丁一凡 - 基金投资策略和运作

在2026年第二季度，A股市场整体震荡上行，科技板块、景气成长风格持续表现优异，而消费、金融等板块，以及价值红利等风格则明显弱势，呈现出“此消彼长”的状态，市场分化水平在过去一个季度显著抬升。与此同时，转债资产整体小幅震荡上行，部分科技板块转债在正股的拉动下涨幅明显，但整体转债市场同样呈现分化的特征。过去一个季度，我们的投资框架采用多资产、多策略的模式，力争实现相对稳健的收益表现。在这个过程中，基于对不同资产性价比的评价体系，我们继续重点配置了可转债资产。我们始终坚守“行稳致远”的投资目标，其中“行稳”是底线和前提，体现为收益的稳定性和回撤的控制；“致远”是追求，努力实现更高幅度的收益回报。站在当前时点，我们认为市场风格和板块的分化已经处于历史较高分位数的位置，科技板块的估值和拥挤度较高，其他板块中已经能找到很多具备中长期投资价值的公司。我们认为，随着海外地域冲突的影响逐渐消退，部分行业的供需格局和盈利能力有望改善，除科技之外，我们也能看到越来越多细分领域的基本面正在出现积极变化。这种变化有望逐步反映到企业盈利预期和股价表现之中，使得整体风格更加均衡。在这一过程中，市场的投资机会将从单一主线的集中演绎，向更加多元、更加均衡的结构性行情演变。具体到资产类别上，当前我们认为可转债资产的配置性价比仍然相对较高，后续也将继续是我们的配置重点。

2026年二季度，A股市场整体呈现单边震荡上行走势。随着海外地缘政治局势阶段性缓和，市场风险偏好有所修复。在此背景下，AI产业链相关个股受景气度持续提升推动表现突出，成为引领市场反弹的核心主线。然而，市场内部结构分化较为显著，行情主要由少数高景气成长板块推动，而红利价值及顺周期板块整体表现偏弱。从历史经验来看，极端的结构分化往往难以长期持续，预计后续市场风格有望逐步趋于收敛与再平衡。报告期内，本基金继续坚持多资产、多策略配置的分散化投资框架，力求提升组合整体稳定性。在仓位与结构管理方面，我们在季度初市场情绪相对低迷时，基于对风险偏好修复的判断，适度提高了权益仓位，并增加了基本面景气度较高的成长策略配置比例，以增强组合的上行弹性。随着市场逐步反弹，部分高景气、高预期板块的交易拥挤度和估值水平再度抬升，市场结构脆弱性有所增加。基于风险控制考虑，我们适时将组合仓位调整至中枢水平，并对内部结构进行再平衡，整体配置更加均衡。展望后续，市场估值已处于中高分位区间，整体继续快速上行的空间相对有限。在结构分化仍较明显的背景下，我们将继续关注性价比较高的配置机会，优化组合结构，兼顾收益弹性与风险控制，力求实现更稳健的绝对收益与超额收益表现。

2026年一季度，A股市场整体呈现宽幅震荡走势。1月份，市场风险偏好快速提升，主题投资活跃，在资金推动下，指数出现阶段性上行。进入 3 月，受海外地缘政治局势反复以及国际油价上涨等因素影响，全球通胀与流动性预期发生变化，市场风险偏好有所回落，主要的宽基指数回吐前期涨幅。展望二季度，预计地缘政治紧张格局短期内仍难以显著缓和，油价中枢维持相对高位的可能性较大，全球通胀预期存在抬升的风险，由此可能对主要经济体的货币政策及全球流动性环境形成一定约束。在此背景下，市场波动水平或有所抬升，尤其对估值处于较高水平的板块，其估值水平与盈利预期面临阶段性压力。从整体来看，当前市场估值已处于历史区间的中高水平，但行业和风格之间的结构性分化仍然较为明显。后续市场走势仍需重点关注地缘政治演变及其对通胀与流动性的影响。在此环境下，估值具备一定安全边际、风险收益比较为合理，且基本面出现边际企稳或改善迹象的方向，具备获取相对收益的潜在机会。过去一个季度，我们的投资框架继续采用多资产、多策略的模式，力争实现相对稳健的收益表现。在这个过程中，基于对不同资产性价比的评价体系，我们重点配置了可转债资产。总体上，我们始终坚守“行稳致远”的投资目标，其中“行稳”是底线和前提，体现为收益的稳定性和回撤的控制；“致远”是追求，努力实现更高幅度的收益回报。我们认为，市场是动态变化的复杂系统，不存在任何一类资产、任何一个策略能永远战胜市场，而充分利用不同资产、不同策略各自的优势和差异性，是实现稳健投资目标的重要方式。实际操作层面，我们始终坚持“精细化构建风险坐标，多维度寻找超额方向”的投资框架，深化迭代风险模型，时刻对各类资产的风险刻画、各个策略的权重配比保持审慎。然后在尽可能完善的风险体系基础上，不断挖掘各类资产的超额收益、不断完善各个策略之间的配置体系，力争实现较为稳健的收益表现。站在当前时点，由于部分地区地缘冲突的影响，国内外宏观环境存在一定不确定性。在这种背景下，如何在时刻变化的外部环境下获取相对稳定的收益，对我们的多资产、多策略框架提出了更高的要求。过去一段时间以来，人工智能相关的科技成长行业经历了普遍的上涨，截止到目前，市场作为一个整体，其估值水平在历史上已不算低估，但结构性机会依然丰富。我们认为，随着稳增长政策持续发力、产业政策逐步落地，以及部分行业库存周期、供需格局的改善，越来越多细分领域的基本面正在出现积极变化。这种变化有望逐步反映到企业盈利预期和股价表现之中。展望后市，我们认为，在海外宏观不确定性进一步加剧的背景下，市场风格的极端分化有望边际收敛，估值处于低位、但基本面出现改善迹象的行业和个股，其吸引力将逐步提升。在这一过程中，市场的投资机会将从单一主线的集中演绎，向更加多元、更加均衡的结构性行情演变。具体到资产类别上，当前我们认为可转债资产的配置性价比仍然相对较高，后续也将继续是我们的关注重点。

2026年一季度，A股市场整体呈现宽幅震荡走势。1月份，市场风险偏好快速提升，主题投资活跃，在资金推动下，指数出现阶段性上行。进入 3 月，受海外地缘政治局势反复以及国际油价上涨等因素影响，全球通胀与流动性预期发生变化，市场风险偏好有所回落，主要的宽基指数回吐前期涨幅。展望二季度，预计地缘政治紧张格局短期内仍难以显著缓和，油价中枢维持相对高位的可能性较大，全球通胀预期存在抬升的风险，由此可能对主要经济体的货币政策及全球流动性环境形成一定约束。在此背景下，市场波动水平或有所抬升，尤其对估值处于较高水平的板块，其估值水平与盈利预期面临阶段性压力。从整体来看，当前市场估值已处于历史区间的中高水平，但行业和风格之间的结构性分化仍然较为明显。后续市场走势仍需重点关注地缘政治演变及其对通胀与流动性的影响。在此环境下，估值具备一定安全边际、风险收益比较为合理，且基本面出现边际企稳或改善迹象的方向，具备获取相对收益的潜在机会。一季度内，本基金持续坚持多资产、多策略配置的分散化投资框架，通过不同资产与策略之间的低相关性，力求提升组合整体的稳定性。在仓位方面，基于经济预期阶段性回升以及市场流动性环境相对宽松的背景，组合维持在相对较高的仓位，对市场保持积极的态度。在结构配置上，考虑到 1 月份市场风险偏好在短期内提升较快，我们采取了相对均衡的配置方式，在进攻型与防御型策略之间保持合理搭配，以降低市场情绪波动可能对组合净值带来的短期影响，以提升组合运作的稳定性。展望二季度，受全球通胀预期抬升以及流动性环境可能趋紧等因素影响，市场不确定性有所增加。基于风险控制的考虑，我们将组合仓位逐步调整至中枢水平，以防范潜在极端风险对组合回撤的冲击。在结构层面，仍将延续均衡配置思路，并持续跟踪宏观环境和市场变化，必要时对组合结构进行动态调整，以兼顾组合的弹性与稳定性。

“分散化是投资中唯一的免费午餐”，我们秉持这一理念，采用多策略配置的方法，通过配置多个低相关且长期表现优秀的策略，以降低组合的波动，平滑组合的业绩表现，期望在任何市场环境下都能实现稳定的超额收益。具体而言，我们通过基本面逻辑和定量相结合的方法，筛选投资逻辑清晰、长期具备超额收益的风格策略，并对各策略进行持续的优化和迭代，使其在特定风格内部具备稳定的选股alpha，同时在风格占优时具备足够的弹性。在此基础上，我们综合考虑各策略的风险收益特征及相关性，通过系统化的组合管理进行均衡配置，构建相对稳健的超额收益曲线。相较于纯alpha策略，通过风格配置方法获取的超额收益可能长期存在且不易衰减，但该超额收益的波动相对会更大，阶段性的回撤也会更多。因此，在均衡配置策略的基础上，我们通过自上而下的宏观和市场的定量分析，动态地调整策略配比或者增加新的策略类别，在牛市中增强组合的弹性，在熊市中有效控制波动与回撤。本产品定位为中高波动的灵活配置型产品。我们将根据宏观周期变化及市场交易特征，灵活调整股票与债券等大类资产的配置比例，以优化组合的风险收益结构，努力为投资者提供具备较高风险收益性价比的产品表现。报告期内，根据宏观和市场数据给出的信号，产品保持中高权益仓位运作，在均衡配置的基础上偏向基本面景气风格，以增强产品的收益弹性。

2025年，国内宏观经济步入“稳步复苏、产业突破、结构优化”的深度转型期。在流动性环境保持合理充裕的背景下，权益市场风险偏好有所回升。然而，市场同时呈现出显著的结构性特征：新兴科技产业与传统周期板块的估值鸿沟进一步拉大，并触及历史高位。在债市方面，利率债受跨周期调节政策影响，利率中枢维持低位震荡；可转债市场则在权益市场回暖与信用溢价修复的双重驱动下，表现出较强的结构性机会。基于此，本产品在报告期内根据各类资产的风险收益比变化，逐步增加了对可转债资产的配置比例。我们认为，可转债作为具备天然“不对称收益”特征的资产，是提升组合整体夏普比率的核心工具。本产品的投资框架是采用多资产、多策略的模式，旨在通过资产配置的多元化降低单一市场波动对组合的影响，力争实现相对稳健的收益表现。产品运作管理的过程中，我们始终坚守“行稳致远”的投资目标，其中“行稳”是底线和前提，体现为收益的稳定性和回撤的控制；“致远”是追求，努力实现更高幅度的收益回报。我们认为，市场是动态变化的复杂系统，不存在任何一类资产、任何一个策略能永远战胜市场，而充分利用不同资产、不同策略各自的优势和差异性，是实现稳健投资目标的重要方式。在此认知下，可转债资产凭借其“下有债底保护、上有转股弹性”的非对称收益特征，成为我们打通多资产配置、平滑净值曲线的关键枢纽。实际操作层面，我们始终坚持“精细化构建风险坐标，多维度寻找超额方向”的投资框架，通过多维度的风险模型，对权益端的行业/风格暴露、固收端的久期限制以及转债端的信用与溢价率进行了实时监控，确保组合始终运行在预设的风险阈值内。然后在尽可能完善的风险体系基础上，不断挖掘各类资产的超额收益、不断完善各个策略之间的配置体系，力争实现较为稳健的收益表现。

2025年三季度，A股市场趋势上行，但延续了上半年结构性分化的特征。产业基本面验证叠加宽裕流动性成为定价的核心驱动力。市场交易者在二季度业绩验证的基础上，进一步加强“创新逻辑”主导的市场叙事：科技成长板块继续领跑，受益于政策支持和全球科技周期共振，人工智能、半导体与新能源赛道表现尤为突出；而传统周期性板块与红利价值类资产则因需求复苏节奏放缓而表现相对疲软，市场风格分化进一步加剧。但随着股价上行，市场对基本面验证的需求日益强烈，部分高估值成长股面临业绩兑现压力，在流动性的加持下，市场叙事也逐渐从对“业绩兑现的科技成长”的挖掘衍生到更为宽泛的“想象空间逻辑”。展望四季度，市场在完成对三季报的审视后，目光将更多投向对2026年宏观经济的展望上去，市场风格可能在“业绩确定性”和“远期成长性”之间寻求新的平衡。我们的持仓结构保持稳定，当前高频数据的曙光已经出现，我们将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以实现长期稳健的投资回报。

2025年三季度，A股市场趋势上行，但延续了上半年结构性分化的特征。产业基本面验证叠加宽裕流动性成为定价的核心驱动力。市场交易者在二季度业绩验证的基础上，进一步加强“创新逻辑”主导的市场叙事：科技成长板块继续领跑，受益于政策支持和全球科技周期共振，人工智能、半导体与新能源赛道表现尤为突出；而传统周期性板块与红利价值类资产则因需求复苏节奏放缓而表现相对疲软，市场风格分化进一步加剧。但随着股价上行，市场对基本面验证的需求日益强烈，部分高估值成长股面临业绩兑现压力，在流动性的加持下，市场叙事也逐渐从对“业绩兑现的科技成长”的挖掘衍生到更为宽泛的“想象空间逻辑”。展望四季度，市场在完成对三季报的审视后，目光将更多投向对2026年宏观经济的展望上去，市场风格可能在“业绩确定性”和“远期成长性”之间寻求新的平衡。我们的持仓结构保持稳定，当前高频数据的曙光已经出现，我们将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以实现长期稳健的投资回报。

2025年上半年A股在“政策托底+产业突破+资金优化”驱动下夯实底部，结构性行情主导市场。在流动性充裕的情况下，各类市场参与者开始寻找各种盈利的可能性。以保险为代表的大体量长久期资金持续加仓低估值高股息资产，其定价核心是“股息率-无风险利率”框架，一定程度锁定了宽基大市值部分的下行风险；以公募私募为代表的基本面景气定价思路，在各类新兴产业突破的背景下，重新找回了部分行业的定价权；量化资金以及短线游资等在两融不断上升，成交量不断向上的背景下，对于短期市场情绪进行活跃交易。不同时间尺度的信息在盘面同时存在，使得任何单一估值框架都无法独占话语权——价值投资者关注股息，成长资金关注赛道期权，短线资金关注筹码结构。当不同时间维度、不同风险偏好、不同信息优势的资金能够在市场里找到各自的“定价锚”，指数就能在震荡中抬升走出慢牛。相对于过去几年里略显单调甚至一家独大的定价模型，市场的多样性在很大程度上维护着市场的韧性，价格发现的多频叠加是市场更加健康的一种表现。整体而言，2025年上半年A股的核心矛盾，是弱复苏环境下的“资产荒”（高股息底仓）与科技产业革命（成长进攻）的双轨并行，叠加全球美元体系松动带来的避险（黄金）与区域资产重估（港股、A股科技）。市场对前面确定性方向给了高溢价，对内需等含有不确定性的领域给了高折价。定价本身没有对错，它是一个预期与现实在资金流动中的结果。我们坚持的困境反转策略，在上半年处于窄幅波动状态，其相对收益处于中长周期的底部。正如我们之前的总结，专业的困境反转策略的本质是在有黑天鹅应对机制的前提下，通过承担有限损失去捕获非线性收益。虽然说困境反转策略处于困境的时候，往往是最好的投资时机。但我们提倡的并不是无畏的死扛，而是通过高频的基本面检查清单，通过系统优势让“坚持”能够转化为中长期的超额收益，而不会面临“中道崩殂”。

2025年上半年A股在“政策托底+产业突破+资金优化”驱动下夯实底部，结构性行情主导市场。在流动性充裕的情况下，各类市场参与者开始寻找各种盈利的可能性。以保险为代表的大体量长久期资金持续加仓低估值高股息资产，其定价核心是“股息率-无风险利率”框架，一定程度锁定了宽基大市值部分的下行风险；以公募私募为代表的基本面景气定价思路，在各类新兴产业突破的背景下，重新找回了部分行业的定价权；量化资金以及短线游资等在两融不断上升，成交量不断向上的背景下，对于短期市场情绪进行活跃交易。不同时间尺度的信息在盘面同时存在，使得任何单一估值框架都无法独占话语权——价值投资者关注股息，成长资金关注赛道期权，短线资金关注筹码结构。当不同时间维度、不同风险偏好、不同信息优势的资金能够在市场里找到各自的“定价锚”，指数就能在震荡中抬升走出慢牛。相对于过去几年里略显单调甚至一家独大的定价模型，市场的多样性在很大程度上维护着市场的韧性，价格发现的多频叠加是市场更加健康的一种表现。整体而言，2025年上半年A股的核心矛盾，是弱复苏环境下的“资产荒”（高股息底仓）与科技产业革命（成长进攻）的双轨并行，叠加全球美元体系松动带来的避险（黄金）与区域资产重估（港股、A股科技）。市场对前面确定性方向给了高溢价，对内需等含有不确定性的领域给了高折价。定价本身没有对错，它是一个预期与现实在资金流动中的结果。我们坚持的困境反转策略，在上半年处于窄幅波动状态，其相对收益处于中长周期的底部。正如我们之前的总结，专业的困境反转策略的本质是在有黑天鹅应对机制的前提下，通过承担有限损失去捕获非线性收益。虽然说困境反转策略处于困境的时候，往往是最好的投资时机。但我们提倡的并不是无畏的死扛，而是通过高频的基本面检查清单，通过系统优势让“坚持”能够转化为中长期的超额收益，而不会面临“中道崩殂”。

2025年一季度，A股市场呈现出显著的结构性分化和震荡回暖特征，政策支持与流动性改善成为主要驱动因素。市场交易者在延续2024年第四季度的交易模式，对过去一两年的定价进行反思和重新评判：科技成长板块引领市场，而红利价值类别出现小幅的下跌，参与者在推动市场叙事从“宏观叙事逻辑”转向“创新逻辑”。市场的定价权仍然掌握在风险偏好较高的活跃资金手里，一方面因为流动性足够充裕，另一方面基本面的验证尚需时日，这也一定程度导致市场的结构分化以及基金的业绩分化明显扩大。展望二季度，随着业绩期到来以及更多中高频经济数据的呈现，市场可能会更加关注政策落地节奏与基本面的业绩验证，市场风格可能从“估值修复”转向“业绩驱动”。2025年一季度，我们的持仓结构保持稳定，将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以期实现长期稳健的投资回报。

2025年一季度，A股市场呈现出显著的结构性分化和震荡回暖特征，政策支持与流动性改善成为主要驱动因素。市场交易者在延续2024年第四季度的交易模式，对过去一两年的定价进行反思和重新评判：科技成长板块引领市场，而红利价值类别出现小幅的下跌，参与者在推动市场叙事从“宏观叙事逻辑”转向“创新逻辑”。市场的定价权仍然掌握在风险偏好较高的活跃资金手里，一方面因为流动性足够充裕，另一方面基本面的验证尚需时日，这也一定程度导致市场的结构分化以及基金的业绩分化明显扩大。展望二季度，随着业绩期到来以及更多中高频经济数据的呈现，市场可能会更加关注政策落地节奏与基本面的业绩验证，市场风格可能从“估值修复”转向“业绩驱动”。2025年一季度，我们的持仓结构保持稳定，将继续保持审慎乐观的态度，耐心等待市场价值的真正回归，以期实现长期稳健的投资回报。