鹏华核心优势混合C(017732) - 基金投资策略和运作

个人投资思路一以贯之，依然以年度维度为周期，围绕宏观环境判断、中观行业比较、微观精选个股三个维度去构建组合，总体而言，宏观上我们判断会延续过去几年总量弱经济但存在结构性亮点的特征，同时流动性维持合理充裕，全球冲突对抗持续。在此环境下，我们看好三类资产，第一类是在市场化需求强大拉力下兑现逆势资本开支扩张，兑现高速成长的行业，这类即期兑现性行业成长性稀缺，估值可以进一步扩张到和成长性相匹配的水平。第二类是在国际冲突加剧的大背景下，能够在政策推力和市场化拉力相结合下帮助国家满足产业结构转型需求和科技自立自强的迫切需要的行业，这类行业估值扩张的能力强。第三类是竞争格局清晰的稳健类资产，这些资产并不拘泥于某一特定特征的行业，共性的特征是稳定性强、确定性高，可以作为组合压舱石，同时可以期待一个经济好转带来的向上期权。  同时我们认为市场在经历了从24年9月24日以来近一年半的上涨行情后，各类脱颖而出的成长性赛道已经基本被充分挖掘并形成了一定强度的一致预期，所以从后市来看，虽然对于板块方向上的选择依然重要，但超额收益的来源更多的会来自于个股置信度的提升，因此我们会在满足上述看好的三类资产中，进一步提高个股的选择门槛，以组合的高集中度来应对潜在的高波动。  从操作上看，本产品在报告期内在泛AI、存储设备及稳健类个股上实现了配置。其中泛AI中，我们认为全球顶尖AI大模型能力的进展和突破依然是主旋律，随着模型agent能力的逐步提升，全球TOKENS消耗量的成长潜力还远远看不到尽头，这将对包括算力、运力（互联）、存力、电力、散热等在内的基础设施硬件环节带来持续的需求拉动，其中我们主要沿着新技术和涨价通胀条线进行配置，重点集中在光学和PCB上游材料环节。对于存储设备，我们认为这一轮历史级别的全球存储盈利大周期给国产设备的导入和加速替代提供了前所未有的动力，这里面我们看好产品技术储备好，国产化率较低且充分受益于存储敞口的设备企业。对于稳健类资产，我们依然以精选个股为主，以格局优、需求稳为主要评判标准，个股为主。

回顾全年，我们抓住了海外AI需求的爆发，在PCB及上游材料、存储、光互联等领域实现了配置，在科技领域力争做出超额。此外，在新零售、稳健类资产上我们依然秉承一直以来的配置思路，新零售以强产品力为主要评判标准，稳健类资产以格局优、需求稳为主要评判标准，个股为主。

个人投资思路依然以年度维度为周期，根据宏观经济判断、中观行业比较的思路去构建组合，从近期公布的宏观数据和我们自身对于经济相关性较高产业的微观调研结果来看，大的方向上依然维持一季报对于全年弱经济但存在结构性亮点的判断，同时判断今年为流动性充裕估值扩张动力较强的一年。基于此判断，总体我们依然在全年维度看好三个结构性主线，第一个方向是通过市场化拉力下兑现自然高速成长的行业，成长性稀缺，估值可以进一步恢复到和成长性相匹配的水平；第二个方向是满足产业结构转型和科技自立自强的迫切需要，在政策推力下脱颖而出的行业，这些行业估值扩张的能力强；第三个方向是竞争格局清晰的稳健类资产，确定性强，可以作为组合压舱石，同时可以期待一个经济好转带来的向上期权。在组合投资的结构上依然是成长性资产作为主仓位做进攻，稳健类资产为辅做压舱石的组合，成长类资产主要配置在泛AI、新零售、自主可控链上，稳健类资产以个股为主。  具体回顾三季度，本产品基于对AI产业趋势的深度研究，总体认为海外AI领域的远期可循环顺畅发展需要在端侧有新的突破下才能实现，因此本产品在泛AI领域中的持仓相应地从与数据中心建设相关的算力产业链逐步向具备潜在发展空间的端侧相关产业链切换。此外，基于中观行业比较，我们认为在创新药、军工细分产业链上，国内或全球层面中长期供需错配带来的产业发展机会没有改变，因此相应地在这两个领域保持了稳定配置。此外，在新零售、稳健类资产上我们依然秉承一直以来的配置思路，新零售以强产品力为主要评判标准，稳健类资产以格局优、需求稳为主要评判标准，个股为主。

回顾上半年，本产品基于对AI产业趋势的深度研究，在海外算力链的产业发展预期和现实偏离度较大的时期选择了坚守，并收获了价值回归带来的超额回报，相应地，现阶段我们认为经历了价值修复后，海外算力方向针对26年的预期又出现了阶段性过热的现象，因此在看好AI长期产业发展，保留基础仓位的同时，我们对于算力板块进行了相应降仓。此外，基于中观行业比较，我们认为在创新药、军工细分产业链上，均在国内或全球层面出现了中长期供需错配带来的产业发展机会，因此相应地在这两个领域进行了一定配置和加仓。此外，在新零售、稳健类资产上我们依然秉承一直以来的配置思路，新零售以强产品力为主要评判标准，稳健类资产以格局优、需求稳为主要评判标准，个股为主。

展望2025年，个人投资思路依然围绕年度维度的宏观判断构建组合，从近期公布的宏观数据和我们自身对于经济相关性较高产业的微观调研结果来看，大的方向判断上依然认为2025年是经济总量弱但结构性存在亮点，同时流动性充裕估值扩张动力较强的一年。基于此判断，总体我们看好三个结构性主线，第一个方向是通过市场化拉力下兑现自然高速成长的行业，成长性稀缺，估值可以进一步恢复到和成长性相匹配的水平；第二个方向是满足产业结构转型和科技自立自强的迫切需要，在政策推力下脱颖而出的行业，这些行业估值扩张的能力强；第三个方向是竞争格局清晰的稳健类资产，确定性强，可以作为组合压舱石，同时可以期待一个经济好转带来的向上期权。  在组合投资的结构上依然是成长性资产作为主仓位做进攻，稳健类资产为辅做压舱石的组合，成长类资产主要配置在泛AI、新零售、自主可控链上，稳健类资产以格局优、需求稳为评判标准，个股为主。

本基金保持在商业模式优秀、成长性较好的赛道中优选具备技术和产品优势的企业进行配置的投资策略。结合宏观判断及中观行业比较，我们对在市场化产业趋势推力下和产业政策拉力下能够实现高速成长的赛道中的优质资产进行了重点配置，主要集中在AI算力、出海、新消费等方向。此外，对于一些存在困境反转预期的标的进行了左侧布局，此类资产下行风险相对有限，同时可以期待行业景气边际修复带来的上行潜力，主要集中在军工、医疗设备等方向。

本基金保持在商业模式优秀、成长性较好的赛道中优选具备技术和产品优势的企业进行配置的投资策略，结合对当前宏观经济底部震荡的判断，本基金在三季度延续之前的配置方向，在结构上向即期成长性标的进行收敛聚焦，短期规避预期性成长和久期性成长标的。综上，本基金在制造领域主要配置AI算力硬件、出海等行业中供需关系较好、成长路径清晰、产业链定价能力强的优秀企业，此外消费领域保持对性价比品牌及年轻人消费的仓位。

本基金保持在商业模式优秀、成长性较好的赛道中优选具备技术和产品优势的企业进行配置的投资策略，结合对当前宏观背景的判断，本基金在二季度做了较大幅度的仓位调整，在结构上向即期成长性标的进行收敛聚焦，短期规避预期性成长和久期性成长标的。综上，本基金减仓汽车零部件、白酒行业，加仓AI算力硬件、出海、生猪养殖等行业中供需关系较好、成长路径清晰、产业链定价能力强的优秀企业进行配置。此外消费领域保持对品类渗透率较低性价比品牌消费的仓位。

回顾一季度，整体经济呈现底部企稳迹象，部分制造业在出口需求带动下实现高增，消费力在部分领域的承接能力逐步恢复，整体流动性呈现稳健状态。在此背景下，本产品在相对看好的成长制造型赛道中进行了一定标的的收敛，优选即期兑现型行业，在汽车、AI硬件、电网基建等领域结构性优选技术迭代领先、成长路径清晰且产业链定价能力更强的龙头企业进行配置。此外，针对消费领域，随着消费力缓慢复苏，逐步对成长性较好、品类渗透率依然较低性价比品牌消费进行增配，主要集中在食品、品质小家电等领域。展望后续，我们认为整体市场估值已进入性价比配置区域，本产品将秉承长期视野、优选行业、精选个股的思路优选相对景气度较高产业内具备持续竞争优势和业绩确定性的企业。

回顾2023年，内外部环境交错复杂，国内处于新旧动能切换期，叠加重点行业监管规范化，海外大国对抗情绪蔓延，产业链脱钩行为延续，综合影响下经济增长亮点相对匮乏，部分重点行业中长期产业逻辑受到影响。但同时，我们可以欣喜的看到以海外巨头引领的科技创新产业初露锋芒，产业进展层出不穷，综合影响下顺周期和科技板块呈现相对两极分化的状态。在此背景下，本产品在成长类制造业仓位中规避中长期逻辑潜在受损和总量周期性强相关的行业，并沿着景气延续、科技创新、国产替代三条线索，在中长期看好的赛道中逐步进行优质龙头标的的收敛，提高组合收益的确定性和置信度，具体操作上小幅减仓汽车零部件，增配消费电子、医疗设备。此外，在消费仓位中，我们认为由于消费力和消费意愿的降低，整体不具备总量性配置价值，本产品更多的是关注结构性存在亮点的细分行业，持续增配自身受益于消费降级或生意属性好、在经济环境承压背景下依然能够维持强韧性的高端白酒、白电行业。

回顾三季报，宏观经济及产业增长点匮乏，国际形势依然严峻，在此环境影响下，市场整体呈现边际价值定价胜于存量价值定价的模式，赚钱效应较差、持续性弱、轮动变快。    本基金坚持一贯的运作风格，忽略过于短期的高频数据及边际扰动，着眼于全年宏观经济状态及2-3年的产业趋势去下判断，同时对于数据敏感度相对比较高的行业保持跟踪，去动态修正判断。总的来看，我们认为未来一年的整体经济将呈现弱复苏、强政策、外部干扰依旧三个因素叠加的宏观组合状态。    从弱复苏角度来看，我们认为整体从去年疫情防控放松以来，在线下场景回补的推动下，整体经济触底回暖的方向非常明确，但从今年以来的一系列维度数据也可以看到，整个居民和企业端内生资产负债表扩张意愿还需要一定时间去整理释放。    从强政策角度来看，在整体经济偏弱势的环境下，我们预计货币将持续合理宽松，同时财政端会保持稳定发力。此外，一些产业政策也会在相对比较弱复苏的环境下持续出台，一些新的产业、新的需求可能会在政策推进下慢慢浮出水面。    从外部干扰依旧来看，今年整体市场对于汇率以及流动性周期的讨论较多，我们认为海外类滞胀模式更多受到供给侧结构性短缺影响，从需求角度来看大概率呈现下行但有较强韧性的状态，这种粘性通胀的状态会在中期持续存在，基于此我们对于整体流动性周期或者汇率的判断持偏中性的态度。    在上述这三个维度的宏观组合影响下，我们整体更偏好成长类资产，其中我们认为随着复苏进程逐步推进，市场整体的关注点会逐步向实打实的业绩端靠拢，所以我们更看好即期兑现型的成长类资产。此外，我们也相信决策层会在托底经济层面形成相对坚实的支撑，所以从结构上来看，我们认为下半年的机会相比上半年会更均衡，成长类的制造业和顺周期的消费都有很多机会可以挖掘。    基于此，我们在汽车零部件、白酒、家电领域保持了稳定的配置，此外在可选消费、消费电子等领域进行了一定逆向的左侧布局。    经历去年和今年以来的调整，我们对于大盘的看法非常积极，从2-3年维度来看，当前很多消费和制造业优质资产的风险收益比已经调整到了估值性价比非常高的水位，我们也会针对上述投资思路，在消费+制造的能力圈里面持续寻找长期看好的标的进行配置及坚定加仓。

回顾二季度，经济复苏力度由强转弱且弱复苏预期进一步加强，在此背景下，市场关注点向低估值高股息类安全性资产和以科技技术进步推动的泛AI类远期资产聚焦，极致的结构性行情进一步加剧，但我们也同样观察到，以上两类资产的性价比经历近期的上涨后，资产价格已逐步向中期空间收敛，相反地，在经济相对疲软背景下，我们可以从蛛丝马迹中观察到一些结构性的亮点，中国的制造业升级趋势依然沿着向好的方向去发展，包括汽车、家电等产业的持续出海，也包括专用和通用设备领域的国产替代，同样的，消费升级虽然步伐放缓但方向未变，品质家电、医美、食品中部分细分行业依然呈现产品结构性升级和扩容的趋势，但由于市场的极致割裂，相关资产已经调整到非常具备性价比的位置，在此基础上，我们认为下半年机会将会更加均衡。    基于以上，本基金的思路更多的还是从中期维度视角出发去进行组合构建，在23年经济难言全面反转，仅弱复苏的判断下，（1）依然全面看好结构性需求好，行业能够实现逆势资本开支和盈利扩张，且供需关系健康的成长类制造业，主要集中在产业发展处于中前期，且具备新技术和新品类卡位优势的高端制造和新能源领域，（2）在消费中寻找具备持续结构性成长，能够穿越经济周期的优质品种（3）在经济弱复苏背景下，关注新的政策着力点，主要围绕“安全发展”，在软硬件相关领域寻找自主可控的投资机会。    总体而言，我们认为整体持仓已调整至性价比较高的位置，后续配置思路上会更加积极，在长期看好的资产上进行坚定加仓。