华宝新兴消费混合A(011153) - 基金投资策略和运作

2025年三季度上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，创业板指上涨50.40%。香港市场恒生指数上涨11.56%，恒生中国企业指数上涨10.11%，恒生科技指数上涨21.93%。三季度涨幅靠前的板块包括通信、电子、有色金属、电力设备及新能源、机械，涨幅靠后的板块包括金融、银行、交通运输、电力及公用事业、食品饮料。　　三季度国内经济持续承压，房价、CPI下跌，预期偏弱的背景下私营部门主体投资意愿偏弱。三季度我们加仓了互联网、白酒，减仓了部分估值较高的可选消费。今年二季度以来互联网平台竞争阶段性加剧，但我们认为这种竞争是平台公司建立壁垒的必经过程，互联网平台依然是ROE最高的商业模式之一。白酒行业的需求在今年二季度经历了断崖式下跌，导致行业量、价大幅波动，但我们认为饮酒需求是经历长时间历史验证的基础需求，而且各价格带的供给格局在本轮下行周期中进一步出清，当前价格是较好的投资机会。　　我们对市场保持乐观，我们认为中长期看中国企业在制造、科技领域具备足够竞争力，大部分优质公司的估值并未充分定价企业的成长性。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2025年上半年上证指数上涨2.76%，沪深300上涨　0.03%，创业板指上涨0.53%。香港市场恒生指数上涨20.00%，恒生中国企业指数上涨19.05%，恒生科技指数上涨18.68%。上半年涨幅靠前的板块包括金融、有色、银行、传媒、军工，涨幅靠后的板块包括煤炭、房地产、食品饮料、石油石化、交通运输。　　上半年国内经济持续承压，房价、CPI下跌，预期偏弱的背景下私营部门主体投资意愿偏弱，但我们也看到了科技领域以deepseek为代表的不少创新。海外方面，美国针对全球的对等关税陆续落地，国内经济将面临更大挑战，同时须关注全球衰退的风险。　　上半年我们加仓了互联网、白酒，减仓了汽车。今年二季度互联网平台竞争阶段性加剧，但我们认为这种竞争是平台公司建立壁垒的必经过程，互联网平台依然是ROE最高的商业模式之一。尽管当前白酒的需求存在较大压力，但我们认为需求的困难是暂时的，白酒各价格带的竞争格局在过去几年经历了大幅度出清，当下对企业竞争力的判断反而变得简单了。我们基于阶段性竞争的考虑减持部分汽车公司，但依然对中国电动车企未来在全球汽车市场所能拿到的份额保持乐观，随着汽车智能化程度的提升，国内车企能够同时在软件和硬件两端发挥出工程师红利，未来智能电动车有望成为中国企业出海的最强智能终端。　　我们对市场保持乐观，我们认为中长期看中国企业在制造、科技领域具备足够竞争力，大部分优质公司的估值并未充分定价企业的成长性。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2025年一季度上证指数下跌0.48%，沪深300下跌1.21%，创业板指下跌1.77%。香港市场恒生指数上涨15.25%，恒生中国企业指数上涨16.83%，恒生科技指数上涨20.74%。一季度涨幅靠前的板块包括有色金属、汽车、机械、计算机、传媒，涨幅靠后的板块包括煤炭、商贸零售、非银金融、石油石化、房地产。    一季度国内经济持续承压，房价、CPI下跌，预期偏弱的背景下私营部门主体投资意愿不强。春节后Deepseek在全球范围内掀起热潮，也推动了互联网大厂新一轮资本开支的启动，我们认为这是推动国内经济正循环一个弥足珍贵的契机。海外方面，4月初美国针对全球对等关税落地，国内经济将面临更大挑战，同时须关注全球衰退的风险。    一季度我们加仓了互联网、白酒，减仓了家电。过去两年全球科技领域出现了重大创新，我们积极寻找国内能够实现商业化落地的投资机会。当前生成式AI仍在发展的早期，投资面对较大的不确定性，但是我们认为AI最终能够带来科技平权，会使得人的个性化差异更有价值。我们未来会重点沿着两个方向挖掘机会，一是广告，广告是相对效率的竞争，具备相对优势的广告平台能够拿走大部分广告份额。技术的发展会帮助有场景、有用户的互联网平台提升匹配效率，进一步提升广告份额。二是垂直领域的商业化机会，技术的发展能够使细分领域的互联网产品更便宜、好用。    我们对市场保持乐观，我们认为中长期看中国企业在制造、科技领域具备足够竞争力，大部分优质公司的估值并未包含太乐观的成长预期，中国企业在全球权益资产价格显著上涨的背景下具备足够性价比。    我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2024年上证指数上涨12.67%，沪深300上涨14.68%，创业板指上涨13.23%。香港市场恒生指数上涨17.67%，恒生中国企业指数上涨26.37%，恒生科技指数上涨18.70%。全年涨幅靠前的板块包括银行、非银金融、家电、通信、交运，涨幅靠后的板块包括医药、农业、消费者服务、房地产、食品饮料。  2024年国内经济承压，房价、CPI下跌，预期偏弱的背景下私营部门主体投资意愿不强。逆周期政策在下半年逐步加力，包括LPR下调、超长期特别国债用于两新、一线城市限购进一步放松，以及人行针对利率、整体流动性、地产及资本市场多方面出台宽松政策。  2024年我们加仓了互联网、汽车，减仓了部分涨幅较大的可选消费。过去两年全球科技领域出现了重大创新，我们积极寻找国内能够实现商业化落地的投资机会。当前生成式AI仍在发展的早期，投资面对较大的不确定性，但是我们认为AI最终能够带来科技平权，会使得人的个性化差异更有价值。我们未来会重点沿着两个方向挖掘机会，一是广告，广告是相对效率的竞争，具备相对优势的广告平台能够拿走大部分广告份额。技术的发展会帮助有场景、有用户的互联网平台提升匹配效率，进一步提升广告份额。二是垂直领域的商业化机会，技术的发展能够使细分领域的互联网产品更便宜、好用。  我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2024年三季度上证指数上涨12.44%，沪深300上涨16.07%，创业板指上涨29.21%。香港市场恒生指数上涨19.27%，恒生中国企业指数上涨18.60%，恒生科技指数上涨33.69%。三季度金融、地产、消费者服务、计算机、传媒等行业涨幅居前，石油石化、煤炭、公用事业、农业、服装等行业涨幅靠后。  三季度国内经济动能进一步减弱，资产价格普遍下跌。二十届三中全会后货币、财政逆周期政策逐步加力，包括LPR下调、超长期特别国债用于两新、一线城市限购进一步放松，以及人民银行针对利率、整体流动性、地产及资本市场多方面出台宽松政策。海外市场，美联储于9月降息50个基点，为本轮首次降息。  三季度我们加仓了汽车、白酒，减仓了部分估值充分的港股可选消费。在财政、货币政策逆周期加力的情况下，实际利率下降和有效需求修复有助于推动资产ROE止跌回稳，当前一批优质公司即使在不考虑中长期成长性的情况下依然有足够的回报率。今年下半年中国市场电动车渗透率稳定在50%以上，已经进入存量市场，但我们认为存量市场的竞争更能够体现出企业产品力和经营能力，少量车企能够在竞争中积累起品牌资产并最终获得超额利润。白酒行业在过去三年时间经历了加速出清，头部企业通过品牌力挤压市场份额，且在批价周期性下行的过程中实质上拓宽了消费人群，我们认为当前时点各价格带清晰稳固的竞争格局比短期的需求、库存压力更重要。  我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2024年上半年上证指数下跌0.25%，沪深300上涨0.89%，创业板指下跌10.99%。香港市场恒生指数上涨3.94%，恒生中国企业指数上涨9.77%，恒生科技指数下跌5.57%。上半年涨幅靠前的板块包括银行、煤炭、石油石化、家电、电力，涨幅靠后的板块包括消费者服务、计算机、商贸零售、传媒、医药。  上半年中国资产走了一波过山车行情，又回到了对中期增长较为悲观的起点。尽管问题和堵点依然存在，但我们看到了更多积极的变化，随着海外降息临近，我们的货币政策有了更多空间，财政发力也在蓄势中。上半年我们加仓了汽车、家电，减仓了教育、化妆品等可选消费。组合调整的核心思路是在消费品公司中找到具备足够出海竞争力的企业。尽管当前地缘环境复杂，中国企业出海面临了关税、双反、高企的海外运营成本等诸多不利因素，但我们认为在内需中低速增长的背景下，海外市场将是头部公司不得不啃下的硬骨头，且在国内积累的产业链优势给企业创造了去海外投资的条件。在地缘压力的倒逼下，中国企业的海外业务从简单的出口贸易转型为深度本土化的出海投资，出海投资对企业资本投入强度和抗风险能力的要求显著高于货物出口，也意味着头部企业的份额会进一步集中。我们看好未来在消费品行业能够出现一批具备全球竞争力的企业。此外，当前内需类资产的估值中，对于成长久期的定价已经被压缩到十分悲观的位置，我们认为当下对于部分好公司反而是新的起点，需求的结构性增长和供给的优化已经在酝酿中。  我们的首要目标依然是寻找增长，尤其是结构性的需求增长。我们相信经济转型的过程对消费者心态和行为有深远的影响，一方面需求的结构性增长会更多出现在非物质需求的层面，另一方面消费者对品牌和产品的要求会更加理性、苛刻。作为投资人，我们也会以更加严苛的标准评估公司的增长潜力和竞争能力，并将股东回报作为重要的考虑因素。  我们对权益市场保持乐观，虽然国内经济复苏短期有波折，但我们对中期有信心。中国最底层的优势是人民，中国人骨子里的坚韧和勤奋是我们抵御外部风险的武器。地缘风险的存在会是未来常态，但我们依然对底层优势抱有信心。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2024年一季度上证指数上涨2.23%，沪深300上涨3.10%，创业板指下跌3.87%。香港市场恒生指数下跌2.97%，恒生中国企业指数上涨0.73%，恒生科技指数下跌7.62%。一季度涨幅靠前的板块包括石油石化、家电、银行、煤炭、有色，涨幅靠后的板块包括医药、电子、房地产、计算机、化工。春节后国内投资、开工疲弱，资产价格和国内需求为主的大宗商品普遍下跌。映射在资本市场，投资人将更多注意力放在了高股息资产和以资源品、出口制造业为代表的全球需求。　　一季度我们保持高仓位，加仓了汽车、家电，并且在白酒、化妆品等行业根据不同企业的经营周期做了持仓的调整。过去几年，我们从中高速增长阶段过渡到中速增长阶段，企业面对的不确定性和寻找增量的难度明显提升。我们在越来越多的行业看到了挤压式增长，头部企业或是依靠品牌力，或是依靠优势产能在存量市场中获取份额，这也是为什么我们在过往几个季度持续将仓位集中在了更少的公司上。在政策引导和理性决策下，越来越多企业家看到高ROI的投资机会在减少，并愿意更多通过回购和分红回报股东。我们坦然面对增长放缓，并且认为这对投资不一定是坏事，以较长的久期看，当股东回报在企业决策中的权重提升时，即使增长放缓，上市公司作为一个整体给到股东的回报未必会下降。　　我们的首要目标依然是寻找增长，尤其是结构性的需求增长。我们相信经济转型的过程对消费者心态和行为有深远的影响，一方面需求的结构性增长会更多出现在非物质层面，另一方面消费者对品牌和产品的要求会更加理性、苛刻。作为投资人，我们也会以更加严苛的标准评估公司的增长潜力和竞争能力，并将股东回报作为重要的考虑因素。　　我们对权益市场保持乐观，虽然国内经济复苏短期有波折，但我们对中期有信心。中国最底层的优势是人民，中国人骨子里的坚韧和勤奋是我们抵御外部风险的武器。地缘风险的存在会是未来常态，但我们依然对底层优势抱有信心。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2023年上证指数下跌3.70%，沪深300下跌11.38%，创业板指下跌19.41%。香港市场恒生指数下跌13.28%，恒生中国企业指数下跌13.97%，恒生科技指数下跌8.83%。全年通信、传媒、煤炭、家电、石油石化等板块涨幅居前，消费者服务、房地产、电力设备新能源、建材、化工等板块涨幅靠后。全年表现最好的两类资产是AI产业的国内映射以及高股息资产，表现较差的是与宏观相关性高的地产产业链、消费和新能源。分化的核心是国内经济在一季度短暂的疫后反弹后持续磨底，国内CPI持续下行反映出较大的供需压力。  2023年我们加仓了汽车、家电、教育，减仓了免税，并且在白酒、化妆品等行业根据不同企业的经营周期做了持仓的调整。在产业转型的过程中，我们大概率会经历一段较长的低速增长期，因此我们在选股时更加注重需求的结构性机会以及供给的约束。我们在化妆品和汽车产业看到显著的国产崛起趋势，优秀的国内团队在组织能力上已经不逊色于国际同行。家电行业从2018年以后经历了较长的需求下行期，在此过程中我们看到部分公司逆势提升份额、积累了品牌资产和产品口碑，且部分公司的产品在海外已具备竞争力。教育行业自2021年以来经历了较长的调整期，但教育需求长期看依然刚性，头部公司在过去两年基本完成了业务转型，并在新业务上开始发力，当前具备较好的赔率。  我们对权益市场保持乐观，虽然国内经济复苏短期有波折，但我们对中期有信心。中国最底层的优势是人民，中国人骨子里的坚韧和勤奋是我们抵御外部风险的武器。地缘风险的存在会是未来常态，但我们依然对底层优势抱有信心。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2023年三季度上证指数下跌2.86%，沪深300下跌3.98%，创业板指下跌9.53%。香港市场恒生指数下跌5.85%，恒生中国企业指数下跌4.30%，恒生科技指数上涨0.24%。三季度煤炭、非银、石油石化、银行、房地产等板块涨幅居前，传媒、计算机、电力设备新能源、军工、机械等板块涨幅靠后。　　三季度国内经济延续了平淡的趋势，逆周期政策继续出台，包括地产政策、降准、资本市场改革等，但政策效果尚需时间。海外方面，美国的经济和加息具有较强韧性，美债利率在9月份实现期限修复，十年美债收益率接近5%。基本面和流动性的双重压力导致新兴市场承压。　　三季度我们保持高仓位，加仓了互联网、汽车和教育，减仓了部分估值合理的公司。我们认为互联网平台的竞争接近尾声，尽管短期需求扩张缓慢，电商平台又有加大补贴、消费降级的迹象，但短周期需求的波动难以影响大局。在流量饱和、充分竞合的情况下，互联网平台的最优解从获取份额转变为服务好自己的核心客群并提质增效。此外，我们密切关注人工智能的进展，AI应用落地的进度有波动但趋势明确，尤其是在to B端和教育等个性化需求场景下的应用值得关注。我们看好智能驾驶从0到1的突破，AI的发展从技术底层推动了智能驾驶体验的优化。目前我国的汽车产业链依然呈现出供应链强、品牌弱的特征，但在多个价格带国产品牌已经开始突破，品牌格局仍在快速洗牌的过程中，能够做出产品差异化的公司具备较强的爆发力。教育行业自2021年以来经历了较长的调整期，但教育需求长期看仍具刚性，教培、成人培训等板块的头部公司在过去两年基本完成了业务转型，并在新业务上开始发力，当前具备较好的赔率。　　我们对权益市场保持乐观，虽然国内经济复苏短期有波折，但我们对中期有信心。中国最底层的优势是人民，中国人骨子里的坚韧和勤奋是我们抵御外部风险的武器。地缘风险的存在会是未来常态，但我们依然对底层优势抱有信心。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2023年半年度上证指数上涨3.65%，沪深300下跌0.75%，创业板指下跌5.61%。香港市场恒生指数下跌4.37%，恒生中国企业指数下跌4.18%，恒生科技指数下跌5.27%。上半年通信、传媒、计算机、家电、机械等板块涨幅居前，消费者服务、房地产、农林牧渔、建材、化工等板块涨幅靠后。  去年底全国面疫情快速达峰后，我们在今年一季度经历了一波较快的社会活动重启，又在二季度看到各市场主体在资产负债表受损的情况下，内生增长动能走弱。反映在股票市场，与经济活跃度相关性高的板块在二季度跌幅较大，包括消费、互联网、地产链等。今年关于日本资产负债表衰退的讨论很多，投资人对中期增长的前景比较悲观，这个问题我们目前没有结论，但较为确定的是，在增长中枢下台阶的过程中，竞争优势会越来越集中在少数有强大品牌资产的公司上。  二季度我们加仓了家电、互联网、港股可选消费，减仓了免税、地产后周期。我们认为互联网平台的竞争接近尾声，尽管在今年上半年需求扩张缓慢的情况下，电商平台又有加大补贴、消费降级的迹象，但短周期需求的波动难以影响大局。在流量饱和、充分竞合的情况下，互联网平台的最优解从获取份额转变为服务好自己的核心客群并提质增效。此外，我们密切关注人工智能的进展，尤其在to B端的应用，一直以来国内的to B互联网产品很难变现，我们期待AI能够更直接地为B端客户提高效率，打开互联网to B生意的变现瓶颈。家电行业从2019年开始经历了较长的去库存周期，尤其是在2022年一些极端的外部因素影响下出现了被动去库，这也是为什么今年家电需求出现了逆势扩张，推动力除了当期需求，还有被动补库。较为难得的是，在过去两年的周期下行期，白电、小家电的头部公司在保证份额增长的前提下进行了逆势提价，体现出品牌资产的积累。  我们对下半年的权益市场保持乐观，虽然国内经济复苏短期有波折，但我们对中期有信心。中国最底层的优势是人民，中国人骨子里的坚韧和勤奋是我们抵御外部风险的武器。地缘风险的存在会是未来常态，但我们依然对底层优势抱有信心。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2023年一季度上证指数上涨5.94%，沪深300上涨4.63%，创业板指2.25%。香港市场恒生指数上涨3.13%，恒生中国企业指数上涨3.94%，恒生科技指数上涨4.24%。一季度计算机、传媒、通信、电子、建筑等板块涨幅居前，房地产、消费者服务、银行、新能源、交通运输等板块涨幅靠后。  春节后市场对经济修复的锐度有分歧，尤其在进入3月之后高频数据出现了疲弱的迹象，但我们认为短期波折不改变复苏方向，经济增长中枢下台阶不改变结构性升级的方向。基于对经济周期底部的判断，我们在一季度继续逢低加仓了互联网、可选消费等顺周期板块。如果没有大的技术革新，现阶段大部分互联网公司在流量端已经过了成长期，但平台的边界和心智也更加清晰了，行业竞争从过去的依靠流量互相内卷、寻找增量，过渡到为各自的基础用户提供更好的服务、享受消费升级，我们认为当前股价隐含了较好的回报率。过去一年消费行业困难重重，但消费者想要更好的商品、更好的服务的心态不会变，因此我们依然对长周期的消费升级有信心，我们会聚焦于消费升级、情感需求和新品类三个方向寻找优秀的可选消费品公司。对于地产，虽然长期销量仍处在逐级下台阶的过程中，但去年大幅下滑后会进入一段平台期，这给了部分有品牌力、渠道能力强的家居建材公司整合市场、提升份额的空间。我们也小幅增加了医药的仓位，未来希望能把医药行业的能力圈拓展得更扎实。  我们对2023年的权益市场保持乐观，国内经济复苏和海外流动性拐点这两个核心矛盾都有较大概率会在今年发生。中国最底层的优势是人民，中国人骨子里的坚韧和勤奋是我们抵御外部风险的武器。地缘风险的存在会是未来常态，但我们依然对底层优势抱有信心。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。

2022年上证指数下跌15.13%，沪深300下跌21.63%，创业板指下跌29.37%。香港市场恒生指数下跌15.46%，恒生中国企业指数下跌18.59%，恒生科技指数下跌27.19%。  全年煤炭、消费者服务、交运、房地产、商贸零售等板块涨幅居前，电子、金融、计算机、竣工、新能源等板块涨幅靠后。2022年市场对经济的预期有过若干次波动，但总结起来可以以10月为分界点，划分为两个阶段——前十个月较弱的国内经济基本面叠加收紧的美元流动性，和年底较强的国内经济改善预期叠加边际转好的美元流动性。随着二十大的召开，各项稳增长措施出台，基本可以判断22年四季度是本轮经济周期底部。从12月各地陆续达峰的过程中，我们也看到了只要消费场景和生产场景恢复，老百姓的消费需求有韧性，中国的企业依然有拼劲，在周期底部可以对未来更乐观一些。  基于对经济周期底部的判断，我们在四季度加仓了互联网、可选消费、家居建材，减仓了部分必选消费。如果没有大的技术革新，现阶段大部分互联网公司在流量端已经过了成长期，但平台的边界和心智也更加清晰了，行业竞争从过去的依靠流量互相内卷、寻找增量，过渡到为各自的基础用户提供更好的服务、享受消费升级，我们认为当前股价隐含了较好的回报率。过去一年消费行业受经济下行和疫情的影响困难重重，但消费者想要更好的商品、更好的服务的心态不会变，因此我们依然对长周期的消费升级有信心，我们会聚焦于消费升级、情感需求和新品类三个方向寻找优秀的消费品公司。对于地产，虽然长期销量仍处在逐级下台阶的过程中，但去年大幅下滑后会进入一段平台期，这给了部分有品牌力、渠道能力强的家居建材公司整合市场、提升份额的空间。四季度我们也小幅增加了医药的仓位，未来希望能把医药行业的能力圈拓展得更扎实。  去年在组合管理上有很多值得反思的地方，尤其是3月和10月两次回撤较大，核心原因是对宏观风险的认知不到位。回头看去年两次市场的大幅回调，会发现有时候追求收益和控制回撤这两件事情本身是矛盾的，背后是人性中乐观和保守两种相反的特性，不容易兼顾。未来我们会以更加苛刻的标准筛选公司，通过选公司去控回撤，争取能够把持有人体验做得更好。我们将坚持着眼长期、兼顾短期的原则，持续优化组合，感谢持有人的耐心和信任。