汇安丰泽混合C(003890) - 基金投资策略和运作

2025年第4季度，中美APEC会议达成了阶段性成果，全球主要贸易冲突趋于缓和；全球人工智能的资本开支持续高增带动了AI产业链的景气持续上行，但对AI应用带来的现金流增长以及主要AI巨头融资结构的担忧也在持续增长；美联储分别于10月和12月两度降息各25个BP，但联储时而鹰派时而鸽派的表态，表明了政策制定者对未来降息路径的分歧仍然明显。4季度全球权益市场总体进入震荡。截至本季度末，上证50指数上涨1.41%，沪深300指数微跌0.23%，科创50和科创100指数分别下跌10.10%和3.14%，创业板指下跌1.08%，中证1000和国证2000指数分别上涨0.27%和1.83%，中证红利指数上涨0.79%。各大行业中，保险、国防军工、有色金属、通信、银行等涨幅居前，房地产、汽车、食品饮料、计算机、传媒等跌幅居前。主题方面，商业航天一枝独秀、固态电池、可控核聚变、海外算力等持续活跃。报告期内，基于国际宏观环境的变化以及对各行业的持续跟踪，基金管理人维持了科技领域的持仓，小幅增加了有色金属和国防军工领域的持仓，保持了组合的均衡和稳定。

2025年3季度，美国与欧盟、日本等主要经济体达成贸易协议，中美贸易谈判虽有分歧但继续延期；在中美科技企业对人工智能CAPEX的乐观指引和海外算力盈利持续超预期的推动下，投资者恢复乐观情绪；8月下旬，美联储主席偏鸽派的表述提升了降息的确定性，推动市场进一步上涨。截至本季度末，上证50和沪深300指数分别上涨10.21%和17.90%，创业板指数上涨50.4%，科创50指数上涨49.02%，中证2000和国证2000指数分别上涨19.17%和17.24%。各大行业中，半导体/电子、通信、有色金属、电力设备新能源、计算机、传媒等涨幅居前，银行、保险、电力、公用事业、食品饮料等表现落后。主题方面，海外算力、国产算力、游戏、固态电池、创新药等持续活跃，新消费、红利等走势羸弱。报告期内，基于国际宏观环境的变化以及对各行业的持续跟踪，基金管理人维持了有色金属和科技领域的持仓，增加了国防军工行业的配置，减少了大消费行业的持仓，保持了组合的均衡和稳定。

2025年1-6月，在全球关税战重燃的背景下，国内宏观经济平稳运行，显示出较强的韧性，出口和消费均稳中有升。上半年主要波折来自于4月初特朗普政府开启的关税战，全球股债汇市场均大幅波动，但在关税政策暂停后多重启升势，收复失地。截至6月30日，上证指数上涨2.76%，深圳成指上涨0.48%，各大指数分化明显，其中上证50和沪深300指数分别上涨1.01%和0.03%，中证500、中证1000、国证2000指数则分别上涨3.31%、6.69%和10.71%。主要行业中，有色、银行、传媒、通信、军工、机械、汽车、保险等涨幅居前，煤炭、石化、食品饮料等收跌；人工智能、机器人、新消费、航空航天、可控核聚变、固态电池等轮番表现，各大主题活跃。报告期内管理人基于国内外宏观环境和产业趋势变化，调整持仓结构，维持了在有色金属和科技领域（人工智能、半导体、机器人等）的持仓，减少了消费类行业的配置，增加了国防军工行业的持仓，保持了组合的均衡和稳健。

2025年第一季度，是特朗普第二届任期的第一个季度，也是中国宏观转向的第二个季度，美国为解决其贸易逆差问题，频繁变化关税预期，同时中美两国在人工智能、机器人和关键材料等领域的竞争如火如荼。受此影响，中国市场乃至全球市场波动明显加大，行业分化加剧。截至本季度末，上证50和沪深300指数分别下跌0.71%和1.21%，创业板指数下跌1.77%，科创50指数上涨3.42%，中证1000和国证2000则分别上涨4.51%和6.03%，各大行业中，有色金属、机械、计算机、传媒、电子、银行、钢铁等涨幅居前，煤炭、石化、通信、建筑、公用事业等领跌。报告期内，基于中美竞争的逻辑和对各行业的持续跟踪，基金管理人小幅增加了在科技领域内（AIGC和机器人）的持仓，维持了有色金属和消费领域的配置，小幅减配了电力设备，取得了正收益。

2024年上半年，国内宏观经济弱势徘徊，下游需求不足，而美国降息节奏一再落空导致国内政策难以有发力空间，A股市场开局不利。好在过去三年的市场下行大幅释放了估值端的风险，因此很快市场上演了深V走势。临近年中，经济数据略低于预期，市场反应剧烈，再度进入下跌通道。9月24日，在大超预期的政策刺激和高层表态刺激下，市场快速反弹，一举扭转颓势。截至年底，上证指数上涨12.67%，深圳成指上涨9.34%，大小盘分化明显，中证2000下跌2.14%，沪深300上涨14.68%，价值和成长同样分化明显，国证价值上涨19.65%，国证成长上涨3.85%。报告期内管理人基于宏观经济预期和产业变化，实行哑铃策略，一方面，在低波红利方向（纺服、公用、电网、有色、交运、环保）不断调整持仓，另一方面，在科技方面（半导体、AI、光伏）进行轮动。

2024年第三季度，A股市场实现了尾盘逆转。九月下旬以前，尽管美联储的降息时间和幅度确定性逐步提升，人民币汇率走势转强，但在疲弱的数据和悲观的预期影响下，市场持续新低，交投萎靡。此后，在9月24日大超预期的政策礼包以及随后的政治局会议利好刺激下，市场井喷，一举扭转颓势。截至9月30日，本季度上证50和沪深300指数分别上涨15.05%和16.07%，创业板指和科创50指数分别上涨29.21%和22.51%，中证1000和国证2000指数分别上涨16.6%和16.36%，万得微盘股指数则上涨30.54%。报告期内，基金管理人增加了以公用事业、电气设备为主的防御性行业的配置，在宏观政策转向后的九月底，减持了公用事业的配置，增加了有色金属等行业的持仓。经历了长期的股价下行、估值的极度压缩以及悲观情绪的累积和放大，中国股票市场终于迎来了政策反转，可以说既在“意料之外”，又在“情理之中”。在全市场估值出现极大修复后，我们认为后续行情的演变主要依赖于两个核心变量，一是中国能否就此走出通缩的螺旋，这主要取决于财政政策的力度、执行情况以及执行效果，在未来的一到两个季度，我们或将根据现实情况作出一个合理的判断；二是美国经济到底是软着陆还是硬着陆？美国的大选到底是民主党还是共和党的胜出？这两个问题决定了中美之间是否能进入新的一轮财政和货币的共振周期。中美之间的产业竞争、彼此的货币和财政政策，相互的博弈和纠缠，将对未来相当长周期的投资机会和风险产生新的牵引。

2024年上半年，国内宏观经济呈现出供需双弱的特点，而财政政策发力偏缓，此外由于通胀粘性导致的美国降息预期削弱，A股市场开局不利。尽管经济数据偏弱，过去三年的市场下行也大幅释放了估值端的风险，因此市场上演了深V走势。截至6月28日，上证指数下跌0.25%，深圳成指下跌7.1%，各大指数分化明显，其中上证50和沪深300指数分别上涨2.95%和0.89%，中证500、中证1000、国证2000指数则分别下跌8.96%、16.84%和19.67%，万得微盘股指数大跌25.44%。报告期内管理人基于宏观经济预期和产业变化，调整持仓结构，继续实行并增强了哑铃策略，一方面，继续增加以纺织服装和公用事业为主的低波红利方向的配置，另一方面，维持了科技（主要为半导体和人工智能方向）的配置，并大幅增加了供给端受限、竞争格局明晰的上游顺周期行业（主要为交通运输和有色金属）的配置。

2024年一季度，整个A股市场上演了深V走势。尽管宏观经济和政策情况不及市场预期，但过去三年的下跌大幅释放了成长行业的估值风险，此外，近三年持续跑赢的小微盘策略在一个半月的暴跌中也迅速实现了筹码端的出清。因此，不难理解，在出清状态下市场开启了一轮迅速的反弹。基金管理人在一季度坚持哑铃策略，一方面继续增持低波红利资产，增加组合的稳定性和抗风险能力，另一方面继续保持在科技领域的持仓，以期维持组合的进攻性。市场后续能否走稳或者进一步重拾升势呢？我们认为有两个重要因素需持续兑现，一是政策对市场的呵护以及交易制度的公平和透明化改革，目前看正在积极改善的过程中，另一个因素是经济能否真正走稳或者财政及货币政策有没有超预期的力度，目前看市场在此还是有明显的分歧。在此之前，市场预期处于混沌不清的状态下，各类风格和各类行业均有轮番表现的机会。

2023年，A股市场延续了上一年度的弱势表现，全年沪深300指数下跌11.38%，中证500指数下跌7.42%，创业板指数下跌19.41%，科创50指数下跌11.24%。一方面，在地产政策放松和疫情解封的双重利好刺激下，宏观经济表现显著弱于预期，另一方面，政策对冲的时点和力度，与资本市场的预期存在明显的偏差。尽管如此，上半年市场的风险偏好仍然较强，投资者选择了以人工智能为代表的科技方向为突破口，形成了阶段性的机构行情，下半年在地产销售持续低迷的情况下，市场风险偏好急转直下，低波红利策略大幅跑赢。投资管理人在今年二季度开始认识到宏观和市场发生的变化，适度增配了科技和红利两个方向，在一定程度上对冲了组合的下行风险。但不足之处在于，投资人未能充分意识到新能源行业内卷加剧对估值的负面影响，尽管做了较大的减持，但组合内部关于新能源特别是光伏的持仓跌幅较大，拖累了基金的净值表现。

三季度A股市场延续跌势，市场结构分化较大，行业轮动频繁。指数表现上，代表价值的上证50和沪深300相对强势，代表成长的创业板和科创指数相对较弱。行业表现上，石油、煤炭、钢铁、建筑、金融、纺织服装、公用事业等相对强势，通信、计算机、传媒、电子、电力设备新能源等表现落后。市场快速变化的主要原因有三：一是美日荷对中国半导体设备和材料的技术限制加强，对人工智能领域进行限制的预期也在抬升；二是二季度科技领域的市值提升过快，机构资金大举流入，短期拥挤度偏高；三是，随着宏观经济数据持续低于预期，政策托底预期反而不断强化。7月24日政治局会议强调加强逆周期调节，特别是扩内需、促转型和提信心。最重要的是，政治局会议表述“适时调整优化房地产政策”，并首提“活跃资本市场，提振投资者信心”。我们认为，“政策底”已经显现，在经济数据改善，投资者信心恢复后很快将迎来“市场底”。今年以来，市场一直在预期和现实中反复摇摆反复纠缠。在政策预期强烈或者政策兑现度高的状态下，顺周期行业往往阶段性胜出，在弱经济现实或者行业有强催化的状态下，周期弱相关行业（如TMT、医药、纺服、大众消费品等）和类债性资产（公用事业等）往往阶段性胜出。在目前的状态下，我们倾向于同时配置两头，同时在行业内部努力寻找阿尔法。

2023年上半年，在疫情和地产放松带动经济强劲复苏的预期下，A股市场以反弹开局，随后在较弱的经济现实下，迅速回落。整体上市场结构分化，行业和个股差异较大。行业表现上，通信、传媒、建筑、金融、公用事业等相对强势，食品饮料、房地产、钢铁、化工、交通运输、有色金属、电力设备新能源等表现落后。市场特征主要表现为三点：一是AIGC为核心的TMT整体表现突出，二是“中特估”行情较为持续，石油石化、建筑、公用事业和金融等有明显超额收益，三是受疫后复苏支撑的大消费行业走势疲弱，而电力设备新能源在行业竞争加剧的悲观预期下，大幅下行后企稳反弹。展望下半年，我们仍然维持对以AIGC为核心主线的TMT行业的内观，但是，随着资金的加速流入带来的股价上涨趋于缓和，其内部结构未来可能持续分化。从产业链紧缺程度、订单和业绩的可预见性，以及行业竞争格局和估值等多个维度考量，我们更加青睐于算力、应用（游戏、办公、教育、金融等）和半导体设备材料等多个领域。光伏产业链的景气程度较高，因此也看到龙头企业持续增加资本开支扩产。市场对未来的担忧主要基于竞争格局的不确定性，我们将相关持仓收缩于竞争格局较好、技术优势突出的企业，希望能获得稳定的阿尔法；电动车产业链的市场竞争仍在加剧，需要我们耐心等待出清。

2023年一季度，中国经济温和复苏，A股延续了去年底以来的反弹趋势，但春节以后结构分化明显，人工智能、数字经济、半导体等板块超额受益显著，新能源、医药、消费、顺周期等板块持续走弱。chatgpt横空出世极大地提升了市场对人工智能未来前景的预期，加之A股计算机、传媒、通信板块调整时间较长，去年末机构持仓占比处于极低水平，在整体市场增量资金较为有限的背景下，以致机构重仓的板块出现持续失血，最终造成了这种罕见的分化。除了资金层面的短期因素，新能源行业供需关系逆转导致的盈利能力下行趋势恐怕并非短期能逆转的，行业基本面中期趋势可能仍不乐观；消费、医药得益于疫后复苏，仍处于上行趋势，但市场担忧在于复苏弹性不够大。我们倾向于认为，今年经济复苏的幅度并不用太悲观，市场出现行情全年集中在少数热点板块的情况可能性并不大，本基金仍然会维持均衡的配置思路。消费、医药类核心资产在回调以后性价比再次凸显；新能源板块我们仍将致力于深度挖掘少数个股机会，我们配置的具备明显差异化竞争能力的新能源个股在本报告期获得了显著超额收益；对于TMT板块，基于均衡的思路，我们的组合一直有一定的配置比例，我们会密切跟踪人工智能技术的变革，挖掘真正具有强大基本面支撑的投资机会。