华宝双债增强债券A(011280) - 基金投资策略和运作

7月底政治局会议指出，当前我国经济运行依然面临不少风险挑战，要正确把握形势，增强忧患意识，坚持底线思维，用好发展机遇、潜力和优势，巩固拓展经济回升向好势头。要坚持稳中求进工作总基调，保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，有力促进国内国际双循环，努力完成全年经济社会发展目标任务。会议指出，宏观政策要持续发力、适时加力。要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分释放政策效应。加快政府债券发行使用，提高资金使用效率。货币政策要保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行。用好各项结构性货币政策工具，加力支持科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸等。强化宏观政策取向一致性。会议强调，要有效释放内需潜力。深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点。在保障改善民生中扩大消费需求。高质量推动“两重”建设，激发民间投资活力，扩大有效投资。会议指出，要坚定不移深化改革。坚持以科技创新引领新质生产力发展，加快培育具有国际竞争力的新兴支柱产业，推动科技创新和产业创新深度融合发展。纵深推进全国统一大市场建设，推动市场竞争秩序持续优化。依法依规治理企业无序竞争。推进重点行业产能治理。会议指出，要持续防范化解重点领域风险。落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新。积极稳妥化解地方政府债务风险，严禁新增隐性债务，有力有序有效推进地方融资平台出清。增强国内资本市场的吸引力和包容性，巩固资本市场回稳向好势头。　　　　　　3季度纯债市场出现波动，7月份反内卷提升了市场的通胀预期，导致债券市场出现调整，9月初市场关注点转向公募基金赎回费的相关规定，市场担忧新规实施后可能导致债券基金被集中赎回，对流动性冲击的担忧导致债券市场再度出现调整，尤其是长端利率债。股票市场走势非常好，市场活跃度大幅提升，转债市场和股票市场的走势基本一致，整体表现较好。　　　　　　　基金始终维持了一定比例的转债配置，期间对投资比例进行了小幅度灵活调整，并对行业配置做了调整。纯债的配置比例和久期维持稳定。

2024年12月份中央政治局会议指出：2025年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要适度加力、提质增效，稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。要增强宏观政策取向一致性，加强经济宣传和舆论引导。要以科技创新引领现代化产业体系建设，提升产业链供应链韧性和安全水平。要着力扩大国内需求，形成消费和投资相互促进的良性循环。今年4月份中共中央政治局召开会议，会议认为，今年以来各项宏观政策协同发力，经济呈现向好态势，社会信心持续提振，高质量发展扎实推进，社会大局保持稳定。同时，我国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固，外部冲击影响加大。要强化底线思维，充分备足预案，扎实做好经济工作。会议强调，要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用。兜牢基层“三保”底线。适时降准降息，保持流动性充裕，加力支持实体经济。创设新的结构性货币政策工具，设立新型政策性金融工具，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等。强化政策取向一致性。　　上半年权益类资产表现较好，一季度TMT受到行业催化表现较好。4月份权益市场受到关税战的影响，出现短期调整后持续上涨，光模块、创新药、大金融等表现较好。转债市场走势和股票市场基本一致，转债的中位数不断提升，转债估值处在高位。纯债市场一季度调整，各个期限段收益率均上行，二季度收益率震荡下行。　　上半年基金主要投资转债，纯债组合的久期始终处在较低的水平，期间对转债的仓位和品种进行了灵活的交易。

1-2月份，在以习近平同志为核心的党中央坚强领导下，各地区各部门深入贯彻落实党中央、国务院决策部署，坚持稳中求进工作总基调，完整准确全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，扎实推动高质量发展，一揽子存量政策和增量政策继续发力显效，工业服务业较快增长，消费投资继续改善，就业形势总体稳定，新质生产力成长壮大，经济运行起步平稳，发展态势向新向好。工业生产较快增长，装备制造业和高技术制造业加快。服务业增势较好，现代服务业较快增长。市场销售增长加快，以旧换新相关商品销售较好。固定资产投资增速回升，制造业和高技术产业投资增长较快。货物进出口基本平稳，贸易结构继续优化。居民消费价格同比下降，工业生产者价格降幅收窄。3月份高频数据显示经济平稳运行。  1季度股票市场出现结构性机会，DEEPSEEK大模型、宇树机器人、新凯来等提振了投资者信心，人工智能产业链上下游包括应用端等都表现较好。转债市场和股票市场一样出现结构性机会，人工智能相关产业链的转债阶段性表现较好。纯债市场先抑后扬，收益率曲线短端先调整，随后曲线中长端开始调整，整个收益率曲线在3月下旬调整完毕。  基金年初提高了转债的投资比例，后期降低了转债的投资比例，维持了纯债的投资比例。

2024年全球主要经济体复苏节奏分化，通胀压力与地缘风险交织，各国央行货币政策持续调整以平衡增长与物价目标。国内经济呈现“前低后稳”的修复态势。四季度制造业PMI回升至50.1，连续三个月站上荣枯线，工业增加值及社会消费品零售数据较三季度显著改善。M2同比增速从9月的6.8%升至11月的7.1%，M1同比降幅收窄，显示经济活动活跃度提升，但CPI、PPI仍处于低位，房地产投资持续拖累固定资产投资。中央经济工作会议提出“积极财政政策与适度宽松货币政策”，进一步强化市场对稳增长政策的预期。　　　　权益市场全年走势呈现结构性分化，上半年整体表现较强势的是具有稳健现金流和高股息的行业。9月政策密集出台后股市全面快速反弹，市场结构进一步发生变化，整体四季度科技成长与大盘蓝筹交替活跃。债市收益率年初至2月下旬快速下探后调整，3月收益率曲线倒挂。三季度，无风险利率振幅大，受央行政策影响波动频繁。四季度前半段收益率快速上行后横盘，12月在宽松预期下快速下行。　　　　本基金在一季度均衡配置成长股，减配周期及家电板块。二季度增持上游资源品及地产链下游，降低医药持仓以规避集采风险。三季度对经济回暖预期提升，组合小幅加仓顺周期品种。四季度对地产链相关标的进行了波段交易。转债方面，全年以银行转债为核心持仓，在9月份市场加速下跌后，较大幅度加仓低价转债标的，同时对弹性品种进行了波段交易。

国内经济在三季度延续恢复性增长态势，但增长动能依然较弱。出口表现比较突出，对国内经济起到很大支撑作用，但内需中的基建、地产销售、社会消费等问题还是需要持续关注。预计后续国内将继续实施积极的财政政策和宽松的货币政策，以支持经济增长。    股票市场方面，三季度的前两个多月股票市场整体呈下跌走势，直到9月24日央行宣布一揽子政策之后，市场开启了快速上涨行情。截至9月30日，上证指数底部反弹约23%左右，创业板指数底部反弹约42%左右。经过前期较大幅度的调整，部分成长板块公司的估值水平也具有一定吸引力，例如新能源，医药，以及部分消费品，后续会持续跟踪观察。    债券市场方面，整个三季度，从季初和季末的无风险利率绝对值看变化不是很大，但是期间经历了较大振幅。7月跨季后，受央行政策影响，市场无风险利率小幅走高，但随后在央行对流动性的超额投放和降息落地后，各期限收益率呈现加速下行走势。8月初，由于央行对债市监管收紧，债券收益率出现调整，但随后又快速走低，直到9月底，央行一揽子宽松政策出台，债券收益率也快速上行，长端收益率基本调整到7月初的位置。    本基金三季度持仓股票仍以能源，金融为主，小幅提高了顺周期品种的持仓比例。可转债持仓比较分散，主要以银行，能源，有色为主，后续视权益市场情况调整可转债持仓结构。

股票市场从2月初开启反弹到5月20日市场到达阶段性高点后再度回调，经济月度数据和高频数据显示经济复苏放缓、同时海外美联储降息预期摇摆，降息时间点推后等因素成为市场回调的主要原因。本基金权益持仓整体行业分散，在二季度提高了上游资源品的配置比例，降低了医药，食品饮料等行业的持仓比例。    债券市场各期限收益率在二季度整体下行，收益率曲线平坦化，各期限收益率在6月末纷纷创出新高。但是央行也是多次在公开场合提示了长债风险，潘行长在陆家嘴论坛上发表《中国当前货币政策立场及未来货币政策框架的演进》的主题演讲，表示未来会收窄利率走廊的宽度，资金利率也会窄幅波动。整体看，未来支持性的货币政策和波动逐渐加大的长债收益率会在较长时间内共存。    转债市场在6月下旬出现了较大幅度调整，一方面市场担心评级下调带来的信用风险，另一方面叠加转债流动性的压力，导致转债价格出现调整。转债整体价格中位数到了108元左右，站在这个时点，后续对于转债要更为细致的挖掘和甄别，密切关注优质企业的表现。本基金转债配置行业较分散，持仓以银行，公用事业以及上游周期品为主，其中银行转债一直保持较高仓位，期间主要进行了部分银行转债之间的置换操作，上游周期品转债主要在二季度提高了配置比例。考虑到未来市场信用风险偏好的波动，对正股市值偏小的转债进行了减仓操作。

一季度从国内的各项经济数据可以看到经济仍处于修复态势，制造业PMI持续改善，产需两端逐渐回暖，整体上企业生产经营活动回升向好。出口方面同比增速好于预期，外需持续回暖。其中对美出口已开始受到美国库存周期上行的提振，1-2月对东南亚出口累计同比由负转正，与东南亚国家制造业PMI普遍回暖的趋势一致。但是另一方面整个房地产行业依然还是处于收缩环境，企业资金压力依然较大。  股票市场经过1月份到春节前的持续下跌行情之后，在春节前指数开启了反弹行情，目前上证指数维持在3000点附近震荡。后续整个权益市场能否走出更长期的趋势性行情可能还是要看国内整体经济复苏情况，但是当前位置很多行业优质公司的估值已经处于历史分位数底部区间，站在中长期的视角看是具有配置价值。  债市收益率自2月下旬快速下探低点之后经历了短期的较大幅度调整，3月的第一周10年期国债收益率已经低于7年期国债收益率，收益率曲线正式进入倒挂状态，市场多空博弈的背景下，短期内利率继续向下的空间可能还存在，但是交易性价比相对去年底已经下降。  本基金一季度股票整体持仓保持均衡分散。配置上在本轮的反弹行情中，适当提高了产业趋势相对明显的成长股配置比例。对于部分周期品种以及家电等板块在其上涨行情中逐步降低了持仓比例。可转债方面，提高了偏股性转债持仓比例，整体转债持仓比较分散。

股票方面，个股持仓分散均衡，对行业个股进行阶段调整。整体持仓上半年相对侧重消费行业，下半年逐步降低了消费板块的持仓比例，增配了医药和TMT板块，提高了中药和通信等估值位置较低品种的配置比例。    转债方面，配置主要以银行转债和低价转债为主，在10月底反弹行情中，降低了银行转债的仓位，增配了医药，电子和汽车零部件相关行业的转债，对于部分短期涨幅较高的转债进行了调整。但是考虑到转债的流动性以及临近年末可能会遇到市场扰动风险，并没有大比例增配弹性较高的转债品种。

国内经济在经历了增长动能偏弱的二季度后，在三季度总体呈现弱修复。三季度制造业PMI企稳回升，并在9月重返扩张区间。工业增加值增速小幅回升，固定资产投资累计增速小幅回落，消费有所恢复，出口同比修复，融资需求边际回暖。CPI由负转正，PPI降幅收敛。具体而言，8月规模以上工业增加值同比增4.5%，较上月回升0.8pct。1-8月固定资产投资同比增长3.2%，较上月回落0.2pct，分项来看，房地产开发投资同比跌幅继续扩大，制造业同比增速有所回升，基建同比增速继续回落。8月社会消费品零售总额同比增4.6%，较上月回升了2.1pct。8月出口同比-8.8%，前值-14.3%为全年低点。8月进口同比-7.3%，前值为-12.3%，实现贸易顺差682亿美元，较上月804亿美元有所减少。8月CPI同比较上月回升0.4pct至0.1%，由负转正；PPI同比较上月回升1.4pct至-3.0%，降幅进一步收窄。8月末社会融资规模存量同比上行0.1pct至9%，M2同比下行0.1pct至10.6%。  三季度市场流动性较二季度明显转紧，三季度银行间隔夜加权利率季度均值上行12BP至1.71%，7-9月均值分别为1.5%、1.77%、1.86%。货币政策方面，央行在三季度再次降息，8月15日央行公开市场业务交易公告逆回购政策利率下调10BP、MLF利率下调15BP，其中MLF利率降幅略超预期。8月LPR报价则超预期出现非对称下调，5年期维持4.2%不变、1年期下调10BP至3.45%。此外，央行在9月14晚决定15日实施降准0.25%、释放中长期流动性超5000亿，本次下调后金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。三季度公开市场回购净投放12780亿元，MLF净投放1950亿元。  债市方面，三季度债券收益率先下后上、整体呈现上行，短端上行幅度大于长端，期限利差有所收窄，利率曲线熊平。1Y国债、国开债上行30BP、16BP至2.17%、2.26%，10Y国债、国开债呈现分化，分别上行4BP、下行3BP至2.68%、2.74%。信用债市场方面，1Y期AAA同业存单和AAA产业债收益率上行13.5BP、8BP至2.44%、2.55%，3Y期AAA、AA+产业债上行9BP、7BP至2.87%、3.11%，3Y期AAA、AA+城投债上行8BP、4BP至2.90%、3.08%。  权益方面，三季度权益类资产先上涨再下跌，7月份市场在多重利好的提振下出现上涨，随后在8月份开始下跌，9月份权益类资产的跌幅收窄，呈现窄幅震荡的格局。从行业层面来看，低波红利品种、华为产业链和医药阶段性表现尚可而其他行业表现不佳。可转债整体的走势和股票类似，结构也和股票类似，转债整体的波动较股票要小。8月底以来股票和纯债市场同时调整较为少见，提高了投资的难度。  基金规模下降之后降低了信用类债券的配置比例，增加了部分纯债型转债的配置比例，保持了部分低价转债的配置比例。股票的投资相对灵活一些，仓位经历了先上升再下降的过程，行业配置以大消费和成长为主。

2023年上半年我国内生产总值突破59万亿元，上半年名义GDP同比增长5.4%，实际GDP同比增长5.5%，两年复合平均实际同比增速4.0%，持平于全年5%增长目标所隐含的两年平均增速。今年各季度GDP实际同比增速分别为4.5%和6.3%，对应的两年复合平均增速为4.6%和3.3%，单季度环比增速分别为2.2%和0.8%。全国规模以上工业增加值上半年累计同比增长3.8%，较上年回升了0.2个百分点。上半年固定资产投资（不含农户）同比增长3.8%，较上年回落1.3个百分点，其中房地产开发投资的拖累尚未见企稳。社会消费品零售总额上半年累计同比增长8.2%，消费持续恢复。外贸方面，上半年实现出口总值1.66万亿美元、进口总值1.25万亿美元，但累计同比增速为负；上半年出口累计同比增长-3.2%、进口-6.7%，实现贸易顺差4087亿美元。通胀方面，上半年CPI累计同比上涨0.7% ，较上年末回落1.3个百分点；PPI累计同比-3.1%，涨幅较上年末回落7.2个百分点。半年末，社会融资规模存量为365.5万亿元，同比增长9.3%，较上年末回落0.3个百分点；广义货币M2同比增速为11.3%，较上年回落0.5个百分点。上半年流动性整体宽松、R001和R007均值为1.69%和2.25%，2023年二季度较一季度边际转松、但较2022年四季度R001和R007季度均值分别上行18BP和12BP。货币政策方面，央行实施了一次降准和一次降息。今年上半年，市场呈现债强股弱的格局，沪深300指数-0.75%、创业板指-5.61%、中证转债指数3.37%，中债总财富指数2.55%。债券收益率先上后下、3月份以来整体持续下行，国开债期限利差有所压缩，收益率曲线牛平；信用债表现强于利率债，信用利差显著压缩、高等级表现不及中低等级。       基金持有部分低价转债和纯债型转债，上半年对于少量品种进行了交易，兑现了部分收益。股票的投资集中在大消费和成长两个方面，期间视市场情况对部分品种进行了交易，二季度基金表现优于一季度。

一季度国内经济温和复苏，春节后复工节奏偏慢、外需下滑与内需偏弱使工业生产回升弱于预期，固定资产投资有所修复、消费恢复好于预期、出口延续下行，通胀低位震荡、融资需求明显修复。具体而言，1-2月工业增加值同比2.4%，较去年12月回升1.1pct。1-2月固定资产投资累计同比回升0.4pct至5.5%，其中地产投资负增有所收窄、基建投资维持高增、制造业投资延续韧性。1-2月社会消费品零售总额同比3.5%，较去年12月回升了5.3pct。贸易方面，以美元计价，1-2月出口同比-6.8%，降幅较12月收窄3.1pct；进口同比-10.2%，降幅扩大2.7pct；实现贸易顺差1168.9亿美元。2月CPI同比较上月回落1.1pct至1%，PPI同比下行0.6pct至-1.4%。2月社会融资规模存量同比回升0.5pct至9.9%，M2同比上行0.3pct至12.9%。  一季度市场流动性较上季度继续收敛，银行间隔夜加权利率季度均值上行39BP至1.80%，1月至3月月度均值分别为1.49%、2.09%、1.78%。货币政策方面，政策利率保持不变，3月央行超额续作MLF之后，超预期降准0.25个百分点。一季度央行公开市场回购净回笼5670亿元，MLF净投放5590亿元。一季度主要期限利率债收益率整体上行，短端上行幅度大于长端，期限利差明显压缩，利率曲线熊平。1Y国债、国开债上行13BP、16BP至2.23%、2.39%，10Y国债、国开债上行1BP、3BP至2.85%、3.02%，1Y商业银行AAA级同业存单上行18BP至2.60%。信用债表现明显好于利率债，信用债收益率大多下行，3Y期AAA、AA+中票收益率下行10BP、37BP至3.07%、3.20%，信用利差显著压缩。  1月份股票市场基于经济修复预期整体上涨，春节之后市场出现明显分化，和经济修复相关度高的行业，以及新能源行业表现一般，数字经济相关的行业、一带一路等行业等表现较好。转债市场的走势和股票市场基本一致，1月份转债整体上涨，春节后开始调整，随后转债跟随股票市场出现结构性行情，部分品种表现较好。  双债增强债券基金1季度股票配置相对稳定，增加了转债的配置比例，并对转债的行业配置进行了调整，降低了信用债的配置比例。

2022年，宏观环境经历了一系列变化，经济数据受多重因素影响表现有所回落。2022年GDP在2021年的基础上增长了6.1万亿元，按不变价格计算同比增长3%，相较于此前两年平均增长5.1%有所回落。分季度来看，2022年GDP增速呈现V型走势，四个季度分别为4.8%、0.4%、3.9%、2.9%。2022年规模以上工业增加值比上年增长3.6%，低于2019-2021年两年平均增长6.1%，高于经济增速。制造业增加值增长3%，其中高技术制造业、汽车制造业增加值增长快速，增速分别达到7.4%、6.3%，装备制造业增加值增长5.2%，增速分别比规模以上工业快4.4、3.3、2.2个百分点。2022年社会零售品总额44万亿元，同比减少0.2%。消费增速较弱主要原因在于2022年受疫情冲击影响，一方面消费场景有所受限，另一方面居民消费意愿与能力均受到了一定程度的冲击。2022年固定资产投资（不含农户）57.2万亿元，比上年增长5.1%，高于2019-2021年两年平均增速3.9%。投资增速明显高于消费增速和经济增速，表明2022年经济增速主要依靠投资拉动。拆分来看，全年基础设施投资（不含电力等）增速9.4%，全口径的基建投资增速达到11.5%，基建投资经历了2021年的蛰伏后，2022年强势回暖，也是拉动固定资产投资增速的主因。2022年全年房地产开发投资同比下降10%，商品房销售面积同比下降24.3%，房地产市场继2021年后持续降温，行业回暖仍需时日。全年制造业投资增长9.1%，保持了相对稳健的增速。2022年居民消费价格上涨2%，较2021年0.9%有所提升，主要是能源价格拉动所致，2022年核心CPI增速仅为0.9%，与2021年0.8%的水平基本持平，整体物价水平较为温和。与此同时，全年PPI同比涨幅回落至4.1%，PPI和CPI之间的差额回落至2.1%，剪刀差有所缩小。  2022年债市整体呈现震荡走势，10年期国债收益率较年初上行6bp。2022年资金面整体呈现宽松状态，银行间流动性较为宽裕，短端利率走低。从收益率曲线形态来看，年底与年初相比，短端利率下行幅度大于长端，国债收益率曲线整体趋陡。2-3月份，受1月金融数据放量影响，宽信用预期再度升温，此外多城出台力度较大的地产刺激政策，10Y国债上行9bp；4月-7月，疫情冲击下利率有所下行，但随后市场对于后续疫情对于债市的影响路径发生了分歧。基本面在疫情得到控制后并没有出现较大幅度的修复，资金价格持续位于低位，而长端利率在这3个月期间并没有走出趋势性行情，10Y国债在博弈基本面修复斜率的过程中持续在2.7%-2.85%之间震荡；7-8月，地产停贷风波再度点燃市场对于地产修复拐点推后的预期，高温持续与金融数据的回落则使得市场持续下修对于基本面修复斜率的预期，叠加央行的超预期降息，10Y国债快速下行25bp；8月下旬-9月，稳增长政策不断出台，人民币汇率快速贬值，市场情绪有所转向，10Y国债利率有所上行；10月-12月初，债市快速调整引发理财产品赎回潮，进而引发债券资产负反馈，10Y国债利率在此期间上行超过30bp；进入12月中旬，疫情持续发酵叠加赎回潮有所稳定，债市有所回暖，但年底收益率再度上行。  2022年权益市场缺乏主线，以轮动行情为主，煤炭、新能源、汽车等均呈现出结构性行情。全年来看受美联储加息、海外地缘政治等因素影响，沪指全年下跌15.1%。一季度俄乌冲突+美联储加息对市场冲击较为明显，叠加国内疫情冲击，指数呈现下行态势。进入二季度在指数探底后，伴随国内外宏观因素好转，A股市场触底回暖。三季度，汽车、新能源等板块率先走出一波结构性行情，随后伴随美国通胀超预期、人民币贬值以及疫情反复等因素影响，A股有所回落。进入四季度，A股整体呈现震荡走势。  2022年，中证转债指数累计涨跌幅为-10.02%，转债整体的走势和股票一致，跌幅小于股票。1季度转债跟随股票市场下跌，5-8月份跟随股票市场反弹，8-10月份再度跟随股票市场下跌，11-12月份转债受到理财赎回的流动性冲击，走势和股票出现背离。2022年转债市场的一个变化就是转债整体价格中枢的上升，导致转债性价比下降。  双债增强债券基金2022年股票总体仓位控制在较低的水平，转债的配置以低价防御性品种为主，1季度净值回撤幅度较大，随后净值回撤幅度大幅下降。2022年4季度提高了股票和转债的配置比例，降低了纯债组合久期。