中银中短债债券A(016717) - 基金投资策略和运作

1.宏观经济分析国外经济方面，贸易关税扰动边际缓和，全球GDP增速小幅反弹，但中长期不确定性上升。二季度美国GDP环比折年率从一季度-0.6%回升至3.8%，亚特兰大联储GDPNow预估三季度GDP环比折年率最新值为3.8%，显示贸易关税扰动边际缓和，经济增速有所修复。但9月美国ISM制造业PMI为49%，仍处于荣枯线以下，服务业PMI环比大幅回落至50%；欧元区9月制造业PMI初值49.5%，重回荣枯线以下，其中德国制造业PMI从8月49.8%进一步下滑至48.5%；欧元区服务业PMI为51.4%，但法国制造业和服务业PMI双双下滑，综合PMI为48.4%，其收缩速度创5月来最快；PMI作为领先指标指示中长期全球增长不确定仍较高。货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变，符合市场预期。市场普遍预测美联储年内还有1-2次降息空间，但欧央行货币政策宽松周期或已接近尾声，不过考虑到美对欧洲加征关税对欧洲出口需求的负面冲击仍存，后市欧洲央行仍存降息可能性。市场对日本央行货币政策转向宽松的预期因高市早苗的上台而有所升温，但高市早苗政治基础相对脆弱，政策执行力存疑。国内经济方面，三季度经济增速较二季度有所回落，但整体仍保持相对良好态势。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI连续六个月维持在荣枯线以下，9月值较6月值上升0.1个百分点至49.8%。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6个百分点，但仍保持在较高增速。从经济增长动力来看，消费增速放缓，8月社会消费品零售总额增速较6月值回落1.4个百分点至3.4%。投资中基建、制造业投资增速回落，房地产投资延续负增长，8月固定资产投资累计同比增速较6月回落2.3个百分点至0.5%。通胀方面，8月CPI同比增速较6月回落0.5个百分点至-0.4%。PPI负值收窄，8月同比增速较6月回升0.7个百分点至-2.9%。2.市场回顾三季度债市整体下跌，结构上信用债相对表现更好。其中，中债总财富指数下跌0.97%，中债银行间国债财富指数下跌1.19%，中债企业债总财富指数上涨0.1%。在收益率曲线方面，国债收益率曲线走势陡峭化。其中，10年国债收益率从1.65%上行21.36bps至1.86%，10年期国开收益率从1.69%上行34.72bps至2.04%。3.运行分析三季度债券市场主要受到风险偏好、监管政策、稳增长政策的影响，整体收跌，曲线走陡，信用利差压缩。7-8月份，风险偏好的提升是压制债券的核心因素，但央行整体保持资金宽松，短端的波动较小，期限利差持续走扩，利率债调整幅度更大，信用利差被动压缩，短久期票息策略和杠杆套息策略占优，但在市场下跌的环境中信用债的期限利差有所走阔，中短债基金表现总体弱于短债基金。9月份基金赎回费新规引发赎回担忧，收益率曲线延续熊陡走势，基金相对重仓的30年国债、二永债等调整更为明显。由于收益率绝对水平有所回升，配置盘的买入力量有所加强，三季度末债券整体震荡。考虑到资金面风险较低，组合始终维持中等偏高的杠杆水平，赚取票息收益，7月中旬随着风险偏好进一步提升，组合逐步降低久期，但风险偏好提升导致组合负债端变化较大，组合净值波动有所加大。考虑到目前收益率水平已经反应了大部分的利空，组合将维持中性久期，等待基金赎回费新规落地可能带来的交易性机会。

1.宏观经济分析国外经济方面，关税扰动导致全球工业生产和商品贸易前置，经济活跃度提振，但服务业延续放缓态势。全球通胀粘性逐渐消退，关税取而代之成为全球通胀的新主线。美国2025年6月制造业PMI较2024年12月读数下降0.3个百分点至49%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回落3.3个百分点至50.8%，2025年6月CPI同比增速较2024年12月回落0.2个百分点至2.7%，2025年6月失业率较2024年12月持平在4.1%，美联储上半年未调整政策利率。欧元区经济表现分化，2025年6月欧元区制造业PMI较2024年12月抬升4.4个百分点至49.5%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回落1.1个百分点至50.5%，2025年6月欧元区调和CPI同比增速较2024年12月回落0.4个百分点至2.0%，2025年5月欧元区失业率为6.3%，与2024年12月读数持平，上半年欧央行四次降息共100bps。日本2025年6月CPI同比较2024年12月下降0.3个百分点至3.3%，2025年6月制造业PMI较2024年12月回升0.5个百分点至50.1%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回升0.8个百分点至51.7%，上半年日央行上调政策利率25bps。国内经济方面，上半年经济整体保持良好态势，消费和出口动能较为强劲，投资增速有所回落。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI方面，2025年 6月值较2024年12月值下降0.4个百分点至49.7%。2025年6月工业增加值同比增长6.8%，较2024年12月值回升0.6个百分点。从经济增长动力来看，消费增速加快，2025年 6月社会消费品零售总额增速较2024年12月值抬升1.1个百分点至4.8%。投资中基建、制造业投资保持较高增速，房地产投资延续负增长，2025年 6月固定资产投资累计同比增速较2024年12月值回落0.4个百分点至2.8%。通胀方面，CPI保持稳定，2025年 6月同比增速0.1%，与2024年12月值持平。PPI负值小幅走阔，2025年 6月同比增速较2024年12月值回落1.3个百分点至-3.6%。2.市场回顾上半年债市整体上涨，结构上信用债表现好于利率债。其中，中债总财富指数上涨0.74%，中债银行间国债财富指数上涨0.85%，中债企业债总财富指数上涨1.35%。在收益率曲线方面，国债收益率曲线走势平坦化。其中，10年国债收益率从1.68%下行2.83bps至1.65%，10年期国开收益率从1.73%下行3.63bps至1.69%。3.运行分析一季度。债券收益率整体上行。1月，中短端利率大幅上行，长端利率小幅下行，主要原因在于央行货币政策宽松不及预期，资金面明显收紧。2月至3月下旬，债市利率全面上行，长端利率也出现较大幅度的上行，主要受年初经济及金融数据好于预期、两会修正降息预期等因素影响。3月底，央行开始呵护流动性，债市利率有所回落。二季度，债券收益率整体下行。4月，受美国对等关税影响，贸易纠纷再起，市场预期经济基本面下行，长端利率大幅下行。5月，央行适时推出双降政策，降低金融机构存款准备金率及公开市场操作利率，彰显宽松态度，贸易争端也有所缓和，中美达成阶段性临时协议，债券收益率先下后上，整体呈现区间震荡。6月，市场面临同业存单到期，但央行连续公告，提前续作买断式回购，资金面呵护态度明显，上旬之后，债券收益率又开始缓步下行。全季来看，债券下行幅度较大，市场基本收复了一季度的跌幅。报告期内，本基金秉承稳健投资原则谨慎操作，根据市场情况灵活调整组合资产比例，杠杆比率和久期，适度增加了杠杆和交易仓位，严控组合流动性风险、利率风险和信用风险，组合整体运行状况良好

1.宏观经济分析国外经济方面，全球主要经济体分化。年初以来美国在特朗普政策不确定性的扰动下，经济前景偏弱，而欧洲和日本经济显示出有所走强的特征。全球通胀继续边际回落，整体仍在去通胀中。美国3月制造业PMI较2024年12月下降0.3个百分点至49%，2月服务业PMI较2024年12月回落0.6个百分点至53.5%，2月CPI同比较2024年12月回落0.1个百分点至2.8%，2月失业率较2024年12月持平在4.1%，美联储一季度未调整政策利率。欧元区经济表现分化，3月欧元区制造业PMI较2024年12月抬升3.5个百分点至48.6%，3月服务业PMI较2024年12月回落1.2个百分点至50.4%，3月欧元区调和CPI同比增速较2024年12月回落0.2个百分点至2.2%，2月欧元区失业率6.1%较2024年12月回落0.1个百分点，一季度欧央行两次降息共50bps。日本一季度经济延续温和复苏，2月CPI同比较2024年12月抬升0.1个百分点至3.7%，3月制造业PMI较2024年12月回落1.2个百分点至48.4%，3月服务业PMI较2024年12月回落1.4个百分点至49.5%，一季度日央行加息25bps。国内经济方面，一季度经济稳中向好，社零和投资修复，出口增速放缓。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI连续两个月维持在荣枯线以上，3月值较2024年12月值走高0.4个百分点至50.5%。1-2月工业增加值同比增长5.9%，较2024年12月回落0.3个百分点，但仍保持在较高增速。从经济增长动力来看，消费持续修复，1-2月社会消费品零售总额增速较2024年12月值抬升0.3个百分点至4%。投资中基建投资增速加快，制造业投资保持高增速，房地产投资延续负增长，1-2月固定资产投资累计同比增速较2024年1-12月回升0.9个百分点至4.1%。通胀方面，CPI在春节错位影响下转负，2月同比增速从2024年12月的0.1%回落0.8个百分点至-0.7%，PPI负值小幅收窄，2月同比增速从2024年12月的-2.3%回升0.1个百分点至-2.2%。2.市场回顾一季度债券市场下跌，其中中债总财富指数下跌0.78%，中债银行间国债财富指数下跌0.87%，中债企业债总财富指数上涨0.29%。收益率曲线上行，其中10年期国债收益率从1.68%上行13.8bps至1.81%，10年期金融债（国开）收益率从1.73%上行11.5bps至1.84%。货币市场方面，一季度流动性偏紧平衡。银行间1天回购加权平均利率均值在1.97%左右，较上季度均值上行37.5bps，银行间7天回购利率均值在2.11%左右，较上季度均值上行23.3bps。3.运行分析一季度债券市场收跌。策略上，我们保持合适的久期和杠杆比例，积极参与波段投资机会，优化配置结构，重点配置中等期限利率债和高等级信用债，合理分配类属资产比例。

1.宏观经济分析全球宏观方面，2024年总需求增速整体放缓，总供给延续扩张，全球通胀压力缓解。全球财政回归正常化，欧美经济体普遍步入降息周期。2024年美国经济韧性仍存，通胀波动下行，美联储开启降息。欧元区经济全年温和复苏，区内经济增长分化，通胀水平震荡回落，欧央行全年降息135bp。日本“工资-物价”现良性循环迹象，初步走出通缩，经济活力有所增强，日央行于3月退出负利率开启加息周期。2024年国内经济温和修复，全年实现5%的GDP增速目标。分部门来看，出口成为支撑2024年增长的重要因素；投资方面，地产投资负拖累仍存，而制造业投资表现强劲、广义基建投资同比增速亦有回升；消费动能回落。通胀方面，CPI在消费需求疲软等因素带动下整体偏弱，PPI同比全年仍处于负值区间，但跌幅较2023年收窄。货币政策定调转为“适度宽松”，财政政策定调“更加积极”。2. 市场回顾2024年债券市场延续牛市行情，收益率曲线整体下移，10年国债收益率从2.56%下行至1.68%，债券指数均收涨，全年中债总财富指数上涨8.32%，中债银行间国债财富指数上涨9.28%，中债企业债总财富指数上涨5.66%。货币市场方面，流动性均衡偏松，银行间1天回购加权平均利率均值在1.77%，较上年均值上行1.96bp，7天回购加权平均利率均值在1.96%，较上年均值下行26.75bp。3. 运行分析2024年债券市场各品种总体上涨，本基金业绩表现好于比较基准。策略上，我们保持合适的久期和杠杆比例，积极参与波段投资机会，优化配置结构，重点配置中等期限利率债和高评级信用债，合理分配类属资产比例。

1.宏观经济分析国外经济方面，增长回归中性水平，但分化依然明显，主要经济体经济周期参差不齐，美欧日分别呈现软着陆、弱复苏、再通胀的不同特征。全球通胀整体继续回落，部分新兴经济体通胀抬头。主要经济体正式进入新一轮降息周期。美国8月CPI同比较6月回落0.4个百分点至2.6%，9月制造业PMI较6月回落1.3个百分点至47.2%，9月服务业PMI较6月抬升6.1个百分点至54.9%，8月失业率较6月持平于4.1%，美联储在9月将政策目标利率下调50bps至5.0%。欧元区经济表现分化，8月欧元区失业率较6月回落0.1个百分点至6.4%，9月欧元区制造业PMI较6月回落0.8个百分点至45%，服务业PMI较6月回落1.4个百分点至51.4%，欧央行在9月降息25bps。日本三季度经济延续温和复苏，8月CPI同比较6月抬升0.2个百分点至3.0%，9月制造业PMI较6月回落0.3个百分点至49.7%，9月服务业PMI较6月回升3.7个百分点至53.1%，日本央行7月超预期加息后表态称通胀已得到缓解，暂缓加息进程。综合来看，降息周期从预期到陆续落地，高利率的滞后影响还将在一段时间内制约全球经济复苏动能。国内经济方面，经济内生修复动能仍待提振，国内经济数据边际走弱，出口与制造业韧性较强，基建投资与消费走弱，地产维持负增长，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，三季度领先指标中采制造业PMI维持在荣枯线以下，9月值较6月值走高0.3个百分点至49.8%，8月工业增加值同比增长4.5%，较6月回落0.8个百分点。从经济增长动力来看，出口仍有韧性，而投资与消费均偏弱：8月美元计价出口增速较6月回升0.1个百分点至8.7%，8月社会消费品零售总额增速较6月回升0.1个百分点至2.1%，基建投资偏弱，制造业投资维持韧性，房地产投资延续负增长，1-8月固定资产投资累计同比增速较1-6月回落0.5个百分点至3.4%。通胀方面，CPI维持在低位，8月同比增速从6月的0.2%小幅提振0.4个百分点至0.6%，PPI负值小幅走阔，8月同比增速从6月的-0.8%回落1个百分点至-1.8%。2.市场回顾三季度债市分化，利率债表现相对信用债更好。其中，中债总财富指数上涨1.05%，中债银行间国债财富指数上涨1.2%，中债企业债总财富指数上涨0.36%。在收益率曲线上，收益率曲线走势陡峭化。其中， 10年期国债收益率从2.21%下行5.4bps至2.15%，10年期金融债（国开）收益率从2.29%下行4.6bps至2.25%。货币市场方面，三季度央行保持流动性合理充裕，9月降准50bps。银行间1天回购加权平均利率均值在1.79%左右，较上季度均值下行5bps，银行间7天回购利率均值在1.9%左右，较上季度均值下行4bps。3.运行分析三季度债券市场中利率债收涨、表现好于信用债。策略上，我们保持合适的久期和杠杆比例，积极参与波段投资机会，优化配置结构，重点配置中等期限利率债和高等级信用债，合理分配类属资产比例。

1.宏观经济分析国外经济方面，上半年全球发达国家通胀多回落，经济动能在限制性利率水平下趋弱。美国通胀波动回落，经济动能有所减弱，失业率升高，6月CPI同比较2023年12月回落0.4个百分点至3.0%，6月制造业PMI较2023年12月抬升1.4个百分点至48.5%，6月服务业PMI较2023年12月回落1.7个百分点至48.8%，6月失业率较2023年12月抬升0.4个百分点至4.1%，美联储在上半年维持政策目标利率在5.5%高位不变。欧元区经济表现分化，服务业表现依然好于制造业，5月失业率较2023年12月回落0.1个百分点至6.0%，6月制造业PMI较2023年12月回升1.4个百分点至45.8%，6月服务业PMI较2023年12月抬升4.0个百分点至52.8%，欧央行在6月转为降息、当月降息25bps。日本经济延续复苏不过斜率偏慢，通胀小幅抬升，6月CPI同比较2023年12月抬升0.2个百分点至2.8%，6月制造业PMI较2023年12月回升2.1个百分点至50.0%，6月服务业PMI较2023年12月回落2.1个百分点至49.4%，日本央行退出负利率政策。综合来看，全球经济下半年仍有一定下行压力，在欧央行开启降息周期后，美联储货币政策也有望转向放松。国内经济方面，经济内生修复动能仍待提振，国内经济数据边际走弱，出口与制造业韧性较强，基建投资与消费走弱，地产维持负增长，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，上半年领先指标中采制造业PMI在荣枯线附近波动，6月值较2023年12月值走高0.5个百分点至49.5%，同步指标工业增加值6月同比增长5.3%，较2023年12月回落1.5个百分点。从经济增长动力来看，出口仍有韧性，而投资与消费均走弱：6月美元计价出口增速较2023年12月回升6.5个百分点至8.6%，6月社会消费品零售总额增速较2023年12月回落5.4个百分点至2.0%，基建投资走弱，制造业投资提振，房地产投资延续负增长，1-6月固定资产投资增速较2023年末回升0.9个百分点至3.9%。通胀方面，CPI维持在低位，6月同比增速从2023年12月的-0.3%小幅提振0.5个百分点至0.2%，PPI负值收窄，6月同比增速从2023年12月的-2.7%回升1.9个百分点至-0.8%。2.市场回顾整体来看，上半年债市整体走强，利率债表现相对信用债更好。其中，中债总财富指数上涨3.83%，中债银行间国债财富指数上涨4.21%，中债企业债总财富指数上涨3.71%。在收益率曲线上，收益率曲线走势陡峭化。其中，一季度10年期国债收益率从2.555%下行26.5bps至2.29%，10年期金融债（国开）收益率从2.68%下行26.9bps至3.41%；二季度，10年期国债收益率从2.29%下行8.4bps至2.21%，10年期金融债（国开）收益率从2.41%下行11.8bps至2.29%。货币市场方面，上半年央行保持流动性合理充裕，2月降准50bps，银行间资金面宽松。其中，一季度银行间1天回购加权平均利率均值在1.85%左右，较上季度均值回落4bps，银行间7天回购利率均值在2.13%左右，较上季度均值回落27bps；二季度，银行间1天回购加权平均利率均值在1.84%左右，较上季度均值下行1bps，银行间7天回购利率均值在1.94%左右，较上季度均值下行19bps。3.运行分析上半年债券市场除可转债外各品种上涨为主。策略上，我们保持合适的久期和杠杆比例，积极参与波段投资机会，优化配置结构，重点配置中等期限利率债和高等级信用债，合理分配类属资产比例。

1. 宏观经济分析国外经济方面，一季度全球发达国家通胀压力缓解，经济表现有所分化，货币政策转向在即。美国经济维持韧性，通胀水平继续回落，2月CPI同比较2023年12月回落0.2个百分点至3.2%，就业市场边际降温，2月失业率较2023年12月抬升0.2个百分点至3.9%，3月制造业PMI较2023年12月抬升3.2个百分点至50.3%，2月服务业PMI较2023年12月抬升2.1个百分点至52.6%。美联储2月与3月均未调整政策利率，3月点阵图显示年内3次降息预期。欧元区经济表现延续分化，1月失业率较2023年12月抬升0.1个百分点至6.0%，3月制造业PMI较2023年12月抬升1.7个百分点至46.1%，3月服务业PMI较2023年12月抬升2.3个百分点至51.1%，欧央行一季度亦皆维持政策利率不变。日本经济呈现向好趋势，通胀水平回升，2月CPI同比较2023年12月抬升0.2个百分点至2.8%，3月制造业PMI较2023年12月抬升0.3个百分点至48.2%，3月服务业PMI较2023年12月抬升2.6个百分点至54.1%，日央行或将退出负利率政策。综合来看，美国和日本经济动能整体强于欧洲，主要经济体货币政策或在年内迎来转向。国内经济方面，国内经济基本面有所回暖，消费增速回落，投资增速有所回升，出口韧性仍强，地产延续负增长，经济动能边际增强，CPI由负转正而PPI仍居负值区间。具体来看，一季度领先指标中采制造业PMI波动回升至荣枯线上方，3月值较2023年12月值回升1.8个百分点至50.8%，同步指标工业增加值1-2月累计同比增长7.0%，较2023年12月回升2.4个百分点。从经济增长动力来看，出口增速持续正增长，消费同比增速有所回落，投资增速边际回升：2月美元计价出口增速自2023年12月抬升3.4个百分点至5.6%，1-2月社会消费品零售总额增速较2023年12月回落1.9个百分点至5.5%，基建投资有所放缓，制造业投资边际走强，房地产投资延续负增长，1-2月固定资产投资增速较2023年1-12月抬升1.2个百分点至4.2%的水平。通胀方面，CPI由负转正，2月同比增速从2023年12月的-0.3%抬升1.0个百分点至0.7%，PPI继续处于负值区间，2月同比增速与2023年12月持平于-2.7%。2. 市场回顾债券市场方面，一季度债市品种普遍收涨。其中，一季度中债总财富指数上涨2.05%，中债银行间国债财富指数上涨2.33%，中债企业债总财富指数上涨1.89%。在收益率曲线上，一季度收益率曲线整体回落。其中，一季度10年期国债收益率从2.555%下行27bp至2.29%，10年期金融债（国开）收益率从2.68%下行27bp至2.41%。货币市场方面，央行在一季度降准50bp释放约1万亿元中长期资金，叠加政府债券供给偏慢，银行间资金面均衡偏松，资金价格有所回落，其中，一季度银行间1天回购加权平均利率均值在1.85%左右，较上季度均值下行4bp，银行间7天回购利率均值在2.13%左右，较上季度均值下行27bp。3. 运行分析2024年一季度债券市场各品种有所上涨。策略上，我们保持合适的久期和杠杆比例，积极参与波段投资机会，优化配置结构，重点配置中短期限利率债和高等级信用债，合理分配类属资产比例。

1. 宏观经济分析国外经济方面，2023年美国通胀整体高位回落，而经济韧性仍存。具体看，在政府财政扩张背景下，2023年美国居民消费韧性仍在，而商业投资保持强劲，推动美国经济维持复苏态势，美国前三季度GDP环比折年率分别为2.2%，2.1%，4.9%，GDP不变价同比分别录得2.1%，2.5%，2.8%。随着此轮持续快速加息效应逐渐显现，2023年美国通胀趋于降温，全年CPI同比呈现波动回落走势，CPI同比自1月6.4%逐步回落至6月的3.0%，随后震荡反弹至12月的3.4%，美联储加息周期或也已步入尾声。欧元区通胀水平也在此轮激进加息周期中快速回落，HICP同比从1月的8.6%波动回落至9月的4.3%，在四季度迅速降至3.0%下方，12月HICP同比录得2.9%。在缺少经济增长引擎叠加全球地缘政治局势不稳风险下，欧元区经济复苏乏力，前三季度GDP不变价同比分别为1.5%，0.3%，-0.3%。日本经济则明显复苏，前三季度GDP实际增速分别录得2.5%，2.2%，1.5%，通胀水平虽从1月的4.3%整体回落至12月的2.6%，但仍维持在2.0%上方，货币政策或也有望退出负利率。2023年国内经济修复动能偏弱，不过在低基数效应下增速有所回升。受低基数效应及政策托举节奏影响，经济增速全年呈现波浪形走势，四个季度实际GDP同比增速分别录得4.5%，6.3%，4.9%，5.2%，全年经济实际增速5.2%左右。分部门来看，投资全年主要依靠基建托底，地产投资仍维持负增不过较上一年有所收窄，基建投资上半年强度相对高于下半年，全年固定投资累计增速录得3.0%；规模以上工业增加值全年增长4.6%，整体呈现稳步增长趋势；消费受基数效应影响上半年表现好于下半年，社零总额年末累计同比录得7.2%。对外贸易方面，全年进口在内需疲弱背景下整体持续负增，出口在美国经济边际趋弱背景下改善空间受限。通胀方面，PPI同比全年处于负值区间，全年均值-3.0%；CPI同比全年在消费需求疲软等因素带动下整体偏弱，全年均值0.2%。基于偏低通胀与偏弱经济基本面，全年货币政策维持均衡偏宽状态，M0同比增长8.3%，相对低于2022年的15.3%，而高于2021年的7.7%。社融和信贷增长仍较为疲弱，2023年全年新增人民币贷款22.75万亿元，较2022年多增1.31万亿元，经济基本面偏弱背景下实体融资需求未明显提振；全年居民贷款增加4.33万亿元，较2022年仅多增0.5万亿元；全年企业贷款增加17.91万亿元，较2022年仅多增0.8万亿元。2023年全年社会融资增量35.59万亿元，较2022年多增3.41万亿元，全年社融增速从2022年的9.6%降至9.5%，融资需求低迷背景下，社融增长持续乏力。2. 市场回顾2023年，债券收益率整体在2.54%-2.93%区间震荡，债券指数均收涨，全年中债总财富指数上涨4.67%，中债银行间国债财富指数上涨4.93%，中债企业债总财富指数上涨7.12%。具体来看：一季度1-2月因疫情和地产政策优化带动经济复苏预期走强，债市承压，利率整体上行；3月初，全国“两会”对全年增速定调谨慎，使得市场经济复苏预期有所降温，债市利率趋于回落，10年期国债收益率较年初累计上行2bp至2.85%，10年期金融债（国开）收益率累计上行3bp至3.02%。二季度由于政策力度边际减弱，而地产修复始终不及预期下经济动能重新转弱，央行政策转向放松托底，叠加市场风险偏好趋弱，债市“资产荒”延续，利率延续下行趋势，10年期国债收益率累计下行22bp至2.64%，10年期金融债（国开）收益率累计下行25bp至2.77%。三季度7月中上旬债市利率延续下行，但此后受稳汇率、政府债券供给抬升等压力影响，资金面趋紧，叠加政策预期再起，债市止盈诉求浮现，情绪反转带动利率上行，10年期国债收益率累计上行4bp至2.68%，10年期金融债（国开）收益率累计下行3bp至2.74%。四季度10-11月特殊再融资债密集发行叠加万亿元增发国债落地推升供给压力，资金面扰动仍在，利率重回震荡；12月由于各项会议政策定调不及预期，叠加资金扰动消退，在年末集中抢配下，利率快速回落，10年期国债收益率累计下行12bp至2.56%，10年期金融债（国开）收益率累计下行6bp至2.68%。货币市场方面，流动性均衡偏松，资金利率有所回升，银行间1天回购加权平均利率均值在1.75%，较上年均值上行20bp，7天回购加权平均利率均值在2.23%，较上年均值上行28bp。3. 运行分析2023年债券市场各品种有所上涨。策略上，我们保持合适的久期和杠杆比例，积极参与波段投资机会，优化配置结构，重点配置中短期限利率债和高等级信用债，合理分配类属资产比例。

1.宏观经济分析国外经济方面，三季度全球发达国家通胀有所反复，货币政策收紧节奏趋缓，经济表现不一。美国经济基本面有所修复，通胀水平抬升，8月CPI同比较6月抬升0.7个百分点至3.7%，就业市场维持偏紧状态，9月失业率较6月上行0.2个百分点至3.8%，9月制造业PMI较6月回升3.0个百分点至49.0%，9月服务业PMI较6月回落0.3个百分点至53.6%。美联储7月加息25bps，9月再度暂停加息，但点阵图显示美联储预期年内可能还有一次25bps的加息。欧元区经济动能趋弱，8月失业率较6月持平于5.90%，9月制造业PMI较6月持平于43.4%，9月服务业PMI较6月回落3.3个百分点至48.7%，欧央行8月、9月各加息25bps。日本央行7月上调YCC上限，经济表现边际趋弱，通胀水平相对稳定，8月CPI同比较6月回落0.1个百分点至3.2%，9月制造业PMI较6月回落1.3个百分点至48.5%，9月服务业PMI较6月回落0.2个百分点至53.8%。综合来看，全球通胀整体回落不过仍有所反复，主要经济体央行货币政策可能会继续维持收紧状态，年内或难以看到政策转向。国内经济方面，国内经济数据整体仍偏弱，但经济动能环比略有回暖，PPI与CPI通胀低位回升。具体来看，三季度领先指标中采制造业PMI逐步回升至荣枯线上方，9月值较6月值回升1.2个百分点至50.2%，同步指标工业增加值8月同比增长4.50%，较6月回升0.1个百分点。从经济增长动力来看，出口增速降幅收窄，消费同比增速有所回升，投资增速小幅回落：8月美元计价出口增速较6月回升3.6个百分点至-8.8%，8月社会消费品零售总额增速较6月低位小幅回升1.5个百分点至4.6%，基建投资有所放缓，制造业投资低位回升，房地产投资延续负增长，1-8月固定资产投资增速较1-6月回落0.6个百分点至3.2%的水平。通胀方面，CPI低位企稳，8月同比增速从6月的0.0%小幅回升0.1个百分点至0.1%，PPI降幅收窄，8月同比增速从6月的-5.4%回升2.4个百分点至-3.0%。2.市场回顾债券市场方面，三季度债市收益率涨跌互现，但考虑票息收益后整体收涨。其中，三季度中债总财富指数上涨0.62%，中债银行间国债财富指数上涨0.60%，中债企业债总财富指数上涨1.19%。在收益率曲线上，三季度收益率曲线有所抬升。其中，三季度10年期国债收益率从2.635%上行4bp至2.675%，10年期金融债（国开）收益率从2.77%下行3bp至2.74%。货币市场方面，央行于2023年8月中旬调降OMO操作利率10bp、MLF操作利率15bp，于9月中旬降准25bp，公开市场超额续作MLF且在跨月、跨季时期增量投放逆回购，不过受政府债券发行提速、银行信贷再度发力等因素影响，银行间资金面趋于紧平衡，资金价格涨跌不一，其中，三季度银行间1天回购加权平均利率均值在1.71%左右，较上季度均值上行12bp，银行间7天回购利率均值在2.01%左右，较上季度均值下行14bp。3. 运行分析三季度权益市场震荡收跌，债券市场各品种上涨为主。策略上，我们保持合适的久期和杠杆比例，择机参与波段投资机会，优化配置结构，重点配置短期限高等级信用债，合理分配类属资产比例。

1.宏观经济分析国外经济方面，上半年全球发达国家在高通胀和金融条件收紧背景下经济边际走弱，不过体现出一定韧性。美国通胀回落，经济有所分化但仍有韧性，就业市场维持偏紧状态，6月CPI较2022年12月回落3.5个百分点至3.0%，6月制造业PMI较2022年12月回落2.4个百分点至46.0%，6月服务业PMI较2022年12月回升4.7个百分点至53.9%，6月失业率较2022年12月小幅抬升0.1个百分点至3.6%。美联储2月、3月、5月各加息25bps，联邦基金目标利率区间上限升至5.25%。欧元区经济表现分化，服务业好于制造业，4月失业率较2022年末回落0.2个百分点至6.5%，6月制造业PMI较2022年末回落4.4个百分点至43.4%，6月服务业PMI较2022年末抬升2.2个百分点至52.0%，欧央行2月和3月各加息50bps、5月和6月各加息25bps。日本央行调整YCC，维持政策利率不变，但将购债操作利率由0.5%上调至1%，经济边际向好，通胀有所回落，6月CPI同比较2022年末回落0.7个百分点至3.3%，6月制造业PMI较2022年末回升0.9个百分点至49.8%，6月服务业PMI较2022年末抬升2.9个百分点至54.0%。综合来看，全球经济下半年经济下行压力仍存，主要经济体央行货币政策依然处于继续收紧状态，不过可能接近于加息尾声。国内经济方面，经济依然处于弱复苏状态，经济内生修复动能仍待提振，国内经济数据边际走弱，仍体现结构性分化，基建维持在一定强度，消费增速继续恢复，地产维持负增长，出口走弱，CPI与PPI通胀整体走低。具体来看，上半年领先指标中采制造业PMI先上后下，6月值较2022年12月值走高2.0个百分点至49.0%，同步指标工业增加值6月同比增长4.4%，较2022年12月回升3.1个百分点。从经济增长动力来看，出口与投资走弱，消费有所恢复：6月美元计价出口增速较2022年12月回落1.0个百分点至-12.4%，6月社会消费品零售总额增速较2022年12月回升4.9个百分点至3.1%，基建投资较强，制造业投资仍在相对低位，房地产投资延续负增长，1-6月固定资产投资增速较2022年末回落1.3个百分点至3.8%的水平。通胀方面，CPI震荡走低，6月同比增速从2022年12月的1.8%降低1.8个百分点至0.0%，PPI负值走阔，6月同比增速从2022年12月的-0.7%回落4.7个百分点至-5.4%。2.市场回顾整体来看，上半年债市整体走强，信用债表现相对利率债更好。其中，中债总财富指数上涨2.55%，中债银行间国债财富指数上涨2.66%，中债企业债总财富指数上涨3.96%。在收益率曲线上，收益率曲线走势陡峭化。其中，一季度10年期国债收益率从2.835%上行1.75bps至2.85%，10年期金融债（国开）收益率从2.99%上行3.08bps至3.02%；二季度，10年期国债收益率从2.85%下行21.77bps至2.635%，10年期金融债（国开）收益率从3.02%下行24.88bps至2.77%。货币市场方面，上半年央行保持流动性合理充裕，3月降准25bps，6月降息10bps，银行间资金面宽松。其中，一季度银行间1天回购加权平均利率均值在1.80%左右，较上季度均值抬升39bps，银行间7天回购利率均值在2.35%左右，较上季度均值抬升31bps；二季度，银行间1天回购加权平均利率均值在1.59%左右，较上季度均值下行21bps，银行间7天回购利率均值在2.16%左右，较上季度均值下行19bps。3.运行分析上半年债券市场各品种总体上涨，但由于本基金仍然在建仓期，因此本基金业绩略低于比较基准。策略上，我们保持合适的久期和杠杆比例，适度参与波段投资机会，优化配置结构，重点配置中短期限高等级信用债，合理分配类属资产比例。