招商行业精选股票(000746) - 基金投资策略和运作

报告期内国内宏观经济保持平稳。其中投资低速增长，固定资产投资和基建投资较为平稳，房地产投资继续两位数下滑。由于部分地区刺激政策退坡，消费相比上半年增速有所下降。出口增速环比略有下降。价格指数中CPI维持在零值附近，PPI跌幅环比收窄。货币供应中M1增速有所加快。关于本基金的运作，报告期内本组合仓位基本保持平稳。持仓中有色金属、电力设备等行业公司表现较好。减持了部分涨幅较大的有色金属类、科技类成长型公司，逐渐买入部分顺周期行业公司，组合成长与价值配置趋于均衡。

报告期内国内宏观经济保持超预期运行，两个季度GDP增长率均在设定的5%目标之上。一季度开局良好，DeepSeek春节期间横空出世增强了市场信心，提升了风险偏好，高新技术制造业和服务业景气度较高，房地产销售也有所回暖。二季度美国发起贸易摩擦，严重打击了市场信心，黄金等避险资产大幅上涨。贸易谈判缓冲期开始后，出口开始恢复，显示了中国制造业的极强竞争力。在消费券等政策支持下消费行业也保持了较高增速。进入二季度后房地产再次疲弱，房地产投资录得两位数下滑。报告期内CPI在零值附近，PPI依然处于负值区间。关于本基金的运作和业绩说明，报告期内本基金权益仓位保持稳定，获得了一定的绝对收益和相对收益，主要来源于资产配置上保持了较高的权益仓位。行业配置上超配的有色金属、医药、非银金融等获得了较好收益。拖累因素主要来自超配的地产链表现疲弱，以及低配的电子行业涨幅较高。

报告期内国内宏观经济保持高开走势，增长率略高于全年5%目标。在抢出口、以旧换新等政策支持下，制造业和服务业景气度较好，制造业中新兴产业明显好于传统行业。房地产行业在低位有所回暖，但回升力度还有待观察。价格指数依然偏弱，CPI维持在零附近，PPI依然处于负值区间。名义增长依然低于实际增长。春节期间Deepseek横空出世，扭转了悲观预期，提升了风险偏好，TMT、机器人等行业领涨。债券市场受资金面收紧的影响，收益率有所上行。 关于本基金的运作，报告期内本基金股票仓位变化不大，报告期内主要增持了有色金属、医药等行业，减持了交运、煤炭等行业公司。

报告期内国内宏观经济保持低位震荡，全年来看制造业投资和出口成为拉动经济的主要动力，消费增速与去年相比有所下降，房地产相关产业继续成为拖累经济的最大部分。价格方面，CPI维持在零值附近，PPI依旧处于负值区间。股票市场虽全年收涨，但中间波动较大，2月和9月末快速上涨，其他时间则跌幅明显。风格上前三季度由于风险偏好较低，红利风格占优，银行、电力、运营商等行业涨幅较大。第四季度，由于流动性宽松叠加经济前景不明朗，主题和小盘风格领先，与AI等相关TMT行业涨幅靠前。报告期内债券市场在降息预期与资产荒等逻辑的轮番推动下，走出历史罕见的大牛市，全年各期限收益率大幅下降，利差收窄。关于本基金的运作，报告期内本基金继续保持大类资产的相对平衡，股票部分上半年以高股息类资产为主，下半年逐渐买入医药、科技、机械、化工等行业优质公司。在三季度末市场大幅上涨以后做了部分止盈，除了继续持有油运、地产链、有色等行业优质公司外，其他行业配置相对均衡。

报告期内，国内宏观低位震荡，PMI指数重回收缩区间。消费保持平稳，进口有所波动，出口保持较高增速。固定资产投资中制造业投资韧性较强，房地产投资继续保持疲弱。价格方面，CPI回到零以上，PPI仍处于负区间。报告期内前期，股票市场持续下跌，估值水平连创新低，尤其部分流动性较差的中小盘个股跌幅较大。后期受一揽子宏观经济政策预期的影响，市场快速反弹，呈现普涨格局。报告期内前期，受降息预期的影响，债券市场继续牛市行情，十年期国债收益率一度接近2%。各类利差均大幅压缩。后期受央行一系列货币政策的刺激，债券收益率快速上行，同时利差明显扩大。关于本基金的运作，报告期内继续坚持价值投资，减持了涨幅较大的红利类个股，加大了对顺周期和成长类个股的投资比例，且在股票市场低位保持较高仓位，在报告期后期市场的快速反弹中获得一定收益。操作上减持了部分短期获利较大的个股，如计算机、医药、互联网等行业公司。组合继续持有部分顺周期类公司，如地产开发、建材、家居、化工、机械等。油轮类公司因其供给格局改善，需求有一定弹性，且受益于逆全球化，组合继续保持一定仓位。

报告期内，国内宏观经济开局良好，进入二季度后边际走弱，其中一季度GDP增长5.3%，二季度增长4.7%。上半年CPI同比开始小幅转正，PPI虽然降幅收窄，但依然处于负区间。报告期固定资产投资保持平稳，其中制造业投资表现较好，基建投资保持平稳，房地产开发投资维持在10%左右的下滑幅度。社会消费品零售高开低走，增速从年初5.5%回落至6月份的2%。进出口保持平稳，出口明显好于进口，显示上半年整体上外需好于内需，贸易顺差有所扩大。报告期各类金融数据低于预期，这与经济结构转型、金融挤水分、禁止手工补息等有关。报告期内股票市场波动较大，开年至春节前大幅下跌创下新低，之后迎来一轮明显的上涨，进入二季度后半段再次明显调整。整体上看，上半年表现较好的板块有银行、煤炭、电力、公用事业等防守行业。计算机、医药、消费等成长板块跌幅较大。报告期内，债券市场保持大牛市行情，在货币政策宽松预期与宏观经济悲观预期的共同作用下，债券市场延续了去年以来的牛市格局，特别是中长期国债收益率迭创新低，期限利差和信用利差压缩明显。关于本基金的运作，报告期内权益部分继续坚持价值投资策略，仓位保持相对稳定，操作上继续减持煤炭石油等高股息类个股，逐渐加仓受益于房地产政策放松的个股，如地产开发，建材，家居等以及其他顺周期行业个股如化工、机械等。继续持有因供给格局改善，需求有弹性而带来盈利好转的公司，例如受益于逆全球化的油轮运输公司。此外，力求在医药、计算机、电子等成长板块也寻找到更多投资机会。

2024年一季度，经济数据稳中有升，供给端动能好于需求端，主要拉动来自于政策托举与外需回暖。供给表现亮眼，工业生产动能大幅增强，服务业生产动能有所改善。在需求端，外需动能边际增强，出口环境好转带来相关制造业景气高开；内需动能初步改善，其中固定资产投资动能小幅增强，结构上延续去年末的走势，与公共部门相关的基建和制造业投资表现强劲，社会消费品零售额动能稳中有升，居民生活半径修复，服务业活跃度上升。主要拖累线索在建筑业产业链，地产销售偏弱、化债对部分省市基建投资形成约束，房地产投资收缩则未见改善。海外方面，欧美PMI出现了拐点，就业和通胀数据也陆续超预期，虽然美联储的口风依然偏鸽，但政策变化的可能性在上升，需要紧密跟踪，这将对全球资产定价造成巨大影响。市场回顾：一季度股票市场下跌后反弹，截止季度末，上证综指录得2.23%的涨幅，创业板下跌3.87%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票。2024年一季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。基于对经济环境的审慎预期，权益部分保持中性偏低的仓位，结构上仍然偏向防御性和高分红的资产，继续维持对国有银行和公用事业的超配，并适度增加了对核电和煤炭等具备持续分红能力等行业的配置。

2023年经济增长温度整体呈“先升后降”的走势。一季度国内经济在经历三年疫情冲击后初步复苏，呈现积极势头，开局良好；二季度宏观政策偏积极但货币与财政合力不足，地产政策不断调整优化但效果有限，受2022年同期低基数效应影响，GDP同比增速整体抬升；三季度GDP增速虽有所回落，但扣除基数影响后，两年平均增速较二季度仍有提高，价格出现筑底信号；进入四季度后，中长期潜在增速下滑和外部环境担忧下，居民预期改善有限，经济内生驱动较弱，复苏持续性不足，经济动能再度转弱。整体而言，2023年中国经济处于疫后恢复期，GDP全年增长5.2%。分结构看，房地产投资和出口自2001年以来首次同时出现年度负增长（分别为-9.6%和-4.6%），但服务业生产指数（疫后社会活动逐步恢复正常）、高技术制造业投资（高质量发展）和广义基建投资分别实现8.1%、9.9%和8.2%的高增长，增长方式在波折中也逐步完成了换挡。另一方面，尽管居民消费信心有所恢复，但消费潜力仍有巨大挖掘空间，居民收入增速快于经济增速，但城镇居民和中等收入人群处境有待改善，考虑到2022年以来居民积累的大量超额储蓄，若政策能有效激发消费意愿，居民消费有望较快增长。虽然经济转型中面临一定的减速压力，但央行在全年维持了宽松的货币政策，资金利率在较低水平宽幅震荡。此外，通过下调LPR利率、降准，央行也得以引导实体融资成本下降来刺激需求。海外全年最重要的变化在于四季度美联储开始释放降息预期，虽然美国经济数据目前来看依然健康，且通胀回落的幅度还不足以支撑降息，但预防性降息的预期足以支撑市场利率下降，而这对全球资产价格的定价都会有极大影响。市场回顾：权益市场和经济一样走了个先上后下，年初各行业都出现反弹，市场全面上涨，但随着经济动能的减退市场也迎来了一波下跌。二季度开始，在经济不景气的情况下各种热点主题频发，从AI到中特估、机器人、自动驾驶都迎来了一波上涨。下半年，由于经济没有明显改善，基本面大部分都在走弱，因此市场下跌较多，只有量化风格主导的微盘股涨幅领先。截止年末，上证综指录得3.7%的跌幅，创业板下跌19.41%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票。2023年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分我们在3月积极参与了AI，并在4月下旬逐步兑现；而后基于对经济恢复不及预期的假设和市场风险偏好持续下行的判断我们保持了较低的权益仓位，超配水电、核电、高速公路和煤炭等低估值高股息板块，并基于防御性超配银行股。

2023年3季度，推动经济回升向好的宏观政策继续显效，生产需求基本平稳，就业物价总体稳定，无论从PMI还是工业增加值来说都已经明确经济见底复苏，只不过复苏的力度较弱。7月主要经济指标回落后，宏观政策逆周期调节力度明显加码，“政策底”确认，8月主要经济指标明显回暖。生产方面，采矿业和制造业增速反弹带动规上工业增速触底回升。需求方面，消费和出口增速改善，投资增速降幅趋缓。物价方面，CPI 同比转正，PPI 同比降幅收窄，经济通缩压力缓解。政策方面，货币政策持续发力，降息降准支持实体经济发展;由于地方债压力和卖地收入不理想，财政政策明显偏于保守，以保障民生支出为主。总体而言，国民经济延续恢复态势，向好因素累积增多。但也要看到，国际环境依然复杂严峻，国内需求仍显不足，经济回升基础仍需巩固。海外方面，美国的经济数据依然强劲，持续的高利率对我国汇率有显著影响，同时美欧需求走弱，我国出口也受到了一定拖累。市场回顾：3季度股票市场下跌，截止季度末，上证综指录得2.86%的跌幅，创业板下跌9.53%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票。2023年3季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。出于对市场相对谨慎的判断，权益部分主要持仓低估值高股息的红利品种，增持银行和公用事业，减仓航空和机场。

2023年上半年中国平稳度过疫情政策优化期，宏观经济实现了恢复式增长。其中一季度经济发展呈现回升向好态势，主要受四方面因素推动：一是疫情政策平稳优化，促消费政策持续发力，市场销售明显回升，尤其服务性消费改善明显，消费对经济增长拉动作用显著增强。二是居民积压购房需求集中释放，推动市场交易量和房地产开发投资增速降幅收窄。三是地方政府按照“起步即冲刺、开局即决战”原则加快项目落地，专项债发行前置，金融支持力度加强，基建投资增速保持在较高水平，继续发挥托底作用。四是出口产能加速恢复，市场多元化初见成效，特别是新能源汽车增速显著，使出口表现出较强韧性。但进入二季度之后，经济恢复速度放缓，各项指标大都见顶回落，复苏“强预期”让位于“弱现实”。原因包括以下几个方面：一是政策进入观望时段。今年4月28日中共中央政治局会议将工作重点放在“加快建设以实体经济为支撑的现代产业体系”，货币政策转向“总量适度、节奏平稳”。二是受就业压力加大、收入增速放缓等影响，居民消费能力受损，耐用品消费增速明显走低。三是中小企业对未来预期不稳，扩产意愿不足。四是房地产积压需求释放殆尽，受市场预期扭转、加杠杆意愿薄弱、低线城市透支等因素抑制，新增购房需求下降，市场转向降温。五是出口受外需放缓和地缘政治等因素影响转向低迷。海外经济比去年末市场预期的要强，我们看到美国的零售数据、就业、薪资等数据都表明美国经济依然健康，一季度美国小银行对经济的影响微乎其微，欧洲的数据开始走弱，但也还没到衰退阶段。困扰海外各央行最大的通胀问题在高基数的影响下回落，但显然回落的幅度还远远不够，因此央行们还是在加息通道中。市场回顾：股票市场和经济一样走了个先上后下，年初各行业都出现反弹，市场全面上涨，但随着经济动能的减退市场也迎来了一波下跌。二季度开始，在经济不景气的情况下各种热点主题频发，从AI到中特估、机器人、自动驾驶都迎来了一波上涨。上半年，通信、传媒、计算机受益于ChatGPT在海外的爆发表现较好，此外家电由于销售持续超预期表现也不错，其余板块总的来说偏弱。截止半年末，上证综指录得3.65%的涨幅，创业板下跌5.61%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票。2023年上半年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分我们在3月积极参与了AI，并在4月下旬逐步兑现，继而基于防御性超配银行和出行产业链。

2023年1季度宏观经济的“关键词”就是“温和复苏”。主要体现在三个方面，一是消费端在不断修复，尤其是此前受到疫情抑制的消费场景，均展现出较强的反弹速度和力度，特别是出行产业链；二是得益于基础设施投资靠前发力，随着信贷资源的投放，投资端也会出现明显的好转；三是部分城市的房地产销售热度正不断上升。海外市场1季度波动较大，海外银行事件的爆发引发市场的避险需求，另外美联储在银行风险暴露的同时也开始有所转鸽，银行的信用紧缩将在不远的将来对经济造成一定负面影响。总的来说，1季度我国明显是在复苏期，复苏的力度各行业不同，也经历了从“强预期”向“弱现实”的转变，融资端则持续超预期，商品房成交面积持续回升，海外的波动在加大。市场回顾：1季度股票市场上行，截止季度末，上证综指录得5.94%的涨幅，创业板上涨2.25%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票。2023年1季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。在权益部分增加对TMT的配置比例，特别是人工智能相关的硬件算力，并保持了对出行链航空机场酒店的持仓应对或有的经济超预期。

2022年国内经济在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下，呈现先走弱后反弹态势。年初经济延续下行并在3月后加速探底，至2季度中期形成底部后步入反弹阶段。工业产出2-3季度波动较大，原因包括供应链受损和天气异常造成电力短缺。稳供应链政策落地后，4季度对供给端影响明显减弱。需求也受冲击，特别是服务消费受限直接影响部分居民收入。投资需求缓慢下行，主要是房地产投资拖累，基建投资稳增长作用贯穿全年。制造业投资受外需韧性推动，跟随中游行业维持稳定；但外需强势主要在上半年，下半年受到海外经济影响开始走弱。产出端上半年去库下半年重回加库周期，外生因素影响下的内生周期被严重打乱，经济复苏力度较弱，经济底右侧的趋势明显更缓、更长。货币、财政政策明显宽松，央行年内多次降息、降准以及定向宽松，政府退税并扩大支出。社会融资成本明显下降但信用宽松效果仍待显现。政府融资增量下降后，广义社融增速回落，表内贷款中的居民长贷跟随房屋销量回落是主要制约。总结2022年，经济下滑的压力较大，但价格压力明显小于海外。市场回顾：股票市场全年表现不佳，经济下行叠加地缘风险的上升使得盈利及风险偏好都有下行。股市2月受俄乌冲突影响，避险情绪上升，有所下跌，3月开始受上海疫情发酵继续下跌，当疫情好转叠加政策刺激后，市场迎来了2-3个月的反弹，随后地产风险暴露、疫情反复再次挫伤市场信心。全年来看，煤炭、军工的表现较好，煤炭得益于地缘冲下能源价格上涨，军工则得益于地缘冲突下的军费开支增加。此外，受益政策刺激的汽车及零部件、行业高景气的新能源也有阶段性表现。截止年末，上证综指录得15.13%的跌幅，创业板下跌29.37%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票。2022年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分全年维度超配酒店航空机场等疫后复苏板块，这些防御性品种也在弱势环境中维持了较好的相对收益，并在年初超配银行抵御市场下行风险，年末逐步买入白酒医美调味品为代表的可选/必选消费品积极参与经济复苏和疫后放开。