南方科技创新混合A(007340) - 基金投资策略和运作

三季度市场大幅上涨。具体来看，沪深300上涨 17.9%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨 19.17%，创业板指上涨50.4%。风格方面，成长强于价值，小盘跑赢大盘，动量好于反转。行业层面，多数行业上涨，但涨幅分化明显，通信、电子、电力设备涨幅居前，均上涨超40%；银行、交运、石油石化等行业相对跑输，分别下跌10.19%、上涨0.61%、上涨1.76%。情绪方面，三季度全A日均成交2.1万亿，季度环比上行，投资者风险偏好和市场情绪明显提振。两融方面，两融余额约2.4万亿，较上季度末上行，融资买入占比明显提升。本基金在三季度基于投资框架，对新兴成长行业的投资机会进行把握，重点在人工智能、半导体、消费电子领域挖掘产业趋势投资机会。其中，人工智能季度初主要以海外算力为主，后续向国内算力切换；半导体主要把握了国产半导体自主可控的机会，并适当参与存储等受益于全球人工智能产业趋势的细分领域；消费电子主要以智能终端为主。本基金后续仍将基于对产业趋势的判断与个股的研究，力求在中国新一轮科技浪潮中获取稳健的长期超额回报。展望后市，中国经济处于从投资驱动向科技创新驱动转换的窗口期，发展新质生产力是大势所趋。我们对这个大背景有清晰的认知，在此基础上，国内资本市场中新兴成长行业的市值占比将会提升，投资机会将更加丰富。其次，在全球产业链分工发生变化的当下，国内尖端科技产业链的发展速度将快于全球科技行业，成长空间更加广阔。我们对市场未来行情充满信心，行业演绎以结构性为主，重点看好国产科技创新方向。

2025年上半年，市场延续去年四季度的行情特征，小市值公司与主题投资占优，科技相对总量板块大幅占优。具体来说，一季度市场聚焦在人工智能与人形机器人两大产业趋势中，在春节期间DeepSeek推出新模型前后，海外人工智能与国产人工智能产业链分别表现突出，以人工智能应用——人形机器人为代表的大空间成长板块表现亮眼。但市场的另一面，我们看到传统消费、出口等板块仍然偏弱，完美演绎了每年一次的“春季躁动”行情的基本特征。二季度市场先抑后扬，4月初受美国加征关税影响，市场下跌，5月随着贸易摩擦缓解而企稳回升。市场在二季度前期交易贸易摩擦，在二季度后期交易产业趋势。整体来看，上半年的市场呈现典型的产业趋势投资特征，重成长方向、产业空间、兑现节奏、交易位置、轻公司质地与短期估值。而总量相关板块波澜不惊，这也是近几年哑铃型市场结构的延续。2025年上半年基金投资策略和运作方面，我们坚持寻找新兴成长产业中期的投资机会，在产业趋势中基于公司质地进行选股，但对结构性行情把握不足。在面临产业趋势的波动中，难以实现快速调整。基于当前的宏观环境与国内经济发展阶段的变化，本产品后续将更加注重相对基准的行业配置与超额收益。

2025年一季度，市场延续去年四季度的行情特征，小市值公司与主题投资占优，科技相对总量板块大幅占优。尤其在春节期间DeepSeek推出新模型后，2月至3月中旬市场主线聚焦在国产AI产业链与AI应用领域，以人形机器人为代表的大空间成长板块表现亮眼。但市场的另一面，我们看到传统消费、出口等板块仍然偏弱，完美演绎了每年一次的“春季躁动”行情的基本特征。一季度基金投资策略和运作方面，我们坚持寻找新兴成长产业中期的投资机会，在产业趋势中基于公司质地进行选股，对一季度的结构性行情把握不足。在面对板块性的逻辑演绎和成长叙事中，无法抛弃对公司质量、经营能力、业绩兑现度的选股标准，所以难以大幅度配置仓位在某个“赛道”上，只能在其中优选符合投资框架的个别公司，导致产品的锐度不足。由于新兴成长行业最后的赢家可能百之一二，对自上而下的判断要远简单于自下而上的选择，所以国内市场尤其是成长股方面市场参与者更加注重逻辑性与宏观叙事，相关板块在基本面落地前呈现大幅波动。本产品受制于各方面因素，可能难以获取波动性带来的收益，只能坚守投资理念，赚一阶段业绩增长的收益，对产业发展初期阶段的投资机会参与较少。在一季度末的时点展望全年，时隔七年时间贸易摩擦再起，国内二季度开始会有更多政策对冲出口的影响，所以消费方面尤其是新兴消费领域的投资机会增多。目前，新质生产力已经成为国内经济从投资驱动向科技驱动转型的主要抓手，消费是产业发展的结果，所以未来国内市场我们判断主线为内生科技与新兴消费，讲好内循环故事。基于当前的宏观环境与国内经济发展阶段的变化，本产品后续将更加注重相对基准的行业配置与超额收益。对于内生科技的投资，主题投资属性将长期存在，而参与者与投资标的的特征决定会经常出现轮动空档期的情绪回落，就如同原本嘈杂的教室突然变得鸦雀无声，我们尽量在这些阶段，基于成长行业初期的市值空间、行业卡位等因素进行适当布局。我们对中国经济长期稳定增长充满信心，仍然会保持基本的投资理念与选股框架不变，以更长期的视角去把握中国优质公司的成长机会。

2024年市场触底反弹，前三季度经济维持平稳运行，三季度末受宏观政策的刺激，市场出现大幅反弹，呈现普涨的行情特征。反弹的力度超出此前预期，行情进行较为迅速，表明市场对政策作用于经济复苏的效果有较高期待。国内经济处于底部回升阶段，随着三季度出口、PPI等数据开始转弱，广义财政扩大的的时间窗口已经打开。进入第四季度，市场在三季度整体上涨后出现震荡走势，在反映政策预期后进入观察期。市场风格方面四季度小市值公司涨幅突出，与前三季度风格相反，市场成交量提升后保持较高水平，沿着政策预期思路的主题投资活跃。本基金在投资中遵循投资框架沿着产业趋势与成长进行布局投资，保持较低换手率，以长期视角布局中国优质的成长公司，以景气成长和质量成长作为选股标准，重点投资先进制造、创新产业科技两大方向。

2024年第3季度，经济维持上半年平稳运行，季度末受宏观政策的刺激，市场出现大幅反弹，呈现普涨的行情特征。我们认为反弹的力度超出此前预期，行情进行较为迅速，表明市场对政策作用于经济复苏的效果有较高期待。当前国内经济处于底部回升阶段，随着三季度出口、PPI等数据开始转弱，广义财政扩大的的时间窗口已经打开。本基金在三季度保持较低换手率，力争做到长期持有优质资产，仍然延续此前思路进行布局，重点持有围绕先进制造、创新产业科技两大方向。在季度末进行一定兑现与行业调整，适当增配港股等资产。我们判断四季度开始的两个季度，市场维持震荡走势，以观察政策落地进展和效果。整体结构上可能与前三季度相反，即中小市值公司强于大市值公司，主题投资活跃。投资操作上，一方面我们会坚持投资的框架，随着经济周期和产业周期下行进入末端，高景气的板块数量会增加。另一方面，积极寻找产业周期以外的新常态下的投资机会。本基金在三季度在投资框架下仍然沿着产业趋势与成长进行布局投资，整体保持较高的仓位，同时换手率大幅下降，以长期视角布局中国优质的成长公司，降低了主题投资的权重，以景气成长和质量成长作为选股标准。

2024年一季度，市场先抑后扬，下跌期间的幅度超出预期，尤其是高估值或主题投资相关个股，均出现较大回撤，随后在春节前触底回升。二季度市场再次出现调整，小市值公司跌幅大于大市值公司，体现为国九条后市场对成长质量的重视，符合我国经济长期的基本面特征，经济的温和复苏、制造业出口的偏强情况仍然持续。市场在制造（主要是出口）、地产（包括消费）、科技（主线是AI）、防御（主要是高股息）几类资产中倾向于科技与防御方向，市场结构重回去年的哑铃结构。如果2024年维持目前政策力度和方向，大概率下半年此风格会延续，需要跟踪的是制造方向的复苏力度，以及全球大选年对以上方向的影响。本基金在二季度主要基于以上思路和判断，围绕先进制造、创新产业科技两大方向进行布局。

2024年一季度，市场先抑后扬，下跌期间的幅度超出预期，尤其是高估值或主题投资相关个股，均出现较大回撤，随后在春节前触底回升。一方面，我们在2023年年报中提到，宏观经济增速下台阶，在经济触底回升之前，吸纳机构资金的大盘成长板块基本面表现不佳，市场呈现投资胜率与赔率为两端的哑铃结构，吸引了大量的资金，而赔率端往往是伪装成产业趋势的主题投资或筹码稳定的个股，当出现一定负面催化后，往往出现小盘成长股资金与基本面的共振下跌。另一方面，由于高成长高景气的板块投资机会变少，也进一步加大了成长行业的筹码博弈。本基金在一季度在投资框架下仍然沿着产业趋势与成长进行布局投资，整体保持较高的仓位，同时换手率大幅下降，以长期视角布局中国优质的成长公司，降低了主题投资的权重，以景气成长和质量成长作为选股标准。展望2024年二季度，市场走势方面，名义GDP增速或快于2023年，A股整体ROE出现回升，指数触底回升。人民币汇率小幅升值，国内PMI前低后高，港股已经在一季度超跌时点开始反弹。市场风格方面，2024年会更加均衡，成长行业的大盘成长风格开始演绎，同时小盘成长由于年初的市场震荡，投资节奏更加难以把握，大盘价值由于性价比降低，风格亦不会如2023年那样明显。全球来看，美国适应性降息周期，国内经济预期不明，权益资产风险偏好不好判断是否提升，但制造业PMI触底回升，看好国内除房地产相关之外的权益资产。结构方面，无论宏观环境如何，科技行业是最大成长来源，所以重视科技新方向如0-1的创新阶段，主题投资或许贯穿全年。海外耐用品库存需求双重触底，出海品种业绩容易超预期。行业方面回归投资本质，过去A股对成长的容忍度较高，后续应该重视公司成长的质量。看好的行业包括科技方向的电子等，作为承载主体，本身估值不高，具备较多的结构性机会。风险方面，目前国内成长板块较大的成长动能仍是科技创新和出口，而海外对我国科技行业的技术限制、出口限制是最大的风险点，尤其在AI、半导体领域的技术限制和新能源领域的贸易条款限制，对本就脆弱的EPS会造成短期较大的波动。投资操作上，一方面我们会坚持投资的框架，随着经济周期和产业周期下行进入末端，高景气的板块数量会增加。另一方面，积极寻找产业周期以外的新常态下的投资机会，如结构性需求等。如果后续国内需求仍然保持低迷或平稳，那么市场风格会持续一段，随着新的高成长行业出现或避险资产性价比大幅下降而发生变化。

本基金在报告期内，整体保持较高的仓位，同时换手率大幅下降，以长期视角布局中国优质的成长公司。今年以来，市场预期发生较大的波动，从年初的国内经济复苏预期，到一季度末经济指标低于市场预期，A股市场风格在一年内出现较极端的分化。一方面避险资产如高股息类公司出现大幅上涨，另一方面成长赛道性资产全面熄火，主题投资精彩纷呈。成长投资唯一的亮点是二季度的AIGC行情，但从三季度开始也出现了大幅度的回撤。全年市场风格是宏观的经济背景与微观的交易结构共同作用的结果。宏观上国内经济发展从高速转向为高质量，重视科技创新，减少投资驱动，经济的增长中枢下移，高成长的行业数量减少。产业上，全球产业的创新周期指向AIGC为代表的新一代信息技术，同时此前的新能源等产业面临着短暂的供需失衡，成长行业的ROE等质量指标出现下降。交易结构上，市场呈现较明显的存量博弈特征。我们的投资风格是产业趋势下的景气投资，在过去一年除AIGC有过短暂参与外，其余时间适合该风格的投资机会不多。市场的极致风格，说明了高景气行业或高成长行业的稀缺。而为数不多的成长行业中如光模块、海外耐用品消费等，也面临交易拥挤预期一致等特征。由于过去三年，成长行业积累较大涨幅，在2023年国内强复苏落空后，市场出现以上极端风格也并不奇怪。展望未来，一方面我们会坚持投资的框架，随着经济周期和产业周期下行进入末端，高景气的板块数量会增加。另一方面，积极寻找产业周期以外的新常态下的投资机会，如结构性需求等。如果后续国内需求仍然保持低迷或平稳，那么市场风格会持续一段，随着新的高成长行业出现或避险资产性价比大幅下降而发生变化。2023年组合未能达到预期满意的收益，主要原因在于：1）调仓速度变慢，重仓的行业在上下半年都出现了较大的回撤。2）海外科技制裁和国内政策，使得持仓的脆弱性加大，认为安全边际比较充足的公司在利空面前短期出现大跌。对于基金投资来说，如果进攻思维过重，看重中短期表现，持仓的标的往往安全边际不足，市场预期一致带来的下跌时难以跑出超额。如果赛道思维较重，持仓整体过于看重景气度，而忽视了估值和业绩的匹配，亦会增大组合的波动和风险。展望后续操作，一方面重视持仓的安全边际，另一方面增加自下而上对股票的研究精力。

三季度开始，二季度大幅上涨的AIGC、传媒板块出现大幅度调整，同时顺周期板块出现稳步上涨，反映了对经济修复的乐观预期。二三季度是成长股的主要表现季度，如果二季度出现透支预期情况，三季度往往会进行修正，而两年维度我们仍然看好以上方向，大概率会在明年有表现。同时，三季度各种题材表现活跃，现金类资产逆势抗跌。展望后市，我们认为四季度和明年仍然维持今年的整体风格，我们在市场中寻找真正成长的板块进行配置。我们比较看好的板块有TMT和高端制造，包括了计算机、传媒、互联网、新能源。计算机板块2023年起重点行业的增长放量，叠加人工成本下降、经营效率提升，期待会有板块性的业绩改善。但是行业整体竞争格局比较分散，盈利模式不佳，也许会带来预期的高波动，和盈利兑现的不确定性。尤其是近期AIGC相关主题带动板块大幅上涨后，选股的重要性增强。在选股方面，我们坚持以优质龙头公司为主的思路，尽量能够赚到比较确定性的收益。互联网在2021-2022年大幅杀跌的背景下，政策转暖和中国经济复苏的预期带来板块的反弹，我们仍然维持对互联网板块的超额配置。市场担忧的不是现实的利空而是未来的不确定性，我们认为随着经济活动的恢复，此前超跌的空间将会以较快的速度修复，整体维持对互联网板块的看好。传媒行业与互联网相同，自身行业景气度同步于经济情况，同时在版号恢复、行业出清的背景下，估值偏低，仍有修复空间。新能源经过了两年的大幅上涨，市场理解比较充分，同时制造业随着资本开支周期上行，行业整体的增长速度和ROE都会略有下降，带来了估值的回归。但我们认为该行业需求整体上还是要好于大部分的一级行业的，估值回归合理后，待筹码结构稳定，仍然是非常值得配置的成长板块。

2023年二季度TMT行情表现突出，领涨全部一级行业，主要在AIGC相关的行业，并在季度末扩散到机器人等方向，其他方向整体表现一般。我们认为2023年进入基本面兑现阶段后，对成长性较确定的一些板块会有较明确的修复行情。同时，上半年市场预期的经济触底及政策刺激较低于预期，带来了市场热点轮动加快，板块和个股呈现基于预期较短期的博弈行情，投资难度加大。2019-2022年的较明确的成长赛道并未出现。

2023年一季度延续了2022年下半年以来的风格，市场在弱现实强预期的状况下，对预期成长性边际变化较大的板块进行了交易。一季度TMT行情表现突出，领涨全部一级行业。尤其进入3月份后，AIGC行情表现突出。我们认为2023年进入二季度基本面兑现阶段后，对成长性较确定的一些板块会有较明确的修复行情。我们比较看好的板块有TMT和高端制造，包括了计算机、传媒、互联网、新能源。计算机板块2023年起重点行业的增长放量，叠加人工成本下降、经营效率提升，期待会有板块性的业绩改善。但是行业整体竞争格局比较分散，盈利模式不佳，也许会带来预期的高波动，和盈利兑现的不确定性。尤其是近期AIGC相关主题带动板块大幅上涨后，选股的重要性增强。在选股方面，我们坚持以优质龙头公司为主的思路，尽量能够赚到比较确定性的收益。互联网在2021-2022年大幅杀跌的背景下，政策转暖和中国经济复苏的预期带来板块的反弹，我们仍然维持对互联网板块的超额配置。市场担忧的不是现实的利空而是未来的不确定性，我们认为随着经济活动的恢复，此前超跌的空间将会以较快的速度修复，整体维持对互联网板块的看好。传媒行业与互联网相同，自身行业景气度同步于经济情况，同时在版号恢复、行业出清的背景下，估值偏低，仍有修复空间。新能源经过了两年的大幅上涨，市场理解比较充分，同时制造业随着资本开支周期上行，行业整体的增长速度和ROE都会略有下降，带来了估值的回归。但我们认为该行业需求整体上还是要好于大部分的一级行业的，估值回归合理后，待筹码结构稳定，仍然是非常值得配置的成长板块。同时，我们在2023年看好科创板的表现，经过了三年的估值回归，很多公司的估值与成长匹配，买入并持有可以享受行业和公司的长期成长。展望二季度，主要变量在于经济的复苏情况。如果维持当前弱复苏的预期，可能一季度的市场风格将会继续维持。回顾历史，市场的每一轮周期可能都起始于某些偶然的信号，行情的起点往往难以精准判断，只要预期收益的空间在，拉长时间都会兑现，这也是我们一直强调长期投资的原因。

2022年在国际局势、国内疫情等多重因素下，市场出现较大幅度下跌，其中在五月份前市场仍在交易经济衰退和疫情扩散，风险偏好急剧下降。五月份后，以新能源为代表的成长板块和景气赛道行业大幅反弹，在随后的九月见顶。全年来看，权重股跌幅较大，小市值公司相对占优。进入四季度，在政策转向和经济复苏的预期下，价值板块、消费板块、港股市场表现突出，但行业热点发散，成长行业大机会并不突出，市场处于磨底阶段。2022年成长板块方面，半导体行业因出口限制政策，叠加全球半导体下行周期，板块整体跌幅达到30%以上，而且至今后续政策仍不明朗，给投资带来较大的困扰。半导体行业结构性库存去化，行业筑底，等待周期向上。长期看，我们国家具备全球最大的工程师红利，而且在全球最大的市场面前，想要说供应链泾渭分明是一个较难发生的事情，全球化大趋势的一个小波折，并不会影响我们对半导体行业发展向好的信心。落实到投资上，我们建议关注先进制程的产品进展，而不是政策补贴，这可能是决定整个板块表现的主要驱动因素，加上行业的增长复苏，我们认为比较好的行情时点可能出现在2023年的下半年。下半年表现比较亮眼的两个板块是计算机和互联网。计算机板块2023年开始重点行业的增长开始放量，叠加人工成本下降、经营效率提升，期待会有板块性的业绩改善。但是行业整体竞争格局比较分散，盈利模式不佳，也许会带来预期的高波动，和盈利兑现的不确定性。所以在选股上面，我们坚持以优质龙头公司为主的思路，尽量能够赚到比较确定性的收益。互联网在前期大幅杀跌的背景下，政策转暖和中国经济复苏的预期带来板块的大幅反弹，我们适度对互联网板块进行了加仓。市场担忧的不是现实的利空而是未来的不确定性，我们认为随着经济活动的恢复，此前超跌的空间将会以较快的速度修复，整体维持对互联网板块的看好。新能源板块四季度表现低迷，主要是因为当年预期兑现，市场对第二年的需求确定性存疑，板块出现一定调整，我们认为基本面未发生变化，碳中和相关行业仍是市场景气度较高的几个行业，情绪和事实之间存在预期差。尤其在当前的世界格局下，能源安全的重要性大幅提升，成长性行业一旦突破某个临界点，新技术新产品渗透率的提升往往是不可逆的，我们对行业的高速成长充满信心。整体看，2022年上半年延续了2020年下半年以来的市场结构，主要交易景气方向。进入下半年，市场在弱现实强预期的状况下，对预期成长性边际变化较大的板块进行了交易。我们认为2023年进入二季度基本面兑现阶段后，对成长性较确定的一些板块会有较明确的行情。回顾历史，市场的每一轮周期可能都起始于某些偶然的信号，行情的起点往往难以精准判断，只要预期收益的空间在，拉长时间都会兑现，这也是我们一直强调长期投资的原因。