诺安平衡混合C(025332) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，国内经济数据呈现了较强的结构性特征：生产领域，新质生产力（半导体、新能源、AI相关）增速领先，传统周期行业（钢铁、建材）随基建提速边际改善，房地产及上下游仍处于深度调整。需求方面，内外需呈现分化。外需领域，出口虽对美欧有所放缓，但对东盟、中东、“一带一路”沿线国家出口增长强劲，贸易顺差创历史新高，成为增长重要支撑。内需方面，核心CPI连续4个月增速超1%，服务消费回暖，而商品消费仍有待修复。 人工智能方面，2025年四季度，全球AI模型迭代核心围绕多模态原生能力深化、推理与上下文能力飞跃、细分场景与轻量化优化展开，闭源巨头与开源生态双线并进，智能体与垂直模型成为重要发力点。 模型能力方面，谷歌Gemini模型具备的原生多模态能力，推动行业从“模态拼接”向“统一认知”演进，其端到端统一表征、跨模态深度理解与生成、长上下文协同的突出优势，为通用人工智能（AGI）奠定基础，可能是下一代基础大模型更新的关键，Nano Banana的火爆出圈即是谷歌原生多模态能力的典型体现。 模型版本方面，谷歌和OpenAI为代表的头部模型公司均选择了多版本细分策略。以OpenAI为例，其12月推出的GPT-5.2，公布了主打快速响应的Instant版、专注复杂推理的Thinking版和面向专业场景的Pro版，以及针对软件工程优化的GPT-5.2-Codex等。多版本的推出利于实现轻量化场景适配，并有助于实现商业化与推理部署成本的平衡。 回顾2025年，以OpenAI为代表的大模型公司公布了未来数年的算力基础设施投资规划。随着大模型公司上市进程的推进，跟踪对比其披露的收入和成本增速，相信随着AI应用生态的日益蓬勃，大模型公司商业化能力与算力、人力成本的平衡能力日趋重要，产业关注点有望转向全链路的系统竞争，尤其是大模型公司具备的客户、生态、数据，与大模型能力相结合后的应用壁垒。 展望2026年，人工智能产业和资本对算力底座的密集布局，需要有效转化为应用生态的创新动能。人工智能产业作为新一代生产力杠杆，尤其关注杠杆能力的迭代（模型能力）、与垂类数据结合而撬动生产力的进展。 在此背景下，基金继续围绕三条主线配置： 1、强产业趋势：根据海内外人工智能产业迭代的结构性需求，布局AI科技及自主可控主线；创新药、AI+医疗的生物医药主线； 2、情绪消费：休闲出游、宠物、医美等新消费； 3、反内卷：可能是中国经济中长期结构调整的抓手之一。在过程中，随贸易摩擦局势变化，适时布局以稀土、军工、关键矿产为代表的安全性资产。

2025年三季度，海外不确定性扰动仍存，我国经济数据呈现较明显的结构性特征。阶段性需求前置和外部贸易摩擦后续仍可能承压，但新优势产业持续壮大，叠加新兴市场外需支撑，整体表现出一定韧性，价格数据随着“反内卷”政策推进而有望改善。 2025年三季度，人工智能领域依然保持了快速增长迭代的趋势。全球不确定性的提高进一步强化了科技产业竞争的关键地位，以及持续提升国内产业安全的重要性。 前三季度，全球人工智能领域投资加速。其中，OpenAI三季度单季度宣告了超5000亿美元算力相关投资，包括与英伟达1000亿美元十年期合作、甲骨文3000亿美元云计算算力协议，以及向AMD采购6GW算力芯片的双边交易。英伟达作为关键芯片环节，以“投资+生态”双轮驱动，前三季度参与多项AI投资，其中对OpenAI的追加投资、xAI的20亿美元股权投资等，试图以“资本投入-硬件订单-生态绑定”的方式强化竞争壁垒。 国内方面，人工智能产业发展如火如荼。尤其是第三季度，随着国内模芯生态创新联盟的成立、DeepSeek发布V3.1模型并宣布其UE8M0FP8参数精度技术专为下一代国产芯片设计、华为发布昇腾950、960等算力芯片及万卡超节点和数十万卡超节点集群等事件，充分证实旨在实现“国芯-国模-国用”的中国人工智能生态正在逐步闭环。 在此基础上，随着AI应用生态日益蓬勃，硬件端需求结构也逐渐从训练转向推理占优，产业关注点有望转向全链路系统竞争，尤其关注适配推理场景的ASIC芯片市场份额的结构性提升带来的投资机会。 产业和资本对人工智能硬件底座的密集布局，需要有效转化为应用生态的创新动能。本季度以OpenAI为代表，在应用生态方面进行了多种尝试，密切关注后续的高频数据和商业化进展。其中，人工智能产业作为新一代生产力杠杆，尤其关注杠杆能力迭代（模型能力）、与垂类数据结合而撬动生产力的进展。 在此背景下，基金继续围绕三条主线配置： 1、强产业趋势：根据海内外人工智能产业迭代的结构性需求，布局AI科技及自主可控主线；创新药、AI+医疗的生物医药主线。 2、情绪消费：休闲出游、宠物、医美等新消费。 3、反内卷：可能是中国经济中长期结构调整的抓手之一。在过程中，随贸易摩擦局势变化，适时布局以稀土、军工为代表的安全性资产。

2025年上半年，国内经济在全球贸易摩擦和内需压力下展现出较强韧性，GDP同比增长5.3%，高于全年5%的目标值。对比2024年全年，今年一二季度在抢出口、财政发力前置、消费国补等驱动下，国内生产高增、出口持续拉动、消费改善、基建续增，整体保有韧性。但地产仅前端销售的下行斜率减缓，地产投资仍然低迷；此外，在生产强、需求弱的背景下，价格下行压力仍较为明显，凸显“反内卷”的必要性。 海外方面，在百年未有之大变局的背景下，海外不确定性扰动因素持续存在，全球风险资产价格受此影响大幅波动，但大科技产业的发展趋势未受此制约，全球不确定性的提高进一步强化了产业安全的重要性，人工智能领域依然保持了快速增长迭代的趋势，生物医药领域也有望迎来产业和政策双重催化。 从科技产业变革看，全球范围内，人工智能板块的核心驱动力依然是模型结构的改变以及模型能力的提升，AI依然是新一轮科技长周期主推力。 2025年年初至今，人工智能产业呈现了人才和数据加剧竞争、商业化营收快速提升的特征，意味着海内外巨头仍处于加速重构AI产业格局的阶段，最值得关注的是头部模型公司商业化进展的积极态势。2025年上半年，AI商业化闭环初见成效。 从头部创业公司看，OpenAI于第31个月达成史上最快百亿美金ARR（Annual Recurring Revenue，年度经常性收入），Anthropic在6个月内ARR翻4倍达到40亿美金。 从海外云厂二季报看，微软、亚马逊、谷歌和Meta的资本开支持续高增、AI赋能核心业务驱动业绩增长、产品用户规模快速扩张。例如，微软Copilot助手的月活用户突破1亿，推动微软365等产品进入付费阶段，带动ARPU（Average Revenue Per User，每用户平均收入）值提升；谷歌AI消耗的token（AI大模型处理文本时使用的最小计算单位）数从4月的480万亿增至6月的980万亿，Gemini助手月活用户超4.5亿，AI Overview功能驱动搜索查询增长超10%；Meta利用AI赋能广告系统，使Instagram和Facebook广告转化率分别提升约5%和3%，驱动广告收入超预期增长。 国内方面，年初DeepSeek开源突围以来，国内大模型公司以工程化能力突破算力瓶颈，大幅提高应用覆盖范围，从企业级工具到消费级场景全面渗透，验证了从“技术衔接”向“规模化创收”的转型拐点。 应用的商业化逐步落地，有望开启算力硬件端长期持续的需求空间，尤其关注其中结构性占优的环节。上半年最重要的影响因素之一是英伟达于一季报中明确提出其GB200系列开始稳定出货，海外算力产业链获得显著修复。 在硬件端，我们尤其关注国产链的变化。美国近期公布的《人工智能行动计划》彰显了其主导制定全球AI发展规则的目标，其中明确提到，“在商务部、科学技术政策办公室和国家安全委员会与行业的合作下，探索利用先进人工智能在计算上的新的和现有的位置验证功能，确保芯片不在受关注的国家使用。”中美科技竞争中的分野已基本明确，自主可控的AI芯片，以及与之匹配的半导体设备、晶圆厂，是保障我国日益增长的人工智能需求的关键基石。从产业安全角度，生物医药领域也正在迎来产业拐点。需求上，创新药是应对国内老龄化问题的刚需。政策上，随着保险新国十条等制度在2024年末落地，创新药有望实现产业周期和政策支持的共振。

2025年一季度，从前瞻指标看，受益于出口前置、以旧换新政策带动消费动能回升、人工智能技术快速进步带动高技术产业投资，国内经济企稳。在百年未有的大变局的背景下，海外不确定性开始显现，海内外风险资产价格受此影响大幅波动，但大科技产业的发展趋势未受此制约，全球不确定性的提高进一步强化了产业安全的重要性，人工智能领域依然保持了快速增长迭代的趋势，生物医药领域也有望迎来产业和政策双重催化。从科技产业变革看，全球范围内，人工智能板块的核心驱动力依然是模型结构的改变及模型能力的提升，AI是新一轮科技长周期主推力：在大模型和应用方面，2025年一季度，全球AI大模型领域呈现出推理优化与成本革命、多模态能力全面升级、开源生态与商业模式更新三大趋势，头部企业通过技术突破与生态重构持续推动行业变革。关注模型能力提升有望开启的千行百业的应用前景，特别是营销、影视、教育、生物医药等领域。 在半导体方面，大模型能力的提升决定了训练所需算力的结构性变化，以及有望开启推理需求的广阔市场空间。关注AI芯片的国产替代进程，尤其是以ASIC芯片的定制化解决方案，以及与之匹配的存储、通信、能源结构和半导体产业国产化的产业进度。在端侧生态方面，关注2025年新应用于端侧硬件新品类的交互发展，尤其是具身智能的演进。关注具身智能产业的核心矛盾、技术边际变化与产业政策推动三点关键变量，依托前瞻的产业研究发掘投资机遇。从产业安全角度，生物医药领域也有望迎来产业拐点。需求上，创新药是应对国内老龄化问题的刚需。政策上，随着保险新国十条等制度在2024年末落地，创新药有望实现产业周期和政策支持的共振。在此背景下，基金将围绕三条主线配置：围绕海内外人工智能产业迭代结构化需求布局的AI科技安全主线；围绕创新药、AI+医疗产业变化布局的生物医药主线；围绕休闲出游等服务型消费复苏、商业航天等前沿技术阶段性布局。考虑到宏观环境和资本市场现状，本基金在一季度保持仓位稳定，以成长投资品种为核心仓位，提升了AI芯片、生物医药、机器人、新兴消费品等相关配置比例。

从科技产业变革看，人工智能仍在快速迭代发展。全球范围内，人工智能板块的核心驱动力依然是模型结构的改变以及模型能力的提升，AI仍是新一轮科技长周期主推力：对于半导体而言，人工智能对硬件端需求的快速增长正在开启半导体新一轮长周期，进入初段上升期。复盘历史数据，计算机、个人电脑、智能手机相继推动了为期8-10年的科技创新长周期，2024年仅为生成式AI创新拉动硬件需求的第2年，目前仍处本轮AI创新长周期初段上升期。海外围绕人工智能计算芯片的出口限制，也有望促进国产GPU产品迭代、以及加速国内自主可控的流片能力的突破。对于AI模型和应用而言，从ChatGPT在2022年11月上线至今，大模型能力沿思维链和多模态两条主线拓展，随着能力提升和模型蒸馏，大模型的调用成本快速下降，应用生态在广告营销、编程、教育等领域拓展，向端侧Agent方向提升，随着软、硬件调优迭代，有望实现使用成本的大幅下降和模型成熟度跨越奇点。特别值得注意的是，国内巨头和创业公司近期陆续更新了模型版本，以阿里通义千问、DeepSeek为代表的开源模型能力大幅提升，快速追赶海外同类模型能力，尤其关注模型蒸馏后对端侧生态的赋能：DeepSeek发布了对业内现有开源模型的蒸馏版本，经过模型蒸馏后，新模型参数量下降、单Token推理所需算力下降，但模型能力没有大幅折损、甚至部分优于原模型，使得端测、可本地化部署的模型参数有望获得显著下降，未来终端设备获取大模型能力时有望无需访问云端，本地化部署的可行性大幅提升，利于数据隐私保护、利于模型反应速度的提升。关注2025年应用生态和端侧硬件新品类的发展。在应用方面，聚焦国内已具备渠道、数据和客户基础的软件及应用产业链；在端侧方面，聚焦已积极布局Agent功能的国内外手机厂商、笔记本产业链及眼镜、具身智能等新终端模式。2025年，密切跟踪人形机器人产业链变化并择机布局。人形机器人是人工智能与物理世界交互的优质载体，以特斯拉人形机器人为牵引，国内机器人行业有望迎来产业高速发展窗口期。

2024年第三季度，国内经济数据结构性显著，地产仍为主要拖累项，消费势头较弱，制造业投资和出口维持平稳。其中，出口数据年初至今呈现分地区、分类别的广泛回升，参照韩国、中国台湾、越南出口增速也处在近两年较高位置，表明较好的出口数据源于全球周期共振，但7月全球制造业PMI在连续6个月高于荣枯线后首次回落至50以下，且发达国家和新兴市场景气度均回落，显示全球制造业周期修复态势或趋缓，出口增速展望可能存在一定不确定性。制造业投资的修复，可能与设备更新改造的政策支持有关。7月制造业投资当月同比为8.3%，尽管较6月下滑1个百分点，但仍明显高于疫情前增速。2024年三季度，高速发展的人工智能行业也出现了阶段性扰动。英伟达GB200系列产品在8月明确提出可能延迟出货，对产业链相关公司业绩带来一定负面影响。但随着9月末OpenAI o1模型的发布，大模型有望实现从“LLM模型-简单推理能力”，延展到“后训练叠加强化学习-思维链能力”的本质性提升，突破了此前模型能力的天花板，人工智能板块虽然短期受到训练算力供给扰动，但随着大模型能力的持续迭代，从模型到算力、应用的突破和飞轮效应指日可待。从A股表现看，受经济数据能见度和市场预期影响，主要宽基指数在7至9月缓步下跌，但随着9月最后一周的政策利好陆续出台，主要指数快速触底回升，截至9月末仅中证1000尚未收回全年跌幅。单三季度，创业板指、茅指数和科创50反弹幅度较大，分别为29.2%、23.7%和22.5%。9月末开始，国内各部门的积极沟通和现有政策的快速推进落地，彰显了对稳经济、提信心的坚定决心，尤其关注“保民生、促就业、促消费、稳预期”方面的增量表述，即使暂未看到更多具体政策的支持措施和力度，但已可阶段性扭转此前过于悲观的预期，并形成资本市场风险偏好提升带来的估值修复。展望年末和2025年，地产行业的走向对总需求和企业盈利的影响至关重要，而政策出台到落地见效需要时间，尤其关注增量政策的强度和具体措施，以及海外政治环境变化的影响。在此背景下，基金仍将围绕三条主线配置：以央国企、大宗商品、特许经营为代表的高分红主线；以海外和国产算力需求为代表的AI科技安全主线；以优势产业出海为代表的产业全球竞争力主线，并围绕休闲出游等消费复苏、商业航天等前沿技术阶段性布局。考虑到宏观环境和资本市场现状，本基金在三季度保持仓位稳定，以成长投资品种为核心股票仓位，提升了AI数据中心、机器人、新兴消费品等相关配置比例，降低了新能源等相关配置比例。

2024年上半年，国内经济在出口带动下小幅修复，经济数据呈现结构性特征。国内生产总值（GDP）达到61.7万亿元，同比增长5.0%；其中一季度GDP同比增长5.3%、二季度增长4.7%，虽然增速有所回落，但经济体量依然十分可观。从结构方面看，国内需求有所恢复，出口对经济形成了较强支撑。上半年，国内社会消费品零售总额同比增长3.7%，固定资产投资同比增长3.9%；尽管房地产投资低位运行，但基础设施和制造业投资分别增长5.4%和9.5%，显示复苏迹象。消费维持在弱于疫情前的水平，体现了疤痕效应仍然存在，居民消费倾向仍有待继续恢复。上半年，出口数据分地区、分类别均出现广泛回升，上半年货物进出口总额同比增长6.1%，其中二季度外贸同比增长7.4%，较一季度和去年四季度分别提高2.5个和5.7个百分点。参照韩国、中国台湾、越南出口增速也均处在近两年较高位置，全球制造业活动的恢复推动我国出口活动的抬升。在此背景下，基金在2024年上半年沿三条主线配置：以央国企和大宗商品为主的高分红主线、以海外和国产算力需求为代表的AI科技安全主线、以优势产业出海为代表的产业全球竞争力主线，并围绕休闲出游等消费复苏阶段性布局。

2024年一季度，国内经济在出口和消费的带动下小幅修复。1-2月工业增加值当月同比增加7%，较去年12月上升0.2个百分点；两年复合同比为4.7%，较去年12月上升0.7个百分点；工业活动的恢复出现小幅加速，最新公布的3月制造业PMI为50.8，较上月回升1.7个百分点，强于往年同期均值。出口数据方面，1-2月，我国美元计价出口同比增速7.1%，较去年12月大幅回升4.8个百分点，且对照日本、韩国出口数据，我国数据与全球共振趋势相同，同期全球制造业PMI持续回升，反映出全球货物消费需求回暖，出口对经济的支撑作用有望持续。消费数据方面，1-2月，社会消费品零售名义同比增速5.5%，较去年12月下降1.9个百分点，但两年复合同比4.5%，较去年12月回升1.8个百分点。这与春节数据的指向一致，居民部门消费倾向温和恢复，推动消费活动持续改善。最新公布的3月服务业PMI为52.4，较2月上行1.4个百分点，显示服务业的恢复在延续。展望二季度，预期国内政策力度温和，经济依然表现为结构性亮点，出口和消费成为经济增长的主要动力。A股市场年初以来，主要宽基指数均经历了一轮修复，修复程度有所分化：截至2024年3月31日，上证50指数年初至今上涨3.8%，沪深300年初至今上涨3.1%；万得全A年初至今下跌2.8%，创业板指年初至今下跌3.9%，中证1000年初至今下跌7.6%。从对企业盈利增速的一致预期变化、主要宽基指数的估值分位数来看，A股市场仍然处于高性价比的区间。回顾2016年与2019年市场在大幅波动之后的行情演绎特征，未来一个季度到一年内，景气是超额收益的重要来源，关注高盈利质量、景气占优的资产。此外，在今年利率下行的背景下，具备持续分红能力的高分红板块也依然具备配置价值。在经济呈现结构性亮点的预期下，基金配置并持续关注三条主线：以央国企和大宗商品为主的高分红主线、以光模块和国产算力为代表的AI科技安全主线、以优势产业出海为代表的产业全球竞争力主线，并围绕休闲出游等消费复苏阶段性布局。

2023年，A股经历了以人工智能为代表的新兴产业变革激励下的乐观演绎，也承受了投资者的强预期与经济的缓修复对应的悲观情绪的过度反馈，全年A股主要指数在大幅震荡中收跌，市场的估值分位数已回落至过去5年的较低水平。本基金在2023年围绕科技安全、消费复苏和人工智能三条主线配置，尤其是以半导体为代表的硬科技安全、以信创为代表的软科技安全，以及全球共振的AI产业的算力和应用环节。2023年下半年，随着市场对人工智能热情的消退，基金净值经历了较大回撤。进入2024年以来，随着海外以英伟达为代表的AI龙头公司、国内以光模块为代表的算力基础设施公司的业绩发布，以及以OpenAI为代表的大模型公司不断在模型能力上形成跃升性突破，相信AI产业刚刚起步，未来仍有广阔的成长空间和潜力，AI产业作为新一代科技革命的发展趋势仍在继续加速。

2023年三季度，我们经历了对经济增长悲观情绪的集中释放，投资者对经济的担忧也在各类资产价格中有清晰表现，指数也随之出现了较大幅度调整。其中，二季度国内GDP同比增长6.3%，两年复合同比为3.3%，较一季度回落1.3个百分点；单7月工业增速3.7%，较6月回落0.7个百分点。二季度以来经济增速的变化，既有一季度积压性需求阶段性释放后的影响，也有疤痕效应的体现，还有需求弱于预期后企业存货去化的拖累。 经历了三季度的调整修复，9月以来，随着地产等一系列产业政策的逐步落地推进，我们倾向于认为国内经济有望在四季度逐步企稳，市场的信心预期有望恢复，未来国内经济的走势将决定各类资产价格变化的方向，尤其是投资者信心的修复、风险偏好的回升，将有助于此前超跌板块的修复回升。 四季度经济的企稳主要来源于三个因素：企业库存的回补、出口活动的改善、房地产销售的触底。 一是企业库存的回补。历史上来看，企业的库存变动的周期性一般为3-6个月。本轮企业从4月开始转入去存货，经历4个月的存货去化后，近期公布的8月PMI数据显示，企业开始转入存货回补的过程中。这一过程对经济增速形成向上的支撑，库存对经济的拖累性影响已趋于结束，这为经济企稳创造了条件。 二是出口活动的改善。美国制造业仍处于恢复过程中，8月美国ISM制造业PMI为47.6，连续两个月回升。其中产出和库存分项上行，显示美国库存变化对经济的影响逐步转正，这一过程与中国库存的波动有望形成共振，我国8月出口同比增速也已触底回升，PMI中出口分项也出现改善，未来出口同比增速有望进一步提升。 三是房地产销售的触底。9月初地产相关政策密集出台，包括认房不认贷在一线城市的具体落地、存量房贷利率的下调、首付比例的调整等，市场信心出现阶段性修复。四季度房地产销售在低位企稳的可能性较高。房地产行业的企稳对经济活动的触底、实体部门信心预期的恢复影响积极。 基于对四季度经济增速企稳的预期，我们倾向于认为投资者的悲观预期有望同步扭转。在此背景下，股票市场已具备较高的配置性价比。当前全A市盈率处于约28%分位数、科创50市盈率处于5%分位数，继续下跌的风险比较有限，市场有望企稳回升。 在三季度股市调整过程中，我们长期关注的科技板块，包括科技安全领域的半导体设备、人工智能领域的科技变革仍然持续沿着此前的投资逻辑，在产业端不断推进。此外，顺周期和消费板块经过较长时间调整，也进入具备性价比的观察区间。基金将继续围绕科技安全、人工智能、顺周期和消费板块布局，过程中关注公司的估值性价比和稳态市场空间，动态调整持仓结构。

2023年上半年，国内经济延续温和复苏的态势，但二季度经济出现边际增速的回落，这既有此前积压性需求释放完毕的影响，也有疫后疤痕效应的体现，还有需求不及预期后企业存货去化的行为。 国内方面，上半年的疤痕效应在以下两个方面相互加强：疫后居民消费倾向回落，劳动参与率上升，使得工资和核心通胀偏低，继而压制居民消费意愿和风险偏好。预期这一影响在中期维度依然会影响居民的消费意愿，但影响将逐级回落，到明年将逐步消解。 海外方面，美国进入加息尾声，美国经济软着陆的场景可能出现。二季度以来，美国劳动力市场维持偏紧的格局，但美债和美元市场相对钝化，市场定价美国将进入加息尾声，欧洲可能处于加息中期阶段。从通胀看，美国6月CPI降至3%，核心CPI回落幅度不大，考虑到核心通胀受住房分项影响巨大、而领先的房租指标显示未来会出现下降，未来通胀数据可能不再对美国货币政策产生较大制约。考虑到发达国家居民在疫后消费倾向和风险偏好处于高位，股市仍然较强，美国居民消费和企业融资回落幅度有限，软着陆的场景可能出现。 在此过程中，A股在二季度指数中枢震荡，风格频繁切换，逐渐形成围绕人工智能发展的AI主题主线和围绕国企改革相关的中特估值主线，顺周期和电新板块经过较长时间调整，也进入具备性价比的观察区间。 基金在上半年聚焦消费复苏、科技安全和人工智能领域的投资机会，过程中关注相关公司的估值性价比和稳态市场空间，动态调整持仓结构。

2023年一季度，A股市场从年初外资流入带来的“茅指数”行情，转换至春节后的主题轮动行情，并在近期逐渐形成围绕信创和AIGC相关的数字经济主线，以及围绕国企改革相关的中特估值主线。市场风格的转变来自于基本面与市场预期的阶段性错配，在相对宽松的流动性背景下，叠加OpenAI为代表的科技企业引发的AIGC生产力变革，市场由年初“强预期、弱现实”的抢跑兑现，转换至春节后的“弱预期、弱现实”的主题轮动行情。 国内1到2月的经济数据表明，国内经济已经开启了复苏进程，其中工业生产和零售数据同比均有所回升、基建投资进一步加快、地产投资同比跌幅明显收窄。消费数据中有代表性的1-2月社会消费品零售总额名义同比增速从12月的-1.8%回升到3.5%，好于市场预期2.9%。投资方面，1-2月名义固定资产投资累计同比增速从去年12月的3.1%回升至5.5%，房地产1-2月开发投资同比跌幅从去年12月12.7%收窄至5.7%，房地产销售面积和销售金额的同比跌幅也显著收窄到0附近。与此同时，金融数据也有超预期的表现，M1显示企业现金流正在持续改善。 展望全年，国内经济修复的方向明确，但修复节奏和结构有待观察。在宏观层面关注海外和国内两方面因素。海外方面，潜在金融风险和海外央行货币政策的调整节奏尚未明朗，增加了市场风格的扰动风险，外需变化也将影响国内企业的基本面预期。国内方面，经济修复进度与市场预期的匹配性尚待跟踪，尤其是围绕地产和消费数据的相关板块。 在此过程中，国内各项经济数据在二季度将进入低基数阶段，市场可能在震荡中根据经济修复进程，逐步明确全年主线，重点关注科技安全、消费和国企改革三条主线，尤其是以半导体为代表的硬科技安全和以信创为代表的软科技安全，以及全球共振的AI产业中，群体加速的创新效应带来的变革和迭代发展。