红塔红土稳健精选混合型C(009818) - 基金投资策略和运作

2025年，国内宏观经济继续保持弱复苏态势，全年GDP同比增长5.0%，顺利完成全年预期目标。但分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度增长4.8%，四季度增长4.5%，节奏上震荡下行；从结构上看，全年固投同比-3.8%（前值-2.6%）；社零同比3.7%（前值3.5%）；出口同比5.5%（前值5.8%），整体而言，外需表现仍好于内需，消费端平淡，投资端下行压力加大。国内经济内生增长动能仍有待加强，这一方向或仍将是政策的主要发力点。　　资本市场上，2025年A股市场表现突出，走出结构性牛市。上证指数创下近十年新高，创业板指表现尤为强劲，全年累计涨幅近50%。市场的核心驱动力明确转向科技创新，以人工智能（AI）为核心的产业趋势成为贯穿全年的绝对主线，推动市场走出“慢牛”。利率债市场上，“股债跷跷板”效应叠加“反内卷”提升通胀预期，10年期国债收益率全年在1.6%-1.9%区间宽幅震荡，呈现明显“M型”走势与“牛短熊长”特征。　　报告期内，债券投资上，本基金重点配置中短债的同时维持了部分中长久期利率债的配置；权益投资上保持中性仓位，行业配置上较为均衡，重点配置了处于高景气行业的科技成长类、顺周期类和内需稳定类行业，这部分权益持仓给本基金净值带来了正贡献。

2025年三季度，中国宏观经济延续复苏态势，但边际放缓势头逐步显现，内需不足仍是主要问题。受“以旧换新”政策边际效果减弱的影响，7月社零两年平均增速为3.2%，8月进一步放缓至2.8%；出于对出口前景不确定性的担忧、整治“内卷式”以及地产持续不景气等负面因素影响，固定资产投资降幅明显。此前维持偏高景气的出口，随着基数的走高、前期“抢出口”和转口贸易需求前置影响的减弱，其支撑宏观经济的力度在减弱。价格方面，因社会总需求偏弱，CPI和PPI仍低迷，持续低位运行。资本市场上，低利率环境下，因中美贸易摩擦阶段性缓解叠加国内微观流动性充裕，A股市场走出强势上涨行情，交投活跃度持续升温；权益市场的走强压制债市，同时“反内卷”政策推升通胀预期，三季度债市收益率曲线整体上行。三季度末，中债口径下，10Y国债收益率较二季度末上行约21bp，期限利差走扩。　　报告期内，鉴于经济数据仍有明显的下行压力、债券估值已大部分修复，同时中美关系等博弈使得外部环境越发复杂，本基金仍继续持有组合中的利率债头寸和结构，即重点持有中短期利率债，对少量长债部分做交易性动态调整；权益仓位的组合构建坚持“科技+内需+高股息”的结构，并根据市场风格变化做出动态调整，这部分权益资产三季度给本基金带来了一定的正收益。

2025年上半年，面对急剧变化的外部环境，国内实施更加积极有为的逆周期调控财政和货币政策取得了较好的成效。消费大体稳定，出口好于预期，工业生产较快增长，经济韧性较强。但内部结构上，仍存在生产强于需求、通胀水平低位以及外需不确定等压力。资本市场方面，因货币政策节奏变化、关税扰动以及对经济发展预期变化等诸多因素影响，上半年债市收益率先上后下，总体属较大波动的震荡市。A股走势大体呈现类“N”字型：一季度，以deepseek为代表的国产大模型技术带动科技成长板块热度提升；二季度，虽有关税博弈等突发事件的影响，但同时受国内稳外贸、扩内需、促发展、稳就业等一系列政策利好刺激，政策层面多举措稳定和活跃资本市场，投资者情绪再度得到提振，A股呈急跌后震荡回升走势。总体而言，上半年A股市场震荡上行。　　报告期内，本基金强化绝对收益理念。债券组合上，仍继续持有组合中的利率债持仓结构和仓位配置，仅对长债部分做交易性动态微调；权益部分坚持“以稳为主”，重点构建“科技+内需+高股息”的组合以应对贸易战的不确定性，并阶段性根据性价比调整持仓，保持组合结构的均衡。这部分权益持仓给本基金净值带来了正收益。

2025年一季度，经济基本面延续了去年四季度的温和复苏势头。1至2月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.9%，较上年全年加快0.1个百分点；社会消费品零售总额同比增长4.0%，增速较上年全年加快0.5个百分点；全国固定资产投资同比增长4.1%，较上年全年加快0.9个百分点。尽管PPI同比降幅收窄，但价格指数总体维持偏弱格局也显示出经济持续面临着需求不足的压力。　　债券市场方面，受国内宏观经济弱复苏信号显现、市场资金面偏紧以及股债跷跷板等因素影响，债券市场收益率显著回升，1年国债到期收益率由1.02%最高上行57BP至1.59%，10年国债到期收益率由1.60%低位最高上行30BP至1.90%。一季度的中债收益率整体呈现V型走势，债券市场表现弱势。　　报告期内，本基金主要投资于债券类资产，债券市场收益率的整体上行给本基金净值带来了一定的波动。我们认为目前债券估值基本已修复到位，二季度外部环境将会更加复杂，国内基本面压力将再度显现，利率中枢仍有下行空间。

2024年，全球经济增长动能偏弱，贸易保护主义加剧；国内又正处新旧动能换挡期，存在有效需求不足、部分企业经营压力大、居民消费信心不足等客观问题，为应对这样的局面，9月政治局会议以来，在一揽子逆周期政策助力下，经济呈现复苏态势，全年GDP同比增长5.0%，主要经济社会目标顺利完成。但从结构上看，供给与需求背离现象继续存在，全年工业增加值增速5.8%，服务业生产指数同比增长5.2%，而需求端表现偏弱，外需相对较强，全年出口同比增长7.1%，社零同比增速3.5%，房地产仍是主要拖累项。值得注意的是，因国内有效需求不足导致物价企稳回升面临挑战，后续全方位扩大内需政策预期强化。　　资本市场上，2024年沪深A股总体收涨。尤其是在927政治局会议政策转向后市场出现了指数级别的上涨，三季度涨幅贡献最为突出。风格来看，大盘价值占优；行业表现来看，红利是主线，2024年31个申万一级行业中有21个上涨，其中，银行、非银金融、通信、家用电器涨幅较高，分别上涨34.39%、30.17%、28.82%和25.44%。利率债市场上，在宏观经济复苏的预期差、资产荒、利率下调预期以及流动性充裕等因素综合作用下全年牛陡，收益率总体走低，年底十年期国债到期收益率更是达到了1.68%，债券市场持续强势。　　报告期内，综合考虑国内宏观经济弱复苏的实际、政策宽松预期、股票市场情绪以及赚钱效应，本基金主要投资于债券类资产，债券市场整体强势给本基金带来了正收益。

2024年三季度，国内经济供需两端动能均有一定放缓，从已公布的数据看，出口增速整体保持较快增长，工业、投资、消费增速相对较弱。9月底召开的中央政治局会议强调“有效落实存量政策，加力推出增量政策”，降准降息、稳楼市、稳股市等一系列金融政策集中发布，着力提振中国经济。价格指数表现维持偏弱格局，CPI读数有所回落，PPI降幅进一步扩大。9月CPI同比上涨0.4%，低于前值的0.6%和一致预期的0.7%，需求不足、消费偏弱仍是核心约束；9月PPI同比下降2.8%，显著低于前值的下降1.8%和一致预期的下降2.5%，年内二次波动，进一步凸显了经济下行压力。　　2024年三季度，10年期国债利率下行了5BP，虽然季度末重大政策落地阶段性带来权益上涨和债市调整，但整体来看，债券市场仍保持强势。　　报告期内，本基金主要投资于债券类资产，债券市场整体强势给本基金带来了一定的正收益。

2024年上半年GDP增速为5%,分季度看，二季度GDP实际增速为4.7%，低于一季度的5.3%，宏观经济面临增速边际回落，复苏力度不足的压力，经济外需强于内需、供给强于需求的格局日益显现。我们认为当前经济内需不足仍是制约经济增长的主要原因，居民收入及财富预期均有待改善。具体看，1月至6月工业增加值累计同比增长6%，工业生产维持较强韧性；消费方面，1月至6月社零累计同比增长3.7%，低于上半年GDP增速，我们认为消费低迷现象在年内或有所延续；投资方面，地产仍然负增长、基建小幅反弹，制造业维持韧性。1月至6月固定资产投资同比增长3.9%，其中，地产投资累计同比下降10.1%、广义基建投资累计同比增长7.7%、制造业投资累计同比增长9.5%。我们认为，当前地产投资全年仍然面临较大的压力，广义基建增速反弹，或与专项债、特别国债加快落地有关，同时在外需较强、新一轮设备更新政策支持下，制造业投资保持快速增长。上半年出口表现较好，是宏观经济中的一大亮点。　　上半年债券市场收益率持续下行，呈现牛市格局。上半年10年期国债利率下行了35个BP，1年期国债利率下行了46个BP，债券市场呈牛陡走势，短端下行的幅度大于长端。报告期内，本基金基于稳健的投资策略，主要配置于债券类资产，投资品种为资质较好的城投债，债券组合的久期处于1-2年之间，债券收益率下行、市场向好给本基金带来一定的正收益。

2024年一季度，宏观经济的复苏力度有所增强，GDP增速达到5.3%。在全球制造业PMI走强的带动下，出口增速回到正值，成为带动经济复苏的主要推动力。今年1-3月制造业PMI读数分别为49.2%、49.1%、50.8%，3月份读数明显好转，来到了荣枯线上方。从支出法来看，投资增速仍然低于GDP增速，房地产投资-9.5%的数值表明房地产行业仍然处于寻底阶段，对宏观经济仍然产生持续的负面影响。出口增速同比1.5%，由负转正，对宏观经济的复苏做出了较大的贡献。消费的表现较为平稳，由于基数回归正常，一季度的社零增速回到了4.7%，但考虑到服务性消费好于一般商品消费，消费对宏观经济的拉动要更高一些。再从物价指数来看，2月消费者价格指数（CPI）0.1%，生产者价格指数（PPI）-2.8%，虽然CPI在今年一季度转正，但PPI的跌幅仍然没有看到收窄的趋势，再结合相对较弱的金融数据，表明宏观经济仍然面临有效需求不足的问题。未来经济的好转也需要价格指数回到正值，轻微的通胀水平有利于经济的扩张。整体来看，一季度宏观经济的复苏力度在外需的带动下有所增强，但内部需求仍然较弱。　　2024年一季度，股票市场先跌后涨，市场呈现走稳的势头。沪深300指数上涨3.1%、创业板指数下跌3.87%、上证50指数上涨3.82%。一季度市场的宏观政策出现了更为积极的变化，针对资本市场的问题，推出了更多有利于资本市场长期发展的有利政策，股票市场的流动性问题也得到了解决。当前股票市场不论是估值水平还是与其他投资机会的性价比，都具备极高的投资价值，我们相信随着市场对于经济信心的恢复，股票市场仍会有较好的表现。　　债券市场方面，2024年一季度10年期国债收益率下行了26个BP，和宏观经济的走势出现了一定的背离，我们认为这更多地反映了实体经济整体需求较弱的情况下，债券市场上金融机构资产荒的困境，当前宏观经济的复苏还需要从利率市场传导到实体经济。市场收益率的下行使得债券资产取得了较好的收益。　　报告期内，本基金主要投资于债券类资产，并取得了一定的正收益。

2023年，虽然已经进入了疫情后时代，但疫情对市场主体收入及收入预期的影响仍然在持续，使得经济的总需求不足，经济复苏的力度不强，特别是地产投资，对于宏观经济产生了较大的负面影响。整体来看，虽然2023年中国宏观经济进入了复苏期，但整体复苏力度偏弱。2023年我国GDP同比增5.2%，虽然完成了年初5%的目标增速，但两年平均只有4.1%的经济增速，仍然低于中国宏观经济的长期潜在增速。从需求的三驾马车来看，对于宏观经济拉动较弱的是投资。消费方面，2023年中国社零增速7.2%，最终消费支出对GDP增长的贡献率已超80%，显著高于疫情前平均水平。投资方面，固定资产投资同比增速在2.8%。投资增速远低于消费增速和经济增速，表明2023年投资对经济的拖累作用较强，其中房地产投资增速下降9.6%，拖累巨大。进出口方面，全年货物进出口总额417568亿元，比上年增长0.2%。其中，出口237726亿元，增长0.6%；进口179842亿元，下降0.3%。货物进出口顺差57883亿元，比上年增加1938亿元。通胀方面，2023年我国CPI小幅正增长0.2%，PPI为-1.8%，物价指数较为低迷反映了社会总体需求不足。　　从指数层面看，2023年A股主要宽基指数均有不同程度的下跌，上证指数跌3.7%，沪深300指数跌11.38%，创业板指跌19.41%。行业方面，由于AI方向的进步与应用在2023出现了较大的基本面变化，因此受益于AI产业链的信息产业相关行业全年表现相对较好，而其他行业则表现较差。从风格上看，低估值、高股息的价值类个股表现较好，而成长类个股跌幅较大。利率方面，2023年全年市场利率呈现振荡下行的趋势，10年期国债利率从年初的2.82%下行至2.56%位置，全年下行26个bp。　　报告期内，随着股票市场的下跌和净值的回撤，本基金降低了股票的仓位，增加了债券的配置比例以防范风险，整体来看减少了本基金在报告期内的净值下跌损失。

2023年三季度，宏观经济出现了边际上的复苏，PMI连续三个月上行，并在9月跳到了荣枯线以上，证明宏观经济在9月进入了扩张区间。从拉动经济的三大需求来看，消费仍然是宏观经济的稳定器，房地产投资则是主要的拖累项。从金融数据来看，政府融资的增加带动了对资金的需求和社融的增长，9月的社融数据为历史同期的新高。从物价指数来看，消费者价格指数（CPI）在0附近，生产者价格指数（PPI）虽然同比还是负增长，但在三季度出现了环比的上行，下跌幅度在收敛，未来物价指数有望进一步回升。  三季度，股票市场的走势呈现出了和宏观经济的背离，沪深300指数下跌3.98%、创业板指数下跌18.66%。由于中美利差扩大，外资不断流出是市场在经济出现复苏背景下走弱的主要原因。在市场较为低迷的背景下，我们看到了政策面对于经济和资本市场的不断呵护,出台了各种层面的利好政策，起到了短期稳定市场的作用。从结构上看，银行、受益于限制放松的地产、受益于活跃资本市场的证券、以及煤炭、钢铁、石化等低估值的价值股表现出较好的防守性，而科技成长股则跌幅较大，市场呈现风险偏好进一步下降的局面。四季度，随着中国经济进一步向好，加上利好政策的积累，以及美联储加息周期的结束，中国的股票市场有望从低谷走出，有较好的表现。  债券市场方面，在经济企稳的预期下，三季度10年期国债收益率上行了12个BP，印证了我们之前预测的经济边际好转可能带来债券市场短期调整的观点。往后看，虽然宏观经济复苏仍然处于初期，货币政策仍将会保持宽松，但对于宏观经济复苏的预期仍将有可能推动市场利率进一步上行，而年底资金面也有可能偏紧，债券市场在四季度有可能面临收益率上行的不利局面。  报告期内，由于股票市场下跌过多，本基金为了更好地控制产品的回撤，降低了股票的仓位。

2023年上半年中国宏观经济复苏力度由强到弱，上半年GDP同比增长5.5%，其中一季度同比增长4.5%，二季度尽管在去年低基数的情况下同比增长6.3%，但实际复苏趋势变缓，经济环比回落。从更高频的制造业PMI来看，二季度制造业PMI重新回到了荣枯线以下，非制造业PMI也呈现环比回落的趋势。从传统的三架马车来分析，因为低基数的原因消费保持了较为稳定的增速；而房地产投资方面，二季度在去年低基数的背景下，仍然录得同比下降，对经济造成了一定的拖累；出口增速如预期出现了同比的负增长，而且未来在去年高基数的效应下负增长有可能进一步的加深。金融和价格数据同样也显示出了经济复苏的疲软，二季度中国的社融增速不佳，与此同时PPI的负增长进一步加深。在上半年，我们还经历了美联储的进一步加息，导致了汇率异动和资本市场资金的流出。但是随着当前美国利率水平已经达到了超过5%的高位，美联储加息周期接近结束。  2023年上半年A股市场小幅下跌，行业出现了一定的分化，中特估和AIGC等概念是上半年涌现出的市场热点。债券市场上半年表现较好，在经济走弱预期下，市场收益率下行，债券市场呈现牛市。  报告期内，本基金由于在债券方面采取了相对防守的投资策略，在久期上暴露不多，因此在本轮债券的牛市中收益不大。由于宏观经济在上半年的表现低于预期，我们股票的投资也有一定的损失，本基金上半年表现一般。我们针对上半年的市场情况，采取了更分散的投资策略和降低股票仓位来改善产品的波动性。

2023年一季度，中国经济增速预估在4.5%-5%这个区间，在疫情防控措施放开之后，宏观经济呈现出复苏的格局，只是宏观经济的这个复苏仍然处于早期阶段，复苏的力度偏弱。一季度的金融数据较好，新增社融和贷款数据不论是量的增速还是结构都还不错。但其它的经济指标相对一般，制造业PMI指数在3月还出现了回落，服务业和建筑业相对较好。新房销售出现复苏，但房地产投资的传导作用我们在短期内还看不到。与此同时，3月出口数据超预期，拉动一季度出口正增长，出口链表现出一定的韧性。CPI和PPI这两个物价指数相对较低，在经济复苏的初期物价本身上涨压力不大，因此数据低也是正常情况。  2023年一季度，股票市场上涨后整固，沪深300指数上涨1.75%、创业板指数上涨2.25%，虽然指数整体表现中规中矩，但细分行业却风起云涌。以AI+为主线的TMT行业在一季度有非常亮眼的表现。人工智能作为重要的科技创新方向，在2023年可能突破奇点，以更高的性能进入更多的应用场景，对我们工作与生活产生重大的影响，因此AI+成为了2023年一个较好的投资主线。出于对全年宏观经济弱复苏的预期，本基金对于股票市场较为乐观，从结构上看，本基金更为看好成长方向，一是成长股当前的估值性价比更高，二是弱复苏的经济格局对于成长股更为有利，三是美联储加息结束也有利于成长股的估值。  债券市场方面，2023年一季度10年期国债收益率上行了2个BP，和一季度宏观经济弱复苏的格局比较匹配。往后看，经济复苏对债券市场是不利的，2023年我们认为债券市场利率大概率是较平缓振荡上行的，在利率策略上要更多的采取防守策略。  本基金报告期内，我们坚定认为股票市场处于底部区域，安全性较好，股票仓位保持在40%左右较高的水平。由于对权益市场相对比较乐观，我们认为与宏观经济相关顺周期价值股有估值修复的投资机会，景气度高的成长股也有不错的业绩增长，相应的投资机会也会不错，因此会更为均衡本基金的持仓风格特征，保持一个中等偏高的股票仓位。在债券投资方面会较为审慎。