李仆 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，债券市场震荡走强，宏观延续温和修复，外需与高端制造支撑明显。货币环境先松后紧，央行季末推出隔夜逆回购维护跨季平稳。4月至5月中上旬资金宽松，隔夜利率长期低于1.3%，中短端下行带动长端，超长期供给扰动未改做多情绪；5月下旬起，经济数据不及预期提供支撑，但央行削峰填谷致资金收紧，叠加特别国债供给担忧，债市出现回调，多空博弈加剧。　　转债方面，整体跟随权益市场波动，但高估值依然有压制，正股风格二季度偏不利，机会多在个券。节奏上，3月底全球宏观事件转机叠加科技股业绩较好，转债与权益市场4-5月整体逆日历效应上涨。结构出现显著分化，高弹性高价品种占优，中低价转债承压。行情背后，一方面高估值依然对转债形成制约，股市上行期转债跑输正股，3月底和6月底相对抗跌；股市风格上今年也较为极致，科技龙头股表现最优、转债主要分布在高价品种，也导致分化加剧。转债机遇更多在个券结构性机会。　　具体投资策略方面，本基金灵活调整久期及仓位，在信用风险可控情况下，优选中高等级信用债以追求稳健的底仓收益，择机参与利率债波段机会，并适度参与转债市场。

回顾2026年二季度，美伊冲突经历从升级到缓和的反复拉锯，4月初停火谈判启动后，地缘局势阶段性降温，但后续多轮磋商进展波折，市场风险偏好随之反复波动。债券市场整体呈现震荡走强格局，10年期国债收益率从季初1.81%左右逐步回落至5月中下旬1.71%附近，6月在1.70%-1.75%区间窄幅震荡，信用利差普遍收窄。权益市场方面，二季度A股呈现“震荡上行、板块分化”格局，沪深指数重心整体上移，创业板、科创50指数均创出历史新高，以AI算力、半导体、光通信为代表的硬科技赛道领涨；而消费、地产等传统板块持续承压，在AI产业浪潮下“K型”分化突出。　　面对结构分化的市场环境，本基金采取以下操作：1）债券部分：信用债以高等级、流动性好的优质产业债为底仓，严控信用风险，获取稳定票息收益；与此同时，积极把握中长期利率债机会，适时提升久期，获取资本利得。2）权益部分：光通信、存储、算力基础设施等景气度持续向上，组合围绕AI产业主线布局了部分科技成长品种。该板块在4-5月大幅抬升后，相关资产整体估值水位和交易情绪均处于历史高位，组合在操作上控制了科技板块仓位占比，适当往医药、新能源等方向进行再均衡配置，优化组合风险收益比。

回顾2026年二季度，美伊冲突经历从升级到缓和的反复拉锯，4月初停火谈判启动后，地缘局势阶段性降温，但后续多轮磋商进展波折，市场风险偏好随之反复波动。债券市场整体呈现震荡走强格局，10年期国债收益率从季初1.81%左右逐步回落至5月中下旬1.71%附近，6月在1.70%-1.75%区间窄幅震荡，信用利差普遍收窄。权益市场方面，二季度A股呈现“震荡上行、板块分化”格局，沪深指数重心整体上移，创业板、科创50指数均创出历史新高，以AI算力、半导体、光通信为代表的硬科技赛道领涨；而消费、地产等传统板块持续承压，在AI产业浪潮下“ K型”分化突出。　　面对结构分化的市场环境，本基金采取以下操作：1）债券部分：信用债以高等级、流动性好的优质产业债为底仓，严控信用风险，获取稳定票息收益；与此同时，积极把握中长期利率债机会，适时提升久期，获取资本利得。2）权益部分：光通信、存储、算力基础设施等景气度持续向上，组合围绕AI产业主线布局了部分科技成长品种。该板块在4-5月大幅抬升后，相关资产整体估值水位和交易情绪均处于历史高位，组合在操作上控制了科技板块仓位占比，适当往医药、新能源等方向进行再均衡配置，优化组合风险收益比。

回顾2026年二季度，美伊冲突经历从升级到缓和的反复拉锯，4月初停火谈判启动后，地缘局势阶段性降温，但后续多轮磋商进展波折，市场风险偏好随之反复波动。债券市场整体呈现震荡走强格局，10年期国债收益率从季初1.81%左右逐步回落至5月中下旬1.71%附近，6月在1.70%-1.75%区间窄幅震荡，信用利差普遍收窄。权益市场方面，二季度A股呈现“震荡上行、板块分化”格局，沪深指数重心整体上移，创业板、科创50指数均创出历史新高，以AI算力、半导体、光通信为代表的硬科技赛道领涨；而消费、地产等传统板块持续承压，在AI产业浪潮下“K型”分化突出。　　面对结构分化的市场环境，本基金采取以下操作：1）债券部分：信用债以高等级、流动性好的优质产业债为底仓，严控信用风险，获取稳定票息收益；与此同时，积极把握中长期利率债机会，适时提升久期，获取资本利得。2）权益部分：光通信、存储、算力基础设施等景气度持续向上，组合围绕AI产业主线布局了部分科技成长品种。该板块在4-5月大幅抬升后，相关资产整体估值水位和交易情绪均处于历史高位，组合在操作上控制了科技板块仓位占比，适当往医药、新能源等方向进行再均衡配置，优化组合风险收益比。

2026年二季度，美伊冲突逐渐冷却并初步达成协议。动荡中美联储降息预期转变为加息预期，美元汇率走势较强。国内虽受外部冲击影响较小，出口仍然强劲，但内需仍较为疲弱，与此同时财政刺激政策力度较低，货币宽松程度也低于预期。　　在此背景下，二季度国内资本市场股市先抑后扬，科技股一枝独秀，与实体经济关联度较高的其他传统行业走势疲弱，K型分化较为极致。传统价值股不但不能防守至持续加速下跌，而新兴科技股特别是半导体相关股票持续高举高打。转债市场今年也和股票市场一样走出分化，本基金重仓持有的双低转债表现极差，而高价转债无视溢价率表现强劲。我们之前较为保守的策略显然受到明显负面冲击。　　操作上，我们在4月底市场逐步清晰后，适度减少传统价值股配置特别是大幅减少了消费股（消费数据太差），同时增仓了与AI相关的科技股，形成了传统价值与新兴科技较为均衡的格局。总体而言，上半年操作显然过于谨慎，错过了科技大行情，较为遗憾。　　目前时点，我们对科技板块保持谨慎乐观的态度，持防守反击的思路，认为手中持有的价值股（如非银、煤炭等）应有表现机会，会持有甚至加仓。科技股可能迎来分化缩圈行情，操作难度加大。后续我们将跟随市场风格的再平衡，从之前价值股科技股均衡配置逐渐转为价值股为主，通过行业分散、哑铃风格对冲等多种策略，降低净值波动，控制基金净值回撤，争取获得有限回撤下的适度收益。

2026年上半年利率债在“资金较宽松+基本面温和修复+配置盘加杠杆”的共振下，收益率中枢下移、曲线显著陡峭上升，10年期国债多在1.70%-1.75%区间运行，信用利差普遍收窄。权益方面，市场更多围绕盈利修复预期与科技主线展开，同时受到地缘与风险偏好变化的影响。一季度表现强势的AI及成长板块经历估值消化与海外鹰派预期扰动后高位震荡，部分估值处于底部但基本面触底回升的方向逐步获得增量资金关注。转债方面，二季度转债市场整体维持高估值高波动态势，新券供给偏缓叠加存量赎回预期，供需结构对估值形成一定支撑，但个券分化加剧，正股驱动的结构性行情特征明显。　　面对市场的分化和波动，我们通过资产结构调整，努力实现组合回报。具体操作上，纯债维持中短久期和中高等级的持仓结构。权益部分，为控制回撤在市场预期变化时及时灵活调整了整体仓位，适度降低高位成长板块的集中度，同时在部分低估值改善方向逐步提升配置权重；转债部分，在整体高估值环境下不盲目追逐溢价率扩张，而是以正股基本面和业绩估值匹配度为核心择券依据，优先布局正股弹性充足、转股溢价率相对合理的品种。　　进入三季度，财政发行提速与资金面波动或成为主导变量，债市大概率维持区间震荡，长端波动加大但趋势性机会有限，票息防守与回调加仓优先。重点关注三季度政府债集中供给、央行短端工具调控节奏与海外扰动的边际变化。二季度信用债收益率随利率债震荡下行，低等级、长久期下行幅度更显著；信用利差方面，3年与5年期各评级利差普遍收窄，但1年期高等级略走阔。二季度无新增首次违约主体，地产违约率下行、回收率仍偏低。当前3年期各等级利差处历史低位分位区间，表明下沉赔率已明显下降，需更重视流动性与个券风险识别。　　权益市场方面，我们认为三季度有望走向更趋均衡的格局。成长板块或并未结束，AI产业链从算力基础设施向端侧应用加速延伸的产业逻辑仍在深化，从中期维度来看，相关产业链成长空间的打开或仍然具有持续性；但经过前期估值扩张后，板块内部将加剧分化，业绩兑现能力将成为核心筛选标准。与此同时，部分前期低位板块在基本面边际改善与增量资金回补的双重驱动下，配置价值逐步凸显，市场风格有望从此前的极致成长走向“成长与价值并重”。　　转债方面，当前市场整体估值偏高确是客观现实，但并非近期转债市场的主要矛盾。转债的核心驱动力仍来自正股表现。在权益市场趋于均衡的判断下，正股结构性行情有望继续演绎，个券层面的alpha机会依然丰富。策略上，淡化对转股溢价率绝对水平的过度关注，聚焦正股基本面与业绩估值匹配度，优先配置正股弹性充足、行业景气度向上的品种；对于债底保护较强但正股弹性不足的品种，适度控制敞口，避免在估值高位被动承担溢价率压缩风险。　　纯债方面，在利率区间震荡的判断下，维持中短久期策略，控制久期波动风险，获取稳健的票息收益；适度关注信用利差压缩至低位后的边际变化，防范信用下沉的尾部风险。　　下一阶段我们将积极关注经济走势和政策动向，动态调整组合权益部分的行业分布和个股集中度、债券部分的久期和仓位，加强流动性管理，严格防范信用风险，进一步优化投资组合，力争为投资者获取较好的收益。

2026年二季度，债券市场受资金面预期、宏观数据等因素驱动，呈现震荡走强的行情。宏观经济运行延续温和修复的态势，外需对于经济的支撑更为显著，国内高端制造的引领作用逐步显现，新能源装备以及半导体产业链保持较高增速。货币环境先松后紧，央行在季末推出隔夜逆回购操作品种，维护了银行间跨季平稳。　　具体来看，4月及5月中上旬资金面较为宽松，虽然4月下旬资金面有所收敛，但银行间流动性依然充裕，隔夜资金价格长期维持在1.3%以下，在中短端下行后，长端逐步跟随下行，期间超长期的发行给市场带来了一定波动，但做多情绪仍然较强。5月下旬开始，债券市场多空因素交织，经济数据不及预期支撑债市行情，而前期央行削峰填谷的操作逐步显现效果，资金面有所收紧，叠加特别国债供给担忧，债市出现回调。　　具体投资策略方面，组合持仓以信用债为主，相较上季度提升了组合久期，在严格把控信用风险的前提下，结合票息性价比和成交活跃度，努力挖掘信用债的交易价值。利率债方面，根据市场不同品种的运行情况，结合市场情况、政策变化及利率曲线形态，本季度适时进行了利率债和地方债的波段交易。

回顾2026年二季度，美伊冲突经历从升级到缓和的反复拉锯，4月初停火谈判启动后，地缘局势阶段性降温，但后续多轮磋商进展波折，市场风险偏好随之反复波动。债券市场整体呈现震荡走强格局，10年期国债收益率从季初1.81%左右逐步回落至5月中下旬1.71%附近，6月在1.70%-1.75%区间窄幅震荡，信用利差普遍收窄。权益市场方面，二季度A股呈现“震荡上行、板块分化”格局，沪深指数重心整体上移，创业板、科创50指数均创出历史新高，以AI算力、半导体、光通信为代表的硬科技赛道领涨；而消费、地产等传统板块持续承压，在AI产业浪潮下“K型”分化突出。　　面对结构分化的市场环境，本基金采取以下操作：1）债券部分：信用债以高等级、流动性好的优质产业债为底仓，严控信用风险，获取稳定票息收益；与此同时，积极把握中长期利率债机会，适时提升久期，获取资本利得。2）权益部分：光通信、存储、算力基础设施等景气度持续向上，组合围绕AI产业主线布局了部分科技成长品种。该板块在4-5月大幅抬升后，相关资产整体估值水位和交易情绪均处于历史高位，组合在操作上控制了科技板块仓位占比，适当往医药、新能源等方向进行再均衡配置，优化组合风险收益比。

二季度，银行间资金面前松后紧。4-5月为资金面的宽松期，6月为收紧期。货币市场收益率的走势与资金面的波动高度同步，同业存单收益率于4-5月持续下行，至6月转为上行。　　债市收益率在二季度整体呈下行走势。1年、5年、10年和30年国债收益率自季初的1.23%、1.55%、1.82%和2.37%分别下行至季末的1.12%、1.44%、1.73%和2.24%，下行幅度分别为11bps、11bps、9bps和13bps。　　从节奏上来看，4月和5月债券收益率处于明显的下行趋势中，进入6月，下行动能明显减弱，走势转为横盘震荡。债券收益率先下行后震荡的走势，与二季度银行间资金面存在明显的关联性。时间节点上，银行间资金面在4月和5月保持宽松，但于6月骤然趋紧。以上关联性表明一季度资金面驱动债市的逻辑在二季度仍然成立。　　具体到品种和期限上，在收益率下行过程中，超长端收益率下行幅度领先于其他期限，而10年期收益率由于逼近1.7%关口，整体下行动能偏弱。期限利差上，30年和10年利差有所收窄，表明市场对利差收窄的逻辑有所定价。若后续宽松的资金面延续，不排除市场会将定价逻辑由期限利差逐步延伸至品种利差和流动性利差等。　　自今年一季度以来，债券收益率迎来一波可观的下行，但本轮行情本质上是由极度宽松的资金面所驱动，后续宽松的资金面是否能够延续是左右债市走势的关键因素。在影响资金面的众多因素中，美联储加息预期的升温和人民币对美元汇率的走势将是不可忽视的边际变量。　　本基金于二季度上中旬观察到长端和超长短债券收益率下行的趋势，并理顺了资金面宽松推动债券收益率下行的逻辑，且预判债市行情将由短端向长端传导。因此，及时果断对原有持仓进行调整，大幅拉长产品久期，且维持了一定的杠杆。事后来看，债市后续演进过程基本与此前推演一致，及时的调仓换券操作使本基金抓住了长债和超长债一波相对完整的行情。

二季度，债券市场在流动性宽松、信贷需求偏弱、基本面弱复苏等因素的共同驱动下整体呈现震荡偏强走势。4月，央行公开市场操作呵护流动性，资金面维持极度充裕状态，DR001下行至1.21%左右的低位水平，较上月走低8bp,DR007下行至1.35%，较上月回落9bp，低于政策利率5bp。在资金利率中枢持续下移的背景下，短端表现相对稳健，而长端受益于资金面极度宽松，收益率出现显著下行，尤其是超长端债券在期限利差压缩空间较大的情况下下行幅度更为明显。5月，债市行情延续牛平走势，资金面宽松、经济数据超预期走弱、信贷需求偏弱仍是支撑债市走势的核心因素，叠加资产荒格局仍存，共同推动收益率曲线进一步平坦化。然而，随着10年期国债收益率行至历史极低水平，关键点位的下行阻力明显加大；加之配置盘入场意愿偏弱，交易型机构的止盈诉求逐步浮现，制约了收益率的进一步下探空间。6月，债市整体进入区间震荡、多空拉锯格局。月上旬，资金面由极度宽松逐步回归均衡偏松，DR007重回政策利率上方，市场情绪趋于谨慎，债市出现阶段性调整；月下旬，央行陆家嘴论坛释放完善短端利率调控机制信号，有效缓解了市场对季末流动性收紧的担忧，收益率随之转为下行。　　展望三季度，8至9月政府债供给压力或对债市收益率带来调整压力，但货币政策宽松基调未变叠加资产荒逻辑持续演绎，债市整体支撑仍在，预计调整幅度相对有限。　　投资运作方面，本基金二季度主要以中短期限利率债为配置底仓，保持组合稳健性；在收益率回调至关键点位时，择机提升组合久期，并适度参与超长端利率债的波段交易，以增厚收益弹性。

2026 年二季度中国宏观经济延续修复态势但结构分化仍存，需求端消费结构性回暖、出口保持韧性，投资靠制造与基建托底但仍受地产拖累。政策端流动性合理充裕、稳增长政策持续落地，外部降息预期反复、地缘扰动犹存，复苏基础待巩固。股票市场方面，A 股二季度震荡分化、风格轮动加快。4 月地缘冲突扰动市场，能源、贵金属等避险板块走强，科技板块阶段性回调；5 月产业政策集中释放，AI、算力、商业航天等科技主线领涨，成长风格重回主导；6 月进入业绩验证窗口，市场情绪趋于谨慎，题材内部分化加剧，资金聚焦绩优标的，地产、传统金融持续低迷。未来需关注地缘局势及油价波动，兼顾科技业绩兑现与估值合理性，建议关注业绩确定的科技龙头、高景气出口链及低估值防御标的。　　本基金将继续挖掘AI时代投资机会，力争获取中国转型升级带来的长期回报。

2026年二季度，国内宏观经济呈现出显著的结构性复苏特征。CPI稳、PPI强，表明经济复苏动能主要源自工业供给侧的改善，及上游原材料成本的传导，而投资和消费的数据偏弱，显示内需修复的不均衡。社融与信贷总量保持平稳增长，但表现出企业部门增、居民部门进一步趋弱的结构性分化特征。国内货币政策框架转型深化，“适度宽松”的总基调下，从数量型转为价格型调控，淡化社融总量指标，强化隔夜、7天银行间回购利率作为市场利率的锚。相较于一季度资金面的“超宽松”状态，二季度资金面转为边际收敛，逐步回归政策利率的合理区间。　　二季度国内债券市场收益率整体以下行为主，节奏为先下后稳。4月份仍以配置力量主导带动收益率下行。5、6月份虽然资金价格有所抬升，但投资者对资金面长期保持宽松的预期仍在，债市进入窄幅波动状态。信用债市场延续“资产荒”下的配置行情，高等级信用债需求旺盛，信用利差持续收窄，中长久期的利差压缩程度更大。商业银行二级资本债、永续债等银行资本工具凭借票息优势，配置需求持续旺盛。　　二季度A股市场由科技板块领涨，呈现结构牛的特征。一方面是美伊协议达成后，风险偏好修复推动全球权益市场止跌回暖，另一方面是得益于外部不确定性消除后，资金对高弹性资产的重新配置，对具备业绩修复潜力和产业升级逻辑的中小盘成长股给予了更高的估值溢价。科创、创业指数大涨，背后是全球AI算力需求的爆发式增长推动半导体行业进入上行周期，而传统行业的深度调整之下，映射着经济转型期的极致分化。　　本基金以信用债、利率债为主要底仓配置。权益市场方面，基于外围环境缓和，市场进入修复状态。本基金于二季度增加了科技板块的持仓，以电子、通信、半导体等高景气度行业为主。