南方瑞景混合A(025073) - 基金投资策略和运作

一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前，分别录得23.18%、8.10%、4.38%；通讯服务、信息技术、可选消费表现欠佳，表现分别录得-10.27%、-9.70%、-8.34%。同样是能源行业受益于油价驱动逆势大涨。本基金在2025年9月中旬成立，产品运作初期特别是前三个月封闭期内采取低仓位运作模式，保持对市场风险一定暴露的同时尽可能降低市场下行波动时期产品破净值压力，封闭期最低净值略高于0.99。四季度末产品退出封闭期进入后续三个月的建仓期，截至2026年一季度末，产品已经结束建仓期进入正式运行阶段，季度末产品持仓前三大行业分别为电力设备及新能源、机械设备和基础化工。产品一季度净值下跌0.46%，跑赢业绩基准超过2.5个百分点。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。港股受美伊冲突的影响可能更加长期，因为港股面临的不仅是能源价格扰动，还有与之而来的流动性压力。目前美伊冲突有向长期、高烈度发展的趋势，中东的基础设施、能源生产设施可能受到波及，如果能源生产能力受到破坏，那么即使冲突结束全球能源供给可能也会持续紧张。另外，本次冲突暴露了部分国家能源储备的脆弱性，有可能引发一次全球性的油气补库热潮，因此不论冲突前景如何，高油价可能都是一个中长期问题。而高油价带来的通胀压力将会制约美联储货币政策空间，导致目前的降息周期延缓甚至结束，在冲突爆发以来，我们已经观察到美元指数、美债收益率出现上行，而港币流动性受美元影响较大，历史上看美元指数与恒生指数呈一定负相关关系。结构上，恒生科技指数整体PE估值水平已经降至历史P20分位以下，且相对受益于高质量发展背景下的产业分化趋势。前期压制恒生科技的主要因素如外卖补贴大战、互联网巨头的AI产品布局滞后问题在二季度都有缓解可能。考虑产品定位和当前市场估值水平，权益部分可能会在合同范围内保持相对较高的仓位水平。个股方面，优选短期估值性价比更好的个股；下一步的调仓计划主要在于自下而上的个股研究和调仓，也即根据内外部研究成果挖掘优质标的并对持仓内的品种进行替换，个股选择上逐步加大底部长久期资产的研究和投资力度。

四季度A股市场高位震荡。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。风格方面，价值好于成长，动量弱于反转，小盘好于大盘。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。另一方面，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳，分别录得-9.25%、-8.88%、-8.84%。资金方面，四季度全A日均成交约1.97万亿，环比小幅回落。两融余额约2.6万亿，较三季度明显上行，融资买入占比小幅回落。四季度港股震荡回落。具体来看，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-4.56%、 -14.69%、-6.72%。行业层面，材料、能源、金融涨幅居前，分别上涨12.84%、10.91%、7.81%。另一方面，医疗保健、信息技术和可选消费表现欠佳，分别录得-15.85%、-12.84%、-10.79%。资金方面，四季度港股日均成交约2298亿港元，环比回落。南向资金净买入约2373亿元，环比大幅回落。本基金在2025年9月中旬成立，产品运作初期特别是前三个月封闭期内采取低仓位运作模式，保持对市场风险一定暴露的同时尽可能降低市场下行波动时期产品破净值压力，封闭期最低净值略高于0.99。四季度末产品退出封闭期进入后续三个月的建仓期，管理人开始按照合同业绩基准提升权益投资比例以满足产品投资策略要求。产品四季度净值上涨0.26%左右，跑赢业绩基准超过1个百分点。2025年四季度中国经济延续“稳中有进、提质增效”的核心特征，同时叠加国内外经济周期分化的复杂环境，呈现“内需温和修复、外需边际改善、结构优化深化”的运行态势。高技术制造业景气度持续向好，新质生产力对增长的支撑作用进一步凸显；外部环境方面，全球经济分化显著，美国陷入“类滞胀”格局，而美联储年内第三次降息释放宽松信号，中美经贸摩擦边际缓和，为国内经济恢复创造了相对有利的外部条件。在此背景下，政策层面更强调存量与增量政策协同发力，中央经济工作会议明确“稳中求进、提质增效”总基调，推动经济高质量发展的措施持续落地。四季度政策重心从“存量优化”转向“效能提升”，央行在四季度例会中明确“继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度”，一方面强化政策利率引导，保持流动性充裕，推动社会综合融资成本维持低位；另一方面更注重政策协同，加强与财政政策配合，通过结构性工具精准支持科技创新、中小微企业和扩大内需等重点领域，扎实推进金融“五篇大文章”。同时，政策发力更强调精准性与长效性，例如通过消费贷款贴息、以旧换新资金前置等措施托底消费，借助政策性金融工具撬动基建领域投融资需求，11月政策性银行信贷投放节奏加快，有效强化了基建领域资金保障。房地产政策延续“分类施策、精准滴灌”思路，在前期分区域松绑限购基础上，重点推进不动产信托财产登记试点扩容（南京、苏州新增试点，北京试点延期），支持优质房企拓展多元化融资渠道，同时加大保障房建设与存量房盘活力度，缓解行业流动性压力，但市场整体仍处于“止跌回稳”的调整进程中。资本市场呈现“结构分化、信心修复”的特征。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板、科创板和北证A股在四季度末相比前一季度波动分别为-1.9%、-10%、-1.7%和-9.7%，市场整体在震荡中逐步消化估值，其中高技术制造业相关板块表现亮眼，反映出市场对新质生产力赛道的认可。资金面方面，美联储降息带动美元指数走弱，同时中国央行推出股票回购增持再贷款等工具，探索常态化制度安排维护市场稳定。当前十年期国债收益率在1.8-1.9%区间窄幅震荡，市场对政策效能提升的预期逐步升温，但短期仍受内外需修复节奏、政策落地力度等因素影响。从资产配置逻辑来看，全球经济周期分化背景下，中国经济“高增长、低通胀”的复苏特征凸显，为权益资产提供了结构性机会。其中，以新质生产力为代表的高技术制造业、具备深厚护城河的行业龙头，以及受益于外需改善的出口出海链条，投资价值值得挖掘；另一方面，A股部分制造业企业仍面临产能利用率压力，后续需关注各行业“反内卷”措施落地效果及政策对内需的拉动作用。长期来看，随着政策协同发力效应逐步显现，实体经济融资需求持续恢复，经济内生增长动力不断增强，权益市场长期向好的基础逐步巩固。考虑产品定位和当前市场环境，权益部分可能会提高权益比例水平。个股方面，优选短期估值性价比更好的个股。在达到产品目标仓位以后，下一步的调仓计划主要在于自下而上的个股研究和调仓，也即根据内外部研究成果挖掘优质标的并对持仓内相对性价比一般的品种进行替换，寻找估值和业绩增速匹配，具有更好性价比的投资机会。