邓芳程 - 基金投资策略和运作

2026 年二季度，战争等宏观扰动因素虽然持续，但最大不确定性逐步弱化，海外战争等风险呈现逐步缓和的趋势，同时 AI 产业在编程智能体等需求驱动下呈现出加速趋势，科技板块也在二季度走出了明显的上升趋势。基于产业趋势的判断，产品在一季度末进一步聚焦 AI 算力产业链，主要为光通信、国产算力与半导体设备赛道，重点在光通信方向做了加仓，二季度持仓结构保持相对稳定，主要对部分涨幅较大的品种做了止盈，逐步降低了光通信的持仓比例，在 PCB 上游等方向做了适当的加仓。 AI 产业趋势阶段性有所分歧，中长期仍然清晰。大模型和 Agent 能力的持续提升，将 AI 的生产力推升至新高度，AI 的投入 - 产出循环得到进一步强化，当前这一飞轮仍在持续。近期市场对海外算力资本开支的持续性产生了一定的分歧，我们对此谨慎乐观。我们认为 AI 产业趋势首要驱动力是大模型能力的持续提升，其次是推理的 ARR 及收入增长的趋势，当前这两个维度仍保持不错的势头。 下半年，我们将继续聚焦核心科技成长赛道。总体看，行业整体景气依旧乐观，核心龙头企业具备较高的成长确定性，是我们布局的重点。我们也将持续跟踪行业整体景气度的变化节奏，同时重视细分领域创新带来的增量机会，投资思路兼顾产业景气度的变化与长期持续性。细分领域方面，海外算力仍是重点投资方向，包括光通信产业链、PCB 产业链等重点细分领域。此外，下游需求持续向好，上游多环节逐步进入涨价周期，我们也会择机适度布局。新技术升级与产能紧缺赛道仍作为重点方向之一，供电、散热依旧是有潜力的方向。国产算力逻辑愈发清晰，下半年会进一步提升其投资的优先级。国产算力赛道受益于资本开支上行、国产化比例提升的双重利好，我们看好具备市场竞争力的 AI 芯片、晶圆厂、半导体设备、AIDC 相关公司。除 AI 智能体编程外，AI 应用目前行业分歧较大，我们仍在持续动态评估。长期来看，C 端和 B 端重点场景应用、具身智能均为具备广阔前景的领域。下半年，我们将持续挖掘科技领域投资机会，持续优化投资组合，力争为投资者创造长期稳健回报。

2026年二季度，科技板块走出较好的上涨行情。我们认为一方面是战争等宏观扰动因素虽然持续，但最大不确定性逐步弱化，海外战争等风险呈现逐步缓和的趋势，同时 AI 产业在编程智能体等需求驱动下呈现出加速趋势，科技板块也在二季度走出了明显的上升趋势。基于产业趋势的判断，产品在二季度建仓聚焦 AI 算力产业链，主要为光通信产业链、PCB产业链、国产算力与半导体设备赛道。 AI 产业趋势阶段性有所分歧，中长期仍然清晰。大模型和 Agent 能力的持续提升，将 AI 的生产力推升至新高度，AI 的投入 - 产出循环得到进一步强化，当前这一飞轮仍在持续。近期市场对海外算力资本开支的持续性产生了一定的分歧，我们对此谨慎乐观。我们认为 AI 产业趋势首要驱动力是大模型能力的持续提升，其次是推理的 ARR 及收入增长的趋势，当前这两个维度仍保持不错的势头。 下半年，我们将继续聚焦核心科技成长赛道。总体看，行业整体景气依旧乐观，核心龙头企业具备较高的成长确定性，是我们布局的重点。我们也将持续跟踪行业整体景气度的变化节奏，同时重视细分领域创新带来的增量机会，投资思路兼顾产业景气度的变化与长期持续性。细分领域方面，海外算力仍是重点投资方向，包括光通信产业链、PCB 产业链等重点细分领域。此外，下游需求持续向好，上游多环节逐步进入涨价周期，我们也会择机适度布局。新技术升级与产能紧缺赛道仍作为重点方向之一，供电、散热依旧是有潜力的方向。国产算力逻辑愈发清晰，下半年会进一步提升其投资的优先级。国产算力赛道受益于资本开支上行、国产化比例提升的双重利好，我们看好具备市场竞争力的 AI 芯片、晶圆厂、半导体设备、AIDC 相关公司。除 AI 智能体编程外，AI 应用目前行业分歧较大，我们仍在持续动态评估。长期来看，C 端和 B 端重点场景应用、具身智能均为具备广阔前景的领域。下半年，我们将持续挖掘科技领域投资机会，持续优化投资组合，力争为投资者创造长期稳健回报。

2026年二季度，智能制造板块走出明显的上涨行情，我们认为一方面是宏观因素扰动弱化，更重要的是 AI算力产业链景气加速的驱动。期间内，人形机器人板块阶段性落后于智能制造指数，我们认为主要是人形机器人的商业化进展未出现显著加速信号，且海外龙头公司新一代产品预计下半年才会发布，相较之下，AI算力产业链景气度加速更为明确。我们长期仍看好人形机器人产业的发展前景，认为其作为物理AI最有潜力的载体，有望成为未来5-10年变革最深、成长空间最广的核心赛道之一。随着产业的进展，机器人产业链的投资机会或将越发清晰，无论是国产链还是海外链，长期都有较大空间。而在具体投资节奏和持仓结构上，我们将持续比较各个领域阶段性的机会和风险，审慎权衡成长潜力与估值水平，始终将风险收益比置于重要位置。二季度，我们对智能制造各个细分领域的风险和机会进行持续的动态跟踪和评估。受编程智能体等需求的驱动，海外算力资本开支更加积极，AI算力产业链的景气度呈现加速的趋势，并带来相应的结构性投资机会；而人形机器人还处于产业偏早期的阶段，受海外人形机器人龙头公司新一代产品进展偏慢、机器人大脑缺乏实质突破等影响，其短期比较优势相对有限。因此，我们在组合上进行了动态调整，适度增加了产业趋势较为明朗的 AI算力产业链配置，并对原有人形机器人持仓进行了优化，部分调仓至综合竞争力更强的头部公司。下半年投资方向上，我们将以产品基准所覆盖的领域为主要潜在投资范围，围绕智能制造各个细分领域的产业趋势，持续优化投资组合，力争为投资者创造长期稳健回报。

AI产业趋势仍处于共识极强的阶段，Agent 能力的提升，将 AI 的生产力推升至新高度。我们密切跟踪行业整体景气度的变化节奏，同时更加重视细分领域创新带来的增量机会。由于需求持续快速增长，多个行业维持高景气发展态势，投资思路兼顾产业景气度的变化与长期持续性。基于性价比考量，一季度产品进一步聚焦光通信、国产算力与半导体设备赛道，重点在光通信方向做了加仓。2026年，我们将重点聚焦确定性成长赛道。行业整体景气依旧乐观，核心龙头企业具备较高的成长确定性；2026年我们也会重点关注资本开支的落地节奏。PCB、光模块等龙头企业与下游芯片厂商合作紧密、行业地位稳固，光模块赛道仍能持续受益于带宽通胀带来的红利。此外，下游需求持续向好，上游多环节逐步进入涨价周期，我们也会择机适度布局。新技术升级与产能紧缺赛道为核心重点。供电、散热依旧是核心布局方向，同时 OCS、PCB 上游、微通道液冷、光芯片等领域同样具备长期成长潜力。国产算力逻辑愈发清晰。国产算力赛道受益于资本开支上行、国产化比例提升的双重利好，重点布局具备市场竞争力的 AI 芯片、晶圆厂、半导体设备、AIDC 相关标的。AI 应用目前行业分歧较大，我们仍在持续动态评估。长期来看，C 端、B 端重点场景应用、具身智能均为具备广阔前景的领域。我们将持续挖掘科技领域投资机会，持续优化投资组合，力争为投资者创造长期稳健回报。

2026年一季度，智能制造板块呈现先扬后抑的走势，机器人板块出现一定调整。我们认为一是受中东局势升级等外部因素扰动；二是行业仍处于放量早期阶段，行业发展节奏及预期变动较大。先进制造主题产品始终坚守清晰的投资主线，保持高仓位运作，持续聚焦智能机器人产业链，依托技术迭代方向与企业核心竞争力的动态变化，不断优化投资组合。产业层面：基于长期的研究和跟踪，我们对机器人产业链的发展前景仍坚定看好。去年以来，机器人行业有多项积极进展，充分印证了行业较快的发展节奏，全球龙头企业也迎来重大技术升级与产业化进展。依托硬件迭代与训练算法优化，机器人的运动精度与智能化水平实现持续突破，量产和商业化落地的节点逐步临近，行业成长路径进一步清晰。智能机器人作为物理 AI 最有潜力的载体，有望成为工业领域未来 5-10 年变革最深、成长空间最广的核心赛道之一。投资层面：经过多年快速发展，行业技术方向与核心参与主体正逐步清晰，市场正式进入去伪存真的关键阶段，后续价值增量有望持续向拥有核心壁垒的头部企业集中。我们借助行业调整的窗口期，进一步优化组合持仓，重点聚焦前沿技术迭代中具备先发优势、同时依靠产业卡位与客户资源构筑深厚壁垒的龙头企业，希望把握行业新阶段的确定性投资机会。同时，AI产业发展势头迅猛，我们会进一步拓展泛AI领域的产业机遇。围绕智能制造的产业趋势，持续优化投资组合，力争为投资者创造长期稳健回报。

2025年，上证指数上涨18.41%，沪深300指数上涨17.66%，创业板指数上涨48.57%。2025年科技行业的主要投资机会来自两个方面，一是AI产业趋势持续，驱动资本开支持续快速增长，带来的国内、海外算力相关产业链的投资机会；二是中美贸易摩擦缓解后，部分优质资产估值迎来修复。上半年，我们积极把握Deepseek带来的算力和AI应用的相关机会，一季度底部重点加仓了AIDC、AI Agent相关个股，二季度对国内AI产业链做了一定的止盈和结构切换，一方面在底部增加了部分海外链配置，另一方面在底部布局了半导体设备、模拟芯片等国产替代相关的机会。取得较好的投资效果。三季度，海外基础模型因为强化学习训练而再次性能进步以及Agent应用开始普及，海外算力相关产业链继续出现了较大力度的反弹，同时国产替代势在必行，随着国内部分半导体环节自主可控实力日益增强以及良率提升，半导体板块也有明显的超额，我们也因此在三季度除了阶段性参与了海外算力链的反弹之外也加大了对半导体自主可控环节的配置力度。四季度，海外算力资本开支表现出较强的持续性，海外算力核心龙头表现较好，利用期间较大波动的机会，我们重新加大了海外算力核心公司的配置。同时国产替代持续推进，随着国内部分半导体环节自主可控实力日益增强以及良率提升，半导体板块也展现出较多投资机会，我们在四季度也较大力度参与了国产AI芯片核心公司、芯片制造及上游半导体设备的投资机会。此外，虽然AI应用产业趋势仍不如硬件清晰，但我们始终寻找相关机会，在企业信息化、C端应用和具身智能领域抓住了不错的机会。

2025年四季度，A股市场继续维持结构性行情，科技成长方向在产业趋势的支撑下，持续表现亮眼。在此背景下，先进制造主题产品始终坚守清晰的投资主线：在维持高仓位运作的基础上，牢牢锚定智能机器人产业链，形成了稳定且聚焦的投资逻辑。四季度，机器人板块的表现可圈可点，基本印证了产业发展节奏 —— 全球龙头迎来了重大技术升级和产业进展，机器人的运动精度与智能化水平持续突破，商业化量产的奇点时刻近在眼前，行业成长脉络愈发清晰。基于此，我们始终坚信，智能机器人作为 "AI 最完美的应用载体"，将成为未来 5-10 年工业领域变革最深刻、成长空间最广阔的核心赛道之一。值得注意的是，历经两年的价值挖掘，机器人行业的发展已经走出了迷雾缭绕的最早期阶段。这意味着市场将迎来 "去伪存真" 的关键阶段，资金流向有望向真正具备核心竞争力的龙头企业集中。对此，我们对机器人产业的投资策略已作出精细化调整：一方面深度融合产业投资思维，以更贴近产业演进规律的视角筛选标的；另一方面聚焦技术迭代前沿，重点持有那些在最新技术趋势中占据先发优势、且在产业卡位与客户资源上构筑起坚实壁垒的龙头企业，力求在行业新阶段中把握确定性机会。

2025年三季度，A 股市场继续维持结构性行情，科技成长方向在产业趋势的支撑下，持续表现亮眼。在此背景下，先进制造主题产品始终坚守清晰的投资主线：在维持高仓位运作的基础上，牢牢锚定智能机器人产业链为主， AI 应用为辅的两大方向，形成了稳定且聚焦的投资逻辑。三季度，机器人板块的表现可圈可点，基本印证了产业发展节奏 —— 国内外主机厂都迎来了重大技术进展，机器人的运动精度与智能化水平持续突破，商业化应用场景正加速从实验室走向产业端，行业成长脉络愈发清晰。基于此，我们始终坚信，智能机器人作为 "AI 最完美的应用载体"，必将成为未来 5-10 年工业领域变革最深刻、成长空间最广阔的核心赛道之一。值得注意的是，历经两年的价值挖掘，机器人行业的发展已经走出了迷雾缭绕的最早期阶段。这意味着市场将迎来 "去伪存真" 的关键阶段，资金流向有望向真正具备核心竞争力的龙头企业集中。对此，我们对泛机器人产业的投资策略已作出精细化调整：一方面深度融合产业投资思维，以更贴近产业演进规律的视角筛选标的；另一方面聚焦技术迭代前沿，重点持有那些在最新技术趋势中占据先发优势、且在产业卡位与客户资源上构筑起坚实壁垒的龙头企业，力求在行业新阶段中把握确定性机会。

2025年三季度市场呈现两级分化的特点，国产替代与AI海外链轮番表现，而与宏观经济相关性较大的顺周期则明显跑输市场。三季度，海外基础模型因为强化学习训练而再次性能进步以及agent应用开始普及，海外算力相关产业链继续出现了较大力度的反弹，同时国产替代势在必行，随着国内部分半导体环节自主可控实力日益增强以及良率提升，半导体板块也有明显的超额，我们也因此在三季度除了阶段性参与了海外算力链的反弹之外也加大了对半导体自主可控环节的配置力度。报告期内，本基金在三季度增加了半导体仓位并调整了组合的进攻弹性，聚焦数字经济优质赛道，板块配置主要偏向海外算力相关的产业链、半导体、国内AI上下游产业链行业，另一方面是以有并购预期、稀缺性比较强的半导体国产替代龙头公司，个股配置立足安全边际和业绩的确定度和兑现度。整体上组合以持有长期逻辑较好且估值合理的标的为主，择机对AI和国产替代等偏成长板块进行了逢低布局。

上半年，管理人积极把握deepseek带来的算力和AI应用的相关机会，一季度底部重点加仓了AIDC、AIagent相关个股，二季度对国内AI产业链做了一定的止盈和结构切换，一方面我们在底部增加了部分海外链配置，另一方面在底部布局了半导体设备、模拟芯片等国产替代相关的机会。取得较好的投资效果。

2025 年上半年，A 股市场在复杂经济与政策环境中走出结构性行情，资本市场的活力与韧性愈发凸显。在此背景下，先进制造主题产品始终坚守清晰的投资主线：在维持高仓位运作的基础上，牢牢锚定智能机器人产业链、泛无人产业及 AI 应用三大核心赛道，形成了稳定且聚焦的投资逻辑。二季度，机器人板块的阶段性回调虽给产品净值带来短期波动，但产业发展的内在动能并未减弱 —— 国内外主机厂密集披露技术进展，机器人的运动精度与智能化水平持续突破，商业化应用场景正加速从实验室走向产业端，行业成长脉络愈发清晰。基于此，我们始终坚信，智能机器人作为 "AI 最完美的应用载体"，必将成为未来 5-10 年工业领域变革最深刻、成长空间最广阔的核心赛道之一。值得注意的是，历经两年的价值挖掘，机器人行业的发展已进入周期中后段。这意味着市场或将迎来 "去伪存真" 的关键阶段，资金流向有望向真正具备核心竞争力的龙头企业集中。对此，我们对泛机器人产业的投资策略已作出精细化调整：一方面深度融合产业投资思维，以更贴近产业演进规律的视角筛选标的；另一方面聚焦技术迭代前沿，重点持有那些在最新技术趋势中占据先发优势、且在产业卡位与客户资源上构筑起坚实壁垒的龙头企业，力求在行业新阶段中把握确定性机会。

2025年一季度市场呈现两级分化的特点，年初市场由于对2024年四季度业绩承压和商誉减值等风险有待释放，因此相对比较谨慎，市场也出现了明显调整。随后随着市场企稳，流动性恢复，市场逐步开始恢复，今年春节deepseek大模型效果惊艳，拉近了与海外先进模型的水平，因此市场对国内AI的发展会更有信心，相关的IDC、液冷、柴发以及AIagent表现抢眼，另一方面海外AI产业链由于受到算力通缩的影响，与国内形成了反差，我们也因此早在去年三季度清空了海外算力产业链避免了损失。报告期内，本基金在年初市场下跌风险释放后增加了仓位并调整了组合的进攻弹性，聚焦数字经济优质赛道，板块配置主要偏向AIDC相关的产业链、端侧SOC和AI应用的软件传媒行业，另一方面是以有并购预期、稀缺性比较强的半导体国产替代龙头公司，个股配置立足安全边际和业绩的确定度和兑现度。整体上组合以持有长期逻辑较好且估值合理的标的为主，择机对AI和国产替代等偏成长板块进行了逢低布局。展望2025年二季度，关税影响或许会带来国内政策的加码，但加码的过程并非一片坦途。从行业配置上我们更看好产业趋势发展明确的AI和国产替代。我们认为本轮AI行情或许不同于2023年的二季度，今年的AI应用国内需求会起来这背后的原因主要因为我们的模型迭代速度在加快，并拉近和海外先进模型的发展水平，另外从我们微观观察下来b端应用成熟度和商业模式跑通或领先c端先发生。对于2025年二季度A股市场，整体上我们依然认为会呈现经济弱复苏流动性充裕背景下的结构性上涨的特征。但需要警惕估值过高板块尤其海外景气度边际变弱带来的回撤风险，行业景气度边际改善、估值性价比是2025年获得超额收益的关键。中期来看，依然看好AI应用和国产替代相关板块。2025年，我们预计TMT相关板块景气度有望持续，同时科技创新领域展望未来AI、半导体国产替代、智能制造、无人驾驶创新不断，因此我们看好计算机软件、半导体行业带来的投资机会。