信澳健康中国混合A(003291) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，医药行业延续复苏态势，在部分细分领域逐步出现拐点。创新药板块表现较好，在政策方面，上半年国务院通过的《全链条支持创新药发展实施方案》，各地相继出台配套政策；国家医保局研究制定的丙类目录，将作为基本医保药品目录的有效补充。这些政策对创新药行业的发展相对有利。同时，我国创新药企业多年的研发积累开始逐步落地，在相关学术会议上的临床结果逐年增多，海外授权金额也进入爆发阶段。另外，医药外包服务板块以及具备国际化能力的医疗器械相关公司也有所表现。以上这些领域仍是我们目前关注的重点。其他板块则受制于国内医疗市场需求整体恢复缓慢，拐点尚未明显出现，我们也会长期保持在医疗服务、连锁药店、中药等板块的跟踪。展望未来，我们认为医药行业将延续缓慢复苏的态势，均衡配置景气度逐步复苏的子板块，我们重点关注市场空间巨大，有海外授权潜力的药品和器械相关公司及相关医药外包产业链中的机会，同时也密切关注中美关税对创新药出海的影响。我们较少将注意力放在市场情绪和偏好的分析，而把更多的时间和精力放在自下而上研究个股：公司的业绩增长是否可以持续，终端需求和竞争格局如何变化，企业是否具备长期发展的竞争力依然是我们关注的核心。我们依然遵循自下而上的研究方法，甄选个股，希望为投资人获得稳健的中长期回报。

2025年上半年，医药板块在连续四年调整之后触底回升，医药行业在政策面、资金面、情绪面都出现缓和。我们看到医药板块里创新药、生命科学上游等部分细分领域景气度出现复苏。在政策方面，国务院通过的《全链条支持创新药发展实施方案》，各地相继出台配套政策；国家医保局研究制定的丙类目录，将作为基本医保药品目录的有效补充。这些政策对创新药行业的发展相对有利。同时，我国创新药企业多年的研发积累开始逐步落地，在相关学术会议上的临床结果逐年增多，海外授权金额也进入爆发阶段。

2025年1季度，医药（中信）指数涨跌幅为5.55%，沪深300指数为-0.8%，医药指数跑赢沪深300指数6.35%。医药的基本面回顾及展望：（1）院内市场，一季度设备招标进度明显加快，医院中标数据呈现高速增长的态势，值得注意的是需要关注渠道库存水平，清理渠道高库存可能会导致报表和中标数据之间的差异。（2）院外市场，需求较弱的影响还在持续。（3）以出口业务为主的公司，有所分化：市场的目前聚焦在4月以来的美国关税政策（涉及众多国家），政策的调整随着局势的变化呈现剧烈波动，本轮美国加税的核心原因包括缓解财政压力、保护本土制造业以及通过经济手段实现政治博弈，针对以美国业务为主的公司，我们目前维持谨慎观望的态度，除了终端产品，产业链上游以及一些国内产能转往东南亚的公司，也在此次被波及范畴。出口地在其他国家和地区的公司，也需要谨慎分析，倘若关税政策导致出口美国的产品失去竞争优势，过剩的产能将转往其他国家，届时将进一步加剧竞争，此类公司的竞争格局是我们关注的重点。（4）创新药板块：随着时间的推移，一些公司的重点管线会在今年陆续读出数据，我们重点关注市场空间巨大，有海外授权潜力的品种和公司。目前贸易战暂未波及创新药授权业务，但也是我们着重关注的风险点。展望25年二季度，估值目前处于较低水平，我们并不十分悲观，但仍需挖掘个股。AI技术的持续迭代和进步，也将在医药行业催生新的需求，提高生产力，从而带动行业的发展。目前的国际形势由于美国关税问题，出现较为复杂的情况，我国政府在逐步出台应对政策；针对国内经济，如国家政策持续发力，促进经济增长，部分企业盈利状况将得到恢复和改善。我们较少将注意力放在市场情绪和偏好的分析，而把更多的时间和精力放在自下而上研究个股：公司的业绩增长是否可以持续，终端需求和竞争格局如何变化，企业是否具备长期发展的竞争力依然是我们关注的核心。作为投资人，绝不能孤立的看待单个公司，或是刻舟求剑，主观地认为过去的成功可以在任何情况下复制，我们需要深刻的理解外部环境的变化，以及促成这一变化的原因。总之，研究为一切之根本。作为管理人，我依然觉得战战兢兢、如履薄冰。秉持着一份勤勉谨慎的心，我们依然遵循自下而上的研究方法，甄选个股，希望为投资人获得稳健的中长期回报，能够不负所托。

2024年，医药（中信）指数收益为-12.8%，沪深300指数收益为14.7%，医药指数跑输沪深300指数27.5%。回顾24年：对组合产生正贡献的领域如下：（1）院内领域，受益于集采后产品放量逻辑，或受益于反腐后规则改变的产品；（2）出口链：受益于减重大单品全球放量，供应链需求大幅增长的行业；得益于成本优势，产品在全球具备竞争力的领域；过去持续供过于求，行业淘汰落后产能导致价格大幅增长的原料药领域；（3）高股息标的：由于24年医药很多行业需求锐减叠加竞争格局恶化，导致我们可以找到的成长股标的凤毛麟角，部分业绩稳定、高分红、低估值的标的得到资金的追捧，为组合贡献了正收益。（4）低估值的创新药标的。对组合产生负贡献的领域如下：（1）部分出口链标的，由于美国贸易战升级被迫增加关税，导致成本优势消失或是竞争格局恶化。（2）设备更新行业，24年业绩持续低于预期，主要因为医疗反腐导致招标进度延迟，以及财政资金迟迟不能到位；（3）药店领域由于受到医保局针对院外价格加强监管的影响，业绩大幅承压。24年在研究方面，我们进一步加强了创新药领域的学习，持续跟踪产品管线和关键临床数据的更新，弥补研究上的短板；未来关注点聚焦在竞争格局良好、未来有出海授权的重点品种和公司。

2024年三季度，医药（中信）指数涨跌幅为21.14%，沪深300指数为-17.09%，医药指数跑赢沪深300指数4.05%。医药的基本面回顾及展望：（1）院内市场，三季度设备更新的采购需求，由于资金到位进度慢于预期，相关公司的业绩并未大幅增长。但财政政策的支持力度有所加强，随着财政资金陆续到位，四季度和明年应该会迎来新的增长点；此外，随着医院反腐的持续推进，医院对医生的考核规则已发生深刻的改变，我们重点关注反腐之后可能会受益的公司或者品种。（2）院外市场，需求较弱的影响还在持续，三季度院外OTC品种业绩承压，有新冠后流感高发导致高基数的原因，也有消费需求较弱的影响。（3）以出口业务为主的公司，有所分化，对于以美国为主要市场的公司，目前市场的关注点在美国总统大选，两党的贸易政策差异，将会带来不同结果；以其他地区和国家为主的公司，需要具体问题具体分析。（4）原料药行业，受到周期景气度波动的影响，部分公司业绩表现突出，一些子行业需求稳定，但供给有所收缩，迎来价格大幅上涨，我们对这一类公司重点关注。展望24年四季度，估值目前处于较低水平，我们并不十分悲观，如果国家政策持续发力，促进经济增长，企业盈利状况将得到恢复和改善。我们较少将注意力放在市场情绪和偏好的分析，而把更多的时间和精力放在自下而上研究个股：公司的业绩增长是否可以持续，终端需求和竞争格局如何变化，企业是否具备长期发展的竞争力依然是我们关注的核心。作为投资人，绝不能孤立的看待单个公司，或是刻舟求剑，主观地认为过去的成功可以在任何情况下复制，我们需要深刻的理解外部环境的变化，以及促成这一变化的原因。总之，研究为一切之根本。作为管理人，我依然觉得战战兢兢、如履薄冰。秉持着一份勤勉谨慎的心，我们依然遵循自下而上的研究方法，甄选个股，希望为投资人获得稳健的中长期回报，能够不负所托。

2024年上半年，医药（中信）指数涨跌幅为-20%，沪深300指数为0.89%，医药指数跑输沪深300指数20.89%。上半年投资策略回顾：（1）减持了偏医疗消费属性的标的，院外市场需求较弱，非刚需产品和服务承压；（2）加配了受益于集采、医疗反腐和DRG/DIP政策实施的标的；（3）出口链方向，因中美关系不确定性加大，减配了美国占公司收入较大的标的，增配了基本面增长强劲，竞争优势明显，出口地分散，不依靠单一美国市场的公司；（4）创新药方向，重点关注有大单品，竞争格局良好，未来市场空间巨大的公司。医药的基本面回顾及展望：（1）院内市场，医疗反腐的影响还在持续，部分公司业绩依然承压（多以医疗设备采购为主），下半年受益于设备更新政策，需求将有所恢复，但我们仍关注渠道库存和落地的节点；随着医院反腐的持续推进，医院对医生的考核规则将发生改变，我们重点关注反腐之后可能会受益的公司或者品种。（2）院外市场，需求较弱的影响还在持续；二季度，医保局牵头组织了院外药品价格的治理行动，药店行业及部分OTC企业基本面承压。（3）以海外业务为主的公司，基本面有所分化，部分公司受到海外去库存结束的影响，基本面企稳回升；部分公司受地缘政治的影响，将面临订单转移、产能外迁，这些会带来新的挑战；一些国家和地区因经济不景气，更加追求性价比，具备竞争优势的中国药企，将抢得先机。

2024年一季度，医药（中信）指数涨跌幅为-11.41%，沪深300指数为4.46%，医药指数跑输沪深300指数15.87%。股价表现突出的个股较为分散，大多需要依靠各自坚实的基本面业绩支撑，市场前期追捧的题材炒作概念股，冲高回落，有些股价跌幅惊人。医药的基本面：（1）院内市场，医疗反腐的影响还在持续，部分公司基本面边际向好，部分公司业绩依然承压（多以医疗设备采购为主），仍需持续关注政策的影响；（2）院外市场，需求较弱的影响还在持续。（3）以海外业务为主的公司，基本面有所分化，部分公司受到海外去库存结束的影响，基本面企稳回升；一些公司受到美国《生物安全法案》的影响，业绩承压；海外市场复杂而广阔，仍需具体问题具体分析。我们较少将注意力放在市场情绪和偏好的分析，而把更多的时间和精力放在自下而上研究个股：公司的业绩增长是否可以持续，终端需求和竞争格局如何变化，企业是否具备长期发展的竞争力依然是我们关注的核心。作为投资人，绝不能孤立的看待单个公司，或是刻舟求剑，主观地认为过去的成功可以在任何情况下复制，我们需要深刻的理解外部环境的变化，以及促成这一变化的原因。总之，研究为一切之根本。作为管理人，我依然觉得战战兢兢、如履薄冰。秉持着一份勤勉谨慎的心，我们依然遵循自下而上的研究方法，甄选个股，希望为投资人获得稳健的中长期回报，能够不负所托。

2023年，中信医药指数为-6.7%，医药板块经历了较大的波动。回顾过去一年：一季度，受益于疫情放开，春节期间消费旺盛，彼时市场对疫情之后的经济充满信心，期间许多医药公司受益于感冒发烧药需求猛增或是疫情相关耗材设备的采购，业绩呈现井喷式增长；二季度，随着生活恢复正常，渠道调研显示3年疫情确实导致民众的消费意愿和能力有所下降，叠加宏观经济情况走弱，一些具备消费属性的医疗产品数据逐步走弱；三季度，7月底开始的医疗反腐行动，众多公司业绩面临巨大挑战，医院端的学术推广及采购项目，很多受限或被暂停，一些新获批上市的药物，在医院准入上遇到困难，此次事件对于行业将产生深远的影响；四季度，鉴于院内反腐和院外消费疲软，市场聚焦于创新药板块（在研的未上市药物短期不贡献业绩），此外，低估值、出海逻辑以及具备事件催化的标的，成为市场的追逐的热点。我们的业绩在前三季度表现尚可，四季度大幅跑输，关键在于对创新药板块覆盖和研究欠缺，此外，对于一些逻辑有显著瑕疵的热点个股，并未参与。许多个股的价格提振并不是由基本面推动，更多是来自市场情绪和资金的选择。我们进行了深刻的反思：外部环境的改变，无论是渐进式还是突变式地发生，身处其中的个体，都需要做出相应的改变，物竞天择，适者生存。个人是这样，公司是这样，国家也是这样。针对投资，我们的研究需要迭代，以适应新的外部环境。无论是大环境的下行压力，还是医疗反腐，都会打破过去通行的行业规则或惯例，未来机遇和挑战将并存，部分不能适应的公司将被淘汰，产品和服务有更强竞争力的企业将在变化中前进。

2023年第三季度，医药板块经历了剧烈的波动，市场关注的焦点在7月底开始的全国性的医疗反腐行动，毫无疑问，板块的绝大多数公司都会受到较大冲击，尤其以医院端销售为主的公司，受影响最大。从草根调研来看，第三季度众多公司业绩面临巨大挑战，医院端的学术推广及采购项目，很多受限或被暂停，一些新获批上市的药物，在医院准入上遇到困难。虽然9月开始全国的医学会议在陆续恢复的过程中，但此次事件对于行业将产生深远的影响。一些过去通行的规则或许将被打破和革新，未来行业的机遇和挑战将并存，部分不能适应的公司将被淘汰，产品和服务有更好竞争力的企业将赢得更多的份额。此外，近期市场关注的热点在减肥药、还有美国货币政策转向带来的融资环境改善，许多个股的价格提振并不是由基本面推动，更多是来自市场情绪的高涨和资金的选择。对于反腐的影响我们依然在持续关注，很多优质公司的估值处于历史低位，在艰难时刻，好公司的业绩能体现出更强的韧性。展望未来，我们并不过度悲观。我们较少将注意力放在市场情绪和偏好的分析，而把更多的时间和精力放在自下而上研究个股：公司的业绩增长是否可以持续，终端需求和竞争格局如何变化，企业是否具备长期发展的竞争力，是我们研究的关键。最终要得到对企业合理的估值，此为投资的“锚”；然后再去和市场价格比较，是高估还是低估，从而得出投资决策。研究为一切之根本。作为管理人，我依然觉得战战兢兢、如履薄冰。秉持着一份勤勉谨慎的心，我们依然遵循自下而上的研究方法，甄选个股，希望为投资人获得稳健的中长期回报，能够不负所托。

2023年上半年，医药板块先扬后抑，部分公司股价随着2023年1季度的优异业绩表现得到较大上涨。一些公司受益于新冠疫情，业绩强劲增长，但随着2季度生活回归正常，业绩增长的持续性堪忧。2季度表现最为亮眼的为中药板块，市场情绪聚焦在这个领域，很多公司质地平平，但估值得到较大提升。此外，市场对“中特估”标的热情洋溢，迎来一波估值修复。国企改革标的，也是我们关注的重点，但依然要看标的是否有业绩转好的可能性，是通过内生增长还是外延并购，企业是否具备改革破局的核心领导班子，是否经营业绩和团队收入进行市场化绑定等，归根结底，一切变化终究要体现在业绩上。仅仅依靠市场情绪带来的估值提升，很难持久。随着2季度结束，到了很多公司兑现业绩的时候，符合我们投资逻辑的公司，在此时会显现出更强的韧性，如果股价随市场情绪大幅回落，反而会出现更好的投资机会。

2023年一季度，医药板块经历了比较大的波动，我们依然将研究工作的重心放在公司基本面上，重点关注疫后复苏的标的：1月受到新冠疫情影响叠加春节因素，医院门诊恢复有限；2月和3月开始门诊量及手术量逐步恢复。如果今年不出现大规模二次疫情，很多公司大概率将出现业绩稳步增长的态势。疫情受益的公司除外，22年四季度因为疫情的放开，出现了大家疯抢感冒发烧药的场景，许多人家里囤积了大量库存，这将导致相关公司业绩持续低迷，直到药品被消耗殆尽或者等待过期。此外，值得关注的是，近期各方面数据跟踪和草根调研来看，经济依然处于缓慢复苏的态势，并未如股价般表现得波澜壮阔。我们对于经济的期待需要保持理性和克制，就像不能希冀一个大病初愈的人在顷刻间就能容光焕发一样；毕竟3年疫情对各行各业的负面影响都是持续而深远的。 回想2022年第一季度，当时诸多的不利因素充斥着市场：中美问题、俄乌冲突、市场对经济下行的担忧，疫情趋于严重。尽管目前一些问题还没有完全解决，未来也会出现新的问题，但对比去年，我们对未来的基本面情况是相对乐观的。 今年是我管理基金的第四年，接管健康中国这只产品的时候规模只有5000万，我并未能料想到管理规模会如此迅速的增加，真诚地感谢各位持有人的信任和支持！诚然，规模会对投资带来巨大的挑战和压力，需要不断精进投资能力。此刻，作为管理人，我依然觉得战战兢兢、如履薄冰。秉持着一份勤勉谨慎的心，我们依然遵循自下而上的研究方法，甄选个股，希望为投资人获得稳健的中长期回报，能够不负所托。

2022年，中信医药指数为-11.3%，医药板块经历了较大的波动。板块中个股表现差异显著：1、主题投资此起彼伏：如新冠疫情概念股、贴息贷款政策受益标的、医保谈判标的、集采政策边际改善标的等。2、由于新冠疫情在22年呈现出复杂多变的情况，多数医药公司的基本面受到了巨大挑战；疫情政策在第四季度发生重大变化，前期一些持续受到疫情管控影响，门诊或者手术量下滑的公司业绩在未来也将迎来实质性的改变。对于以上提及的各个细分板块，我们逐一地审视了子行业和个股的基本面变化，仔细甄别驱动公司业绩增长的核心要素以及外部竞争环境是否发生改变，变化对基本面影响是长期的还是短期的。投资决策完全基于基本面状况以及股价，综合考量。回顾全年：我们在股价大幅回落中对基本面扎实的公司进行了重点布局；对于部分因需求下降、竞争加剧且中长期业绩前景不明的子行业和个股仍处于谨慎观望状态。