宝盈研究精选混合A(008227) - 基金投资策略和运作

整个上半年国际环境充满不确定性，俄乌迟迟没有停火、美国向全世界加征关税、伊以冲突等等，都对市场有阶段性的冲击，但也没有构成持续的下跌风险。下半年国际环境依旧充满不确定性，最大变数依旧是关税贸易壁垒，但可能最大的冲击已经在上半年体现，下半年整体的外部冲击可控，而且目前看美国经济衰退的概率在降低，美联储9月开始降息的概率在提升，整体的流动性环境相对宽松。下半年国内经济环境预计依旧稳字当先，稳经济、稳市场，稳预期，整体下行风险可控，国家尚有储备刺激政策，流动性相对充裕，预计市场还将以结构性机会为主。　　　　虽然创新药上半年积累了一定涨幅，基金管理人依旧非常看好创新药接下来的行情，其一，国内目前政策环境友好，医保局非常支持创新药的发展，对外受地缘风险影响很小，BD交易基本不受关税影响；其二，经过多年技术积累，国内创新药在部分领域已经能够参与到国际竞争，特别是IO双抗、ADC等方向，故创新药从2025年开始未来几年进入加速兑现期，无论是BD还是业绩端；其三，目前板块相比上一轮医药牛市尚没有明显泡沫，部分标的还比较低估；其四，下半年催化依旧可期，包括中期业绩、临床进展及数据、BD进展和医保谈判等。　　　　故本基金下半年的策略依旧是在医药板块中战略布局创新药板块，重点关注具有确定性出海爆款创新药的公司。同时继续配置恒生科技中优秀的互联网公司，业绩趋势好的新消费公司，以及能够兑现业绩的人工智能公司。

2024年9月政治局会议已经明确，2025年国内会加大逆周期调节力度，加大财政刺激力度，加大民生领域的投入，刺激内需，所以国内政策面是积极的，国内流动性根据政策指引也是宽松的，国内经济基本面预计将逐步回暖，所以基金管理人预计2025年资本市场依旧有结构性机会。　　医药板块虽然连续四年表现不佳，但板块内还是有基本面的积极变化，特别是创新药。从1类创新药（化药/生物药）获批个数来说，2015-2017年国内年平均获批1.3个，2021-2024年这一数字为32个；2018年代表性的上市Biotech的产品收入为32亿，2024年上半年为231亿。2020年国产新药海外授权合计首付款和里程碑金额超过100亿美元，2022年总交易金额超过300亿美元，2023年这一数字再次大幅增长，超过500亿美元，2024年进一步超过600亿，交易活跃度仅次于美国，居全球第二。创新药已经成为当下医药板块内景气度最高的细分。　　日本老龄化的进程中，伴随着价格下降，也出现了世界级药企，就是通过持续创新，通过出海。基金管理人相信这条路径也会出现在国内，因为只要是满足未被满足的临床需求的真创新，一定会得到市场定价的，无论是国内市场，还是海外市场。近年国内医药企业在新的机制靶点（ADC、TCE、IO双抗等）已经展现了国际比较优势，海外BD惊喜不断，同时国内陆续也有产品在欧美市场逐步兑现商业化，销售表现很亮眼。虽然医药板块会受到政策的持续扰动，但剥丝抽茧可以发现，国内对创新，特别是真创新还是非常鼓励和支持的，从出台创新药全产业链支持政策，到2023及2024年医保谈判呵护，到对商业保险鼓励，再到创新药的进院优化，都是实实在在支持创新药的发展。　　2023年全球AI产业市场规模已突破5000亿美元，在生成式AI的强力驱动下，我们正站在人工智能技术革命的转折点上，Gartner预测到2026年，90%的企业将部署AI员工助手，知识工作者的生产力将提升40%。预计2025年AI产业就将呈现“技术下沉、场景升维、生态重构”的特征。技术突破聚焦推理深度与物理交互，应用场景从工具辅助迈向原生重构，而全球竞合则在芯片、算力与规则制定权中展开。DeepSeek的横空出世让市场认识到算力堆积并不是唯一解，算法创新也能达到相同的效果，一方面能突破美国的技术封锁，另一方面也意味着大模型资源不再稀缺，将会加速端侧应用的发展，预计2025年也将是AI应用的元年，无论是眼镜、耳机、手机等智能终端，还是toB, toG的AI Agent的应用，都可能出现现象级产品。　　综上，基金管理人判断院内严肃医疗（特别是创新药和创新器械）目前的景气度是医药板块当中最高的，所以基金管理人2025年依旧坚定看好院内严肃医疗板块的市场表现，相信景气赛道在回暖的市场环境下会有中线优势。同时也积极布局人工智能板块，重点布局AI应用突破带来的机会以及DeepSeek技术平权带来的港股互联网大厂重估机会。

中信医药指数从2021年7月到2024年6月，基本下跌了三年，2021年下半年主要的原因可能是消化之前大幅上涨的泡沫，2022年主要是行业的需求被压制，2023年可能主要是美国加息周期、行业整顿等。2024年上半年市场可以找的理由：比如国家目前经济复苏的状态影响了院外市场的消费，比如地缘政治和国内外融资环境影响了创新产业链的景气度，比如国内开展的阶段性行业整顿影响了院内产品的放量节奏。　　　　市场依旧可以发现，虽然板块指数在持续下跌，板块内依旧有一些股票股价涨幅不错，甚至有些还阶段性创了历史新高，比如处于放量周期的大单品，比如一些真正的优质稀缺创新，比如一些增长稳健的高股息等等，这一趋势从2023年年初就开始了。　　　　其实医药板块投资逻辑过去和现在都没有发生大的变化，都是找产业趋势，找景气方向，找业绩快速放量的优质个股。只不过过去板块整体景气的方向很多，现在因为各种各样的短期扰动，景气方向阶段性变少了，简单的配置思路失效了，需要深度研究挖掘景气个股。但基金管理人相信未来十年国内人口老龄化趋势不可逆，居民对健康品质的需求增长趋势不可逆，国内优质企业持续奋进的趋势不可逆，虽然产业短期可能还会有一些因素扰动，但基金管理人相信，有些扰动总会过去，有些扰动从中期维度对产业发展也是利好，但无论如何，因为医药产业很大，有很多很多细分，总有阶段景气的方向，本基金管理人也会积极努力去挖掘这些景气方向和个股，为投资人创造价值。　　　　综上，基金经理依旧认为2024年医药板块有可为的结构性个股机会，而且医药板块整体趋势下半年会好于上半年（下半年行业有积极的因素：新一轮医保谈判、支持创新药政策落地、设备以旧换新、行业整顿边际缓和等）。基金管理人会继续聚焦老龄化，沿着创新（院内必选）、国际化、国企改革、高股息等现阶段景气方向均衡配置，一方面积极挖掘真正具备临床价值的创新型大单品，一方面继续布局业绩确定性高，同时估值还有提升空间的优质公司。同时基金管理人也会配置科技板块，重点还是人工智能，核心是能持续兑现业绩的硬件。

在2022年的年报中，本基金基金经理提出，2023年医药板块将迎来新一轮上涨周期，虽然全年整个中信医药指数依旧下跌，但板块内新周期代表的方向：创新、出海等方向都表现出很强的独立性。站在当下时点展望2024年，本基金基金经理认为2024年医药板块依旧有很多可为的机会。　　其一，医药政策冲击已过，集采已经进入常态；医保谈判政策越来越科学，越来越鼓励真创新；医药反腐短期影响更多的是一次性冲击，不会改变居民的诊疗需求。其二，板块估值风险已经释放，从2021年7月到2023年12月，医药板块经历了两年半的深度调整，调整时间与幅度都是历史上最大，与此同时当下公募基金医药板块持仓占比也在历史低位，目前医药板块的估值具备性价比。　　虽然目前板块政策回暖，位置和估值也较低，本基金基金经理也认为2024年医药板块有机会，但机会目前看依旧是结构性的，这个结构就源于老龄化，基于1962年开始的生育高峰，2022年开始我国每年将新增1000-1500万60岁以上的老人，这一趋势将持续十年，老龄化催生的健康医疗需求将为行业提供持续景气。从2023年医药板块公司财报也可以看出，老龄化相关的领域，业绩都非常景气，比如眼科领域的白内障，牙科领域的种植牙，严肃医疗领域的肿瘤、肥胖、心内、神外、麻醉等等，本基金基金经理判断这一趋势才刚刚开始。　　　所以过去的2023年，沿着老龄化的大趋势，很多创新的机会（特别是创新药、创新器械领域的大单品）、出海的机会（特别是高质量的出海）都在走独立行情，这就是本基金基金经理判断的医药领域未来新周期的主线，也是本基金关注的重点。　　综上，本基金基金经理2024年整体的配置思路，依旧是立足医药，聚焦老龄化，沿着创新、国际化、国企改革等方向，积极挖掘个股机会。同时也会保留了少部分仓位布局科技资产，但核心还是会关注商业模式能走通，能够兑现业绩的标的。

2023年年初开始，随着国内疫情的放开，A股复苏类资产表现强劲，春节后，市场开始逐步发现国内经济整体呈现弱复苏态势，复苏类资产出现回调，但整个国内市场货币整体宽松，资金就显著偏好了诗和远方的AI。　　本基金基金经理认为，自然语言处理（NLP）是人工智能这一学科中最古老的，也是发展最曲折的细分领域之一。自英国数学家阿兰·图灵在1950年提出了“机器能思考吗”这一跨世纪的命题以来，人类就开始尝试从用最简单的统计规则方法，到如今千亿级参数的超大规模模型去攻克相似的难题。过去5年OpenAI坚定加注大语言模型（LLM）的技术路径，坚信通过优化“下一个词预测”，能够使机器对文本语料拥有人类一样的“理解”能力。2022年底ChatGPT横空出世，成为当今最快达到1亿活跃用户的应用，学界和工业界开始意识到，OpenAI对生成类模型（GPT）和算法规模化（Scalability）的两个基础技术路线押注，可能正是打开通用人工智能（AGI）这个终极理想的金钥匙。因此，当前以ChatGPT为代表的AI大模型开启的本轮科技浪潮，其重要性可能要高于过去任何一次AI技术的突破，实现AGI的愿景可能已并不遥远。　　故本基金基金经理认为AI是未来3-5年最重要的科技变革，会显著改善居民工作、生活、娱乐的方方面面，所以产品组合未来也会重点聚焦在AI领域，特别是算力领域，同时也在积极寻找和布局应用端真正能落地的AI领域，包括办公、教育、游戏、MR、机器人等方向。

宏观经济方面：中国经济韧性强、潜力大、活力足。今年，中国经济社会的活力将得到释放，中国经济有望总体回升。随着需求逐步回升和政策效应叠加，中国经济社会活力正在进一步释放，我们相信中国的企业家和勤劳的人民是在任何大时代背景下都能够持续不断地创造价值的。　　证券市场方面：我们对于A股市场中长期依旧保持乐观态度，我们相信中国经济将顺利转型，新兴行业将持续蓬勃发展，我们围绕科技产业创新趋势来挖掘新的投资机会，自上而下我们选择高景气成长行业布局，辅以自下而上的个股选择来组成投资组合，具体而言，我们看好以下几个未来几年行业景气度持续上升的方向，因为只有优质公司的高速业绩增长才有望消化较高的估值：　　（1） 智能汽车市场将迎巨大变革，铸就下一个10年的繁荣。我们围绕智能汽车相较传统汽车的两大变化进行布局:　　1. 燃油车向电动车的转变趋势不可逆转。根据TrendForce集邦咨询的统计数据，2022 年全球新能源汽车销量约为1065万辆，同比增长了63.6%。展望2023年随着上游供给的释放，锂矿价格预计将有显著回落，这将大幅改善下游盈利能力，也为行业的长期健康发展做出了贡献。所以我们认为在成本继续降低的趋势下，电动车行业渗透率都将继续增长，推动产业链仍然维持较高的增速，此外中国动力电池相关供应链公司有望在全球范围内获得更高市场份额，这将保证重仓个股业绩有望持续高速增长。　　2. 汽车智能化和电子化：智能电动汽车行业高速发展，带动智能座舱及智能驾驶配置渗透率提升，传统智能座舱Tier1包括大陆集团、电装、博世、伟世通等，凭借出色的技术及配套合资客户占据了较大部分的市场份额，我们认为未来随着造车新势力和自主车企配置率的提升，自主品牌供应商有望加速成长提升全球供应份额，这也将保证重仓个股业绩有望持续高速增长。　　　　（2） 人工智能（CHATGPT,AIGC）在各行业应用落地，带动科技行业新一轮增长动力：ChatGPT（Chat Generative Pre-trained Transformer）是由OpenAI于2022年12月推出的对话AI模型，一经面世便受到广泛关注，其2023年1月月活跃用户达到1亿，是史上月活用户增长最快的消费者应用。ChatGPT主要以问答类为主，其具备训练集中的所有知识，具有语言生成能力，可以实现拟人化交流，在问答模式的基础上ChatGPT可以进行推理、编写代码、文本创作等，这样的特殊优势和用户体验使得应用场景流量大幅增加。　　我们认为人工智能在各行业应用落地将带动整体TMT四大行业（电子、通讯、计算机和传媒互联网）的新一轮发展，随着人工智能模型不断迭代，对算力的需求也就越来越大，此将拉动电子行业中芯片（GPU或CPU+FPGA）的需求大幅提升。AI模型向以ChatGPT为首的大规模语言模型发展，驱动数据传输量和算力提升，伴随数据传输量的增长，数据中心及其配套等需求量随之增长。计算机及传媒行业的公司有望利用人工智能工具实现各行业（金融、教育、医疗、法院、电商、游戏等）应用落地的商机。互联网巨头在人工智能的技术储备领先，拥有大量的数据、可望借助人工智能开展新的业务增长点，此外政府中央经济工作会议也提及将支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。　　　　（3） 半导体国产替代加速发展：我们认为尽管半导体行业面临宏观经济低迷以及美国新一轮制裁政策而表现不佳，但我们认为现在价值浮现，是值得布局半导体板块的时候。我国半导体产业未来最大的机会在国产替代，我们相信在各家公司及员工的努力之下，能实现从晶圆制造端的国产替代，摆脱美国政策的限制，利用CHIPLET等工艺实现先进制程的突破，我们看到不管在芯片设计还是设备材料等各半导体环节，国内公司的份额持续提升，我们将优选其中优秀的半导体相关公司进行逐步布局。