周健 - 基金投资策略和运作

三季度，经济运行平稳，高质量发展不断推进，但国内市场供强需弱，外部不确定因素增加。政策方面，美联储启动降息，国内货币政策适度宽松，以我为主， 资金价格略有回升，收益率曲线快速陡峭化。财政政策对冲内需下行的必要性提升，但财政收入继续负增长，赤字压力加大。市场方面，风险偏好回升，拉动以科技为代表的成长股快速上涨，港股在外资增量资金推动下跟随上涨，红利风格持续调整。长期国债收益率显著上行，人民币对美元汇率震荡。整体看，投资者风险偏好回升，A股估值水平得到修复。　　展望下一阶段，外部不确定性增加，但国内稳增长和反内卷政策有望对市场形成正面推动，需要关注企业盈利变化，尤其是产品价格或者盈利进入上升趋势、供给受到约束且具有成本优势的公司和板块。　　本报告期内，本产品采用红利策略，在国企标的中寻找可能具备高分红、低波动、低估值、大市值特征的个股，以基本面研究为核心，借助大类资产、风格和行业的轮动灵活调整组合，致力提升基金的风险调整后收益。

今年以来，随着Deepseek的强势出圈，A股迎来了量价齐升。3月初，上证指数冲到了3439点（数据来源：wind）。4月3日，美国突然对全球增加对等关税，全球股市大跌，A股直接跳空收盘到3096点（数据来源：wind）。但是随着我国精准的反制，使得美国很快在关税上展开和各个国家的谈判，目前来看，美国以关税战来博弈的策略已经被全球认知到，整个市场的风险偏好有所提升。　　当指数突破3400点，市场无论从成交量还是情绪来看，都迎来了大幅度的提升。尤其是8月，指数大幅度上涨，直接涨超3800点（数据来源：wind），也是在突破3800点进而逼近4000点的过程中受阻，上证指数从8月25日开始一直处于震荡整理的状态。自此开始，各个行业轮动的速度加快，从科技板块到周期行业到创新药都可能有上涨的机会。同时，中美博弈也使得板块的波动加大。　　本基金宗旨为低波均衡配置。报告期内，在指数震荡的过程中，基金均衡配置了科技、医药、电子等板块。

三季度，经济运行平稳，高质量发展不断推进，但国内市场供强需弱，外部不确定因素增加。政策方面，美联储启动降息，国内货币政策适度宽松，以我为主，资金价格略有回升，收益率曲线快速陡峭化。财政政策对冲内需下行的必要性提升，但财政收入继续负增长，赤字压力加大。市场方面，风险偏好回升，拉动以科技为代表的成长股快速上涨，港股在外资增量资金推动下跟随上涨，红利风格持续调整。长期国债收益率显著上行，人民币对美元汇率震荡。整体看，投资者风险偏好回升，A股估值水平得到修复。　　展望下一阶段，外部不确定性增加，但国内稳增长和反内卷政策有望对市场形成正面推动，需要关注企业盈利变化，尤其是产品价格或者盈利进入上升趋势、供给受到约束且具有成本优势的公司和板块。　　本报告期内，本产品逐步提高权益类资产比例，集中行业和个股配置，综合考虑回撤和赔率，主要借助风格和行业的轮动灵活调整组合，力争优化风险收益结构。股票投资方面，以低估值风格为主，积极寻找可能存在价值重估的方向，综合考虑个股的盈利能力、分红比例和流动性。

三季度，市场以AI为代表的科技表现相对突出，医药整体震荡。其中，创新药由于短期缺乏催化、被科技板块虹吸资金、国际地缘政治等原因呈现调整态势，医疗器械等相对低位板块在医药内部轮动中呈现避险防御特征。我们认为应该持续关注产业趋势作为核心线索，我国创新药产业低成本高效率的全球竞争优势较为显著，在多年累积与发展后的创新能力和技术竞争力有望持续发挥并引领产业走向正循环。中国创新药或才刚刚开始真正参与欧美医药市场的商业价值分配，未来产业逻辑与业绩兑现的时间与空间可能都较为充足。报告期内我们继续以产业趋势和公司竞争力为基础构建了创新药为主的组合配置。展望后市，我们比较持续看好我国创新药为代表的中长期医药产业发展趋势。

三季度债券在政策、风险偏好等多重因素影响下持续回调，10Y国债活跃券收益率从1.64%附近上行至1.82%附近(wind数据)，上行幅度超17BP，资金面在央行呵护下总体平稳，曲线明显走陡。7月起，债市围绕“反内卷”交易，权益及商品市场大涨对债市形成持续性压制，期间中美暂停对等关税及反制措施，“关税战导致基本面承压”的逻辑弱化进一步加剧债市的调整。7月末政治局会议未超预期、7月PMI偏弱，利率阶段性回踩1.7%。三季度以来股债跷跷板效应明显，直至8月末权益市场加速上冲，债券才阶段性脱敏。9月权益市场高位震荡，债市主要围绕“公募基金费率新规征求意见稿”进行交易，市场高度关注机构赎回情况，债市继续调整，期间临近美联储议息会议，央行重启买债预期发酵，收益率有小幅下行，多空交织下，9月整体调整幅度小于7、8月份。三季度信用债收益率也明显上行，长端调整幅度更大，曲线陡峭化，7月至8月中旬收益率震荡上行，利差一度压缩，进入8月下旬收益率加速走高，利差明显分化，3Y及以下信用债利差区间波动，5Y、7Y信用利差震荡走高。　　三季度权益市场表现强劲。7月初中美关系呈现缓和信号，国内推动治理“内卷”，顺周期及科技均走强，雅下项目正式开工等进一步助推行情上行。创新药板块在大额订单和业绩上修的带动下持续上涨。7月末8月初中央政治局会议未部署明显增量政策，美国对14个国家的进口关税生效导致风险偏好下降，市场短暂回调。此后国产算力替代逻辑持续演绎，半导体产业链走强，行情扩散至自主可控产业链，国务院发布深入实施“人工智能+”行动意见，进一步强化AI算力主线，8月下旬美联储态度转鸽，市场继续加速上行，沪指从7月初的3450点一路上行至3850点(wind数据)，创业板指数领涨。8月的大涨引发监管层主动降温，9月沪指在3800~3900之间震荡，多次接近3900点。科技成长板块则在产业端和政策端利好叠加下，储能、光伏、固态电池、算力轮番走强，带动指数继续上行，创业板、科创板指数三季度涨幅均在50%左右。　　三季度，可转债市场跟随权益市场节奏，7月份波动上涨，8月加速上涨，临近月末迎来较大幅度调整，此后维持区间震荡。中证转债指数从7月1日的445.78点上涨至9月30日的485.49点(wind数据)，季度涨幅为9.43%，期间高点为8月25日的495.10点(wind数据)。市场整体交投活跃，日均成交额稳定在约900亿元，8月份更创下今年以来的新高。从价格和估值角度看，全市场的平均转债价格由7月初的125元左右攀升至季末的149.79元，中位数价格也从132元微增至133.51元(wind数据)。同时，平均转股溢价率在9月底达到39.88%，较7月初的26.9%显著上升，市场对风险资产的偏好有所增强。转债市场结构性分化明显，高价转债（130元以上）占比高达24.07%，而低于100元的转债仅剩1只。科技主线（如AI、机器人、半导体）相关的转债表现亮眼，相比之下，银行和纺织服饰等传统行业的转债表现相对平淡，季度涨幅不足3%。　　本报告期内，本产品以长期收益为首要目标，通过投资范围内投资品种的风险收益比，借助资产品种风格的轮动灵活调整组合，致力优化风险收益结构。报告期内以固定收益类产品作为基础的底仓，构建安全垫，并适时进行权益仓位的灵活调整配置，采用股债两个大类品种的负相关性对冲来尽量减低组合收益率的波动性，由通过权益仓位在风险可控的基础上追求超过固定收益类产品的收益率。固定收益类资产是组合的压舱石，对组合的底仓配置主要是通过对国内外宏观经济态势、利率走势、收益率曲线变化趋势和信用风险变化等因素进行综合分析，构建和调整投资组合，致力严控投资组合信用风险，控制组合久期，持续优化组合配置，通过信用挖掘在防范风险的前提下努力提升组合性价比，力求获得与风险匹配的投资收益。方法上是致力通过信用阿尔法增强策略及久期动态平衡策略构建基准收益安全垫。

三季度，经济运行平稳，高质量发展不断推进，但国内市场供强需弱，外部不确定因素增加。政策方面，美联储启动降息，国内货币政策适度宽松，“以我为主”，资金价格略有回升，收益率曲线快速陡峭化。财政政策对冲内需下行的必要性提升，但财政收入继续负增长，赤字压力加大。市场方面，风险偏好回升，拉动以科技为代表的成长股快速上涨，港股在外资增量资金推动下跟随上涨，红利风格持续调整。长期国债收益率显著上行，人民币对美元汇率震荡。整体看，投资者风险偏好回升，A股估值水平得到修复。　　展望下一阶段，外部不确定性可能增加，但国内“稳增长”和“反内卷”政策有望对市场形成正面推动，需要关注企业盈利变化，尤其是产品价格或者盈利进入上升趋势、供给受到约束且具有成本优势的公司和板块。　　报告期内，本产品保持股债平衡，增加港股配置，综合考虑回撤和赔率，力争优化风险收益结构。股票投资方面，以低估值风格为主，积极寻找可能存在价值重估的方向，综合考虑个股的盈利能力、分红比例和流动性。

今年以来，随着Deepseek的强势出圈，A股迎来了量价齐升。3月初，上证指数冲到了3439点（数据来源：wind）。4月3日，美国突然对全球增加对等关税，全球股市大跌，A股直接跳空收盘到3096点（数据来源：wind）。但是随着我国精准的反制，使得美国很快在关税上展开和各个国家的谈判，目前来看，美国以关税战来博弈的策略已经被全球认知到，整个市场的风险偏好有所提升。当指数突破3400点，市场无论从成交量还是情绪来看，都迎来了大幅度的提升。尤其是8月，指数大幅度上涨，直接涨超3800点（数据来源：wind），也是在突破3800点进而逼近4000点的过程中受阻，上证指数从8月25日开始一直处于震荡整理的状态。　　3季度，本基金配置了智能驾驶产业链以及机器人产业链。今年10月，海外龙头电动车企即将推出FSD V14 的版本，将模型参数量提高十倍。模型参数提高，意味着可以更精准地理解和应对道路的情况。FSD V14的目标是让系统更加自主和可靠。也就是说即使没有本地数据，面对复杂环境也能做出很好的决策。而模型越大，对芯片要求就越高。前段时间，该公司决断地砍掉了Dojo部门，把资源集中在Ai6的芯片上。这个做法就很符合第一性原理。可以说海外龙头公司的软件和硬件都在互相支撑地往上提升。　　未来十年，围绕着AI的应用可能是全球的共识。AI应用相对容易落地的方向之一就是智能驾驶和机器人。海外龙头公司是全球机器人能力较强的厂商，也是最早能量产落地的厂商。而我们机器人的产业链基本也是海外龙头的产业链，相信它的产业链相关公司有望最早落地并兑现业绩，所以机器人和智能驾驶很多公司都很重合 。　　4季度。除了智能驾驶和机器人之外，本基金也在关注新能源产业链，尤其是电动化产业链。新能源行业已经跌了4年，时间上已经足够。我们确实看到龙头公司较早释放业绩，较早周期拐点往上，较早消化掉21年高点的估值。我们认为，锂电供需结构较差的时间点可能已经过去。供给端，2023年开始新能源各环节企业建设新项目新产能的动作明显放缓，全年资本开支同比下降，2024年同比降幅进一步扩大。从行业各个环节的产能利用率来看，25Q2开始全行业的产能利用率回归到60%以上，部分细分子行业的产能利用率达到80%，已经处于较为健康的状态。而从各个细分龙头的业绩来看，竞争格局好的、成本更低的企业率先出现业绩拐点，呈现周期往上的形态。　　既然新能源下行的周期主要矛盾就是供给过大，目前无论是锂电、储能还是光伏都可能有反转的趋势。有的是来自于市场自然的出清，有的是政策的推动。无论如何，国家支持新能源发展的决心没有变，电动化的产品力已经引领全球，有望支撑未来的需求。站在当下的时间点，我们密切关注和重视新能源的产业趋势，如果确实周期再次往上，我相信，有望有新的一批具备技术优势、成本优势、客户优势的企业能够创造更大的辉煌。

回顾2025年三季度行情，市场投资机会相对比较明显，全球同步开启一轮上涨行情，国内来看，海外算力、创新药、国产算力等成长板块轮番上涨，机器人、固态电池等新兴产业也逐步启动，在海外逐步开启降息周期，成长板块的相对收益较为显著，同时黄金、铜、稀土等有色金属也处于景气周期，相关板块的表现也同样较好。从月度行情来看，6-8月市场整体向上，9月开始随着指数短期涨幅较大，部分板块开始有所轮动，低位板块相对收益更加明显。　　但值得关注的是短期市场受益于利好政策的刺激出现大幅上涨，虽然市场整体估值处在历史相对底部区域，但部分板块及个股的估值也回到了历史中枢水平，预计其可能有消化估值的压力，如果后续随着货币及财政政策的逐步加码带动经济企稳，市场也有望走出基本面兑现的投资机会。　　同时，随着十四五的结束及十五五规划的逐步开启，预计新一轮产业政策也可能会有所启动，随着人工智能革命在加速演进，国内预计也可能会同步加速人工智能的产业建设，国产算力，自主可控等可能会是产业政策关注的重点，同时反内卷政策也在逐步推出，这可能会进一步加快部分领域的产能开始逐步收缩，同时随着财政政策的发力以及全球逐步进入降息周期，这样的宏观环境对市场或更加友好。　　2025年来看，随着国内经济的逐步复苏和全球AI的继续发展，市场预计可能仍会聚焦在具备产业景气及政策友好相关的板块中，同时海外宏观因素的不确定性可能逐步减弱，市场环境或将更加友好，但考虑到降息环境可能是逐步兑现，目前仍要重视估值-业绩匹配度，低估值行业的股价波动性也会相对较低。横向对比各行业情况，本基金比较重视成长行业景气向上周期可能带来的盈利弹性，关注以AI、半导体、机器人、智能网联汽车等方向的投资机会，同时会努力选择ROE触底回升，行业盈利逐步稳定向上的行业，致力于优选产业链估值业绩匹配较好的公司进行配置。

三季度，经济运行平稳，高质量发展不断推进，但国内市场供强需弱，外部不确定因素增加。政策方面，美联储启动降息，国内货币政策适度宽松，以我为主，资金价格略有回升，收益率曲线快速陡峭化。财政政策对冲内需下行的必要性提升，但财政收入继续负增长，赤字压力加大。市场方面，风险偏好回升，拉动以科技为代表的成长股快速上涨，港股在外资增量资金推动下跟随上涨，红利风格持续调整。长期国债收益率显著上行，人民币对美元汇率震荡。整体看，投资者风险偏好回升，A股估值水平得到修复。　　本基金考虑个股基本面确定性及行业景气度的变化，致力首选长期具备成长价值的阿尔法类型标的，努力精选未来几年快速成长赛道里优秀的成长标的。

三季度，经济运行平稳，高质量发展不断推进，但国内市场供强需弱，外部不确定因素增加。政策方面，美联储启动降息，国内货币政策适度宽松，“以我为主”，资金价格略有回升，收益率曲线快速陡峭化。财政政策对冲内需下行的必要性提升，但财政收入继续负增长，赤字压力加大。市场方面，风险偏好回升，拉动以科技为代表的成长股快速上涨，港股在外资增量资金推动下跟随上涨，红利风格持续调整。长期国债收益率显著上行，人民币对美元汇率震荡。整体看，投资者风险偏好回升，A股估值水平得到修复。　　报告期内中证新兴指数的行业分布主要集中在电子、医药、新能源车、计算机等板块，虽然短期有业绩上的压力，但估值水平已经回落到历史相对较低位，在高质量发展和安全发展的大方向下，中证新兴指数的长期投资价值有望凸显。　　报告期内，本基金采用复制指数配置的策略，努力控制仓位和成份股上的偏离，在日常的基金操作中积极应对申购赎回，尽量减少跟踪误差。

上半年，面对外部冲击影响加大、内部困难挑战叠加的复杂局面，国民经济顶住压力稳中向好，展现出较强韧劲。具体看，上半年国内生产总值增长超市场预期，虽然有关税冲击，二季度GDP仍实现环比明显增长。工业增加值较快增长，消费品以旧换新政策发力显效，“两重”、“两新”推动投资，净出口平稳增长，新质生产力壮大。物价方面，消费领域价格总体平稳，但生产领域供给相对充足，需求阶段性不足，PPI仍在低位运行。　　市场方面，A股和H股估值水平回升，市场风险偏好回升，但盈利仍然是制约市场的核心因素。年初在算力、机器人、新消费等板块催化下，投资者风险偏好快速回升，港股在南下资金推动下快速上涨，红利风格持续调整。二季度关税冲击导致市场短暂调整，之后在创新药、大金融、算力等板块拉动下震荡上行，轮动比较明显。风格上，小盘股交易活跃，低估值板块出现均值回归。　　报告期内，本基金采用复制指数配置的策略，努力控制仓位和成份股上的偏离，在日常的基金操作中积极应对申购赎回，尽量减少跟踪误差。　　股票投资运作上，报告期内中证新兴指数的行业分布主要集中在电子、医药、新能源车、计算机等板块，以大市值和流动性为标准筛选行业龙头，受益于高质量发展和行业格局优化，有望具有长期投资价值。

上半年，面对外部冲击影响加大、内部困难挑战叠加的复杂局面，国民经济顶住压力稳中向好，展现出较强韧劲。具体看，上半年国内生产总值增长超市场预期，虽然有关税冲击，二季度GDP仍实现环比明显增长。工业增加值较快增长，消费品以旧换新政策发力显效，“两重”、“两新”推动投资，净出口平稳增长，新质生产力壮大。物价方面，消费领域价格总体平稳，但生产领域供给相对充足，需求阶段性不足，PPI仍在低位运行。　　市场方面，A股和H股估值水平回升，市场风险偏好回升，但盈利仍然是制约市场的核心因素。年初在算力、机器人、新消费等板块催化下，投资者风险偏好快速回升，港股在南下资金推动下快速上涨，红利风格持续调整。二季度关税冲击导致市场短暂调整，之后在创新药、大金融、算力等板块拉动下震荡上行，轮动比较明显。风格上，小盘股交易活跃，低估值板块出现均值回归。　　报告期内，本基金侧重控制回撤和风险，综合考虑流动性、基本面确定性及相对估值水平，对行业板块和具体品种的配置权重进行动态调整，致力优化基金风险收益结构。　　股票投资运作上，我们重点关注央国企板块中的低估值、低波动、高分红品种，结合量化和基本面研究，努力挑选存在绝对收益机会的标的，并通过风险控制模型和止损机制，致力严格控制净值回撤。