欧阳凯 - 基金投资策略和运作

2026年二季度以来，美国经济延续K型分化走势，AI对经济拉动贡献较大，资本开支持续攀升，产业链相关企业的盈利大幅提升。传统制造业整体平淡，通胀受油价影响趋于上行，加息预期提升，美元指数走强。　　国内经济二季度较为平稳，亮点也是AI相关产业的全球共振，带动出口增速进一步走高，消费、制造业投资、基建均表现平淡，油价上涨也带来CPI、PPI中枢抬升。二季度全球权益市场整体向上，趋势明确的AI产业链成为市场主线，科创、创业板领涨市场，细分行业中通信、电子表现领先。报告期内，本基金维持高权益仓位，根据产业趋势变化和AI投资周期，比较公司性价比，增持了半导体等电子类公司，同时减持了部分基本面走弱的公司。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。二季度整体A股风险偏好较高，主要的影响还是来自外部的冲击减弱，国内经济围绕PPI回升，企业盈利修复的态势，出口保持强势，海外产业发展延续趋势。　　产业趋势角度看，AI大的产业发展继续维持了高景气，相应的投入还在持续增加，技术的进步日新月异，资产处在相对高位，总体呈现震荡向上态势。　　操作上还是优选性价比，组合结构上产业升级类资产配置主要为科技创新类资产，超配AI产业链和新能源资产，并增持具备供需改善的细分小金属龙头；消费升级方向则聚焦基本面与估值匹配的优质个股，降低部分业绩存在压力的个股仓位，优化风险收益比。

回顾2026年二季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　国内方面，二季度经济较一季度有所降温。受AI相关产业链带动，二季度出口增速进一步走高，回落分项主要是基建、制造业投资和社会消费品零售，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但实体融资需求依然相对不足，社融增速趋于放缓。　　纯债市场方面，二季度债券市场表现较好。4-5月市场主线在于资金充沛，一季度央行大额投放中长期流动性，叠加4-5月信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平趋于收敛，机构欠配压力有所缓解，市场表现趋于震荡。类属层面看，由于4月以来理财规模增长较多且对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债好于国债，期限利差整体趋于压缩。　　操作上，转债方面，考虑到转债估值在高位继续拉升，组合延续以偏低仓位防风险、提高持仓效率的思路，继续降低转债仓位至偏低水平，类属上顺势减持强赎的平衡及偏股型品种，持仓个券以公司质地处于行业中上游、景气度处于周期底部或已步入改善趋势、正股估值不贵的个券，对银行、电力设备及新能源、电子、机械、农林牧渔等行业有一定配置比例。纯债方面，组合久期和杠杆总体保持稳定，类属结构变化不大，考虑到短端信用套息利差较薄，卖出了少量1年信用债、置换为3年信用债，信用债持仓以银行二级资本债为主。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。二季度以来，消费大环境的复苏趋势受到了一些短期扰动，而在股票市场则遭遇了情绪的放大。内需消费复苏出现的短期波动，主要是受到补贴退坡与极端天气的双重影响，但不改中期趋势，我们预计后续仍有望重拾温和复苏态势。外需方面随去年关税影响消退和地缘因素逐步缓和，消费制造业的订单及发货有改善趋势。且内外需整体上看都是呈现内部结构分化的格局。而在股票市场上，二季度消费板块尤其是优质公司的估值收缩程度，在我们看来已经与基本面产生背离。我们对消费后续继续充满信心，主要基于政策自上而下的高度重视、地产市场逐步企稳，以及国内外如此庞大的消费市场里从来不乏结构性机会。我们看好高端户外、养生健康、服务消费、餐饮供应链、新兴零售渠道及相关品牌等有景气度与产业趋势的方向。二季度我们适当减仓了受油价与天气影响较直接的旅游出行相关标的，加仓了外需里业绩增长韧性强的标的。我们继续坚守有成长性的消费红利策略，最为看重公司治理、竞争优势与安全边际，重仓在分红与成长并重的优质公司。

2026年二季度，国内资本市场在国内经济基本面稳定、新质生产力进一步发展、以及海外风险事件降温等情况下整体震荡向好。　　从国内的经济数据来看，进出口贸易拉动明显，企业利润增长中硬科技企业和广泛应用于制造业的重要矿产资源企业的占比上升。背后的基本面支撑依然是国内新质生产力发展形成突破性规模效应，带来宏观经济增长和微观企业盈利的增量。突发的伊朗事件虽然短暂扰乱了全球经济的预期并影响全球股市情绪面，但在二季度事件出现明显降级之后，风险偏好有所恢复，债券市场也进入区间震荡。　　海外方面，美联储主席换人叠加美国通胀上行带来美联储降息预期降温，同时加息预期升温，引起海外流动性波动。此外，在国际贸易和地缘形势不确定性加大的现实下，短期风险偏好也可能持续面临各种事件性情绪冲击波动，但在考虑经济基本面状况和政策对冲的情况下，可能仅仅影响市场节奏而非趋势。　　据以上宏观中观判断，组合的配置方向：债券方面主要以短久期高等级债券票息收益为主，权益部分在波动中稳守基本面方向，结构上维持不对称哑铃型，以和经济及投资性实物资产相关度较高的央国企为主，同时在控制波动的前提下适度参与泛人工智能科技板块。

回顾2026年二季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　国内方面，二季度经济较一季度有所降温。受AI相关产业链带动，二季度出口增速进一步走高，回落分项主要是基建、制造业投资和社会消费品零售，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但实体融资需求依然相对不足，社融增速趋于放缓。　　二季度股票市场整体呈现震荡上行、极致分化的格局。板块方面，科技成长成为绝对主线。电子、通信等AI硬件板块持续走强，金融地产、传统消费、周期蓝筹等板块，受内需复苏节奏放缓等因素影响整体承压，多数行业收跌，市场二八分化现象显著。转债市场走势基本跟随权益市场。　　纯债市场方面，二季度债券市场表现较好。4-5月市场主线在于资金充沛，一季度央行大额投放中长期流动性，叠加4-5月信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平趋于收敛，机构欠配压力有所缓解，市场表现趋于震荡。类属层面看，由于4月以来理财规模增长较多且对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债好于国债，期限利差整体趋于压缩。　　操作方面，股票方面，报告期内组合权益仓位小幅提升，主要增配了半导体相关标的，并减持部分有色标的。纯债方面，尽管通胀有所上行，但由于社融增速回落、市场资金相对充裕，4月组合适度提升债券久期。6月中旬以后，由于资金利率中枢抬升，估值缺乏吸引力，且全市场基金久期处于高位，交易结构相对拥挤，组合逐步降低久期、向中性水平回归。转债鉴于估值偏贵，继续保持偏低仓位。

2026年二季度海外方面，美国经济继续呈现“K型”分化态势。人工智能产业链保持高景气度，相关企业盈利及资本投资均处于高位，有力拉动经济表现；与此同时，传统制造业疲软，地产销售因对利率敏感而持续走弱。伴随前期原油价格上行，美国二季度通胀出现回升，市场对美联储年内政策由降息转为加息预期，美元指数因此走强。国内方面，经济走势较一季度有所回落。受益于人工智能产业链推动，出口增速进一步提升；而基建、制造业投资及社会消费品零售表现疲弱，主要受到财政支出增速放缓影响。油价走高带动国内CPI、PPI同比中枢较一季度上移，但实体经济融资需求依旧低迷，社会融资总量增速呈下降趋势。债券市场总体表现向好。4-5月期间，受央行一季度大规模投放中长期流动性及信贷数据趋弱影响，市场资金面较为宽松，配置型机构面临“资产荒”，收益率持续下降。6月后，央行逐步回收中长期流动性，资金利率自前期低位回升，机构配置压力缓解，市场进入震荡状态。品种结构来看，4月以来，理财规模扩张，基金申购量大幅增长，非银机构偏好的国家开发债和信用债较国债表现更为突出，期限利差整体趋于收窄。　　固收操作方面，二季度主要体现在久期操作方面。一方面，前期因为税收利差较宽，组合增持10年国开，提高固收部分久期；另一方面，由于2季度债券市场表现较好，几乎所有利差包括税收利差都缩窄，只有30-10年国债的期限利差仍维持在高位。故我们在6月下旬将10年国开部分置换成30年国债，维持组合久期，但是进行了品种的调整。杠杆方面，由于套息利差不断变窄，在4-5月资金面非常宽松的时期积极减持了组合中的短久期信用债和中短期限利率债，降低了杠杆。

2026年二季度以来，美国经济延续K型分化走势，AI对经济拉动贡献较大，资本开支持续攀升，产业链相关企业的盈利大幅提升。传统制造业整体平淡，通胀受油价影响趋于上行，加息预期提升，美元指数走强。　　国内经济二季度较为平稳，亮点也是AI相关产业的全球共振，带动出口增速进一步走高，消费、制造业投资、基建均表现平淡，油价上涨也带来CPI、PPI中枢抬升。二季度全球权益市场整体向上，趋势明确的AI产业链成为市场主线，科创、创业板领涨市场，细分行业中通信、电子表现领先。报告期内，本基金维持偏逆向的投资策略，持仓仍以地产产业链、金融、消费、制造为主。

2026年二季度，国内经济总体保持平稳，但较一季度边际放缓，经济结构进一步分化。出口保持较强韧性，高技术制造和部分出口链条表现相对较好，工业生产延续正增长，是对冲内需偏弱的重要支撑。二季度固定资产投资边际走弱，房地产投资降幅进一步扩大，消费修复基础还不牢固，地产链仍是内需和投资的主要拖累。价格方面，价格水平较一季度继续修复，CPI温和回升、PPI上行明显，修复更多来自油价和上游成本抬升，而非内需全面改善。政策方面，积极财政和适度宽松基调延续，但货币政策更强调流动性合理充裕和结构性工具发力，总量宽松工具保持克制；财政和产业政策则继续围绕专项债、设备更新、“两重”“两新”等方向发力，整体仍以稳增长、稳内需、稳地产、稳预期为主。　　海外方面，二季度海外经济与宏观重大事件主要围绕中东冲突升级及其引发的能源冲击展开。4-5月霍尔木兹海峡运输受阻和中东供应中断风险推动国际油价快速冲高。但进入6月后，随着局势边际缓和、谈判与复航预期升温，油价持续回落，季末原油价格较高点显著回落，并逐步接近冲突前水平。在此背景下，二季度美国经济整体仍具韧性，但能源价格上行带动通胀预期抬升，美联储虽维持利率不变，但6月会议明显转鹰，降息预期已修正为加息预期。欧元区在高能源成本拖累下面临更强的滞胀压力，增长预期被下修，在通胀再度抬升背景下欧央行6月已重启加息。整体看，二季度海外经济呈现出“地缘冲击主导、油价先冲高后回落、通胀扰动阶段性抬升、政策分化加剧、增长前景边际走弱”的格局。　　国内债券市场方面，二季度债券整体偏强，利率债尤其是中长期品种表现较好，收益率较季初明显下行，主要受流动性充裕、内需修复偏弱和基本面边际走弱支撑。其间资金面的宽松更多体现为公开市场和结构性工具维持的流动性环境，而非总量宽松工具显著加码。但6月以后，随着资金面边际收敛、PPI回升带动通胀预期升温，以及海外油价波动和发达经济体央行转鹰带来的外部约束增强，债市由单边走强转为区间震荡。整体看，二季度债市主线仍是宽流动性与弱内需支撑下的偏强行情，但通胀预期、政府债券供给和海外利率环境对长端利率下行空间形成了一定制约。　　本基金纯债部分维持中高等级信用债的配置底仓和中性久期配置。转债投资方面，4月初在中东地缘政治风险实现缓和之后回补并整体维持中性仓位，结构上重点关注科技成长行业平衡性转债并均衡分散配置。

2026年二季度，尽管有地缘冲突对供需两端产生的扰动，但在产业投资高景气的提振下，全球制造业PMI较一季度进一步回升。海外通胀因供给端商品价格的上涨连续回升，但剔除商品和食品的核心通胀依旧保持稳定。由于经济相对有韧性、通胀预期有所波动，叠加美联储对通胀目标的再度强调，市场的加息预期逐步上升，美债曲线平坦化上行。　　国内经济随着财政支出的变化，投资、消费数据有所波动，工业生产在出口的带动下，整体保持平稳。国内通胀同样受商品价格影响有所上行，但持续性尚待观察。债券市场方面，4-5月，受央行宽松基调、外汇占款流入等因素的影响，银行间7天回购利率进一步下行。在资金面因素的带动下，债券收益率在4月份开始加速下行。进入6月后，资金面出现波动，债券收益率呈现震荡态势。二季度，债券收益率整体下行，长端好于短端，信用好于利率，信用利差继续收窄。权益市场方面，在宏观经济保持平稳、产业高景气持续的背景下，权益市场在二季度表现较好，结构上以科技为代表的成长股涨幅较大。可转债在正股的带动下有所表现，但因转债估值较高，上行弹性相对有限。　　基于对资金面和通胀走势的分析，组合在本季度久期有所上升，适度加仓了中长期债券。日常组合管理中，组合继续做好对企业信用资质的甄别，坚持以高等级信用债和利率债为主，积极主动防范信用风险。权益方面，组合仓位保持稳定，结构上以周期板块为主。

回顾2026年二季度，美伊冲突导致海外通胀压力与加息预期升温，资本市场结构分化加大，国内流动性宽松、受外部影响有限。就海外而言，美伊冲突一度造成油价大幅上涨，而美国经济在AI资本开支的带动下保持韧性，市场加息预期升温。实体经济的K型分化映射在金融市场层面，受益于AI的资产和板块表现强势，带动整体风险偏好改善，而缺乏盈利支撑的传统行业、对流动性敏感的资产受到影响。就国内而言，基本面较一季度略有回落，除出口外供求整体有所走弱，通胀回升更多体现输入性、结构性特征，流动性环境保持宽松。实体经济和资本市场受外部波动的影响有限，但同样呈现显著的K型分化。债券市场方面，受益于融资需求不足、流动性宽松、理财规模增长等因素，收益率整体下行，国开、二永等非银重仓品种表现更好。A股方面，4月以来中东局势降温、市场修复，成长风格明显占优，创业板指、科创50持续创新高，电子、通信涨幅居前。　　操作方面，随着收益率下行，组合自4月底开始逐步降低久期超配幅度、向中性水平靠拢。考虑到短端资产相对缺乏性价比，杠杆逐步降至低配。股票方面，本基金维持相对中性的仓位，根据产业趋势变化和AI投资周期，比较公司性价比，增持半导体等电子类公司，同时减持部分基本面走弱的公司。

回顾2026年一季度，海外市场持续受到流动性冲击，国内市场表现相对稳健。就海外而言，由于全球降息周期接近尾声，美联储宽松空间受制于通胀粘性，流动性预期波动加大，1月底美联储新主席凯文沃什提名、2月底以来中东局势升级导致的油价上涨均引发流动性紧缩预期，股债齐跌、黄金阶段性失去避险属性。就国内而言，开年以来经济表现平稳，出口高增支撑工业生产，财政发力带动基建投资修复，地产数据出现结构性企稳的迹象，价格指数回升、通缩预期改善，宏观政策基调保持稳定。受益于较高的能源自给率、供应链优势、宽松的流动性环境，国内资本市场受到中东局势升级的影响弱于海外，体现出韧性。债券市场方面，年初以来收益率整体下行，短端受益于流动性宽松、长端受制于通胀预期升温，曲线呈陡峭化形态。股票市场方面，年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月；3月以来中东局势升级，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。　　操作方面，组合在保持银行二永债作为底仓的基础上增加长端政金债配置，逐步提升久期水平。权益方面，考虑到地缘政治冲突的不可控性，组合在3月初调降仓位至中性偏低，结构上采取较为均衡的配置策略，基于产业趋势适度增加了半导体及其他科技类的持仓比例。