博时策略混合(050012) - 基金投资策略和运作

4季度权益市场属于整固行情。宏观经济层面的变化不大，对于明年经济政策和运行情况的判断仍未形成共识，科技革命以及大宗商品仍然是本阶段最受瞩目的板块之一。从市场走势来看，4季度用时间消化了前期涨幅过快的风险，对于明年资本市场合理、稳健的发展有重要的意义。我们认为明年整体市场是积极的：流动性相对充裕，人民币升值，整体宏观经济筑底以及国家大力发展健康的资本市场等多个因素共同作用，明年中国资本市场仍有望继续保持向上态势。产品组合将继续坚持成长风格，重点持仓放在科技、高端制造和新兴消费等三大主线上。

3季度权益市场结构性行情明显。宏观经济层面的变化不大，各项宏观经济数据并未与预期有太多偏差，从政策的角度来看无论是财政还是货币政策都会在市场预期之内。海外层面，美联储终于开始降息，第一次降息力度不大，后续降息的频次和力度将对全球经济和大宗商品价格产生影响，进而对权益市场的投资行为产生连带作用。产品组合将继续坚持成长风格，重点持仓放在科技、高端制造和新兴消费等三大主线上。接近年底，组合将对明年进行布局，对产业趋势的研究和把握仍然是投资回报的来源，我们会把视野继续放在国内国际共振的行业当中，把握机会力争为投资者创造更大的收益。

2025年上半年国民经济底部复苏，一季度GDP同比增长4.8%，较2024年四季度小幅回升，二季度GDP同比增长5.2%，季节调整后环比增长1.07%。从结构来看，虽然出口面临的新增压力和进一步放缓的固定资产投资是增长的主要拖累，但消费贡献相对稳健，而且随着中美贸易谈判日渐明朗，出口触底的预期较强，总体上我国经济呈现企稳回升的态势。微观上，我们看到不同行业的优秀公司面对海外市场的不确定，积极发挥自身的优势和主观能动性；在全球AI科技革命的推动下，我国科技企业同样投身其中，不仅与全球科技龙头同台竞技，也给相关产业链带来一系列新的需求，在发展新质生产力的方面实现了自上而下和自下而上的高度统一，在科技和高端制造的拉动下，我国宏观经济有望逐渐转型并探索到新的动力引擎。上半年我们的基金投资策略和投资行为都是基于上述背景下运作的。

2025年一季度国民经济呈现底部复苏迹象，经济在结构性调整中呈现温和增长态势。一季度GDP同比增长4.8%，较2024年四季度小幅回升，主要受益于政策前置发力与出口韧性，1季度通胀水平较低，CPI微增PPI微降，制造业投资的压力仍然存在。整体政策环境较宽松，央行维持宽松基调，市场流动性合理充裕，财政政策更多向“新质生产力”方向倾斜，科技成为经济驱动力成为市场最大的声音。 我们的组合坚持了自己的风格，重点持仓放在科技、高端制造和新兴消费等三大主线上，积极有为的策略的同时兼顾均衡。展望接下来的季度，出口面临关税贸易战的冲击，国内需求仍不明朗，宏观经济若复苏将持续。为了应对新的外部压力，我国在货币政策和财政政策都有较多的储备，相信届时相关政策会对市场有积极的作用。2季度是全年承上启下的一个季度，我们将继续保持当前持仓结构，守正出奇，力求优异的业绩。

2024年的权益市场波动幅度较大。上半年，我国经济三驾马车中的出口出现结构性向好的态势，部分行业和相关企业在海外市场积极发挥自身的优势和主观能动性，出海的行业订单以及实际财务数据都呈现强劲的表现，下半年，市场对于潜在的贸易战的担忧又使得出口相关行业和公司的估值承压。内需市场方面，由于房地产持续调整，带动相关产业链下行，居民对未来收入增长预期不够，消费出现结构性不平衡的态势，经济整体出现内需不足的情况。与传统产业相对，全球AI科技革命如火如荼，从基础设施到终端应用，从硬件到软件都出现了百花齐放的特征，特别是中国一些科技公司在一定时间的积累之后开始陆续有了初步的成果。结合我国经济的综合情况和全球宏观环境的变化，到了三季度末，中央的经济政策开始转向。央行率先用降准降息、降低存量房贷利率、支持资本市场的结构性货币政策工具对经济进行逆周期发力，这样的作法对防范风险、稳定预期、提振信心具有重要的积极作用。在中央的统一部署下，后续各部委、各地方都会陆续出台一系列措施，把抓经济、保障民生、促进消费、稳住房地产、资本市场作为重要的目标。资本市场对于政策的变化给了强烈的积极反应。我们的组合在应对这种宏观环境的变化中进行了相对均衡的配置，既有制造业的持仓，也有科技股的头寸，组合运作整体上面临较大的挑战。

24年下半年开局经济表现并不强劲。由于房地产持续调整，带动相关产业链下行，居民对未来收入增长预期不够，消费出现结构性不平衡的态势，经济整体出现内需不足的情况。制造业PMI数据显示制造业活动普遍放缓，企业融资意愿下降，固定资产投资不足。服务业增长也因暑期旅游和服务需求不及预期而有所减弱。另一方面，AI全球科技革命则继续深化，中国制造业产品性能良好，供应链完善，另外海外对于贸易壁垒的担忧继续攀升，带来订单前置，这使得3季度的出口仍是中国经济的动能所在。综合来看，经济表现为外需结构性强劲的格局。随着7、8月份各项数据陆续出炉，包括PPI、工业增加值等数据都反映实体经济，特别是内需面临较大的改善空间。三季度末，中央的经济政策开始转向。央行率先用降准降息、降低存量房贷利率、支持资本市场的结构性货币政策工具对经济进行逆周期发力，这样的作法对防范风险、稳定预期、提振信心具有重要的积极作用。我们相信在中央的统一部署下，后续各部委、各地方都会陆续出台一系列措施，把抓经济、保障民生、促进消费、稳住房地产、资本市场作为重要的目标，特别是财政政策的协同发力更是值得期待。基于这种重大的方向上的变化，前期受内需影响较大的行业反而是我们后续重点关注的方向。今年4季度，市场的重点将不再是防御，而是寻找经济修复方向的行业。情绪反弹是第一步，订单体现是第二步，业绩改善是第三步，结合过去的一两年以来的表现和与经济相关的密切程度，我们将会加大高端制造、新兴消费等领域的持仓，力图在今年4季度实现较好的收益，为持有人创造财富。

2024年上半年市场特征是强波动。国内经济面临较大的拉动内需的任务，制造业投资以及地产投资的动力不足但出口则出现结构性向好的态势，一些行业和公司面对海外市场积极发挥自身的优势和主观能动性，出海的行业订单以及实际财务数据都呈现强劲的表现。海外科技革命方兴未艾，AI的发展也走向更深远处，更多的科技巨头投身其中，一方面给国内相关产业链公司带来一系列新的需求，另一方面也给国内科技龙头带来新的竞争压力，促使我国在发展新质生产力的方面实现了自上而下和自下而上的高度统一。二十届三中全会胜利召开，后续我国将实现经济筑底以及增长方式的转型，从更长的维度来看，经济增长和企业盈利会逐季改善。面对海外不确定的政治经济局势，更多确定性以及政策导向将是下一阶段关注的重点。

2024年第一个季度的市场波动较大，这种波动并不是经济与产业的基本面出现了多大的变化，更多是投资者心理情绪上的跌宕起伏。1月份市场悲观情绪演绎的淋漓尽致，市场对经济下行的担忧以及宏观政策预期的落空，叠加交易层面的诸多因素，使得各个行业在权益市场的表现不尽人意。但随着而来的经济数据体现了宏观经济层面的坚韧，监管层继续出台一系列符合市场发展规律的强力政策，悲观情绪在2-3月份得到了极大地扭转。国际上，大宗商品价格持续攀升，特别是黄金、石油、铜等资源品的需求刚性而供给侧不足，A股相应行业和公司股价都有不错的表现。整体上，一季度周期资源品的表现格外突出，传统意义上的成长板块表现欠佳。我们的组合在保持积极有为的策略的同时兼顾均衡，避免组合过大波动。当前经济形式仍不明朗，国际局势也日趋复杂，用稳健型增长的行业以及价格强势的资源品标的来对冲成长的波动性是必要的。2季度是全年至关重要的一个季度，经济的复苏力度、企业全年的发展趋势在2季度基本能定下基调，我们将保持业绩稳健、估值合理的标的头寸，守正出奇，力求优异的业绩。

2023年的权益市场波动较大，给我们的组合运作带来巨大的挑战。市场上半年经历了对23年年初经济复苏的强烈预期以及经济自然修复失速之间的矛盾，同时还反应了当前宏观政策导向与历史经验之间的偏差，这些矛盾与偏差使得与经济复苏相关的板块和行业出现了不尽人意的表现；从2月开始，AI浪潮开始席卷全球，美国科技行业公司的估值的大幅抬升，A股的TMT行业的表现从1季度开始就显著领跑全市场。然而从下半年开始，市场逐渐认识到国内科技进步的速度与海外存在时间差，当技术快速进步的预期落空之后，TMT行业同样出现了较大的回撤，与此同时，国内整体需求出现了疲态，3年疫情带来的后遗症在各行业中开始显现，消费、制造业等首当其冲，从政策层面来看，监管层从下半年开始陆续出台多项刺激资本市场活力、完善资本市场制度的措施，并在执行层面给出了积极的方向性指引，但权益市场在下半年仍未出现明显的拐点，全年市场都处于寻底与筑底的过程当中。尽管全年市场以及组合运作遭遇较大的挑战，我们仍然对中国经济的成长性以及结构优化持乐观态度，因此组合在结构上仍然倾向于成长风格，组合的持仓基本围绕科技进步、制造业升级构建，随着下半年整体市场估值的收缩和防御性特征增强，23年组合运行有一定的挑战。

2023年第三季度的市场继续寻底。从政策层面来看，监管层已经出台了多项刺激资本市场活力、完善资本市场制度的措施，并在监管执行层面给出了积极的方向性指引，权益市场在3季度受多方面因素的影响仍未出现明显的拐点，市场仍在寻底与筑底的过程当中。从全球的宏观格局来看，美债高利率时代可能比预期更久，我们的投资策略需要考虑这一重要背景，从这个角度进行了部分均衡配置，包括资源品价格等都将是我们密切跟踪的指标。展望4季度，需求层面已经看到部分复苏的端倪，在3季度末我们与制造业企业的调研与交流当中，终于感受到中游企业对国内需求的展望变得边际上更加积极，这与近两年来的情绪完全不同，随着越来越多的信号意义出现，我们认为中国经济触底回升的概率正在变大。盈利释放可能还需要一段时间，企业需要内部消化上游资源品成本的上升。综合来看，3季度的市场下跌实际上给了很多优秀企业更低的买入价格，随着经济复苏以及外部环境的明朗，我们对4季度市场以及组合实现正收益持乐观态度。高端制造业、资源品、消费品以及科技产业等都将组合重点布局的方向。

2023年上半年的特征是强预期弱现实。市场经历了对经济复苏的强烈预期与经济自然修复的久期拉长之间的矛盾，同时市场对于各项政策的出台抱有强烈的预期。这些乐观的预期与实际情况在上半年产生了一定偏差，导致了与经济复苏相关的板块和行业出现不尽人意的表现。而相应的，海外高科技领域出现了里程碑式的事件，这带来了全球科技行业公司的估值抬升，映射在A股，我们能看到TMT等行业在上半年特别是1季度的表现显著由于其他行业。随着整体估值的抬升与一些板块实际盈利之间的差异拉大，科技股面临一定的回撤压力，而在最新一轮的中央表态中，经济增长以及一些对经济增长帮助较大的行业获得了比以往更乐观的表述，在这种情况下，市场整体风格有所微调。虽然从更长的维度来看，我们仍然认为这一轮由人工智能带动的科技变革将对产业以及社会产生深远的影响，但随着宏观政策预期的企稳，经济复苏实质的体现，顺周期、消费、制造业的情况较上半年将边际回升。整个上半年，组合的持仓基本围绕科技进步与经济复苏的方向。

2023年第一个季度的市场与我们在年报中的预期相似，“两会”过后中央及地方政府开始着手对经济复苏展开一系列的动作，包括稳定政策预期、增加企业信心、扩大对外开放、发展数字经济等，同时，由于海外高科技领域出现了里程碑式的事件带来了全球科技行业公司的估值抬升，整个A股权益市场在1季度的结构性投资机会较22年显著增多。正面因素的增加使得我们在1季度的投资采用了积极有为的策略，偏向确定性、偏向科技进步的方向，一方面我们的组合保持景气度较高、竞争力较强的公司的持仓，另一方面组合增加了科技行业的配置。人工智能在技术上特别是应用层实现了突破，各行各业在继十年前面对移动互联浪潮之后，又一次看到了深层次的新的变革，忽视这种变革可能错过巨大的投资机会。因此，1季度我们的组合在兼顾高端装备制造业、国产替代与新兴消费头寸的同时提高了TMT行业的配置，获得了一定的收益。对于23年接下来的时间，我们对权益市场继续乐观，会继续在投资组合上抓住积极因素，争取为持有人带来良好的收益。