李芳洲 - 基金投资策略和运作

二季度市场震荡向上，美伊战争风险降低后，市场风险偏好升高，以AI为主线的成长股和科技股开启了主升浪。市场结构分化比较严重，电子、通信、建筑材料上涨较多，钢铁、农林牧渔、石油石化等下跌较多。二季度经济尚可，但整个经济也出现分化，消费偏弱，科技制造偏强。美伊战争风险的降低和美国总统的访华让市场风险偏好得以提升，而AI基本面的强劲让市场资金涌入这一赛道，但其它行业偏弱，只是市场出现了资金抽离效应。本基金是主题基金，主要投资方向是农业、食品饮料、农化工等板块。这几个行业受到宏观经济影响较大，二季度本基金在生猪板块和食品饮料、化工上配置较多。　　展望下半年，经济下半年增长大概率可以实现经济增长目标，两会的经济增长目标在4.5%-5%之间。预计中美关系下半年不会紧张，双方领导人的沟通对缓和两国关系还是大有裨益的。从当下看地产和消费依然处于偏弱状态，而科技和制造业的投入较多，尤其AI的投资增速不错，对经济有一定的拉动。整体看地缘竞争加剧，而AI竞争在逐渐取代人的竞争，中美两国在AI的投资方兴未艾，预计短期内不会有大的变化，从而A股的主线也不会有大的变化。

二季度市场呈现出极度的结构性分化格局，资金向以半导体和人工智能为代表的硬科技主线高度聚集。面对传统行业的深度估值调整，净值短期内承受了一定压力，但我们也借此逆势收集了极具安全边际的筹码。从二季度的宏观与行业数据来看，内需动能仍待夯实，行业分化剧烈。受制于居民收入预期偏弱及消费意愿低迷，消费子行业面临了较大幅度的回调；但在逆风之中，部分契合平价服务消费趋势以及凭借高性价比成功“出海”的标的依然展现出了较强的经营韧性。 　　　　展望未来，预计极致的风格演绎逐步回归均衡。整个上半年生猪价格持续低位磨底，但进入二季度末，随着前期产能去化效果的逐步显现，生猪有效供给的压力已开始边际缓解。我们预期随着下半年行业拐点的进一步确认以及旺季消费的温和复苏，猪价中枢有望迎来实质性抬升，我们将坚定持有并适度增配具备成本护城河与资金壁垒的养殖龙头，以期把握周期反转带来的赔率与胜率双击。消费板块方面，在经历了上半年的剧烈估值压缩后，诸多优质龙头的估值已降至历史底部区域。考虑到中报披露在即，我们将重点挖掘业绩具备确定性、现金流充裕且股东回报率提升的标的，以及能够通过全球化拓展打开新增长空间的消费个股。

2026 年一季度，A 股市场波动剧烈，年初在流动性充裕与“慢牛”预期的支撑下，春季躁动行情明显提前；春节后，市场短期震荡，而后因美伊战争“黑天鹅”事件带来全球避险情绪升温，A股也迎来较大下跌。农业板块内部表现分化剧烈，整体呈现“资源端占优、养殖链承压”的结构性特征。种植业（+4.97%）逆势领涨： 受地缘政治波动及“国家安全、资源保障”逻辑驱动，种植业成为板块内唯一的避险锚点。养殖链（养殖 -8.87%、饲料 -10.35%）深度探底： 养殖板块仍处于产能去化的“磨底期”，生猪价格在成本线附近的震荡导致全行业处于微利或普亏状态。受此拖累，下游饲料板块因需求端压制及成本传导不畅，成为一季度跌幅最大的子领域。 　　在一季度复杂的震荡环境中，本基金坚持“精选龙头、规避杠杆、布局弹性”的操作思路。我们精简了资产负债表偏重、处于高杠杆经营状态的中小规模猪企，保留了成本曲线处于行业最前列的养殖领军企业。同时，也维持了对具备核心资源属性的种植业龙头的配置，以此对冲地缘冲突带来的系统性波动。 　　展望二季度，我们认为农业板块大概率仍将沿两条主线演绎：一是种植链继续交易“油价—农资—粮价”传导与春播窗口下的成本推动逻辑，二是生猪板块继续交易“亏损加深—现金流恶化—产能去化加速”的周期反转预期。我们将继续保持对种植链条相关农产品和资源保障链条的密切关注，确保组合在不确定性环境中的防御深度。同时，经历了一季度的极端压力测试后，养殖行业产能的主动去化有望进入实质性阶段，我们也将继续坚持左侧布局。

一季度市场震荡为主，前两个月市场上涨为主，最后一个月受地缘政治影响下探为主。市场结构分化比较严重，煤炭、石油石化、公用事业上涨较多，非银金融、商贸零售、美容护理等下跌较多。一季度经济尚可，出口超预期，政策支持偏弱的情况下一季度经济完全可以实现目标增长。市场的风险来自于地缘政治冲突，美伊战争对原油价格产生重大影响，原油价格高企将会导致整个经济运行成本偏高，长期的高油价将会导致经济的代价过大。本基金是主题基金，主要投资方向是农业、食品饮料、农化工等板块。这几个行业受到宏观经济影响较大，一季度本基金在生猪板块和食品饮料、化工上配置较多。

2025年上半年在中美贸易战、地缘政治冲突下市场震荡为主，下半年形成向上走势，全年牛市格局，以科技成长风格为主。市场结构分化比较严重，有色金属、电子、通信上涨较多，食品饮料、煤炭、美容护理等上涨较少。整体经济前强后弱，全年基本完成GDP增速目标。中美方面，上半年贸易冲突较重，下半年缓和，且2026年两国元首可能互访，整体奠定了情绪缓和，利好投资者预期。本基金主要投资于大盘股，在运作期内配置了部分科技股票和成长股，取得了一定的超额收益。本基金是主题基金，主要投资方向是农业、食品饮料、农化工等板块。全年看本基金主要投资于农业，食品饮料，化工配置不多。

2025年，本基金在农业周期的艰难出清与消费行业的结构性分化中，坚持“研究驱动、左侧布局”的原则，应对了极其复杂的市场环境。2025年，申万农林牧渔指数上涨18%，在全行业中处于中游。申万养殖板块上涨13%，产业仍未迎来拐点，生猪价格全年在成本线附近震荡，行业进入微利甚至普亏状态，过去单纯依靠价格波动的博弈逻辑失效，下半年市场开始向“反内卷”后的成本领先龙头集中，伴随能繁母猪的去化，板块迎来反弹。长江宠物食品板块上涨11%，内外需共振及情绪价值消费崛起、国产替代逻辑强化，带动宠物板块维持高增长，展现出独立于传统农业的成长弹性。申万饲料板块上涨9%，受制于下游养殖端景气度压制，表现平平。申万农化板块+41%，在海外需求回补与国内产能优化中表现出极强的基本面韧性，估值也有明显修复。　　在农业配置上，我们采取了保守的态度，大幅精简了受困于债务压力和高成本的二线猪企仓位，仅保留了成本控制处于行业前列、且具备极端现金流韧性的头部龙头。在弹性捕捉上，我们上半年重点布局了处于高增长通道的宠物经济赛道，下半年加大了对受“反内卷”政策利好的养殖龙头和具备核心资源属性的农化优质企业的配置力度，这种操作有效对冲了单一养殖周期震荡对组合的冲击。

2025年三季度行情整体集中在几个方面，一是中央推动治理内卷，钢铁、光伏启动并扩散至农业等其他顺周期板块；二是国产算力替代逻辑持续演绎，行情扩散至自主可控产业链；三是稀土产业链带动有色板块维持强势反内卷持续推进。整体来看科技成长与高端制造仍为市场主线，消费板块相对疲弱，我们在基金可选范围内积极把握有较为独立的产业逻辑且估值低位的农业子板块投资机会。 　　三季度，国内反内卷政策框架下，供给侧的生猪养殖板块关注度显著提升。去产能成为了生猪养殖板块交易主线，当下行业产能仍偏多，三季度猪价整体呈现下跌趋势，头部企业主动去化能繁母猪，中小规模猪企因亏损也逐步去化低效产能。看好成本有相对优势、显著受益于行业长期格局改善的头部企业。宠物食品行业仍保持较高景气度，尽管竞争格局有所加剧，但头部国产品牌份额仍在快速提升。饲料板块，继续看好在采购、配方方面具备显著优势，且通过出海扩张收获成长的头部企业。

三季度市场上涨为主,以科技成长风格为主。市场结构分化比较严重，通信、电子、电力设备上涨较多，银行、交通运输、石油石化等上涨较少。三季度市场风险偏好逐渐提高，一是中美冲突缓和，中国在谈判过程中主动权较大，美国方面暂缓了部分高额关税；另一个是国内经济基本面数据尚可，市场资金活跃，成长股上涨较多。本基金是主题基金，主要投资方向是农业、食品饮料、农化工等板块。这几个行业受到宏观经济影响较大，三季度本基金在生猪板块和食品饮料上配置较多。　　展望后续，市场的估值已经进入中高区域，但整体风险偏好没有大的变化，大概率震荡上行。中美方面，四季度又进入中美博弈的关键期，美国将中国作为最大的竞争对手，从半导体芯片、人工智能上多方面进行技术封锁，又从贸易上进行打压，中国的反制也更具策略，博弈的风险对股市有较大冲击力。从经济上看，我国实现全年经济目标压力不大，当整体经济下行的势头开始显现，目前经济政策依然会定力较足，景气下行的状态会持续。往后看经济虽然偏弱，但市场风险偏较高，市场大概率以震荡上行为主，结构性机会可能会比较明显。

回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。聚焦消费来看，表现为总量一般、结构分化。权益市场与基本面相呼应，整体基本面乏力下，科技宏大叙事为权益市场投资主线。　　二季度GDP同比增长5.2%，其中名义GDP增长3.9%，价格拖累加剧，生产强、内需弱，需求预期有待改善，等待价格探底企稳。供给端数据好于预期，国补和设备更新政策整体支撑韧性。需求端来看，大促效应导致月度波动较大，同时分化趋势维持，国补类目突出，内生性品类有所承压。地产相关指标仍在低位。　　Q2季度市场受益流动性，整体表现较好，上证指数+3%，创业板指+2%。但与基本面表现呼应，行业间分化明显，国防军工、金融板块、TMT板块表现居前，消费及周期相对较弱。同时消费板块内部分化同样突出，传统消费如家用电器、食品饮料表现较弱，而部分细分子消费行业如美容护理等，景气驱动下表现较优。

上半年市场震荡为主,年初下跌，后续逐渐上涨，到4月份因关税问题下跌较多，到年中基本收复。市场结构分化比较严重，有色金属、银行、国防军工上涨较多，食品饮料、煤炭、房地产等下跌较多。上半年市场整体良好，但4月初美国对中国突然加征高额关税，市场因此剧烈下调，基本面也是在二天内见到市场短期点，后续逐步收复的过程，6月份市场又受到伊朗地缘政治的影响，风险偏好回升但随着问题短期解决而继续上涨。本基金是主题基金，主要投资方向是农业、食品饮料、农化工等板块。这几个行业受到宏观经济影响较大，上半年本基金在生猪板块和食品饮料上配置较多。

回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济数据逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。消费基本面整体一般，结构分化特征仍相对突出，以旧换新刺激类目如通讯器材、家电音像、家具增速较好，但需观察后续的透支效应，目前部分品类的高频跟踪已有所体现；象征内生增长的餐饮服务收入，虽整体仍较弱，但环比已在修复通道当中。另一方面，科技宏大叙事逐步加强，deepseek、互联网capex指引等产业现象级事件持续强化科技产业逻辑。与之相对应的，一季度上证综指下跌0.48%，深证成指涨幅0.86%，计算机传媒电子等TMT行业涨幅居前，周期行业跌幅较多，消费表现居中。　　展望二季度，国际局势暴露较大尾部风险，外需核心假设不确定性加大，“以我为主”内需的重要性抬升。我们仍看好具备较高景气度的宠物板块，当前国产品牌凭借趋势洞察和高频推新加速占领消费者心智，国产头部品牌份额有望加速提升。生猪板块二季度猪价大概率延续震荡状态，但行业有望实现量利双升，头部企业相对行业的比较成本有望进一步强化，结构性精选优质养殖企业为核心思路。饲料板块来看，在原材料波动的大背景下，我们看好具备在采购、配方研发方面具备显著优势的头部企业。

一季度市场震荡为主,先跌后涨然后3月份后震荡下行。市场结构分化比较严重，有色金属、汽车、机械设备上涨较多，煤炭、石油石化、商贸零售等下跌较多。一季度经济在政策催化下，经济和股市都有所起色。从经济运行的周期看，经济应该是底部震荡然后向上的过程，上市公司的利润也应该是如此节奏，但在一季度穿插美国加征两次10%关税，对市场产生一定冲击，使市场情绪受到影响。本基金是主题基金，主要投资方向是农业、食品饮料、农化工等板块。这几个行业受到宏观经济影响较大，一季度本基金在生猪板块和食品饮料上配置较多。　　展望后续，市场关注的焦点在于中美关税冲突能否得到解决，高额的关税对我国经济短期内是否会造成较大的影响。从我国对美出口金额看，高额关税的影响还是比较大的，对生产者和消费者都将产生较大影响。经济的影响会逐渐体现出来，政策的应对也将逐步推出，相互对冲下会削弱关税的影响。从投资角度看，内循环的行业会比出口要好，进口替代的企业会得到比较好的投资机会。