高质量发展的宏观背景下，内需消费将持续成为政策支持的重点方向，相关板块有望迎来盈利预期改善和估值修复的双重动力。二是继续布局高股息资产。海外地缘局势依然复杂多变，在不确定性环境中，高股息标的凭借其稳健的现金流和防御属性，具有较好的配置价值。尤其目前港股高股息板块兼具“高股息、低估值”的特征，在海外流动性环境趋于宽松、国内经济温和修复的预期下，有望迎来资金关注和估值修复空间。展望后市：固收方面，利率市场短期内整体仍以区间震荡为主，信用市场利差过度挤压需要一定程度注意风险。债市整体趋势性机会预计发酵时间点或于4月底、5月初，原因在于国内因为总量货币政策使用预期再度升温，海外美元指数升值可能性偏高。总的来说，短期内债市或仍呈现区间震荡的态势。本产品在策略上，仍将保持谨慎以交易思维为主，综合分析审慎博弈，保持仓位流动性，积极进行波段交易。权益方面，宏观驱动面临从“外需拉动”向“内需接力”切换，经济增速或因高基数等因素阶段性承压。政策将更聚焦供给侧“反内卷”与产能优化，以推动PPI温和回升。资本市场定价逻辑也将从“估值修复”转向“基本面与盈利验证”。配置上维持“哑铃型”结构，一端坚守高确定性红利资产与受益于供给优化的上游资源品，另一端逢低布局“十五五”规划与科技自立自强驱动的泛AI产业链及高端制造。同时，需警惕外部地缘博弈加剧与内部房地产修复不及预期等风险。

回顾2026年第一季度，总的来说，以10年期国债收益率为例，曲线呈现“N”字形。细分来看，自1月第二周以来，利率下行趋势明显，无论是资金面、资产“跷跷板”效应等方面均对债市影响较小，在10年期活跃券触及1.90%以及30年期活跃券接近2.35%之后，市场配置力量明显增强，开启了震荡下行趋势。直到2月底，债券市场再次整体震荡上行，核心矛盾或在于前期利率走低后的赔率导致性价比偏低再叠加地缘冲突推高通胀预期与政策宽松的博弈。季末再度出现小幅度震荡下行，原因或在于地缘政治风险冲击下能源受限全球衰退预期的交易演化。报告期内，本基金整体维持较高久期运作，密切跟踪债券市场变化及相关影响因素，重点抓住市场调整时机增加中长期国债的配置。展望后市，利率市场短期内整体仍以区间震荡为主，信用市场利差过度挤压需要一定程度注意风险。债市整体趋势性机会预计发酵时间点或于4月底、5月初，原因在于国内因为总量货币政策使用预期再度升温，海外美元指数升值可能性偏高。总的来说，短期内债市或仍呈现区间震荡的态势，本产品在策略仍将保持谨慎，以交易思维为主，综合分析审慎博弈，保持仓位流动性，积极进行波段交易。

2025年国债市场整体呈现“高位宽幅震荡、中枢小幅上移”的格局，打破了2024年的单边下行趋势。一季度央行态度由紧到松，主导资金面变动，并动摇了市场对货币持续宽松的预期。一季度央行暂停国债买卖，强调“在防范资金沉淀空转的同时，引导金融机构深入挖掘有效信贷需求”，引导资金利率抬升，DR007中枢最高来到2%，高于逆回购利率50bp，债市同步调整。二季度关税风波带来不确定性，出口走弱预期带来利率下行，债市重新上涨。“对等关税”冲击后，央行实施降准降息，并重启买断式回购，重回宽松态度，债市重新上涨，市场对于关税影响逐步转为平淡。三季度开始经济数据下滑，但通缩预期降温，在反内卷等政策影响下，商品价格大幅上涨，一方面带动PPI读数边际改善，另一方面，通胀回升的宏观叙事开始影响市场对未来利率中枢预期。四季度基本面利多相对有限。10月受风险资产走弱及政策真空期影响，债市略有修复。进入11月后，随着党的二十届四中全会召开，市场开始反映宏观政策偏积极的预期。债市也在风险资产上涨、“反内卷”政策持续、公募销售费用新规、超长债供给压力等因素冲击下，呈现弱势调整。本报告期内，本基金主要配置中短期限利率债底仓，长债以区间操作博取交易性机会为主。

债券方面：回顾2025年全年，收益率曲线整体呈现“正N型”走势，以10年期国债收益率为例，整体上行约24bp。具体来看，1月初与2月初均触及历史低点约1.59%，随后出现较大幅度的上行，3月中旬触顶约1.89%，4月底触及低点约1.62%，9月下旬触顶约1.92%随后逐步震荡下行，但临近年末债券市场整体震荡偏弱，30年国债跌幅明显。复盘全年诱因，利率市场波动加大走熊的核心或在于上半年的货币政策宽松预期修正、大行资金趋紧、下半年“反内卷”引起的通胀修复预期、公募基金销售费用改革以及权益市场在关税博弈与产业革命的主线交织下风险偏好提升对债市形成的压制。报告期内，债券部分主要利用市场机会进行波段交易，进入第四季度债券部分增加了长期国债的持有，适当提升了债券部分组合久期。权益方面：全年来看，市场在宏观经济温和修复与产业政策密集落地的双重驱动下，呈现出鲜明的结构性行情。上半年，以人工智能、高端制造、新能源技术为代表的新质生产力主线表现突出，资金高度集中，推动成长风格持续走强。进入下半年，尤其是四季度，随着部分科技板块估值升至高位、经济复苏信号逐步累积，市场开始从单一的成长驱动向多元逻辑扩散，内需消费复苏预期升温，部分顺周期行业与高股息资产因其防御属性和估值优势，获得资金阶段性青睐，市场风格实现了由成长向价值与红利板块的再平衡。面对这一市场演变，本基金权益部分全年的操作贯彻了“核心持仓坚守趋势，战术配置灵活应对”?的思路，在上半年积极布局了具备产业爆发力的科技成长方向，在下半年则逐步增配了处于复苏早期、估值合理的消费及部分顺周期板块，同时以公用事业等高股息资产作为组合的稳定器。这一系列调整并非对成长方向的否定，而是基于估值性价比与市场风格边际变化的审慎应对，旨在通过行业间的均衡配置来降低组合波动，适应市场轮动加快的环境。总体而言，2025年的资本市场机遇与波动并存。单一风格或赛道难以持续全年强势，把握产业趋势的确定性，同时兼顾估值与节奏的灵活性，成为获取超额收益的关键。本基金通过全年动态优化的配置策略，在控制整体风险的前提下，力求在不同市场阶段捕捉结构性机会，为投资者实现了相对稳健的回报，也为面向2026年的布局积累了宝贵的头寸与观察视角。

报告期内，权益市场在三季度趋势性上涨后呈现窄幅震荡，不过市场仍然活跃，市场风险偏好维持高位，债券市场走势分化，隔夜资金维持稳健偏松，中短端企稳，但是长端和超长端持续承压，期限利差不断走阔，债券市场对久期敞口风险厌恶，在绝对收益率较低的环境下，机构配置力量也略感不足，纯债类产品低收益高波动的属性短期内仍然难以得到扭转，产品吸引力较差，规模面临赎回压力。报告期内，在严控基金信用风险和流动性风险的前提下，基金择时调整久期和杠杆，为份额持有人谋取长期稳定回报。 展望后市，权益市场活跃度可能持续，价格指标持续修复的概率也较大，地产相关数据在低基数的背景下可能开始修复，债券市场的性价比仍然有待回升，后续将保持组合流动性，维持较低的久期敞口，降低组合波动率。

回顾2025年第四季度，在“供给冲击+需求分化”格局下，利率市场长短端有所分化，但整体呈现区间震荡态势，以10年期国债为例，其收益率年末收于1.85%，较三季度末下行1BP。细分来看，10月利率震荡下行，原因或在于关税等利空因素落地，同时月底央行宣布重启国债买卖。不过随着情绪快速释放，配置力度不足及债券供给的担忧，叠加公募基金销售费用新规逐步落地等使得市场情绪趋于谨慎，导致利率再度上行。直至12月上旬，中央经济工作会议定调“灵活运用降准降息”，短期内市场对央行“宽货币”加码预期升温，利率出现一定程度修复。随着LPR公告持平，前期预期证伪并修正，叠加机构止盈，市场再度呈震荡上行。运作上，报告期内本基金主要依据曲线及估值情况增持部分期限利率债，审慎决策的同时积极把握市场机会进行波段交易。展望后市，2026年仍是机会与风险并存之年，从赔率胜率角度较2025年边际有所好转。内部在“十五五”开门红强叙事性的宏观大环境下，市场或就财政发力传导情况以及货币政策边际宽松情况进行双向博弈。外部环境在百年未有之大变局格局下，诸多地缘政治风险暗存。全年利率走势或呈现“N”字型。短期来看，利率在一季度或仍存在一定的上行空间，原因在于临近重要会议叙事空间增加提振市场预期，待会议结束后收益率或逐步下行。短期内或存在部分预期博弈，需观察权益资产强势持续性、供给规模的扩大对流动性的影响、总量货币政策预期以及地缘政治风险冲击边际变化。另外，还需要关注保险开门红资金配置情况。不过从30Y国债无风险利率对标30Y按揭贷款税后综合收益考虑，30Y国债理论上限或在2.35%附近。即使利率存在一定上行风险，但随着一季度潜在降准预期及后续胜率情况来看，一季度逐步增加配置比例的性价比较高。本基金策略仍将保持谨慎，以交易思维为主，综合分析审慎博弈，保持仓位流动性，积极进行波段交易。