长安鑫富领先混合C(016796) - 基金投资策略和运作

四季度债券市场先扬后抑，主要期限利率债表现分化。受资金面相对宽松的影响，短期限利率债收益率单边下行，但幅度有限。长期限和超长期限利率在上季度超跌后迎来反弹，前半个季度三十年活跃券收益率单边下行近15BP，但在权益市场持续向好的基础上，收益率在后半个季度上行，当季收跌，跌幅较上季度有所收窄。四季度，债券市场显性利空因素不多，收益率上行多来自机构行为驱动，固定收益市场自身情绪羸弱。年末，基金销售费用新规落地，整体利好公募基金行业。2025年四季度权益市场除了在11月中下旬有一定调整外，其他时间基本保持平稳上涨的态势。其中10月受宏观扰动加剧影响，贵金属板块表现突出；11月三季度业绩披露好于预期，市场冲高随后调整，整体上围绕涨价展开；12月市场逐步提升对春季躁动的预期，相关政策催化板块轮番上涨，市场出现罕见连阳，市场主线轮动较快，科技板块投资情绪有所降温。本产品四季度少量增加了有色等行业的配置权重，调整了转债持仓，利率债交易较少。展望下一季度，预计权益市场仍相对强势，本产品将做好股债品种的再平衡，力争为投资者实现更好的回报水平。

三季度债券市场经历了较强的逆风期。“反内卷”交易、部分债券恢复征收增值税、权益市场风险偏好持续提升以及公募基金费率新规等偏利空的因素层出不穷，使市场收益率震荡上行，整体走势偏弱，超长期限利率债和低等级二级资本债等弹性品种调整幅度更大。10年国债活跃券收益率从1.64%附近最高上行至1.84%附近，接近20BP；30年国债活跃券收益率从1.85%附近最高上行至2.18%附近，接近33BP，期限利差走阔。信用债走势整体跟随利率，但短久期票息品种表现出较好的防御性，长久期品种则因交易活跃度锐减而要求更高的流动性补偿。权益方面，2025年三季度市场整体呈现震荡上行的“慢牛”格局，成长风格表现突出，科技板块成为行情的核心驱动力。三季度流动性有明显改善，流动性的显著回升叠加广义信贷需求尚未起来，带来了科技股的大幅上涨，本次科技股的相对收益在历史上看属于极值，当前科技股的PS-PE的轧差已经超出历史均值2个标准差，AI产业叙事定价较为充分。另一方面，因国际形势变化和对美元信用的再审视，资源品相关股票的表现也十分亮眼。本产品三季度对大类资产和行业配置的比例进行了调整，鉴于可转债估值偏高且权益市场风险偏好提升，本产品减持了部分转债并增配股票资产，同时在股票中增加了科技、有色和贵金属的持仓比例。四季度，本产品计划将各类资产的比例调整地更加均衡，适当提升内需消费等相关品种的仓位。债券方面，将继续灵活把握长端利率债的交易性机会。展望四季度，各利空因素计价已基本充分，债市有望回归基本面交易。在流动性偏宽松的背景下，债市继续大幅上行的动力不足，收益率有望磨顶，重回下行趋势则需要等待费率改革等事件的冲击落地以及权益市场的叙事逻辑出现变化。

上半年我国GDP总量达66.05万亿元，同比增长5.3%，分季度看，一季度增长5.4%，二季度增长5.2%，第三产业对GDP拉动较为明显，经济整体延续了稳中有进的发展态势。社会消费品零售总额24.55万亿元，增长5.0%，得益于一系列扩内需、促消费政策的带动，最终消费支出成为上半年经济增长的最大贡献力量。上半年债券市场收益率整体呈先上后下的倒V字走势。一季度因更加宽松的货币政策预期未能兑现，叠加银行间资金面偏紧，债券收益率持续上行，短端上行幅度大于长端，至3月中下旬达到阶段高点。4月初因关税问题冲击，收益率快速大幅下行，5月降准降息落地，进一步助推十年国债触及年内低点，资金面维持宽松，此后市场进入窄幅震荡行情。权益市场方面，经历从年初调整、春季行情爆发、关税冲击到修复的完整周期，其中结构性特征显著，行情聚焦于多条主线，包括以人形机器人为代表的AI应用板块、创新药、海外算力、新消费以及银行为代表的高股息等。总体上我们认为市场主线大致可分为两类，一类是美股映射及相应的出海链，另一类是反映国内宏观弱复苏的高股息，行情演绎充分且扩散，背后增量资金影响显著。上半年本产品对债券、转债、股票三个品种均有配置。其中债券维持了较高的久期敞口，权益分散持有了资源品、传媒、医药、科技等方向的行业龙头。转债部分则紧盯个券估值，动态调整持仓品种。

2025年一季度资金面整体偏紧，市场等待已久的降准降息操作一直未能落地。国债收益率波动上行，但短债上行幅度高于长债，1年期活跃国债自年内低点上行约40BP左右。此阶段部分资产的套息策略呈负收益状态，市场被动降低杠杆。3月中下旬，资金面出现一定改善，市场情绪有所修复，收益率随之开启下行通道。信用债方面，由于流动性存在结构性分化，信用债在一季度整体变现不佳，信用利差相对平稳，信用债收益率基本跟随利率中枢同步变动。展望二季度，我们认为利率中枢有较大可能性在震荡中下行，货币和财政政策的加码力度以及外围环境的不确定性将构成市场的主要角力点。权益方面，2025年一季度市场先跌后涨，其中科技及港股涨幅较大。一方面是年初马斯克对机器人的乐观指引，相关板块公司出现明显上涨；另一方面是DEEPSEEK引发国内外热烈讨论，在显著加深对中国资产信心的同时，也大幅提高了市场对AI应用侧发展的预期。本产品在一季度配置了利率债、转债和股票等三类资产，其中转债以低价品种为主，利率债则将产品久期敞口维持在中等水平，股票以内需为主，部分参与了科技股行情。展望后市，外部环境的不确定性将在一定时间内成为市场关注重点，本产品将灵活调整各类资产之间的配置比例，力争给持有人提供更好的持有体验。

2024年市场大体可以分为三个阶段：1）第一阶段，大幅震荡。2024年春节前市场快速下跌后见底，随即大幅反弹，之后在3月份进入横盘整理阶段。5月市场对政策端抱有期待，且在北向资金持续流入的共同助力下，市场活跃，小步攀升。2）第二阶段，整体单边下跌。当5月地产政策宣布之后，且外围局势动荡之下，活跃的资金选择撤退，6月成交量逐渐低迷，指数回撤较大，且市场风格极致，红利板块和以AI为主线的科技板块表现亮眼，其他板块表现并不突出。7月到8月上旬，美国就业等宏观数据走弱，引发美国衰退预期升温，导致美股下跌，全球资金交易最为拥挤的美股AI方向调整剧烈。对A股市场的影响，表现为海外科技映射股下跌、有色金属、石油石化等方向下跌。8月公布的经济数据，显示国内经济进一步走弱，内需不足成为突出问题。前期强势的红利股也遭遇回调（如银行、煤炭、火电等），核心原因是在对经济基本面极度悲观的情况下，风险偏好极度压缩，即便是需求端较为稳定的红利股也是风险资产。风险偏好进一步下降的情况下，资金整体减配权益资产。9月公布的海内外经济数据，整体呈现仍然是外强内弱的态势。3）第三阶段：反转。9月下旬，A股出现反转，主因美国进入降息通道和中国政策转向。9月18日美联储议息会议超预期降息50个基点，正式开启降息周期，9月24日，在国新办金融支持经济高质量发展会议上，央行、金融监管总局、证监会出台一揽子金融政策，开启A股市场的大幅上涨行情。2024年4季度指数震荡，市场保持活跃，成交量维持高位。年初，我们确定本基金未来将聚焦在消费医疗领域。上半年，我们看好减肥药的投资机会。减肥药的认知和消费在国内才刚刚开始，拥有广阔的潜在消费人群。目前国内减肥药产业处于题材阶段，除了原料端，基本无法兑现业绩，主要关注制剂的临床进展和催化。但是随着临床的推进，2025年开始多个厂家的减肥药预计会进入到临床III期或申报上市的阶段。2026年开始会有产品上市进而兑现利润，因此2024-2025年是比较好的布局时间点。下半年我们进行了部分的调仓。之前我们看好减肥药的投资机会，因此对减肥药的标的进行广泛的布局。根据持续研究发现，首先GLP-1原料药当前景气度处于周期偏高的位置，供需紧张的情况有可能会在2025年底打破，届时GLP-1原料药会面临价格的压力，进而带来股票的估值压力，因此我们减仓了减肥原料药的公司。而制剂端，目前全球进入临床的减肥药项目非常多，因此我们也只保留了我们认为有特色且有竞争力的公司。我们增配了呼吸机板块，我们认为呼吸机板块受益于老龄化，拥有广阔的空间。另外基于9月24日的政策转向，我们增配了消费医疗的品种，如眼科、医美等。

2024年3季度市场先抑后扬。7月到8月上旬，美国就业等宏观数据走弱，引发美国衰退预期升温，导致美股下跌，全球资金交易最为拥挤的美股AI方向调整剧烈。对A股市场的影响，表现为海外科技映射股下跌、有色金属、石油石化等方向下跌。8月公布的经济数据，显示国内经济进一步走弱，内需不足成为突出问题。前期强势的红利股也遭遇回调（如银行、煤炭、火电等），核心原因是在对经济基本面极度悲观的情况下，风险偏好极度压缩，即便是需求端较为稳定的红利股也是风险资产。风险偏好进一步下降的情况下，资金整体减配权益资产。9月公布的海内外经济数据，整体呈现仍然是外强内弱的态势。9月下旬，A股出现反转，主因美国进入降息通道和中国政策转向。9月18日美联储议息会议超预期降息50个基点，正式开启降息周期，9月24日，在国新办金融支持经济高质量发展会议上，央行、金融监管总局、证监会出台一揽子金融政策，开启A股市场的转向，9月26日的政治局会议加以确认。本基金未来将聚焦在消费医疗领域。但是三季度我们进行了大幅度的调仓。之前我们看好减肥药的投资机会，因此对减肥药的标的进行广泛的布局。根据持续研究发现，首先GLP-1原料药当前景气度处于周期偏高的位置，供需紧张的情况有可能会在2025年底打破，届时GLP-1原料药会面临价格的压力，进而带来股票的估值压力，因此我们减仓了减肥原料药的公司。而制剂端，目前全球进入临床的减肥药项目非常多，因此我们也只保留了我们认为有特色且有竞争力的公司。我们增配了呼吸机板块，我们认为呼吸机板块受益于老龄化，拥有广阔的空间。另外基于9月24日的政策转向，我们增配了消费医疗的品种，如眼科、医美等。9月底A股涨幅巨大，4季度震荡概率较大。未来A股的中期走势取决于未来国家政策的力度和发力的方向。我们对未来的政策保持积极的关注，从而适时来调整我们的持仓品种。我们依旧主要基于业绩增长的持续性进行筛选，自下而上选择消费与医疗保健的成长股。另外关注人工智能应用的积极进展。

1季度，我们对组合进行了较大幅度的调整。本基金未来将聚焦在消费医疗领域。当期，我们看好减肥药的投资机会。减肥药的认知和消费在国内才刚刚开始，拥有广阔的潜在消费人群。目前国内减肥药产业处于主题阶段，产业链当下只有原料端公司兑现业绩，而未来主要关注制剂端的临床进展和催化。随着临床的推进，我们预期2025年开始多个厂家的减肥药将会进入到临床III期或申报上市的阶段，2026年开始预计国内会有制剂产品上市进而在制剂端兑现利润，因此我们认为2024-2025年是比较好的布局时间点，故而该基金目前聚焦在减肥药板块。此外，我们还会继续基于新兴消费、大单品的选股思路来筛选消费医疗的个股。

2024年1季度市场探底回升。春节前市场快速下跌后见底，随即大幅反弹，之后在3月份进入横盘整理阶段。1季度我们对组合进行了较大幅度的调整。长安鑫富基金未来将聚焦在消费医疗领域。当期，我们看好减肥药的投资机会。减肥药的认知和消费在国内才刚刚开始，拥有广阔的潜在消费人群。目前国内减肥药产业处于题材阶段，除了原料端，基本无法兑现业绩，主要关注制剂的临床进展和催化。但是随着临床的推进，2025年开始多个厂家的减肥药预计会进入到临床III期或申报上市的阶段。2026年开始会有产品上市进而兑现利润，因此2024-2025年是比较好的布局时间点，因此目前基金聚焦在减肥药板块。此外，我们还会继续基于新兴消费、大单品的选股思路来筛选消费医疗的个股。

2022年10月市场见底回升，市场普涨；2023年1-2月在经济复苏的预期下以白酒为首的消费核心资产大涨，但是随着社零数据逐渐走弱，市场预期开始偏悲观。我们年初主要投资了白酒板块，取得超额收益，但白酒板块从4月开始回撤较大，给净值带来一定损失。基于对产业和市场的思考研判，我们认为消费和医药的机会来自于各个成长的细分方向，因此我们的策略有所调整，二季度增配了稳健型的中药公司。4月开始人工智能板块全面上涨，幅度大，并开始扩散，我们只少量参与，但对此方向持续关注。7月-8月医药板块因政策压力回调较深，基金净值回撤较大。考虑到医药板块政策的不确定性，我们减持了医药的仓位，增配了消费板块。我们增加了组合的弹性,主要选择了一批困境反转标的,同时减仓了黄金珠宝，认为黄金珠宝板块可能是阶段性景气度高点。四季度开始我们从盈利的持续性、现金流的健康度和分红的稳定性等方面考虑，增持了部分低估值的大众消费公司和医药股票。全年市场以宽幅震荡为主，我们的组合在择时上需有所加强以避免净值的大幅度波动，更重要的是选好符合当下时代趋势的股票。另外我们长期是以成长股为主，自上而下形成研究方向，自下而上主要基于业绩变化筛选个股。对低估值高分红的股票的重视度不足，我们会在2024年的组合投资中加强对价值风格的股票配置。

我们长期是以成长股为主，自上而下形成研究方向，自下而上主要基于业绩变化筛选个股。我们认为政策发力下，经济各项指标在三季度将开始逐步筑底缓慢回升，同时考虑到医药板块的政策不确定性，因此我们减持了中药的仓位，增配了消费板块。我们增加了组合的弹性，主要选择了一批困境反转的标的，主要集中在家电、纺服、医药，同时布局了部分机器人的标的。我们增配了高端白酒，我们认为白酒行业目前处于挤压式竞争状态，但品牌势能强的公司能获得份额提升的机会，估值弹性较大。我们减仓了黄金珠宝，认为黄金珠宝板块可能是阶段性景气度高点。我们依旧对医药板块保持关注，预计等待三季报业绩后评估政策对医药板块的影响再做相关标的的布局。

一季度基金主要持仓白酒和啤酒。虽然疫情极大程度上影响了白酒和啤酒的消费场景及消费能力，但在2022年消费低迷的市场环境中，头部白酒和啤酒企业业绩表现相当稳健，证明白酒和啤酒行业基本面是极具韧性。经过一季度补偿性消费后，二季度消费环境环比一季度偏低迷。某些消费细分行业如次高端白酒、两轮车、酱油等在二季度开始出现由于需求平淡导致竞争激烈，体现在价格走弱、毛利率下降、费用率提升、库存提升等情况。我们二季度对持仓重新做了布局。我们认为优质的公司如果逆势下体现出优秀的产品和管理能力，市占率进一步提升，则会成为我们投资的潜在核心标的。目前我们认为消费的机会来自于各个细分领域的机会，我们对餐饮、旅游、医美、眼科的各个方向都精选个股做了布局。且当前对国企改革的标的会更有青睐，我们认为这类公司在当前的环境下的业绩确定性更强。

当前中美仍处于去库存的阶段，宏观经济偏弱，因此当前市场会体现为题材市和政策市，同时偶尔夹杂着对政策和复苏预期的博弈市。虽然当前中国经济仍处于弱复苏的阶段，但是目前是全力布局权益市场的好时机。因为预计2024年经济会逐渐进入到中美同时补库的周期中，而美债利率高位见顶回落，股市有望进入基本面和资金面的共振阶段。权益市场会领先于经济基本面提前触底回升。本基金持有白酒和啤酒。主要原因是：1.疫情极大程度上影响了白酒和啤酒的消费场景及消费能力，在2021年消费低迷的市场环境中，头部白酒和啤酒企业业绩表现相当稳健，证明白酒和啤酒行业基本面是极具韧性。2.伴随着宏观经济周期上行、居民经济活力的恢复、消费能力的回升，我们相信消费行业最困难的阶段已经过去，我们对未来白酒和啤酒板块业绩回升趋势是坚定乐观的。3.白酒行业是我国最具特色、商业模式最为优秀的行业之一。头部的白酒品牌溢价高，盈利能力强，现金流好，长期抗通胀的能力强。从价格的角度看，白酒消费的价格带会伴随经济发展逐渐提升；从销量的角度看，龙头白酒品牌还有极大的市场份额提升空间。经历了接近2年的股价的调整，白酒行业的估值也已经得到了相当程度的消化，配置价值凸显。随着未来白酒行业进入景气上行周期，我们期待接下来白酒板块迎来业绩和估值的戴维斯双击。