张迎军 - 基金投资策略和运作

2025年三季度，A股市场整体呈现加速上行态势，以AI算力为代表的科技创新行业是核心上涨主线，反内卷为代表的各种主题性机会也有阶段性较好的表现。红利类权益资产走势明显偏弱，整体市场风格出现较为强烈的切换。　　基金操作方面，三季度组合整体延续之前的配置思路，组合行业分布开始逐步朝着更加均衡分散的方向转换。核心仓位还是在科技强国和周边外交大周期相关的行业，同时对于红利类资产做了适当的减仓。新增配置方向更加倾向于能够代表中国全球成本领先优势的资源类、设备制造类龙头公司。　　展望2025年四季度，我们预期流动性充裕的大基调并未出现变化，将积极关注各类资产的配置机会。我们将重点关注中观行业高频数据变化，以及国内科技进步的进展；同时也将积极关注即将发布的“十五五”规划中指出的新投资方向。对于A股权益市场依然保持相对乐观的预期，保持相对高的权益仓位。

2025年三季度市场较为活跃，其中AI算力、半导体、新能源、机器人等科技成长板块上涨明显。我们持有的通信、电子等行业也是本基金本期超额收益的主要来源。季度末，组合做了以下调整：减持了通信行业并增加了电子等行业的配置。如前期报告所述，我们认为AI叙事从想象转为现实，而面对现实，商业回报、性价比的考虑将逐渐上升，我们预计AI趋势中将出现很多分层、异构的状态，从而带来更多维度的投资机会。站在目前时点，我们依然看好科技的变化。希望通过持续的深度研究和挖掘为持有人获得超额收益。

2025年三季度市场震荡上行，单季度上证、沪深300上涨12.73%、17.90%，而创业板则大幅上涨50.40%，其中AI算力、机器人、可控核聚变等方向领涨，而红利、消费、医药等前期强势品种则相对走弱，市场的跷跷板效应也越发突出。　　市场当前的主流风格，聚焦在双创及小微盘的各种想象力前景方向上，而和宏观经济相关的大部分行业龙头不论消费还是周期制造则均表现差强人意，本质上是基于当前基本面经济弱势、PPI持续下滑，同时流动性极其宽松背景下的必然选择。而这种风格，恰如10年前的2015年，也是在经济基本面弱势、流动性主导的创业板及互联网加牛市。而展望未来，市场风格的切换，短期取决于资金面的资金流入和政策的拐点，长期的关键则在于经济基本面的拐点。正如2016年，随着地产需求的企稳，供给侧改革的推进，PPI和国债利率出现了大拐点，而风格也彻底的从星辰大海转向踏实的经济基本面的方向。　　市场风格来看，短期的资金变化及情绪拐点难以判断，但是现实的基本面是虽然市场整体仍显悲观，PPI在三季度仍持续在-3左右徘徊，但是我们在微观产业调研中观察到很多非常积极的变化，尽管需求端仍乏力，甚至有的行业还在持续下滑，但是龙头公司已经提前开始出现拐点，我们发现部分细分行业呈现了这样的特征：　　（1）首先，行业成本曲线非常陡峭，行业内的大比例低线企业已经亏损甚至亏现金流，而龙头企业仍保持了较好的盈利能力。　　（2）因此，尽管行业整体仍处于过剩状态，但是价格或者行业价差毛利已经止跌企稳。　　（3）当低线企业亏损逐步出清的同时，龙头企业的份额反而在持续扩大，有望在行业乃至经济全面复苏前提前走出拐点。　　从一季度我们朦胧观察到制造业少数企业基本面开始和行业脱敏，二季度数量开始变多，三季度越来越多的迹象表明经济最差的时候已经过去了。过去几年的经济下行波动，主要由于2020-2021年经济繁荣周期后的产能大幅扩张，在需求增速放缓但仍有所增长背景下，造成了产能过剩及通缩压力，带动企业盈利和经济周期同步向下。而经过几年的价格盈利和库存的下行调整，中国越来越多的行业正在经历产能出清和盈利见底，而龙头企业的盈利拐点也在逐步扩圈，越来越多的龙头企业见到了盈利拐点的迹象。　　总结一下，我们认为经济周期与企业盈利不仅是需求的周期，同时也是供给的周期，龙头的盈利回升会先于行业的见底和经济的复苏，随着盈利见底回升的行业越来越多，经济也将迎来新的起点；从微观的迹象来看，2026年我们有很大概率看到PPI的转正，和整体工业企业盈利增速的转正。与此同时，市场风格很有可能如同2015-2016年的切换一样，从追求星辰大海方向的流动性快牛，转向业绩驱动的基本面慢牛，而此轮行情的核心资产，大概率是如上所说的，经过长期洗牌后行业见底，同时具备竞争/成本优势、份额和盈利同步扩张的各行业龙头。　　并且畅想未来，在过去经济高速增长期，0到50%渗透率的成长股机会是市场的主流机会，研究的核心在于行业需求增速到底能有多高；而未来，经济发展到了成熟阶段，已经大概率不会有这么多的成长股机会了，参考约翰·聂夫的投资方法论，确定但不用太高的增长率、低估值、健康的资产负债表和有吸引力的股息率才能带来长期确定的股东回报，而在当前经济周期的底部，我们能找到相当多的具备这样潜力的资产。

2025年三季度，国际贸易环境边际缓和，以人工智能为代表的科技产业景气度超预期，共同推动市场大幅上涨，有色、电新、TMT涨幅居前。报告期内，本基金坚持价值和成长动态均衡的投资策略，积极挖掘成长股的投资机会，主要在算力和反内卷板块获取了一定收益。　　本阶段行情中，人工智能、新能源等科技成长板块景气度上行，为市场核心主线，全球流动性宽松预期则推动了有色板块的行情，我们认为本阶段行情尚未结束：（1）产业周期角度，我们认为AI的潜在需求仍被低估，算力投资远未到泡沫化阶段。人工智能可以看作人类信息利用方式的再次升维，从文字到互联网，通信技术的进步推动着人类文明的爆发，人工智能可以实现现存所有在线信息的无损压缩、有效检索，甚至自动组织，自动创造，将大幅提升个体和企业生产率的上限，对人类经济和社会的影响程度至少不低于互联网，基于过去10年、20年的其他产业或市场规律、技术指标看空的观点存在刻舟求剑的风险。我们认为综合当期业绩与未来成长确定性，当前部分算力股的估值仍处价值区间。近期，市场对AI收入与投资的不匹配再次产生疑虑，我们认为随着新的芯片迭代和数据中心新架构的部署，模型能力仍将大幅提升，收入的兑现时点不会太远，如同二季度编程领域的AI收入快速提升改变市场预期一样。（2）地缘博弈角度，我国在中美战略博弈中的竞争优势初步显现，多个产业在全球经济活动中获得了相当的话语权，有助于我国在国际贸易中保持韧性。（3）宏观周期角度，美联储换届在即，日本新首相偏右，全球货币和财政双宽松的预期增强，有助于全球政策空间的释放和经济动能的抬升，市场对外需的衰退预期或存在修复空间。（4）内需方面，“反内卷”相关的政策在陆续落地，有助于我国PPI的回升，若未来配套需求侧政策进一步发力，传统行业利润将得到大幅改善。（5）估值角度，市场风险偏好已经抬升，低利率时代下的权益估值中枢上移已成为共识。当前宽基指数的风险溢价处于过去十年的中位水平，市场大幅下跌的风险有限，景气度支撑的结构性行情可期。　　我们将继续关注如下方面的投资机会：（1）算力需求的长期空间广阔，算力规模与模型性能的正相关性仍然存在，有望催生新的推理需求和应用场景，看好AI算力板块景气度至少未来两年的持续性。（2）电力市场化有望推动储能需求爆发，关注储能和锂电产业链供需反转的机会。（3）国家对引导各个行业进行良性竞争愈加重视，一大批盈利处于周期底部的行业有望迎来供需拐点。关注十五五规划对相关产业的提振。（4）红利板块仍有一批基本面稳健、综合回报率较高的公司值得挖掘。　　未来，我们将紧密跟踪科技产业动态、国内外宏观趋势和经济周期拐点，加强产业和公司的深度研究，寻找在新的产业周期和经济周期中能够长大的公司。我们在投资上将保持对长期价值投资的坚定性，兼顾基于市场反馈的灵活性，力争为持有人创造长期稳定的超额回报。

2025年三季度，在美联储降息预期的升温以及AI科技产业不断催化的作用下，全球股票、债券、商品在内的各类资产估值均修复至相对高位。国内市场方面，年中以来经济在供需两端均有所走弱，相较上半年在政策带动下内需的快速恢复，7-8月份内需受到政策效果边际递减、高基数等因素影响而回落。价格方面，CPI同比增速仍处于偏弱震荡格局，PPI在“反内卷”政策持续深入推动下同比降幅有望进一步收窄。相对于经济基本面短期内的不温不火，沪深股市在三季度走出了向上突破行情。在“反内卷”“统一大市场”“促进消费”“新型政策性工具”等一系列聚焦长远、促进产业结构升级的政策刺激下，市场信心与风险偏好继续提升，资本市场整体保持活跃，尤其是科创相关板块表现突出。具体来看，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨19.17%，创业板指上涨50.40%，科创50上涨49.02%。从中信行业表现来看，通信、电子、有色、新能源涨幅居前，分别上涨50.20%、44.49%、44.06%、41.06%，仅综合金融、银行下跌，分别下跌9.03%、8.66%。回顾本季度投资运作，本基金遵循自上而下的投资方法论，行业配置与仓位调整主要围绕人工智能与科技创新、创新药、以铜与黄金为代表的有色金属三条主线展开。在人工智能方面，除了配置以光模块与PCB为代表的“NV链”外，还加大了国产算力、芯片设计、HBM产业链相关公司的配置力度，为三季度的基金表现奠定了基础。此外，本基金中线配置的华为赋能公司也为基金净值增长做出正贡献。展望后期市场，由于三季度沪深股市涨幅较多，市场主线的龙头公司年内涨幅普遍较大，短期有一定的消化调整压力。但从中期视角来看，自2024年9月24日以来的本轮上涨行情，表象上主要是基于低利率环境、政策刺激叠加流动性充裕推动市场风险偏好持续回升，但风险偏好持续回升的力度与时间超出了过往周期。从更深层次看，本轮行情底层逻辑可以归纳为“制度自信、国家治理自信”受到越来越多投资者的认同。因为越来越多的案例表明中国在诸多关键领域取得突破并且领先世界，所以市场风险偏好的持续回升可以理解为市场自信心的持续回升。市场主线的特征除了用行业景气维度来刻画外，也可以用中国重要领域正在变强的叙事逻辑来归纳，这也是本基金增配人工智能国产链的底层原因所在。随着中国经济较强韧性继续体现，国内各项政策特别是财政政策发力，相信风险偏好仍将推动沪深股市继续保持活跃，创造投资机会。本基金将坚持“以长期视角正确把握公司的合理价值，以合理价格买入优秀公司”基本原则，“尊重市场、顺势而为”，面对市场出现的新变化，在控制组合整体风险的前提下，保持开放心态努力参与，勤勉尽责，力争为投资者获得有竞争力的收益水平。

2025年三季度，在美联储降息预期的升温以及AI科技产业不断催化的作用下，全球股票、债券、商品在内的各类资产估值均修复至相对高位。国内市场方面，年中以来经济在供需两端均有所走弱，相较上半年在政策带动下内需的快速恢复，7-8月份内需受到政策效果边际递减、高基数等因素影响而回落。价格方面，CPI同比增速仍处于偏弱震荡格局，PPI在“反内卷”政策持续深入推动下同比降幅有望进一步收窄。相对于经济基本面短期内的不温不火，沪深股市在三季度走出了向上突破行情。在“反内卷”“统一大市场”“促进消费”“新型政策性工具”等一系列聚焦长远、促进产业结构升级的政策刺激下，市场信心与风险偏好继续提升，资本市场整体保持活跃，尤其是科创相关板块表现突出。具体来看，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨19.17%，创业板指上涨50.40%，科创50上涨49.02%。从中信行业表现来看，通信、电子、有色、新能源涨幅居前，分别上涨50.20%、44.49%、44.06%、41.06%，仅综合金融、银行下跌，分别下跌9.03%、8.66%。回顾本季度投资运作，本基金遵循自上而下的投资方法论，行业配置与仓位调整主要围绕人工智能与科技创新、创新药、以铜与黄金为代表的有色金属三条主线展开。在人工智能方面，除了配置以光模块与PCB为代表的“NV链”外，还加大了国产算力、芯片设计、HBM产业链相关公司的配置力度，为三季度的基金表现奠定了基础。此外，本基金中线配置的华为赋能公司也为基金净值增长做出正贡献。展望后期市场，由于三季度沪深股市涨幅较多，市场主线的龙头公司年内涨幅普遍较大，短期有一定的消化调整压力。但从中期视角来看，自2024年9月24日以来的本轮上涨行情，表象上主要是基于低利率环境、政策刺激叠加流动性充裕推动市场风险偏好持续回升，但风险偏好持续回升的力度与时间超出了过往周期。从更深层次看，本轮行情底层逻辑可以归纳为“制度自信、国家治理自信”受到越来越多投资者的认同。因为越来越多的案例表明中国在诸多关键领域取得突破并且领先世界，所以市场风险偏好的持续回升可以理解为市场自信心的持续回升。市场主线的特征除了用行业景气维度来刻画外，也可以用中国重要领域正在变强的叙事逻辑来归纳，这也是本基金增配人工智能国产链的底层原因所在。随着中国经济较强韧性继续体现，国内各项政策特别是财政政策发力，相信风险偏好仍将推动沪深股市继续保持活跃，创造投资机会。本基金将坚持“以长期视角正确把握公司的合理价值，以合理价格买入优秀公司”基本原则，“尊重市场、顺势而为”，面对市场出现的新变化，在控制组合整体风险的前提下，保持开放心态努力参与，勤勉尽责，力争为投资者获得有竞争力的收益水平。

2025年三季度，在美联储降息预期的升温以及AI科技产业不断催化的作用下，全球股票、债券、商品在内的各类资产估值均修复至相对高位。国内市场方面，年中以来经济在供需两端均有所走弱，相较上半年在政策带动下内需的快速恢复，7-8月份内需受到政策效果边际递减、高基数等因素影响而回落。价格方面，CPI同比增速仍处于偏弱震荡格局，PPI在“反内卷”政策持续深入推动下同比降幅有望进一步收窄。相对于经济基本面短期内的不温不火，沪深股市在三季度走出了向上突破行情。在“反内卷”“统一大市场”“促进消费”“新型政策性工具”等一系列聚焦长远、促进产业结构升级的政策刺激下，市场信心与风险偏好继续提升，资本市场整体保持活跃，尤其是科创相关板块表现突出。具体来看，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨19.17%，创业板指上涨50.40%，科创50上涨49.02%。从中信行业表现来看，通信、电子、有色、新能源涨幅居前，分别上涨50.20%、44.49%、44.06%、41.06%，仅综合金融、银行下跌，分别下跌9.03%、8.66%。回顾本季度投资运作，本基金遵循自上而下的投资方法论，行业配置与仓位调整主要围绕人工智能与科技创新、创新药、以铜与黄金为代表的有色金属三条主线展开。在人工智能方面，除了配置以光模块与PCB为代表的“NV链”外，还加大了国产算力、芯片设计、HBM产业链相关公司的配置力度，为三季度的基金表现奠定了基础。此外，本基金中线配置的华为赋能公司也为基金净值增长做出正贡献。展望后期市场，由于三季度沪深股市涨幅较多，市场主线的龙头公司年内涨幅普遍较大，短期有一定的消化调整压力。但从中期视角来看，自2024年9月24日以来的本轮上涨行情，表象上主要是基于低利率环境、政策刺激叠加流动性充裕推动市场风险偏好持续回升，但风险偏好持续回升的力度与时间超出了过往周期。从更深层次看，本轮行情底层逻辑可以归纳为“制度自信、国家治理自信”受到越来越多投资者的认同。因为越来越多的案例表明中国在诸多关键领域取得突破并且领先世界，所以市场风险偏好的持续回升可以理解为市场自信心的持续回升。市场主线的特征除了用行业景气维度来刻画外，也可以用中国重要领域正在变强的叙事逻辑来归纳，这也是本基金增配人工智能国产链的底层原因所在。随着中国经济较强韧性继续体现，国内各项政策特别是财政政策发力，相信风险偏好仍将推动沪深股市继续保持活跃，创造投资机会。本基金将坚持“以长期视角正确把握公司的合理价值，以合理价格买入优秀公司”基本原则，“尊重市场、顺势而为”，面对市场出现的新变化，在控制组合整体风险的前提下，保持开放心态努力参与，勤勉尽责，力争为投资者获得有竞争力的收益水平。

2025年三季度，在美联储降息预期的升温以及AI科技产业不断催化的作用下，全球股票、债券、商品在内的各类资产估值均修复至相对高位。国内市场方面，年中以来经济在供需两端均有所走弱，相较上半年在政策带动下内需的快速恢复，7-8月份内需受到政策效果边际递减、高基数等因素影响而回落。价格方面，CPI同比增速仍处于偏弱震荡格局，PPI在“反内卷”政策持续深入推动下同比降幅有望进一步收窄。相对于经济基本面短期内的不温不火，沪深股市在三季度走出了向上突破行情。在“反内卷”“统一大市场”“促进消费”“新型政策性工具”等一系列聚焦长远、促进产业结构升级的政策刺激下，市场信心与风险偏好继续提升，资本市场整体保持活跃，尤其是科创相关板块表现突出。具体来看，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨19.17%，创业板指上涨50.40%，科创50上涨49.02%。从中信行业表现来看，通信、电子、有色、新能源涨幅居前，分别上涨50.20%、44.49%、44.06%、41.06%，仅综合金融、银行下跌，分别下跌9.03%、8.66%。回顾本季度投资运作，本基金遵循自上而下的投资方法论，行业配置与仓位调整主要围绕人工智能与科技创新、创新药、以铜与黄金为代表的有色金属三条主线展开。在人工智能方面，除了配置以光模块与PCB为代表的“NV链”外，还加大了国产算力、芯片设计、HBM产业链相关公司的配置力度，为三季度的基金表现奠定了基础。此外，本基金中线配置的华为赋能公司也为基金净值增长做出正贡献。展望后期市场，由于三季度沪深股市涨幅较多，市场主线的龙头公司年内涨幅普遍较大，短期有一定的消化调整压力。但从中期视角来看，自2024年9月24日以来的本轮上涨行情，表象上主要是基于低利率环境、政策刺激叠加流动性充裕推动市场风险偏好持续回升，但风险偏好持续回升的力度与时间超出了过往周期。从更深层次看，本轮行情底层逻辑可以归纳为“制度自信、国家治理自信”受到越来越多投资者的认同。因为越来越多的案例表明中国在诸多关键领域取得突破并且领先世界，所以市场风险偏好的持续回升可以理解为市场自信心的持续回升。市场主线的特征除了用行业景气维度来刻画外，也可以用中国重要领域正在变强的叙事逻辑来归纳，这也是本基金增配人工智能国产链的底层原因所在。随着中国经济较强韧性继续体现，国内各项政策特别是财政政策发力，相信风险偏好仍将推动沪深股市继续保持活跃，创造投资机会。本基金将坚持“以长期视角正确把握公司的合理价值，以合理价格买入优秀公司”基本原则，“尊重市场、顺势而为”，面对市场出现的新变化，在控制组合整体风险的前提下，保持开放心态努力参与，勤勉尽责，力争为投资者获得有竞争力的收益水平。

2025年三季度，在美联储降息预期的升温以及AI科技产业不断催化的作用下，全球股票、债券、商品在内的各类资产估值均修复至相对高位。国内市场方面，年中以来经济在供需两端均有所走弱，相较上半年在政策带动下内需的快速恢复，7-8月份内需受到政策效果边际递减、高基数等因素影响而回落。价格方面，CPI同比增速仍处于偏弱震荡格局，PPI在“反内卷”政策持续深入推动下同比降幅有望进一步收窄。相对于经济基本面短期内的不温不火，沪深股市在三季度走出了向上突破行情。在“反内卷”“统一大市场”“促进消费”“新型政策性工具”等一系列聚焦长远、促进产业结构升级的政策刺激下，市场信心与风险偏好继续提升，资本市场整体保持活跃，尤其是科创相关板块表现突出。具体来看，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨19.17%，创业板指上涨50.40%，科创50上涨49.02%。从中信行业表现来看，通信、电子、有色、新能源涨幅居前，分别上涨50.20%、44.49%、44.06%、41.06%，仅综合金融、银行下跌，分别下跌9.03%、8.66%。回顾本季度投资运作，本基金遵循自上而下的投资方法论，行业配置与仓位调整主要围绕人工智能与科技创新、创新药、以铜与黄金为代表的有色金属三条主线展开。在人工智能方面，除了配置以光模块与PCB为代表的“NV链”外，还加大了国产算力、芯片设计、HBM产业链相关公司的配置力度，为三季度的基金表现奠定了基础。此外，本基金中线配置的华为赋能公司也为基金净值增长做出正贡献。展望后期市场，由于三季度沪深股市涨幅较多，市场主线的龙头公司年内涨幅普遍较大，短期有一定的消化调整压力。但从中期视角来看，自2024年9月24日以来的本轮上涨行情，表象上主要是基于低利率环境、政策刺激叠加流动性充裕推动市场风险偏好持续回升，但风险偏好持续回升的力度与时间超出了过往周期。从更深层次看，本轮行情底层逻辑可以归纳为“制度自信、国家治理自信”受到越来越多投资者的认同。因为越来越多的案例表明中国在诸多关键领域取得突破并且领先世界，所以市场风险偏好的持续回升可以理解为市场自信心的持续回升。市场主线的特征除了用行业景气维度来刻画外，也可以用中国重要领域正在变强的叙事逻辑来归纳，这也是本基金增配人工智能国产链的底层原因所在。随着中国经济较强韧性继续体现，国内各项政策特别是财政政策发力，相信风险偏好仍将推动沪深股市继续保持活跃，创造投资机会。本基金将坚持“以长期视角正确把握公司的合理价值，以合理价格买入优秀公司”基本原则，“尊重市场、顺势而为”，面对市场出现的新变化，在控制组合整体风险的前提下，保持开放心态努力参与，勤勉尽责，力争为投资者获得有竞争力的收益水平。

回顾2025年上半年的中国股票市场，由于受到美国关税政策、地缘风险等因素明显冲击，整体市场呈现先抑后扬走势。这种走势形成的直接原因有以下两点，其一是美国关税政策的“朝令夕改”，其二则是中国经济韧性的持续释放。2025年一季度GDP同比增长5.40%，尽管受到美国关税政策的影响，二季度GDP同比增长仍然达到5.20%。中国经济基本面超出预期的韧性叠加政策支撑，市场风险偏好不弱，市场整体保持一定活跃程度。具体来看，大盘和宽基指数呈现震荡格局，上证指数上涨2.76%、沪深300上涨0.03%、中证500上涨3.31%、中证1000上涨6.69%，中债债券收益率震荡下行，10年期国债下行3BP到1.65%。从中信行业表现来看，综合金融、有色金属、银行、传媒涨幅居前，分别上涨33.09%、18.22%、15.90%、14.10%，煤炭、房地产、食品饮料、石油石化跌幅较大，分别下跌10.77%、5.97%、5.87%、4.13%。回顾2025年上半年基金投资运作，一季度本基金重仓的造船、电网设备和以光模块与PCB为代表的“NV链”的相关持仓表现欠佳，对基金净值表现造成一定冲击；二季度，在对重仓的以光模块与PCB为代表的“NV链”股价大幅波动的过程中应对正确，为本基金二季度净值上涨奠定了基础。此外，二季度增配银行股，同时把握了对军工等主题的板块轮动机会，都为基金净值增长做出正贡献。此外，2025年上半年本基金加大了对港股的配置比例，主要加大了对创新药、互联网、整车等行业龙头的配置比例。

回顾2025年上半年的股票市场，由于受到美国关税政策、地缘风险等因素明显冲击，整体市场呈现先抑后扬走势。这种走势形成的直接原因有以下两点，其一是美国关税政策的“朝令夕改”，其二则是中国经济韧性的持续释放。2025年一季度GDP同比增长5.40%，尽管受到美国关税政策的影响，二季度GDP同比增长仍然达到5.20%。中国经济基本面超出预期的韧性叠加政策支撑，市场风险偏好不弱，市场整体保持一定活跃程度。具体来看，大盘和宽基指数呈现震荡格局，上证指数上涨2.76%、沪深300上涨0.03%、中证500上涨3.31%、中证1000上涨6.69%，中债债券收益率震荡下行，10年期国债下行3BP到1.65%。从中信行业表现来看，综合金融、有色金属、银行、传媒涨幅居前，分别上涨33.09%、18.22%、15.90%、14.10%，煤炭、房地产、食品饮料、石油石化跌幅较大，分别下跌10.77%、5.97%、5.87%、4.13%。回顾2025年上半年基金投资运作，一季度本基金重仓的造船、电网设备和以光模块与PCB为代表的“NV链”的相关持仓表现欠佳，对基金净值表现造成一定冲击；二季度，在对重仓的以光模块与PCB为代表的“NV链”相关持仓股价大幅波动的过程中应对正确，为本基金二季度净值上涨奠定了基础。此外，二季度增配银行股，同时把握了对军工、可控核聚变等主题的板块轮动机会，都为基金净值增长做出正贡献。

回顾2025年上半年的中国股票市场，由于受到美国关税政策、地缘风险等因素明显冲击，整体市场呈现先抑后扬走势。这种走势形成的直接原因有以下两点，其一是美国关税政策的“朝令夕改”，其二则是中国经济韧性的持续释放。2025年一季度GDP同比增长5.40%，尽管受到美国关税政策的影响，二季度GDP同比增长仍然达到5.20%。中国经济基本面超出预期的韧性叠加政策支撑，市场风险偏好不弱，市场整体保持一定活跃程度。具体来看，大盘和宽基指数呈现震荡格局，上证指数上涨2.76%、沪深300上涨0.03%、中证500上涨3.31%、中证1000上涨6.69%，中债债券收益率震荡下行，10年期国债下行3BP到1.65%。从中信行业表现来看，综合金融、有色金属、银行、传媒涨幅居前，分别上涨33.09%、18.22%、15.90%、14.10%，煤炭、房地产、食品饮料、石油石化跌幅较大，分别下跌10.77%、5.97%、5.87%、4.13%。回顾2025年上半年基金投资运作，一季度本基金重仓的造船、电网设备和以光模块与PCB为代表的“NV链”的相关持仓表现欠佳，对基金净值表现造成一定冲击；二季度，在对重仓的以光模块与PCB为代表的“NV链”股价大幅波动的过程中应对正确，为本基金二季度净值上涨奠定了基础。此外，二季度增配银行股，同时把握了对军工等主题的板块轮动机会，都为基金净值增长做出正贡献。此外，2025年上半年本基金加大了对港股的配置比例，主要加大了对创新药、互联网、整车等行业龙头的配置比例。