鹏扬研究精选混合A(023362) - 基金投资策略和运作

2026年二季度，全球经济延续高不确定性的格局，经济复苏叙事进一步让位于能源、通胀、科技资本开支和地缘风险的再定价。AI大基建成为本季度全球资本开支和产业景气的核心线索，算力、数据中心、电力设备和上游硬件投资维持较高热度；同时，美以伊冲突等地缘扰动推升国际能源价格并扰动全球供应链，能源通胀风险重新成为海外宏观的重要约束。美元方面，受美国通胀粘性、利率预期重新上修和避险需求影响，美元指数重新走强，对非美资产和新兴市场流动性形成压力。总体来看，二季度海外宏观主线由年初的温和修复转向“AI大基建、能源冲击、通胀粘性、美元走强”的组合，全球流动性拐点已经出现，风险资产面临盈利与估值的双重约束。2026年二季度，国内经济总体保持平稳运行，但结构分化较一季度更为明显。结合已公布数据来看，生产端仍具韧性，高技术制造业和新质生产力对经济增长的支撑继续增强；外需延续较强表现，出口链条仍是经济的重要支撑。与此同时，需求端压力进一步显现，国内经济呈现“供给偏强、需求偏弱”的特征，尤其是内需恢复仍偏弱，商品消费、固定资产投资和地产链相关需求修复力度不足。价格方面，PPI出现恢复性上涨，但更多来自上游供给冲击和成本扰动，并非终端需求明显改善；CPI仍保持低位，居民部门需求和服务价格修复偏慢，整体物价回升过程仍较缓慢。综合而言，二季度国内经济没有改变结构转型的方向，但“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征更加突出，经济仍面临一定下行压力，内需修复的持续性需要继续观察。国内政策方面，二季度各项政策从两会部署阶段进入落地见效阶段，政策重点仍在于稳增长、扩内需和培育新动能的结合。财政政策继续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施发力，带动设备更新、消费品以旧换新和新型基础设施投资；货币政策维持适度宽松基调，更加注重与财政政策工具的协同，引导金融资源流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策方面，服务业扩能提质、“人工智能+”、全国统一大市场建设和反内卷治理成为本季度核心抓手，有助于改善供需关系、稳定企业盈利并提升中长期增长质量。总体来看，二季度政策以落实前期部署为主，增量政策相对有限，短期目标是托底内需、防范外部冲击，中长期仍围绕新质生产力、现代化产业体系和高水平科技自立自强展开。2026年二季度，权益市场在宏观局势和产业趋势合力作用下，整体维持震荡运行、内部分化显著的格局。一方面，伴随着中东局势阶段性缓和、美联储利率预期节奏的变化，全球流动性边际趋紧，资源品整体走弱；另一方面，AI产业快速发展，配套能力相对不足，导致其产业链涨价蔓延到方方面面，板块景气度高企。中国经济在1季度开门红后，相对走弱，消费、投资整体表现一般，仅出口较好。内外环境共振之下，市场表现分化严重，AI产业链表现较好，其他领域总体乏善可陈。操作方面，本产品坚持价值成长定位，围绕产业趋势和公司价值创造两个维度选股。风格方面：坚持均衡配置、投资价值创造公司，聚焦稳健增长、景气成长两类资产，同时会适度根据市场风险偏好进行风格轮动，投资标的主要来自内部研究团队。本基金本报告期内维持均衡配置，在4-5月份增仓了海外算力、国产算力相关标的，并在6月份降低了AI相关通胀环节配置；对于传统产业，根据企业价值增仓了部分优质消费品、医药公司，根据企业业绩增仓了证券等领域配置，根据全球流动性问题，降低了上游资源品配置。展望未来，我们认为：1、中长期视角，AI依然是景气度最为突出的领域，海外AI发展继续高歌猛进，国内AI发展刚刚起步，持续看好AI带来的技术革命、生产力的提升，以及对社会的推动作用。2、短期视角，我们认为三季度市场存在阶段性均衡的可能性：传统产业的利好在不断积累，包括估值、基本面基数、筹码结构、政策预期、中长期收益空间等；AI产业链的利空在积累，包括估值、交易的拥挤度、市场预期的紧绷、基本面短期的扰动等——上述两个因素，有可能驱动阶段性的市场结构重构。从外部环境看，伴随着美国中期选举临近，外部环境的不确定也在提升。基于上述判断，三季度，本产品在坚持基本投资框架的基础上，将继续延续之前策略——围绕“景气度+价值创造”配置资产，尊重市场和尊重价值，在产业趋势和价值创造中精选行业和公司。具体而言，我们会适当降低风险偏好，增仓部分传统产业，在不确定的环境中寻找确定性，提升胜率，聚焦两个方面：一是当前基本面或逻辑最强的领域，包括但不限于新能源中上游、海外算力的中上游、高股息、券商等；二是未来基本面或逻辑最强的领域，包括但不限于新能源、核心资产、消费服务、国产算力等。

2026年1季度，全球经济因美以伊冲突遭遇重大变局，经济复苏进程受阻，资产定价的宏观逻辑面临重大不确定性。美以伊冲突后，原油价格中枢迅速抬升，霍尔木兹海峡实质性停运，欧洲遭受新一轮能源危机，欧央行上修基准通胀、下修GDP增速；美国虽为原油净出口国，没有能源断供风险，但战局深陷泥沼引发市场对“石油美元”霸权的怀疑，美元信用的根基有所动摇，同时美国通胀仍是制约联储降息的主要因素；日韩因经济极度依赖原油进口，货币开始贬值，股市也面临下行风险，经济基本面遭受考验。总的来看，全球央行对于油价上涨普遍持偏鹰态度，流动性难以延续2025年的宽松态势，全球经济也面临考验；对资产价格而言，此前的经济复苏叙事开始让位于美伊战局的影响。2026年1季度，国内经济稳中向好。在全球经济承压的背景下，我国凭借充足的能源储备、强大的供应链和乐观的内需政策指引，经济运行进一步改善。物价方面，PPI回升连续超预期，CPI也有较大幅度改善，体现了上游生产和下游消费的强大韧性。基本面来看，投资、消费、生产均较2025年4季度有明显改善，进出口高增，M1、M2及社融表现屡超预期，供需格局与流动性均支持基本面的持续改善。政策方面，经济发展更加注重质的有效提升、长期可持续发展以及政策间的协同配合。根据政府工作报告部署，为实现年度GDP和通胀目标，我国货币政策延续适度宽松总基调、财政政策更加积极。政策从提振内需、培育创新动能、促进高水平科技自立自强三个方面作出重点部署：内需层面，坚持内需主导，统筹促消费和扩投资，拓展内需增长新空间，更好发挥我国超大规模市场优势；培育创新动能方面，以优化提升传统产业、培育壮大新兴产业和未来产业、扩能提质服务业、打造智能经济新形态为主要方向，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，因地制宜发展新质生产力，建设现代化产业体系；在加快高水平科技自立自强方面，要加强原始创新和关键核心技术攻关，推动科技创新和产业创新深度融合，一体推进教育科技人才发展，全面增强自主创新能力，为高质量发展提供科技支撑。2026年1季度，受美伊冲突影响，全球资本市场波动较大，超出投资者预期。1-2月份，市场继续围绕2025年的主要驱动因素AI、全球宏观叙事运行；3月份，伊朗冲突改变了既有的宏观叙事，导致全球资本市场波动加大，普遍下跌。A股市场方面，1季度HALO交易盛行，广谱能源（油气、煤炭、新能源、电力等）和传统产业（化工、建材等）表现较好，对流动性依赖性较强的科技股仅海外算力表现较好。操作方面，本产品坚持价值成长定位，围绕产业趋势和公司价值创造两个维度选股。风格方面，坚持均衡配置，投资价值创造公司，聚焦稳健增长、景气成长两类资产，同时会适度根据市场风险偏好进行风格轮动。报告期内，本基金维持均衡配置，增仓了能源、化工、国产算力和消费等方向，降低了贵金属、非银金融等配置，投资标的主要来自内部研究团队。展望未来，我们认为，美伊冲突的影响将存在较长时间，并持续改变全球宏观环境。具体表现为：1）美伊冲突不仅破坏了部分油气基础设施，也使得中东地缘变得复杂，将全球能源安全提上日程，将中长期抬升原油价格中枢，推升全球通胀，给经济增长带来压力；2）全球通胀抬升，将影响主要经济体货币政策边际收紧；3）美伊冲突的前景，或进一步削弱美国全球影响力，进而影响美元、美债的中长期信用。上述环境改变，对于中国而言，中长期未必是坏事，有助于缓解中国发展环境压力、中长期利好中国新能源产业、利好中国优质制造业重估。同时，AI发展方兴未艾，中美AI发展空间较大，AI基础设施依然是未来相对独立的景气领域。基于上述判断，我们认为下阶段应该在不确定的环境中寻找确定性，提升胜率，聚焦两个方面：一是当前基本面或逻辑最强的领域，包括但不限于油气能源、新能源中上游、海外算力中上游等；二是未来基本面或逻辑最强的领域，包括但不限于新能源、核心资产、消费服务、国产算力等。2季度，本产品在坚持基本投资框架的基础上，将围绕“景气度+价值创造”配置资产，尊重市场、尊重价值，在产业趋势和价值创造中精选行业和公司。

2025年，美国经济在高利率与政策不确定性并存的背景下展现出较强韧性，全年增长节奏有所放缓但未明显失速。就业市场逐步降温，但仍处于健康运行区间，新增就业率和失业率呈现“双低”态势。通胀在服务项增速放缓、商品价格走弱的共同作用下整体下行。特朗普政府的贸易与产业政策虽一度加剧市场波动，但未对实体经济形成持续冲击。与此同时，美元走弱改善了金融条件，财政层面未见明显收缩，叠加AI、能源相关领域资本开支加速，多重因素共同支撑了美国经济在去通胀过程中平稳运行。2025年，我国经济稳中向好，实际GDP增速达到5%，顺利完成全年增长目标。据国家统计局初步核算，名义GDP增速为4%，GDP平减指数为-1%。结构上看，净出口成为经济增长的主要拉动力，按人民币计价的出口同比增长6.1%，增速高于名义GDP；固定资产投资同比下降3.8%，社会消费品零售总额同比增加3.7%，二者增速均低于名义GDP。通胀方面，经济供需矛盾仍存，需求不足是制约物价上行的主要原因，全年通胀水平维持低位运行；分项来看，CPI同比回归正区间，PPI同比仍处于深度负区间，从趋势上看，CPI改善幅度偏弱，PPI改善幅度相对较大。政策方面，党的二十大以来，“质的有效提升”已逐步成为优先于经济增速的政策考量，因地制宜发展新质生产力、建设全国统一大市场的重要性上升。在社会生产领域“内卷式”竞争不断加剧的背景下，企业盈利空间受到挤压、社会物价水平处于低位，“反内卷”成为优化社会生产模式、提升资源配置效率的重要课题。从政策实施情况来看，财政政策结构性特征显著，资金重点投向科技创新和民生保障领域，同时紧盯地方政府债务及金融领域风险，稳步推进化债工作落地。货币政策全年保持适度宽松基调，累计实施降息10个基点、降准50个基点，同时依托公开市场操作维护市场流动性合理充裕，有效平滑短期资金面波动。当前宏观政策的一致性逐步强化，财政、货币、产业、金融政策协同发力，以助力实体经济高质量发展为核心目标，为我国经济社会发展注入强劲动力。2025年，美股整体呈现高位拉锯态势，行情由宏观分母端的降息预期与微观分子端的AI业绩兑现共同驱动，但在历史高估值的约束下，市场波动显著加剧。科技巨头走势分化，市场广度边际改善，资金逐步流向利率敏感型中小盘标的。受益于美元指数走弱，新兴市场整体回暖。2025年，AH股迎来价值重估的关键年，市场主要矛盾从宏观预期不稳转向政策落地实效与企业盈利修复的实际验证。宽基层面，在财政发力与货币宽松的政策共振下，沪深300指数、恒生指数震荡上行，走出了估值修复行情。风格与行业层面，市场逻辑从单纯的红利避险向成长复苏方向扩散：上半年高股息资产保持韧性，下半年随着内需企稳，AI应用、硬科技等科技成长板块与顺周期板块接力上涨。港股受益于美联储降息带来的流动性外溢效应，表现弹性优于A股，AH溢价率高位回落。整体来看，2025年全球资本市场的核心驱动是全球流动性宽松与地缘经济格局的重塑。当前，美股高估值仍需时间通过业绩消化，而AH股虽完成阶段性修复，但其动态市盈率仍处于历史中枢偏下区间，在全球资产比价体系中具备显著的安全边际与配置性价比。2025年全球宏观环境呈现“波动加剧、逐步趋稳”的特征，市场主要围绕全球宏观叙事和AI产业发展展开，以黄金为代表的有色板块及以海外算力为核心的AI产业链引领市场。本产品风格定位为价值成长，围绕产业趋势和公司价值创造两个维度开展选股。风格方面，坚持均衡配置，精选具备价值创造能力的优质公司，聚焦稳健增长与景气成长两类资产；同时结合市场风险偏好进行适度风格轮动，投资标的主要来自内部研究团队。操作方面，本产品4季度处于建仓期，整体仓位从封闭期的30%提升至70%-80%。结合3季度财报、中美关贸谈判进展、国内重要会议召开等因素，我们判断4季度中旬市场将进入前期预期兑现、新预期尚未形成的平淡阶段，12月中旬重要会议有望助力市场形成新的预期和方向。基于上述判断，我们于10月下旬把组合调整到较为均衡的状态，并着手布局2026年。具体而言，兑现了部分科技股收益，增配估值相对低位、价值相对突出且2026年基本面有望改善的传统领域，主要涵盖“反内卷”相关行业龙头、消费服务业、非银金融、有色等板块；科技方面，结合产业趋势变化，适度降低了海外算力链配置，增加了国产算力链配置。