大成景恒混合A(090019) - 基金投资策略和运作

三季度，外部环境依然反复无常，宏观经济也在筑底当中。相对于实体经济，股票市场的投资者更为乐观，本季度各主流宽基指数均稳健上行，风险偏好也继续走高。沪深300指数本季度上涨17.90%，成长风格占优，创业板指上涨50.40%，而此前领先的“哑铃”结构则表现不佳，小市值指数和红利指数均落后大市。此外，本季度股票走势分化较大，市场热点集中，少数股票贡献了指数大部分涨幅，沪深两市股票涨幅中位数不足8%。 　　本季度基金继续保持风格稳定。鉴于自关税冲击以来，不少股票累积了巨大涨幅，自下而上看，挑选安全边际充足的股票难度有所上升，故组合在大部分时间内偏防御，弹性相对较低。 　　本季度基金A类份额净值上涨16.35%，涨幅低于沪深300、中证500、中证1000指数，略高于中证2000指数。

上半年，宏观经济政策定力良好，最大的变量来自于外部。虽然市场事先已经对关税战有所定价，但真正来临时，短期冲击依然超过了预期。春节后deep seek和机器人成为题材主线，引领市场上涨。接下来受关税冲击影响，四月份市场波动较大，急跌后走出“深V”走势，受流动性影响较大的小盘股尤为明显。之后市场持续回暖，风险偏好也明显改善。沪深300指数上半年上涨0.03%。相对于大盘股票，中小盘股票涨幅更高，弹性优势明显，中证1000和中证2000指数分别上涨6.69%、15.24%。而红利股则在市场情绪较高的时候，同样成为降低指数波动的砝码，表现弱于大市。 　　上半年基金继续保持原有风格，遵循均值回归的投资理念。基于逆向调节的思路，春节后基金随着市场走好逐渐兑现收益，尤其是其中涨幅较高的科技股。而在二季度初市场受到关税冲击的时候，基金积极加仓；之后随着市场不断反弹走高，则逐渐兑现收益。至上半年末，鉴于相当多的中小市值股票已经积累较大涨幅，组合又回到整体偏防御的状态。 　　上半年基金A类份额净值上涨20.22%，涨幅高于沪深300、中证500、中证1000等宽基指数。

一季度，宏观经济政策保持了良好定力，等待美国关税落地作出应对。宏观相对平稳，本季度A股市场宽基指数也整体呈现震荡局面，一月初短暂下跌后即触底回升，沪深300指数本季度下跌1.21%。对市场最大的影响来自于科技创新，春节后Deepseek和机器人成为题材主线。在其加持下，中小盘股票交易更为活跃，涨幅也相对较高，中证1000和中证2000指数分别上涨4.51%、7.08%。板块之间分化较大，除了题材集中的计算机、汽车板块外，有色、机械也表现较好；而偏防御的煤炭、商贸零售、石化等板块则表现较差，导致上述行业含量较高的红利指数也落后于沪深300指数。　　　　本季度基金继续保持原有风格，基于逆向调节的思路，春节后随着市场走好逐渐兑现收益，尤其是其中涨幅较高的科技股。直到季末，组合整体偏防御，维持相对较低的弹性，等待更好的机会。　　　　本季度基金A类份额净值上涨7.13%，涨幅高于沪深300、中证500、中证1000等宽基指数。

2024年，政策力度有所增强。标志性变化出现在三季度，一篮子刺激政策密集发布。这映射到股票市场，也使其产生了巨大的振幅。在一季度大幅波动后，市场整体弱势震荡，直到三季度末开启强势上涨，并持续到年底。从区间涨幅来看，大盘指数优势明显，沪深300指数本年度上涨14.68%，中证1000和中证2000指数分别上涨1.20%、下跌2.14%，且中小盘指数当中的波动更大。红利、价值风格相对占优。行业方面，银行领涨所有一级行业，非银行业里的保险、券商分别在不同阶段有优异表现，通信、家电行业也受益红利风格涨幅居前。　　前三季度，从市场总体流动性角度并没有太多的操作机会，基金的操作以应付申赎为主。从均值回归的角度出发，优先变现了冲击成本较低、跌幅较浅或反弹幅度较高的品种，而保留了尚在低位、修复潜力更大的品种。扣除投资者赎回造成的被动换手后，出于调仓目的的主动换手有所降低。四季度市场环境大幅改善后，组合兑现了其中反弹幅度较高的品种，切换成仍在相对低位的个股。　　和中小盘指数类似，今年本基金净值遭遇了较大波动，出现了历史最大回撤。幸而在四季度基金净值创出新高，修复了回撤，回撤时长得到有效控制。在净值增长率之外，最大回撤幅度和最大回撤时长都是对投资者持有体验影响巨大的指标。对于普通的偏股型基金而言，最大回撤时长相对更为可控，也更能体现基金管理人的管理能力。偏股型基金的最大回撤往往会出现在股市普跌的时候，而最大回撤时长则取决于基金管理人穿越不同风格周期的收益累积。　　本年度基金A类份额净值上涨5.34%。

三季度，宏观经济政策明显发力。随着一篮子刺激政策的发布，投资者的预期和情绪也发生了较大幅度的转变。股票市场弱势震荡几乎整个季度，而在最后半个月剧烈上涨。沪深300指数本季度上涨16.07%。从区间涨幅来看，中小盘指数和大盘大致相当，中证1000和中证2000指数分别上涨16.60%、17.67%，但中小盘指数当中的波动更大。所有一级行业均录得正收益，受益政策刺激的房地产和股市活跃的非银金融涨幅居前，而前期表现稳健的煤炭、石油石化等板块则上涨弹性较低。 　　本季度基金规模较为稳定，主动换手和被动换手均有所降低。由于仓位较高且持有较多超跌品种，受益于其弹性，基金净值在市场反弹阶段得到较快速修复。　　本季度基金A类份额净值上涨22.12%，涨幅高于沪深300、中证500、中证1000等宽基指数。

上半年，宏观经济运行趋势没有太大改变。投资者风险偏好持续下降，防御风格优势凸显，十年期、三十年期国债期货均创出历史新高。上半年沪深300指数微涨0.89%，而沪深两市股票涨幅中位数约为-23% ，中证2000指数收益也与此大致相当 。高股息风格继续挑起支撑指数的大梁，中证红利指数逆势上涨7.75%。 　　今年上半年，本基金遭遇了一定程度的回撤。此外，在高波动市场环境下的申购赎回也对基金净值造成了一定影响。　　基金本期间的操作以应付申赎为主。优先变现了流动性较好、冲击成本较低的品种，且从均值回归的角度出发，优先变现了跌幅较浅或反弹幅度较高的品种，而保留了尚在低位、修复潜力更大的品种。 扣除投资者赎回造成的被动换手后，本基金出于调仓目的的主动换手较往年有所降低。　　上半年基金A类份额净值下跌24.33%。

一季度，宏观经济运行趋势没有太大改变，十年期、三十年期国债期货高歌猛进，屡创新高。股票市场则经历了较大波动，其中小盘股尤甚。今年一月份，沪深两市股票跌幅中位数超过20%，中证2000指数跌幅达20.97%，而表征大盘股表现的上证50指数仅下跌3.09%。到春节前，包括小盘股在内的绝大多数股票已经止跌，A股市场平复了一次剧烈震荡。其后市场则持续修复，年初至季末沪深300指数上涨3.10%，中证2000指数下跌11.05%。红利风格成为稳定指数的中流砥柱，而成长风格则跌幅较深。　　今年一季度，本基金遭遇了历史上的最大回撤，基金规模也剧烈缩减。此外，在波动较大的市场环境下的申购赎回也对基金净值造成了一定影响。　　本季度基金的操作以应付赎回为主。在波动较大的环境下，由于流动性等条件限制，操作难度较大，优先变现了流动性较好、冲击成本较低的品种；在相对平稳的环境下，则从均值回归的角度出发，优先变现了跌幅较浅或反弹幅度较高的品种，而保留了尚在低位、修复潜力更大的品种。　　本季度基金A类份额净值下跌15.33%，跌幅高于沪深300、中证500、中证1000等宽基指数。

今年宏观经济一度明显复苏，随着疫情防控转段后的短暂刺激效应逐渐消退，而经济内生动力则还没有完全恢复，经济复苏速度有所放缓。即便如此，国家还是保持了足够的定力，并没有走传统刺激的老路。十年期和三十年期国债期货对此充分反映，创出历史新高。人民币汇率有所回升。北上资金在年初短暂流入，之后明显流出。　　A股市场也经历了跌宕起伏的一年，呈现先扬后抑的走势，在一季度走出较好的一段行情，然后震荡走低。三季度起，政策面出现了巨大变化。以“活跃资本市场”为导向，包括下调印花税在内的重磅政策接踵而至。然而，股票市场运行的复杂性在于，政策从推出到发挥作用，需要一定的时间和机制来传导。增量资金缺乏，存量资金又由于各种原因趋于保守，股票市场未能如期活跃，市场表现对利好反映还远远不足。全年沪深300指数下跌11.38%，而小盘风格相对较优，中证1000指数下跌6.28%，中证2000指数上涨5.57%。全年来看，受益AI的科技板块涨幅居前，防御属性较强的红利风格也表现出色。　　2023年市场风格对本基金总体较为友好。一季度市场整体呈现”普涨”格局，有利于本基金”小盘反转”的投资风格。在普涨的环境下，低位的小盘股补涨弹性比较大，受益于其股价修复，本基金净值也随之上涨。而后几个季度虽然结构分化较大，动量效应明显，但小盘股依然相对占优。　　本基金全年总体保持较高仓位，仅在四月稍微降低了仓位。组合大部分时间偏进攻，以成长行业居多，科技、制造、医药等板块占比较高。本年度基金A类份额净值上涨19.17%，涨幅高于沪深300、中证500、中证1000等宽基指数。　　本基金自从保本基金转型为偏股型基金至今的五年多时间里面，一直都保持非常稳定的策略和风格，而在今年受到的关注陡然增加，基金规模也有幸得以扩大。这固然和基金管理人的努力有关，但也要考虑市场风格的因素。在中短期，市场风格对基金业绩表现的贡献甚至更大。三年前，本基金的真实投资水平没有股基排名展示的那么不堪，而今也并没有股基排名展示的那么优秀，所以我们常常说，基金过往业绩不代表未来表现。　　如何对投资业绩进行归因，一直是二级市场的难点之一。更难的是，如何从过往的投资操作中，合理地总结经验和教训，从而不断提升投资能力。二级市场的学习机制有两个特点：一是我们在作出决策后，几乎会立刻并持续得到反馈结果；二是决策正确与否，在一段不短的时期内，主要是由其它投资者的”投票”来评判，同时个别不可控因素也会起到一定影响。我们身处这么一个复杂系统，面对充满未知的环境作出决策，其产出存在非常多路径，正确的操作可能导致错误的结果，错误的操作反过来也有可能导致正确的结果。这就导致了”反思-总结-提高”的学习链条效果对于不同个体差异极大，若认知不到位，反而有可能南辕北辙。无论是机构还是散户，每一个市场参与主体，都可能面对类似的困境：当投资业绩不如意时，想努力做些什么去改善现状，但是结果却事与愿违，越努力越糟糕，雪上加霜。所以，不管是从自己还是别人身上，正确进行归纳和总结的能力，也是投资核心竞争力之一。　　求道之路永无尽头，我们甚至无法得知这条路究竟是直路、弯路，还是环路、莫比乌斯圈。这也正是二级市场的魅力所在，所谓的常胜将军并不存在。无论过往业绩如何，我们当下所面对的都是新的局面、新的机会、新的风险。

三季度，宏观经济复苏的预期开始升温，长期国债收益率见底回升。全球金融市场大体稳定，美元兑人民币汇率也守住了去年的高点。　　对于股票市场，三季度政策面出现了巨大变化。以“活跃资本市场”为导向，包括下调印花税在内的重磅政策接踵而至。然而，股票市场运行的复杂性在于，政策从推出到发挥作用，需要一定的时间和机制来传导。市场表现对利好反映还远远不足，本季度沪深300指数下跌3.98%，中证1000、中证2000指数分别下跌7.92%、5.73%。大市值股票相对更为稳健，价值风格也较成长风格更优，涨幅靠前的行业包括非银金融、煤炭、石化、钢铁等。　　本季度市场整体乏善可陈。受益于机构持仓低、指数基金发行等原因，小盘股在政策密集发布后的反弹更为猛烈，也提供了一定交易型机会。　　基于市场多数股票处于相对低位的判断，本季度基金组合保持偏进攻的状态，仓位较高并配置了较多高弹性个股。从净值表现来看，上述判断既有正确的成份，也有错误的地方。　　本季度基金A类份额净值上涨0.52%，涨幅高于沪深300、中证500、中证1000、中证2000等宽基指数。

今年上半年，宏观经济一度明显复苏，随着政策放开后的短暂刺激效应逐渐消退，而经济内生动力则还没有完全恢复，宏观经济复苏速度有所放缓。即便如此，国家还是保持了足够的定力，并没有走传统刺激的老路。汇率市场也在一定程度上反映了现状，美元兑人民币升值较多。　　　　A股市场也如实反映了经济的现状及民众的预期，呈现先扬后抑的走势，在一季度走出较好的一段行情，而在二季度震荡回调。中小盘股票优势明显，中证1000、国证2000指数分别上涨5.10%、7.08%，沪深300指数则微跌0.75%。行业分化较为显著，受益于AI、中特估行情，TMT领涨大市，其中通信尤为出色，商贸零售、房地产等板块则跌幅较大。 　　上半年市场风格对本基金总体较为友好，一季度市场整体呈现“普涨”格局，有利于本基金“小盘反转”的投资风格。在普涨的环境下，低位的小盘股补涨弹性比较大，受益于其股价修复，本基金净值也随之上涨。而二季度虽然结构分化较大，动量效应明显，但小盘股依然处于占优的位置。　　　　本基金在一季度总体保持较高仓位，并进行了轮动操作，卖出反弹涨幅较高的股票，换到尚在低位的股票。随后出于对过去几年日历效应的考虑，在四月初稍微降低了仓位，并在风险释放后回补，五、六月份组合都是偏进攻的状态。行业方面总体偏成长，科技、制造、医药等板块占比较大。　　　　上半年度基金A类份额净值上涨16.47%，涨幅高于沪深300、中证500、中证1000等宽基指数。

一季度，各个方面均较去年四季度有明显改善。宏观经济开始复苏，尽管力度大小见仁见智，毕竟边际向好是不争的事实，民众的信心也在逐渐恢复。海外环境也相对友好，北上资金大量流入，和人民币汇率波动相印证，表明外资对中国投资的大趋势没有改变。　　利好共振之下，A股市场一季度也走出了较好的行情，一二月大、小盘股票轮番上涨，三月份有所震荡，全季来看都还是录得了明显的涨幅。市场风险偏好全面提升，小市值股票表现出了更好的弹性，中证1000、国证2000指数分别上涨9.46%、9.89%，表征大盘股收益的沪深300指数则上涨4.63%。行业分化较为显著，受Chatgpt热点驱动，以计算机为首的TMT板块领涨大市，而房地产、银行、新能源等板块则相对落后。　　今年一季度市场整体呈现“普涨”格局，对本基金“小盘反转”的投资风格来说，是比较友好的市场环境。在普涨的环境下，低位的小盘股补涨弹性比较大，受益于其股价修复，本基金净值也随之上涨。　　本季度基金主要进行了轮动操作，卖出反弹涨幅较高的股票，换到尚在低位的股票。相较上季度末，持仓占比下降较多的板块包括计算机、通信，占比上升较多的板块包括医药生物和一些传统制造业。从事后来看有得有失，基金净值较好地控制了回撤，也先于宽基指数创出新高，但也有部分股票卖点偏左侧，错过了不少涨幅。　　本季度基金A类份额净值上涨17.92%，涨幅高于沪深300、中证500、中证1000等宽基指数。

无论国际地缘政治，还是国际宏观经济、资本市场，2022都是跌宕起伏的一年。 能源短缺问题进一步激化，全球通胀高企，但经济环境依然不好，未来进入衰退的可能性正在上升。迫于通胀压力，美联储鹰派尽显，美元指数和美债收益率一路走高。　　资本市场的动荡，也成为了时代的注脚。以美股为首，境外主要股票市场一度跌幅巨大。A股市场也经历了一定程度的波动。上半年，国际地缘政治冲突等因素导致了外资撤离，股票下跌又引发了更多资金触及止损条件被动卖出，形成正反馈效应，市场流动性非常脆弱，无力承接卖压，大体处于单边下跌状态，直至出清止跌。阶段性反弹后，类似的剧本在下半年又再上演，虽然烈度有所不及，但还是有一定的相似之处。总体来说，在几波下跌中，价值风格表现出了良好的防御属性，而在市场止跌回升后，则是进攻属性较强的成长股引领反弹。　　本年度A股市场整体表现不佳，本基金曾在一季度和三季度短暂降低仓位，部分减少了损失，但由于市场系统性风险原因，基金净值受到了较大的冲击。尤其是三、四月以后，流动性冲击较大、小盘股情况更为严重，基金净值也出现了较大回撤。　　随后，基金持仓股票也随之迅速反弹。基于超跌反转的思路，基金全年一直超配了跌幅较深、未来基本面改善潜力较大的制造、科技类板块，还着重增配了超跌的科创板股票。组合在五六月份新能源引领的行情中反弹强度稍显不足，在四季度则受惠于信创、医疗行情，表现较好。　　本年度基金A类份额净值下跌7.46%，跌幅小于沪深300、中证500、中证1000等宽基指数。