招商能源转型混合A(013871) - 基金投资策略和运作

2025年第三季度，国内宏观经济整体呈现温和修复态势，但增长动能有所放缓，外需依然比预期的好，但内需有所下滑，此外，房地产投资同比下降12.9%，拖累明显。国内“反内卷”政策在三季度持续推进，部分中上游行业通过产能调控、价格治理等措施，产业链价格有所恢复，带动了PPI同比负数出现收敛，但需求刺激缺位的问题仍未解决。三季度在资金面宽松、政策积极信号频繁释放的背景下，投资者风险偏好回升，权益市场整体迎来上涨。市场宽基指数大多都突破去年10月初的高点。万得全A上涨19.46%，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%。成长风格表现更加强势，创业板指和科创50分别上涨50.40%和49.02%。小盘风格表现相对平淡，中证1000、中证2000分别上涨19.17%、14.31%。本基金的配置仍集中广义新能源板块：在三季度综合考虑公司质地以及估值吸引力等因素，增配了电芯龙头和储能龙头股；增配了锂电新材料个股。

2025年上半年，国内宏观经济在多项稳增长政策推动下平稳运行，GDP同比增长5.3%，其中二季度GDP同比增长5.2%,环比增长1.1%。消费和出口是支撑上半年经济温和增长的主要动力。二季度消费对经济增长贡献率达52%；出口方面，1-6月累计同比增长5.9%，但增速逐月放缓。上半年A股市场宽幅震荡，上半年上证综指上涨2.76%，沪深300上涨0.03%，创业板指上涨0.53%，中证2000上涨15.24%。市场结构分化显著，以银行为代表的低估值红利类资产和微盘股风格极致演化，高波动性和高稳定性资产的超额收益都创历史新高，呈现典型的哑铃型结构。行业表现方面，通信、军工、有色、电子等行业涨幅靠前，食品饮料、美容护理、家电等行业跌幅靠前；主题结构上，创新药、AI算力、机器人等泛科技类板块交替轮动。2025年上半年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。本基金在上半年增配了工控自动化、电源设备、能源金属，并增配了港股，减仓了光伏板块，整体持仓结构进行了分散。

2025年一季度，政策持续加码，A股整体先抑后扬，中小盘和科创板反弹幅度较大，以AI和机器人为代表的科技板块是年初以来的上涨主线。进入3月，两会召开，政策表述积极，在人口、消费相关政策催化和货币政策再提择机降准降息下，消费、顺周期等板块强势上涨，市场风格从前期偏成长、小盘向金融、消费、大盘等低位板块切换。3月末，临近年报及一季报预披露高峰期，加上4月之后中美关税博弈可能加剧，投资者避险和获利了结的情绪升温，市场缩量震荡调整。本基金的配置仍集中广义新能源板块，并在一季度进行了如下持仓结构的调整：1）自下而上从个股选择角度增配了电源设备和工控自动化相关公司；2）减仓光伏板块的同时调整持仓结构，持仓向新材料新技术方向倾斜。

市场回顾：2024年，中国宏观经济方面，政府推出了一系列稳增长、促改革的政策措施，包括财政政策的加力提效和货币政策的灵活适度，支撑了经济的平稳运行。全年来看，经济运行稳中有进，固定资产投资内部分化，产业结构持续优化，高技术产业投资增速加快，对外贸易稳步增长。外部环境方面，2024年是全球政治大年，美国总统大选、欧洲议会选举等事件对市场情绪产生显著影响。主要经济体如美国、欧洲和日本的经济增长放缓，通胀压力有所缓解，但地缘政治风险和贸易摩擦仍对全球经济复苏构成挑战。美联储降息节奏的反复以及特朗普当选后对特朗普政策预期的强化，对全球风险资产定价产生重要影响。整体来看，2024年市场围绕政策支持和经济修复展开，政策的及时应对成为市场波动的核心驱动因素，全年经历了两次显著调整与反弹。全年大盘价值和红利风格领涨，而以科创50和创业板指为代表的成长风格受益于AI产业趋势和市场情绪回暖，也取得不错表现。行业层面，市场主要围绕低估值高股息板块以及AI受益的相关领域展开。上证指数全年上涨12.67%，深证成指上涨9.34%，创业板指上涨13.23%。基金操作回顾：2024年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。基金配置集中于广义新能源领域。在第一季度增配了锂电材料和能源金属；结合市场环境，二三季度的投资中加强了对“确定性”的重视，增配了出海及电网投资相关标的；2024年10月下旬以来，能源主管部门、光伏行业自律组织/联盟，先后密集召开协商会议，这是行业迎来正面边际变化的开始，基金在四季度较大比例的向光伏板块做了倾斜。基金在12月回撤幅度较大，主要系光伏板块在12月经历了大幅调整，光伏在政府部门的指导和行业协会的协调下是能够看到积极变化的，但需要保持一定的耐心，价格的变化还需匹配库存去化进度和正常的淡旺季。但不可否认，在市场波动剧烈、板块和主题快速轮动的时候，在同一个板块布局过于集中的操作思路在短期面临较大挑战，在后续的组合构建中管理人将增加对这一方面的考量权重。

2024年三季度，经济下行的压力逐渐加大，地产销售在二季度的刺激后再次走弱并且成交萎缩明显。此外，除出口外的制造业面临产能过剩的格局，因此也较难通过投资来拉动经济，同时收入预期的下滑直接体现为消费的疲软。虽然经济明显面临压力，但好的是我们看到政策出现了积极的信号。海外方面也如预期般的出现变化，美联储开启降息周期对于全球资产定价影响显著，后续需要继续跟踪美国的经济数据来看货币政策如何应对。三季度股票市场一路下跌后季末大幅反弹，截止季度末，上证综指录得12.44%的涨幅，创业板上涨29.21%。基金操作回顾：2024年三季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。本基金的配置集中广义新能源板块，在三季度进行了如下持仓结构的调整：随着中报披露节奏继续增配电网设备，同时对于电力设备出海的持仓品种进行了调整；逆变器个股在短期高频数据的刺激下短期超额收益显著，我们进行了减仓操作。

2024年上半年，经济增长在一季度好于市场预期后，4-5月的数据显示修复过程仍有波折。年初，国内物价、房价下行压力显性化，投资者对于政策发力存在较高预期，2月初以来，国内稳增长、稳预期、稳市场政策举措积极出台并落地，部分领域改革预期抬升，伴随3月全国两会顺利召开，各项政策进入落实期。2024年二季度，经济在经历了一季度的修复后压力再次逐渐显现，PMI再次回到荣枯线下，且有领先意义的订单指数持续走弱，过去较为亮眼的出口订单数据也初现压力。从生产端的数据也可以看到，生产持续好于消费，这体现在PPI和CPI的剪刀差是在扩大的，CPI尤其核心部分创下了新低。整个上半年，我们看到政策是在持续推出的，总的来说，经济确有压力，但政策的出台也相应缓解了部分压力。从市场表现来看，一季度A股主要指数先下后上，二季度股票市场5月上旬见到这波反弹高点，随后回落。截止6月30日，上证综指录得0.25%的跌幅，沪深300上涨0.89%，创业板下跌10.99%，中证新能源指数下跌19.32%。操作回顾：本基金在一季度增配了能源金属、电力设备出海相关个股、电池材料环节；调整了光伏板块持仓结构，增配了辅材，降低了主产业链的持仓比例。在二季度继续增配电力设备但倾向于国内电网投资标的；减配能源金属；整体降低了光伏和电动车的持仓比例并调整了持仓结构。此外，二季度较一季度增加了部分港股的仓位。

2024年第一季度，A股市场先抑后扬。年初，一方面国内物价、房价下行压力显性化，投资者对于政策发力存在较高预期，叠加资金与情绪负反馈现象导致流动性趋紧，另一方面由于外部环境的不确定性上升，例如美联储降息预期的修正和回摆、国际地缘局势波动加大，市场加速调整。但2月初以来，国内稳增长、稳预期、稳市场政策举措积极出台并落地，部分领域改革预期抬升，中国资产快速修复，伴随3月全国两会顺利召开，各项政策进入落实期。A股在经历前期的快速修复后，3月份围绕关键位置震荡波动，部分上游资源品和TMT行业领涨市场，结构性行情持续演绎。一季度A股主要指数先下后上，上证指数季度收涨2.23%，偏蓝筹大盘的沪深300上涨3.10%，成长风格普遍下跌，创业板指和科创50分别下跌3.87%和10.48%，代表中小市值的中证500和中证1000分别下跌2.64%和7.58%.本基金的配置仍集中广义新能源板块，在一季度进行了如下持仓结构的调整：1）增配了能源金属，主要是碳酸锂相关个股。2）增配了电力设备出海相关个股。3）增配了电池材料环节。2024年上半年仍是产能利用率的低点，部分环节仍有降价压力。但2024年如六氟磷酸锂等部分环节产能扩张斜率显著放缓，下半年开始产能利用率有望回升，且这些环节二、三线企业已进入亏现金状态，可以就未来盈利能力逐渐回升进行布局。4）调整了光伏板块持仓结构，增配了辅材，降低了其他环节的持仓比例。

2023年市场回顾:经济年内波动较大，整体较为弱势。2023年制造业PMI走势呈现较剧烈的震荡，投资数据方面，2023年全年均较弱，大致呈现持续下滑的态势。2023年社会消费品零售总额数据同样震荡较大。复苏不及预期，2023年A股指数震荡走弱，下半年以来波动扩大。分阶段来看：1）年初，防疫政策优化和地产政策出台使经济快速修复成为市场共识，加之2月经济数据普遍好于预期、人工智能技术革新催化，A股出现小波反弹；2）3月以后，广义财政赤字同比回落，消费、投资等经济数据不及市场预期，强复苏预期走弱，市场横盘震荡；3）8月至2023年底，增长和政策预期担忧持续升温，尽管7月下旬政治局会议后政策密集出台，但A股仍震荡回落；4）10月下旬以来，随着财政部宣布增发万亿国债，叠加中美关系预期缓和，A股一度边际反弹，但后续经济基本面偏弱令市场再度承压。组合管理回顾：本基金的配置集中广义新能源板块。报告期内持续持有光伏、储能、新能源汽车电池材料；在三季度增配了汽车零部件和工业自动化板块，在四季度减仓了大部分汽车零部件个股，继续持有工控自动化板块。2023年我们在行业短期节奏的把握上出现了偏差，动力电池材料相关环节出清的节奏以及海外光伏储能相关产品库存去化速度慢于我们的预期。此外，报告期内光伏、储能板块表现较差，市场的担忧集中在产能过剩，并基于此担忧给于了与企业长期竞争力、盈利能力并不匹配的估值水平，这一点上我们与市场的预期存在差异。

回顾2023年第三季度，7月末政治局会议以来各部门政策组合拳频出，但市场整体信心仍有待恢复。海外方面，美国经济仍具韧性，美联储加息节奏放缓但预计利率可能在高位停留更久。内外部因素影响下A股市场进入震荡走低。三季度A股市场主要宽基指数依然持续回落，上证指数季度收跌2.86%，偏蓝筹大盘的沪深300下跌3.98%，成长风格普遍下跌，创业板指和科创50分别下跌9.53%和11.67%，代表中小市值的中证500和中证1000分别下跌5.13%和7.92%。本基金的配置仍集中广义新能源板块，并在三季度进行了如下持仓结构的调整：1）考虑电池材料相关环节出清的节奏以及海外光伏储能相关产品库存去化速度慢于市场预期，本基金在三季度减仓了部分动力电池材料和光伏、储能相关个股。但从长期价值角度我们认为相关头部公司的竞争力被低估，市场对这些公司定价过度悲观，因此从中长线投资角度本基金仍持有相关头部公司。2）此外，本基金在三季度增配了高端制造板块，主要为自动化、汽车零部件等。主要系观察到行业订单数据的持续好转以及中国企业竞争力的持续提升。

2023年第二季度，国内经济内生动能修复力度边际趋缓，对国际局势、房地产及地方政府债务等内外部风险的担忧有所提升。海外年初至今美国经济韧性和消费表现强于预期，核心通胀粘性仍然较强。内外部因素影响下A股市场震荡走低。二季度新能源行业政策密集落地：4月份，政治局会议提出要巩固和扩大新能源汽车发展优势，加快推进充电桩、储能等设施建设和配套电网改造；6月份，国新办在国务院政策例行吹风会上表示，我国将从推动新能源汽车全面市场化、加快充电基础设施建设、延续和优化新能源汽车购置税减免等方面，促进新能源汽车产业高质量发展；同月，商务部办公厅发布《关于组织开展汽车促消费活动的通知》，提出结合“2023消费提振年”工作安排；工信部等发布《关于开展2023年新能源汽车下乡活动的通知》，采取“线下+云上”相结合的形式开展新能源汽车下乡活动。本基金的配置仍集中广义新能源方向，截止2023年6月底，在光伏、储能、新能源汽车板块的持仓比例相对较高。其中一季度光伏、储能板块占比较重，二季度增配了新能源汽车板块个股。

2023年第一季度，主要宽基指数均录得上涨，TMT板块在AIGC主题驱动下表现遥遥领先，同时“中特估”、“一带一路”等主题阶段性发酵，市场资金面存量博弈背景下，原资金密集的新能源板块明显的流出资金，新能源板块一季度表现显著落后。本基金在一季度整体保持较高仓位，业绩回调幅度相对较大。从披露的前十大持仓来看，本基金光伏相关个股持仓比例较高。目前市场对新能源尤其光伏方向未来增长预期分歧较大，悲观预期占据了市场主流。市场一方面担忧渗透率，一方面担心新产能释放，同时从未停止过对消纳的担忧。对于这几个问题，我们的判断如下：关于渗透率：目前光伏和风电各占全球电力供应的5%左右，而电力消费占整体能源消费的比例约30%。社会进步带动能源需求总量还在小幅增长，并且随着电气化的持续提升，未来电力占能源需求总量的比例会持续上升，逐渐成为主流能源构成。按照“终局思维”，目前光伏发电的渗透率不足3%，且这样的测算还未充分考虑科技进步对电力需求的拉动作用。关于产能释放：过去十几年光伏行业从未停止过高速扩产，这两年扩产速度有所加快。我们不会因为汽车价格下跌而持续不断的购买汽车，不会因为建材价格的下跌持续不断的造房子，但在进入“平价”阶段后，光伏是供给加速能有效推动需求加速的行业，这是光伏储能与大多数制造业最大的区别。当然，可能会出现光伏制造环节短期盈利的短期快速向下波动，但这意味着下游电站将出现短期盈利的快速上升，进而刺激装机热情，快速修复制造环节的盈利能力，在高度市场化背景下，这种状态维持的时间是短暂的，行业长期会在“经济性”的驱动下重新平衡。我们不能按照其他行业的经验去线性外推供给量的大幅增加必然会带来盈利“一地鸡毛”的状态。关于消纳：近几年储能技术快速进步，成本也在持续下降，都有助于提高风光能源消纳天花板。随着碳酸锂价格下降，2023年电化学储能成本快速下降，此外电解水制氢的成本也在快速下降。整体来看，我们认为光伏行业的短中长期基本面扎实，目前估值水平按照悲观预期演绎，整体处于“弱预期强现实”状态，中长期投资性价比高。新能源汽车方面，春节后2-3月终端产销数据符合预期，但在车企降价前提下新增订单表现依然平淡，叠加传统燃油车促销等事件影响，市场对行业景气度预期不断下降，进一步演绎产业链各环节竞争格局恶化与出清提速逻辑。展望未来，整车环节的洗牌仍会继续，但部分电池材料环节已经接近行业出清，且估值也经历了充分调整，长期价值显现。

2022年，在内外因素的共同作用下，全年股市震荡下行。全年来看，主要宽基指数均出现大幅下跌，上证指数跌15.1%，代表大盘蓝筹的沪深300下跌21.6%，成长风格的科创50和创业板指分别下跌31.3%和29.4%，中小市值公司为主的中证500和中证1000指数分别下跌20.3%和21.6%。分季度来看：一季度海外地缘冲突爆发、美国开启加息周期，以及局部疫情扰动等外部因素共同作用下，市场出现大幅调整；二季度初继续回调，4月底以来，疫情修复预期推动A股市场反弹，5、6月表现独立于全球主要市场；三季度市场从“单边上涨”切换至“双向波动”，并在海外通胀压力持续、货币环境紧缩、汇率等全球资产价格波动、地缘冲突担忧加剧等因素影响下逐步走弱，避险情绪下市场成交也逐渐收缩；四季度尤其年底随着疫情防控优化举措密集出台、地产政策持续加力、年底重要会议政策定调积极、美联储加息预期放缓等内外积极因素的释放，10月底至12月初A股市场企稳后开始反弹。我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作,广义新能源行业是本基金的重点配置方向。可能各位投资者们也注意到最近两三年，由于所面临环境高度复杂，以及市场参与资金的构成较以往更加多样，市场波动较历史更为剧烈，多次出现以月度或者季度的极端两级分化局面。但整体来看，极端的状态还是偏短期为主，拉长至半年以上维度看，市场仍是围绕基本面的波动运行的。在能源安全持续被重视的背景下，广义新能源方向具备高确定性的高增长，我们持续在各细分子行业比较，精选个股。