东方红产业升级混合(000619) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，上证指数涨12.73%，深证成指跌29.25%，创业板指涨50.4%，恒生指数涨11.56%。 　　三季度市场表现火热，分化较大。AI产业Capex预期重新上行，叠加中美两国贸易冲突缓解，市场出现了明显的科技主线偏好风险偏好上升明显。传统的顺周期、制造表现一般。除了反内卷主题有一定的表现外，其他的均较为平淡。同时伴随风险偏好上升，金融非银板块调整较为明显。相较二季度，市场主线更加集中。　　在三季度，对产品组合做了进一步的调整，加大了周期和科技的配置。科技主要集中在海外算力，叠加小部分的消费电子和储能。周期主要集中在有色金属，叠加小部分的化工。对于长期角度看好的宠物或情绪消费等具备长期空间成长逻辑的消费股仍然持有。　　展望未来：　　贵金属价格在美联储降息周期逐步开始+全球环境相对动荡的情况下易涨难跌，且供应端相对比较清晰。风险是1、短期经历了2025年的上涨，大多数品种已经完成了估值的修复；2、工业需求的预期不低。但在目前这个位置，横向对比中，这个行业的确定性在难以捉摸的环境中有一定的优势。　　低位的顺周期领域，主要关心“十四五”规划的方向。这些行业具有较大的潜在赔率，目前处于左侧或者磨底中，库存也并不高，需要需求端的刺激或者预期改变来催化，密切关注相关政策的进展。 　　长期来看，AI逐步进入社会的各方各面，目前可投资的范围内主要成熟的商业模式是AI硬件端的投资相关产业链。而AI的应用目前仍存在较大的预期差有待挖掘，是下一个阶段研究方向。

回顾上半年走势： 整体中国股票市场表现稳中有升，4月初美国抛出所谓“对等关税”政策，导致市场出现了短期的剧烈波动。香港市场受益于美元弱势，南下资金大举买入大金融、互联网、创新药等特色板块，表现良好。内地市场主要表现为银行、保险为中军，新消费、创新药、AI等具有较远久期较高景气的高贝塔品种轮流表现。相对应的，煤炭、钢铁、光伏、化工、白酒等主要对应内需市场，供应相对过剩的子版块表现仍然不太理想。相比仓位，选对方向是二季度的胜负手。　　　　短期来看，经济数据在二季度后半段又开始有所放缓，PMI、CPI、房价、黑色系价格等一些指标由于内外的一些冲击和因素开始逐步向下，整体来看，对应的一些资产有赔率而尚未看到明确的拐点，预期先于价格先于业绩。对于市场预期的变化，我们无法精准预判，对此我们选择了一批赔率较大的股票，用小仓位左侧布局，核心观测点是行业价格的变化，仓位跟随赔率和价格来变化。　　　　中长期来看，我们对整体全球经济的总量表现保持谨慎，认为结构化的特点会出现在全球经济中。在过往的几十年中，有两个大的创造财富的逻辑：1、全球化——和平、高效的市场分工与贸易；2、债务——美债问题一直修修补补，中国的债务周期也走到了一个拐点。中美也是过去二十年全球GDP增量的主要贡献国。但目前看，这两个核心基础都在发生变化，因此我们要选取差异化的方向进行投资。

2025年一季度，上证指数跌0.4%，深证成指涨0.8%，创业板指跌1.7%，恒生指数涨15.2%。香港市场受益于国际间市场流动性的切换，出现中国科技资产的重估逻辑，一批具有较远久期或较高景气的科技相关、新消费相关的股票表现良好。　　回顾一季度走势：元旦后延续2024年12月利率快速下跌所反映的谨慎预期，股指表现较为一般。但春节前后，伴随一些事件性的催化，机器人、AI应用等方向成为一季度市场的主线热点，与之对应的市场的成交额大多数时候维持在1.2万亿以上，反映整体市场的风险偏好较高，风格偏成长。顺周期、出海等其他方向在市场低位轮动时也有所表现。红利资产的表现较差，一方面是部分2024年股息率较高的资产基本面存在走弱的趋势，另一方面是资金端，长债利率有所反弹，且港股红利的大面积配置有所分流所导致。整体来看，市场一季度表现较为平稳。　　短期来看，内需经济基本面的拐点似乎已经不远，一些顺周期指标已经有了回升的迹象，但恢复的斜率仍然不确定。因此市场对此虽然已经高度关注，但仍存在分歧。外需方面，美国大幅提高关税，对于相对高景气预期的出口板块而言压力不小。关税冲击可能对于业绩以及估值端都存在压力。同时外需的压力也会加快内循环中需求刺激和供给侧改革的政策落地。　　内需方面，基于长期的视角，增加配置一些顺周期的品种，如化工类、钢铁类的资产。斜率的自身恢复是相对缓慢地，股票除了基本面的恢复外，也受外部事件性驱动的影响，因此我们更关心变化方向的确定性。外需方面，短期我们对于外需敞口的资产有所减配，如家电、轻工等，主要原因是过去这些资产中对美敞口相对居多。未来我们仍将继续关注出海方向，特别是针对非美出口的公司。　　相应的红利风格的标的虽然表现一般，但在低利率的环境下，以及美国通胀仍然保持较高韧性的条件下，稳定盈利、低估值、高分红资产仍然有较好的性价比。　　长期的视角来看，我们对于需求的判断没有大的变化：很多行业都经历了较长时间的库存出清、产能出清、格局优化的阶段。与三、四年前相比，需求虽然短期内仍然没有看到大规模提升的逻辑，但至少供给端的出清让一些行业的资产回报率的潜力有所改善。结合政策的发力方向，例如以旧换新、供给侧限产、人工智能等，积极地寻找结构性的机会。同时从长期来看，人口、债务等长周期因子的变化是缓慢而不可逆的，因此不能期待完全回到之前的环境之中。　　因此2025年，我们会更加重视如科技创新、出海等符合长期趋势方向的行业与公司，尽可能找到结构性的成长机会来力求为客户创造价值。当然，我们也坚持认为，大型蓝筹公司拥有悠久的经营历史和强大的综合实力，在新的宏观经济形势下他们一方面会增加分红力度，另一方面他们审慎地扩张能够给股东带来更安心的回报。

2024年，从全年来看上证指数涨12.67%，深证成指涨9.34%，创业板指涨13.23%，但仍然体现出大幅波动的特征：年初开始小微盘股票的下跌带动大盘调整，几乎出现了类似流动性缺失的市况。后来在地产调控放松和“国九条”等一系列的政策出台后，股指出现了较大修复。 而随后通胀水平和市场利率逐步走低，股市持续了五个月左右的缩量下跌。 9·24之后，在强政策预期的刺激下，市场又快速回暖，交易量放大，风格以中小市值和高估值为主要特征。 一年之内，市场出现了两次大幅度的波动，日交易量在短期差距能达到数倍，资本市场估值在大幅扩张和收缩间来回切换，一定程度上显示出投资者的心态不稳，预期极易波动，且往往走向极致。　　应当说，这样的市场状况对基金的投资运作构成了很大挑战，无论是仓位还是持股结构的调整都有相当难度。本产品在二季度进行了大幅调仓，下半年基本维持在中性仓位水平，并跟随市场的变化略作调整，事实证明，拉长时间来看，仓位的变化对于投资业绩的影响是中性的，即从长期来看，基金投资无需把主要精力放在仓位调整上。更重要的是以成熟且合理的投资框架进行选股，并以此作为风险控制和获取收益的主要手段。2024年本产品的持仓结构以红利、周期、低估值蓝筹股为主，在利率下行和海外通胀的环境下取得了一定的投资回报，遗憾的是，在9·24行情中对于非银金融、以及对于成长股的投资力度偏小，也使本产品错失了一些投资机会。

2024年第三季度，上证指数涨12.44%，深证成指涨19%，创业板指涨29.21%，恒生指数涨19.27%。 整体来看，各大市场在第三季度末尾都经历了快速上涨，7月-9月中旬，信贷、利率、CPI等各项宏观数据表现疲软，权益市场也较为压抑，市场成交清淡。 9月底，一系列针对经济刺激的会议过后，市场迅速反弹。　　9月底的市场反弹主要是对资本弱信心的一种纠偏，从悲观的预期转向中性偏有期待的预期，同时叠加了美联储降息，资金面之前过于低配权益等因素，指数快速上涨，市场成交额在短期内快速放大。从中短期的角度来看，目前刺激经济的措施传导到股票基本面上可能需要一定的时间，但是市场的表现若要持续主要取决于国内经济数据的后续表现、美联储降息及美大选后海外需求的变动。有持续的经济恢复趋势才能让市场走出较持续的好表现，而不是一轮热钱涌入后进行炒作式的投资。　　从长期的视角来看，经过一段较长时间的弱需求状态，很多行业都经历了较长时间的库存出清、产能出清、格局优化的阶段。与三、四年前人声鼎沸时，社会资金跑步涌入一二级市场相比，虽然目前我们难言需求在短期内有确定性的向上，但至少理论的资产回报率的潜力因为过去几年的出清是有改善的可能。目前只是外部较弱的环境抑制了市场表现，这个位置可以考虑针对这种可能进行合理下注。 未来我们应根据政策发力的方向，去寻找结构性的需求变好的机会，特别关注过去因外部弱需求而承压的、竞争格局好的优秀公司。这类公司可能存在净资产回报率提升的趋势。因此可以更积极地去寻找出手的机会。　　2024年第三季度，本基金组合整体变化不大，偏向于供给端具有壁垒，经营较为稳定的公司。具体而言，仓位保持稳定，减少了一些有色金属和锂电龙头的持仓，增加了部分农产品和汽车制造龙头的持仓。展望未来，我们将积极寻找结构性需求恢复带来的机会；同时也会关注政策和经济数据的变化，寻找风险偏好回暖带来的市场整体估值水位的提升。

目前，全球经济政治以及消费者和企业的行为正发生深刻变化，趋势越来越明朗。在全球，供应链分散化、贸易壁垒上升、经济问题政治化等倾向扩散到许多国家。在国内，新质生产力在加快提升其在GDP中的比重，经济增长的新旧动能也在加速转换，产业政策、财政政策和货币政策亦随之而变。对于基金经理而言，这些结构性变化对资产配置和行业配置均构成了重要影响。　　本产品紧密跟踪利率对于各行业板块和个股的预期投资回报率的影响，并且针对上述结构性变化，在配置方向和个股上做积极的动态调整。利率下行对于权益投资在一定程度上构成了积极影响，因为它意味着机会成本下降了。当然在经济结构大转变的这个阶段，这种积极影响肯定不会让所有行业都受益，我们将加大研究力度努力寻找部分的结构性投资机会。　　本基金的投资组合在上半年变化不大，仓位稳定，偏向于供给端具有壁垒，经营受宏观经济影响小，产品差异化明显，杠杆较低、分红能力强的股票。

2024年一季度沪深300上涨3.10%，创业板指下跌3.87%；其中石油石化（12.05%）、家电（10.79%）、银行（10.78%）表现较好，综合（-15.69%）、医药（-11.85%）、电子（-10.18%）表现较差。　　一季度，经济延续弱复苏的态势，PMI呈现持续修复的态势，3月份PMI指数回升至枯荣线上，资本市场由于投资者预期等因素在一季度经历了比较大的波动，在经济暂未强复苏的背景下，投资者持续增强对红利类资产的关注。　　展望未来，尽管企业在经济复苏的过程中会碰到一些困难，但我们也看到很多企业在经济发展的新环境下，不断调整企业的发展策略，来适应新环境，并且在新环境下，保持甚至增强自己的竞争优势。对于投资者来说，也是要如此。　　基于新的经济阶段，需要积极寻找在新环境下具有优势的细分行业和企业，例如：1、业务本身和新环境的特点相适应，比如率先在海外市场布局的企业、人口老龄化相关的产业等；2、产能开始出清的细分行业，很多行业的核心矛盾是产能过剩，要密切关注行业经历困难后、随着产能出清竞争格局逐步变好的细分行业。

2023年全年沪深300下跌11.38%，创业板指下跌19.41%；其中通信（24.78%）、传媒（19.84%）、煤炭（13.39%）表现较好，消费者服务（-41.18%）、房地产（-24.80%）、电力设备及新能源（-24.65%）表现较差。回顾2023年，经历了从年初经济复苏的强预期到弱现实，经济复苏势能相对减弱，投资者的信心也有所降低。经济从各种定量的角度看有一定韧性，但很多行业产能过剩导致利润预期大幅受挫，企业家再投资信心也在降低。伴随着城市化率到一定阶段、出生人口下降、国际逆全球化的趋势等因素，经济发展迈入到新的阶段。基于这样的经济环境，投资也面临新的时代。

2023年三季度沪深300下跌3.98%，创业板指下跌9.53%；其中煤炭（10.37%）、非银行金融（6.48%）、石油石化（5.79%）表现较好，传媒（-14.19%）、计算机（-13.88%）、电力设备及新能源（-13.53%）表现较差。　　三季度经济复苏的趋势暂未得到延续，CPI与PPI增速下行，经济压力加大，整体仍在主动去库存阶段。对比以往的去库存周期，本轮去库存的速度更快，企业去库存也放大了终端需求不足的感受。虽然很多行业出台了积极的政策，但信心恢复仍然需要一定的时间和过程，尤其是资本市场，面临错综复杂的环境，投资者的信心明显不足。　　展望未来，虽然股票市场仍然面临外围环境的重重压力，但估值水平和历史相比处在底部区域，换手率的数据也表明市场已计入较多的悲观情绪。随着时间的推移，库存进一步去化，经济数据有望呈现出积极的信号。接下来我会重点关注：1、各领域里具备创新力的公司，在经济低增长时代的环境，创新增长的稀缺性提高，我将积极寻找那些在各自领域中能够通过创新来引领行业新发展的公司；2、稳健型的行业，与整体经济环境相关度较低，有较好的现金流呈现，可能会受益于未来的低利率环境；同时，我也会关注经历过前几年产能扩张、现在开始出清的一些细分行业，未来可能会享受到龙头进阶阶段的收益。

2023年上半年沪深300下跌0.75%，创业板指下跌5.61%；其中通信（45.41%）、传媒（43.43%）、计算机（32.27%）表现较好，消费者服务（-27.92%）、房地产（-14.07%）、综合（-11.77%）表现较差。上半年经济实际运行情况弱于此前预期，PMI、出口等数据经历短暂修复后呈现回落态势，通胀仍然处于下行区间，需求端仍然弱复苏，经济势能的恢复不及预期，经济步入低增长时代的共识在增强。在不够乐观情绪中，也存在一些细分领域的亮点，部分行业和公司呈现出触底改善的信号，我们相信虽然经济修复需要一定的时间和过程，但经济发展的韧性仍然还在。

今年一季度，沪深 300 指数上涨4.63%，创业板指数上涨2.25%；其中计算机（68.70%）、传媒（34.23%）、通信（28.88%）表现较好，房地产（-6.21%）、消费者服务（-5.29%）、综合（-2.65%）表现较差。本产品在本季度跑赢沪深 300 指数和创业板指数。　　一季度随着经济活动逐渐恢复正常，实体行业景气度环比好转，但我们也要看到受全球经济及政治影响，经济复苏的程度和预期比仍然存在一定的差距，全面较好复苏仍需一定时间；另外，一季度市场较为关注科技领域人工智能的发展变化，对市场的风格转化也形成了一定的影响。　　展望未来，我们对国内经济的韧性充满信心，随着经济逐渐走稳向好，企业的盈利也将会全面修复，而企业的估值水平和历史相比很多处在底部区域，我们对未来的权益市场的表现仍然保持信心。　　接下来我们仍会重点关注：1、拥有使用场景和高用户粘性的公司，能够享受到技术进步带来的机会，业务价值可能会进行重估；2、企业经营在这轮宏观环境压力下仍然表现比较坚挺的公司，艰难时刻也是体现企业阿尔法的时候，相信具备穿越周期的能力的企业在行业复苏的时候能够体现出较好的成长性；3、顺周期的标的，其盈利情况在经历业绩的触底回升，而估值较多地已经反映了悲观预期。　　同时面对中美关系的不确定性和逆全球化的趋势，我们要关注出口占比较多的企业出现订单转移的风险，也关注提前做好全球化布局的企业的投资机会。

2022年，沪深300指数下跌21.63%，创业板指数下跌29.37%；其中煤炭（17.52%）、消费者服务（6.39%）、交通运输（2.31%）表现较好，电子（-35.75%）、综合金融（-25.21%）、计算机（-25.14%）表现较差。本产品在2022年四季度跑赢沪深300指数和创业板指数。