周晗 - 基金投资策略和运作

在外部贸易环境恶化和国内房地产行业持续下行的压力之下，中国经济在过去几年展现出了较强的韧性，这可能源于中国经济内生的超大规模优势、人口和工程师红利，以及企业家群体努力进取的精神，这在许多中国企业身上都有体现。进入下半年，尽管全球关税和贸易关系的变化会继续给中国出口带来压力，房地产市场也在继续寻底，在政策的管理之下，基于中国经济的强大韧性，我们预期经济仍能保持稳健增长。我们也看到，在需求侧政策之外，政策也开始更多关注供给端的问题，对于企业无序竞争的治理可能带来某些行业板块甚至整个中国经济的积极变化，我们对此保持关注。

未来市场仍然以把握投资机会为主，但市场将以结构性机会展开。原因有如下四点：第一、人工智能革命方兴未艾，中国企业竞争力突出。人工智能产业是未来十年最重要的全球产业，国内无论在AI的基础设施，还是AI的应用方面都有非常强的竞争力。而且人工智能革命对非常多的传统产业也会带来产业重构和发展机遇。我们看好互联网、高端制造业、人工智能基础设施等领域将涌现出一大批优秀企业。第二、国内的龙头企业抓紧全球化布局，未来十年是这些企业成为全球巨头的关键战略期。我们看到家电、新能源汽车、工程机械、轻工制造、新兴消费、创新药等非常多的行业在加快全球化布局，而且展现出很强的竞争优势，这些巨头全球化的过程也是竞争力增强、寻找第二成长曲线的阶段，这些资产面临着估值重估的战略机遇期。第三、从全球对比来看，中国的核心资产估值非常有优势，尤其不少巨头在实现A+H上市后，通过港股市场这个面向全球资金的市场，加快实现价值重估。我们看到在新能源产业链、汽车产业链、创新药产业链、互联网等已经有一批有全球竞争力的企业涌现，他们的估值在全球对比来看，都非常有估值优势。在这些企业实现A+H双重上市后，加快了估值重估的进程。第四、流动性环境仍然非常宽松。经济结构转型过程中，货币政策相对宽松，利率维持低位将维持较长时间，这有利于市场的估值提升。

经历了连续三四年的持续下跌，中国优质权益资产的估值跌到了非常低的位置，在中国的政策决心被市场认知之后，中国权益资产迎来了一波有力度的修复和反弹。进入2025年之后，DeepSeek横空出世， 港股的中国优质权益资产重估进程被进一步强化，而在机器人、AI、自动驾驶、低空经济等主线的带领下，A股也走出了结构性的向上行情。站在当前时点，2025年美联储预计仍将处于降息通道，给中国等新兴市场的降息进一步打开空间。中国经济在政策的持续加码之下，以房地产为代表的传统经济寻底之路或将看到曙光；而在新科技方面，以汽车为代表的科技制造业仍将在全球市场持续提升份额；当低成本的AI模型与中国强大的移动互联网产业和高科技制造业相融合，在各类应用场景的探索值得我们期待和关注，这些是我们在2025年能看到的积极因素。但地缘政治层面的风险也不容忽略，随着美国新一届政府的上任，全球政治格局可能发生一系列不确定性的变化，需要我们及时关注和应对。

我们看好2025年的市场，我们判断2025年是机会层出不穷的一年，成长类资产、科技类资产有较大的投资机会。理由如下：第一、人工智能革命方兴未艾，产业革命的浪潮给资本市场带来巨大的机遇。这次人工智能的产业革命可以和前面三次工业革命媲美，而且这一轮产业革命中，中国处于引领者的位置。我们看到在算力的基础设施、以deepseek、豆包等为代表的大模型，以及人工智能的落地产业，包括智能驾驶、人性机器人、智能终端等，中国的科技企业和高端制造企业都处在非常领先的位置。我们看到人工智能的投资机会从海外算力到国产算力，从算力到算法、从大模型到垂类大模型的应用，这轮产业革命的影响将是深远和持续，而且将会诞生不少万亿级别的大的产业，这为资本市场带来巨大的发展机遇。第二、流动性环境持续宽松，低利率环境将维持较长时间，市场的流动性非常宽裕，市场对确定性高增长或者确定性分红给予较高的估值溢价。在产业结构转型阶段，整体货币环境会非常宽松。而且传统老产业资本回报下降，资本投入意愿下降。而在新兴产业里，不管一级市场还是二级市场，资本投入意愿都会大幅上升，对于高增长的资产给予较高的估值溢价。第三、房地产的调整、消费的调整处在一个相对底部，不确定性大幅下降，市场风险溢价下降，风险偏好触底回升。过去一段时间，房地产市场经历了广泛而深刻的调整，而销售受财富效应影响也相对疲软。但从调整的幅度来看，都已经非常充分。我们认为从周期角度来看，房地产市场的调整、消费的调整都见到一个相对的低点。再加上支持性的房地产政策、刺激性的消费政策出台，可能出现结构性分化。包括一二线房地产和三四线房地产的分化、包括汽车家电等可选消费和白酒等消费品的分化等。整体来看，这种底部的相对清晰，有利于大幅降低资本市场的不确定性，市场的风险溢价大幅下降，风险偏好将出现一个提升过程。第四、过去一段的资本市场的政策有利于市场中长期发展。我们看到资本市场的不少政策，包括科技创新企业的支持，包括对传统行业要求加大分红，以股东回报为导向等等，这些政策一方面为资本市场引入真正的高科技含量的行业和企业，增加活水。另一方面，引导市场里的传统行业和传统公司注重股东回报，有利于构建中长期发展的坚实基础。从投资方向看，我们看好如下行业：第一、人工智能带来的广泛的科技行业投资机会。包括基础算力、算法、大模型、大模型应用等等。这给电子、通信、传媒、计算机等带来许多投资机会。第二、人工智能应用带来的投资机会，尤其与中国有优势的高端制造结合后产生的投资机会。包括AI终端、智能驾驶、人形机器人等三个最典型的行业。当然包括人工智能在教育、医疗、传媒、商业等方面的应用。第三、国产自主可控的投资机会。包括半导体设备、半导体材料、半导体制造等。第四、行业格局降本增效后实现了优化，竞争格局稳定，并且有可能通过人工智能革命实现第二次增长曲线的。最典型的中国的互联网巨头企业。也包括以白电、黑电为代表的家电企业，工控行业等。第五、出海战略取得突破的行业，有可能诞生全球化巨头的行业。包括家电、汽车、工程机械、轻工，也包括游戏等传媒。第六、传统行业里的结构性机会。包括大消费里的精神消费、食品饮料里的特色消费，医药里的创新药、资源能源里的黄金等。