鹏扬研究精选混合A(023362) - 基金投资策略和运作

2026年1季度，全球经济因美以伊冲突遭遇重大变局，经济复苏进程受阻，资产定价的宏观逻辑面临重大不确定性。美以伊冲突后，原油价格中枢迅速抬升，霍尔木兹海峡实质性停运，欧洲遭受新一轮能源危机，欧央行上修基准通胀、下修GDP增速；美国虽为原油净出口国，没有能源断供风险，但战局深陷泥沼引发市场对“石油美元”霸权的怀疑，美元信用的根基有所动摇，同时美国通胀仍是制约联储降息的主要因素；日韩因经济极度依赖原油进口，货币开始贬值，股市也面临下行风险，经济基本面遭受考验。总的来看，全球央行对于油价上涨普遍持偏鹰态度，流动性难以延续2025年的宽松态势，全球经济也面临考验；对资产价格而言，此前的经济复苏叙事开始让位于美伊战局的影响。2026年1季度，国内经济稳中向好。在全球经济承压的背景下，我国凭借充足的能源储备、强大的供应链和乐观的内需政策指引，经济运行进一步改善。物价方面，PPI回升连续超预期，CPI也有较大幅度改善，体现了上游生产和下游消费的强大韧性。基本面来看，投资、消费、生产均较2025年4季度有明显改善，进出口高增，M1、M2及社融表现屡超预期，供需格局与流动性均支持基本面的持续改善。政策方面，经济发展更加注重质的有效提升、长期可持续发展以及政策间的协同配合。根据政府工作报告部署，为实现年度GDP和通胀目标，我国货币政策延续适度宽松总基调、财政政策更加积极。政策从提振内需、培育创新动能、促进高水平科技自立自强三个方面作出重点部署：内需层面，坚持内需主导，统筹促消费和扩投资，拓展内需增长新空间，更好发挥我国超大规模市场优势；培育创新动能方面，以优化提升传统产业、培育壮大新兴产业和未来产业、扩能提质服务业、打造智能经济新形态为主要方向，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，因地制宜发展新质生产力，建设现代化产业体系；在加快高水平科技自立自强方面，要加强原始创新和关键核心技术攻关，推动科技创新和产业创新深度融合，一体推进教育科技人才发展，全面增强自主创新能力，为高质量发展提供科技支撑。2026年1季度，受美伊冲突影响，全球资本市场波动较大，超出投资者预期。1-2月份，市场继续围绕2025年的主要驱动因素AI、全球宏观叙事运行；3月份，伊朗冲突改变了既有的宏观叙事，导致全球资本市场波动加大，普遍下跌。A股市场方面，1季度HALO交易盛行，广谱能源（油气、煤炭、新能源、电力等）和传统产业（化工、建材等）表现较好，对流动性依赖性较强的科技股仅海外算力表现较好。操作方面，本产品坚持价值成长定位，围绕产业趋势和公司价值创造两个维度选股。风格方面，坚持均衡配置，投资价值创造公司，聚焦稳健增长、景气成长两类资产，同时会适度根据市场风险偏好进行风格轮动。报告期内，本基金维持均衡配置，增仓了能源、化工、国产算力和消费等方向，降低了贵金属、非银金融等配置，投资标的主要来自内部研究团队。展望未来，我们认为，美伊冲突的影响将存在较长时间，并持续改变全球宏观环境。具体表现为：1）美伊冲突不仅破坏了部分油气基础设施，也使得中东地缘变得复杂，将全球能源安全提上日程，将中长期抬升原油价格中枢，推升全球通胀，给经济增长带来压力；2）全球通胀抬升，将影响主要经济体货币政策边际收紧；3）美伊冲突的前景，或进一步削弱美国全球影响力，进而影响美元、美债的中长期信用。上述环境改变，对于中国而言，中长期未必是坏事，有助于缓解中国发展环境压力、中长期利好中国新能源产业、利好中国优质制造业重估。同时，AI发展方兴未艾，中美AI发展空间较大，AI基础设施依然是未来相对独立的景气领域。基于上述判断，我们认为下阶段应该在不确定的环境中寻找确定性，提升胜率，聚焦两个方面：一是当前基本面或逻辑最强的领域，包括但不限于油气能源、新能源中上游、海外算力中上游等；二是未来基本面或逻辑最强的领域，包括但不限于新能源、核心资产、消费服务、国产算力等。2季度，本产品在坚持基本投资框架的基础上，将围绕“景气度+价值创造”配置资产，尊重市场、尊重价值，在产业趋势和价值创造中精选行业和公司。

2025年，美国经济在高利率与政策不确定性并存的背景下展现出较强韧性，全年增长节奏有所放缓但未明显失速。就业市场逐步降温，但仍处于健康运行区间，新增就业率和失业率呈现“双低”态势。通胀在服务项增速放缓、商品价格走弱的共同作用下整体下行。特朗普政府的贸易与产业政策虽一度加剧市场波动，但未对实体经济形成持续冲击。与此同时，美元走弱改善了金融条件，财政层面未见明显收缩，叠加AI、能源相关领域资本开支加速，多重因素共同支撑了美国经济在去通胀过程中平稳运行。2025年，我国经济稳中向好，实际GDP增速达到5%，顺利完成全年增长目标。据国家统计局初步核算，名义GDP增速为4%，GDP平减指数为-1%。结构上看，净出口成为经济增长的主要拉动力，按人民币计价的出口同比增长6.1%，增速高于名义GDP；固定资产投资同比下降3.8%，社会消费品零售总额同比增加3.7%，二者增速均低于名义GDP。通胀方面，经济供需矛盾仍存，需求不足是制约物价上行的主要原因，全年通胀水平维持低位运行；分项来看，CPI同比回归正区间，PPI同比仍处于深度负区间，从趋势上看，CPI改善幅度偏弱，PPI改善幅度相对较大。政策方面，党的二十大以来，“质的有效提升”已逐步成为优先于经济增速的政策考量，因地制宜发展新质生产力、建设全国统一大市场的重要性上升。在社会生产领域“内卷式”竞争不断加剧的背景下，企业盈利空间受到挤压、社会物价水平处于低位，“反内卷”成为优化社会生产模式、提升资源配置效率的重要课题。从政策实施情况来看，财政政策结构性特征显著，资金重点投向科技创新和民生保障领域，同时紧盯地方政府债务及金融领域风险，稳步推进化债工作落地。货币政策全年保持适度宽松基调，累计实施降息10个基点、降准50个基点，同时依托公开市场操作维护市场流动性合理充裕，有效平滑短期资金面波动。当前宏观政策的一致性逐步强化，财政、货币、产业、金融政策协同发力，以助力实体经济高质量发展为核心目标，为我国经济社会发展注入强劲动力。2025年，美股整体呈现高位拉锯态势，行情由宏观分母端的降息预期与微观分子端的AI业绩兑现共同驱动，但在历史高估值的约束下，市场波动显著加剧。科技巨头走势分化，市场广度边际改善，资金逐步流向利率敏感型中小盘标的。受益于美元指数走弱，新兴市场整体回暖。2025年，AH股迎来价值重估的关键年，市场主要矛盾从宏观预期不稳转向政策落地实效与企业盈利修复的实际验证。宽基层面，在财政发力与货币宽松的政策共振下，沪深300指数、恒生指数震荡上行，走出了估值修复行情。风格与行业层面，市场逻辑从单纯的红利避险向成长复苏方向扩散：上半年高股息资产保持韧性，下半年随着内需企稳，AI应用、硬科技等科技成长板块与顺周期板块接力上涨。港股受益于美联储降息带来的流动性外溢效应，表现弹性优于A股，AH溢价率高位回落。整体来看，2025年全球资本市场的核心驱动是全球流动性宽松与地缘经济格局的重塑。当前，美股高估值仍需时间通过业绩消化，而AH股虽完成阶段性修复，但其动态市盈率仍处于历史中枢偏下区间，在全球资产比价体系中具备显著的安全边际与配置性价比。2025年全球宏观环境呈现“波动加剧、逐步趋稳”的特征，市场主要围绕全球宏观叙事和AI产业发展展开，以黄金为代表的有色板块及以海外算力为核心的AI产业链引领市场。本产品风格定位为价值成长，围绕产业趋势和公司价值创造两个维度开展选股。风格方面，坚持均衡配置，精选具备价值创造能力的优质公司，聚焦稳健增长与景气成长两类资产；同时结合市场风险偏好进行适度风格轮动，投资标的主要来自内部研究团队。操作方面，本产品4季度处于建仓期，整体仓位从封闭期的30%提升至70%-80%。结合3季度财报、中美关贸谈判进展、国内重要会议召开等因素，我们判断4季度中旬市场将进入前期预期兑现、新预期尚未形成的平淡阶段，12月中旬重要会议有望助力市场形成新的预期和方向。基于上述判断，我们于10月下旬把组合调整到较为均衡的状态，并着手布局2026年。具体而言，兑现了部分科技股收益，增配估值相对低位、价值相对突出且2026年基本面有望改善的传统领域，主要涵盖“反内卷”相关行业龙头、消费服务业、非银金融、有色等板块；科技方面，结合产业趋势变化，适度降低了海外算力链配置，增加了国产算力链配置。