王飞 - 基金投资策略和运作

回顾二季度，报告期内，债券市场总体偏暖。从以国债为代表的无风险利率品来看，1年及以内短端品种利率受益于资金总体宽松，虽然中间有波动，但总体中枢有所下行；多数中长与超长期限品种收益率在季初出现较大降幅，随后保持低位振荡波动走势；因而期限利差在报告期大部分时间呈持续压缩走势，曲线呈“牛平”态势运行，仅到报告期末因超短端利率继续下行导致利差有所扩大，曲线出现陡峭化运行。信用债在“资产荒”逻辑下受到市场资金热烈追捧，高等级品种收益率被压至历史低位，信用利差进一步收窄到历史极值水平。股票市场则呈现出宽基指数普涨、结构极致分化的特征，成长风格显著占优。市场逻辑从估值修复转向业绩驱动，资金在高位成交与两融攀升背景下，疯狂追逐有业绩支撑的AI及半导体产业链，导致传统板块遭资金抛弃，形成了较为典型的K型走势。报告期内，本基金对于债券部分的投资仍以短久期利率债为主，并适当搭配短久期高等级信用债。权益方面则继续坚持规则化、定量化的投资框架，基于量化模型在高景气行业中寻找优质个股进行投资。尽管报告期内本基金实现了基金净值一定幅度的增长，但在一定程度上也承担不小的波动。究其原因，一是我们的量化模型致力于选股，未能在资产配置方面提供更多帮助，类属资产、权益仓位等配置仍更多依赖主动判断，本基金在报告期内保持了较高的权益仓位运行，使得基金净值在当前市场行情下表现出较大波动；二是我们的量化模型过滤了很多AI及半导体产业链上的细分行业，导致基金业绩的弹性相对不足。展望三季度，我们需要格外关注在财报窗口期和政策窗口期市场风格的加速轮动和以及因子有效性快速切换，不断优化我们的投资框架和量化模型，以增强对市场的识别能力和适应性。

本基金在报告期内较好地实现对标的指数的跟踪，日均跟踪偏离度和年化跟踪误差均处于合理水平。回顾二季度，国内经济温和复苏，流动性保持合理充裕，为成长风格提供了有利环境。与此同时，以半导体、技术硬件为代表的科技板块受益于全球AI产业高景气及国产替代加速，业绩与估值双击，成为指数上涨的核心驱动力。在此背景下，中证A500指数上涨14.26%，显著跑赢沪深300指数。这充分显示了中证A500指数“行业均衡”的编制特点对于本轮行情的适配性。一方面，中证A500指数超配半导体、技术硬件等“新质生产力”方向，在AI产业高景气驱动下表现出显著优于沪深300指数的上涨弹性；同时，中证A500指数通过行业均衡与龙头聚焦较好地控制了波动，展现出“攻守兼备”的特性。在经济转型深化、风格轮动加快的背景下，中证A500指数一键覆盖全市场优质龙头，可以有效规避踏空与单一赛道波动风险，是当前市场环境中兼具成长弹性与组合稳健性的核心底仓配置工具之一。

回顾二季度，报告期内，债券市场总体偏暖。从以国债为代表的无风险利率品来看，1年及以内短端品种利率受益于资金总体宽松，虽然中间有波动，但总体中枢有所下行；多数中长与超长期限品种收益率在季初出现较大降幅，随后保持低位振荡波动走势；因而期限利差在报告期大部分时间呈持续压缩走势，曲线呈“牛平”态势运行，仅到报告期末因超短端利率继续下行导致利差有所扩大，曲线出现陡峭化运行。信用债在“资产荒”逻辑下受到市场资金热烈追捧，高等级品种收益率被压至历史低位，信用利差进一步收窄到历史极值水平。股票市场则呈现出宽基指数普涨、结构极致分化的特征，成长风格显著占优。市场逻辑从估值修复转向业绩驱动，资金在高位成交与两融攀升背景下，疯狂追逐有业绩支撑的AI及半导体产业链，导致传统板块遭资金抛弃，形成了较为典型的K型走势。报告期内，本基金对于债券部分的投资以票息策略为主，短久期利率债搭配短久期高等级信用债作为主要持仓品种，在保证流动性与信用安全的前提下为组合提供稳定持有收益。权益部分则大幅增加股票的配置比例，报告期内的平均仓位接近16%。具体策略上，本基金主要采用卷积神经网络等深度学习的方法对市场信号进行识别和判断，并拟合成选股因子，从而构建选股策略。总体上来讲，本基金在报告期内实现了一定幅度的净值增长，但波动也不容小觑。我们也在不断对深度学习模型进行持续优化，以强化模型对于真正市场规律的识别能力。

2026年一季度，债券市场整体表现稳健，股票市场的波动性则显著加大，行业和板块间的分化也较为明显。本基金在报告期内历经了较大的回撤，在市场的应对策略上，我们没有对权益仓位进行压降，主要思路是想通过行业和板块调整对冲外部冲击的不确定性。事后来看，这种调整的效果并不理想，这也是后续我们投资操作中需要认真反思和总结的地方。报告期内，债券市场收益率曲线呈陡峭化态势运行，国债收益率曲线10年期及以下期限整体下移，而且期限越短下移的幅度相对更为明显。同时中短久期信用债受到市场资金追捧，导致信用利差进一步收窄。报告期内，本基金对于债券部分的投资仍以短久期利率债为主，并适当提升了对于短久期高等级信用债的配置。报告期内，股票市场运行所面临的内外部不确定性因素显著增加。一是中东地缘政治冲突导致油气运输受阻，国际油价大幅上涨，推高全球通胀预期，压制风险资产表现；二是美联储维持高利率且暂不释放降息信号，使得全球流动性收紧预期升温，影响市场风险偏好；三是内部因素方面，虽然今年1-2月工业生产回暖，但当前经济仍面临“供强需弱”的结构性矛盾。在此背景下，我们在量化选股模型中添加景气因子，以期通过行业的高景气度和个股未来业绩增长的高确定性来对冲当前市场所面临的不确定性。在模型指引下，我们在报告期对投资组合进行了调整，一是大幅减仓港股；二是增加了高景气行业的配置，如发电及电网设备、贵金属、整车、非银金融等

本基金在报告期内较好地实现对标的指数的跟踪，日均跟踪偏离度和年化跟踪误差均处于合理水平。2026年1-2月全国规模以上工业企业实现利润总额10,245.6亿元，同比增长15.2%，增速较上年全年同比加快14.6个百分点，连续7个月保持正向改善，对A股形成有效支撑。伴随着中东局势拉锯带来的不确定性和市场流动性预期变化，全球股市剧烈波动，A股市场虽表现出相对韧性，但风险偏好受到明显抑制。在此背景下中证A500指数下跌2.06%，但整体表现出较强的抗跌韧性和相对稳健的特征，这得益于其均衡的行业分布、优质的成分股质量以及合理的估值水平。作为“十五五”规划开局之年，在经济发展“稳中求进、提质增效”的总基调下，2026年资本市场结构性机遇仍然丰富。同时也应注意到，3月以来市场进入存量博弈阶段，行业轮动明显加快。中证A500指数在资产配置中能够发挥平衡配置作用，既不过度暴露于单一风格，又能分享中国经济高质量发展红利。

2026年一季度经济呈现温和复苏态势。制造业PMI主要受春节假期因素影响，1月为49.3%，2月进一步降至49.0%，但在春节后生产活动环比恢复力度较强，3月反弹回升至50.4%。从需求方面来看，表现较为亮眼的是对外贸易，在受春节长假影响的1、2月，出口与进口金额同比增速均超预期达到两位数以上，说明中国产品较强的国际竞争力；其次，国内需求当中固定资产投资表现较为突出，今年开年两个月的增速扭转去年4个月连续负增长而回升到正增长区间；最后，国内消费增长仍然保持温和修复态势。物价小幅增长，CPI在2月突破1%但属温和上涨，而PPI通缩幅度继续收窄，预计在3月受原油价格影响可能进一步回升。货币金融环境保持适度宽松，银行间市场资金面保持宽松，货币供应量同比增速继续小幅上升，全社会资金活化程度在逐步提高，新增社会融资规模较去年同期均显著增长。报告期内股票市场波动性显著增加，股指则维持弱势运行状态。在期初1-2月内市场情绪偏好，特别是1月份主要股指均出现阶段性快速上涨。但进入3月后受外部冲击影响转入下跌，一季度整体上均录得下跌。市场内部结构分化明显，石油石化、煤炭、化工等板块涨幅居前，而商贸零售、非银金融、房地产、美容护理、计算机等板块跌幅较大。债券市场总体偏暖。债券市场收益率曲线呈陡峭化态势运行。国债收益率曲线10年期及以下期限整体下移，期限越短下行幅度越大，但20年、30年期均出现不同程度上升，特别是在3月份原油价格大幅上涨之后更为显著。信用债因主要期限在5年以内而受到市场资金追捧，信用利差进一步收窄。本报告期内组合认为股票市场经过去年大幅上涨之后波动性可能显著增加，而债券市场收益率总体上将维持区间振荡，中短端的收益确定性高于长端；因此在策略上需要继续坚持稳健风格取向，对股票资产持谨慎态度，进一步提高组合的防守性而坚持空仓等待，对债券资产则坚持以票息策略为主，重点加强久期控制与性价比个券选择；总体上讲，本报告期内较好地控制了组合波动，提升了组合持有收益。

2025年中国经济在内部需求保持平稳、外部形势多变的格局下实现了全年同比增长5.0%，在全球贸易冲突加剧、世界各国经济放缓的大背景下仍保持相对领先实属不易。分季度来看，一季度单季同比增长5.4%，二三季度逐级回落至5.2%、4.8%，最终四季度单季增长4.5%，虽然逐季降低但韧性十足，总体仍在合理范围内波动。从三驾马车来看，对外出口仍保持了较高的对整体经济贡献率，成为推动经济成功达成预期目标的火车头，其中出口国别进一步均衡，对“一带一路”沿线国家贸易增长显著，对欧盟出口占比保持稳定，出口产品结构持续优化，机电产品、新能源汽车、锂电池等“新三样”出口保持较高增长。其次，国内消费温和复苏，对整体经济增长起到了较好的压舱石作用，其中服务消费、数字消费增长较快；最后，固定资产投资全年负增长，为近年来首次转负，其中主要拖累项来自于房地产开发投资，但基建投资与制造业投资成为主要支撑项，其中高技术产业投资保持活跃，表明产业转型正在良性推进，经济结构正进一步得到优化。本报告期内国内股市表现强势，各指数均出现不同幅度的上涨，上证指数上涨18.41%。市场行业与风格结构分化特点较为明显，代表成长风格与行业的指数上涨幅度相对更大，如科创创业50指数上涨60.86%。各行业作为新旧动能的不同代表，涨幅不同体现了经济结构调整下不同的主导逻辑，代表新质生产力的人工智能、通信、半导体、新能源汽车等行业，以及供需格局良好的有色板块、“反内卷”预期下的化工板块等表现突出；而以房地产、建材等为代表的“旧动能”行业则涨幅远远落后。债券市场各期限、各品种呈现结构分化走势。以国债为代表的利率债品种，各期限均呈现宽幅波动上行的走势，如1年期国债中债估值利率年初为1.0693%，年末则达到1.3372%，但30年期国债1.8397%上行至2.2674%，上行幅度大于1年期，国债收益率曲线呈典型的熊陡变化。信用债表现分化，中短端走势相对稳健，全年呈M型走势，年末利率水平与年初相比小幅上行，幅度远小于1年期国债，如1年期AAA级中票、1年期AAA级证券公司债、1年期国股银行二级资本债，上行幅度约为7-9BP；3、5年期AAA级中票与公司债也有10-20BP的利率上行，但5年期银行二级资本债波动较大，上行幅度较大已经与30年国债相当。综合来看，推动利率上行的因素，首先是2024年底及2025年初对宽松政策的过度预期，导致利率空间已被透支，其次是贸易冲突后经济总体受损程度小于预期，基本面韧性较强，从而减小了宽松政策进一步出台的必要性，最后，风险资产表现较好，既体现了市场对中长期前景的乐观，也吸引了部分资金从债券市场流出。本基金成立于2025年3月6日，在成立初期偏向稳健操作，以短久期、高等级债券品种为主进行配置，对偏权益类资产相对谨慎，力争在组合运作初期积累盈利安全垫。在进入二季度后，综合考虑性价比后，组合开始逐步增加以沪深300成份股为代表的权益持仓，在三、四季度的市场上涨过程中获取一定的相对收益。最后在四季度中后阶段，为了降低收益的波动性，组合逐步降低权益持仓直到完全清仓。

本基金在2025年四季度初迅速完成建仓。本基金以最小化跟踪误差为投资目标，一是注重仓位管理，建仓完成后始终保持高仓位运行，投资于标的指数中证A500指数成份股的比例始终保持在90%以上，在遵守基金合同约定的基础上未来将考虑提升基金实际仓位；二是注重日常申购赎回对于指数复制策略的短期冲击，持续做好流动性管理；三是注重成份股的事件管理，尽量规避特定事件对于成份股表现的负面冲击。中证A500指数作为中国核心资产新标杆，具备行业分布均衡、兼顾传统与新兴产业的特点。中证A500指数提升了在电力设备、电子、医药生物等新质生产力相关行业上的权重，并与工业、金融等传统行业保持平衡。展望2026年，宏观政策环境依然积极，政策利率或进一步调整，宏观政策与资本市场改革预计形成合力，为A股市场提供坚实支撑。综合指数估值、盈利和市场资金的认可程度来看，中证A500指数在A股市场中具有较高的配置性价比。

本基金在2025年四季度继续坚持量化高股息策略和短久期利率债策略，维持权益资产仓位在18%附近。回顾四季度，权益方面，高股息资产表现平稳，中证红利指数和港股通高股息指数分别录得0.79%和0.47%的收益率。债券方面，利率债市场整体呈现短端修复领先、收益率曲线温和牛平的特征，但长端仍承压，市场波动受政策预期与资金面主导。展望未来，海内外大概率会延续相对宽松的货币环境，低利率环境或许在2026年得以延续；此外，以中证红利指数和港股通高股息指数为代表的高股息资产仍保持较高的股息率水平，高股息资产仍具有不错的配置价值。本基金在未来一段时间内将延续之前的配置思路，权益资产方面通过量化高股息策略配置于高股息资产，债券方面仍以短久期利率债为主。

2025年三季度以来，中国经济总体上仍延续了二季度的边际回落、结构分化走势。工业增加值同比增速可能较二季度略有回落，但高技术制造业维持在高于平均的水平且保持平稳；固定资产投资动能进一步减弱，其中房地产投资增速进一步下降；消费增速放缓，可能源于补贴政策退坡以及相关支持政策效果边际减弱；出口保持韧性，其中对美出口是主要拖累项，但对东盟与欧盟出口仍相对积极。总体看，经济整体处于企稳回升过程中，宏观政策继续保持发力，财政贴息、结构性货币政策工具持续使用，但政策效果显现仍需时间，预计未来政策力度将根据需要可能进一步加大以提高经济增长内生动力。国内股票市场在报告期内整体呈现上涨趋势，主要宽基指数涨幅显著，尤其是中小盘及科技成长类指数表现突出，涨幅远超传统大盘蓝筹，显示出市场对科技创新和新兴产业的高度认可。股市上涨主要来自于政策、资金、基本面等多重因素驱动。债券市场收益率在三季度出现不同程度的上行，长端与超长端收益率上行幅度大于短端，收益率曲线呈现陡峭化运行。整体上看，债券市场的表现并未与基本面因素完全一致，究其可能的原因，一是与三季度管理层重点推动的反内卷政策有关，二是股票市场表现较好，提高了资金的风险偏好，使得债券投资机构调整股债比例配置。组合坚持稳健定位，兼顾流动性与持有期收益，权益类资产在8月初快速提升以分享股市上涨收益，固收类资产稳健配置，严格控制信用风险和久期风险以增加稳定持仓收益。

2025年三季度，A股市场在政策支持、科技创新和外资流入等多重利好因素推动下表现强劲，A股主要指数普遍上涨，部分个股涨幅惊人。相比之下，国内债券市场整体表现疲软，收益率曲线震荡上行。本基金在债券资产配置上以短久期利率债为主，同时在特定时段搭配少量长期国债进行波动操作，债券部分的久期总体维持在3年以内。与此同时，本基金在三季度大幅增加了权益资产的配置，股票配置比例接近20%的仓位上限。在具体股票选择上，本基金主要采用量化高股息策略，从分红意愿和分红能力两个维度出发构建高股息股票基础池。其中，分红意愿维度主要考察平均股息率和预期股息率等指标，分红能力主要考察ROE稳定性和净利润同比加速度等指标。展望未来，年内国内资产价格上涨的逻辑并未发生显著变化。一是美元信用继续走弱，全球资产再平衡将持续进行，A股在全球范围内仍具有较高的配置性价比；二是国内利率继续保持低位，固收类资产荒局面短期内难以改变，保持权益类资产较高仓位运行仍是本基金的主要策略；此外，反内卷背景下的物价提升力度将是未来一段时间内的主要关注变量。因此，本基金将继续维持当前的资产配置策略，债券方面继续以短久期利率债为主，股票方面继续采用量化高股息策略并维持较高的配置比例，同时积极优化策略提升极致行情的应对能力。

2025年上半年，中国宏观经济运行总体平稳，国内生产总值累计同比增长5.3%，消费增长继续保持韧性，对经济增长贡献度最大，其次是货物与服务净出口，继去年末加速增长之后增速再度提高，成为第二大增长引擎，最后，不含房地产的固定资产投资继续保持较高水平，进一步巩固经济企稳向好态势。政策因素是经济形势好于去年的主要推力。积极的财政政策更进一步加力，政府债券发行节奏提前，进一步支撑社会融资规模的显著增长，财政支出加快，有效支持基建投资等社会总需求；适度宽松的货币政策保持全社会流动性中性偏暖，为消费、科技创新等提供了良好的货币金融环境，并在关税冲突发生后及时降准降息，有力维护了国内市场信心与经济稳定。总体来看，经济在结构性调整中稳步前进，但也存在一定的拖累因素。房地产行业调整带来的需求缺口较大，国内有效需求总体不足，国内工业品出厂价格水平持续低迷，特别是二季度以来经济整体呈现从一季度的高点开始边际回落的短期趋势，说明经济面临短期困难，预计未来一段时间仍将困扰国内经济增长。股票市场上半年在政策支持、经济修复预期、科技自立自强等因素的推动下表现积极，呈现震荡上行的结构性行情，主要指数均录得上涨，但行业分化显著，有色金属、银行、国防军工涨幅居前，消费与科技板块轮动走强，房地产、煤炭等板块下跌，市场活跃度显著提升。债券市场利率在一季度受资金成本超预期偏高影响，各期限利率均出现一定程度上行。而二季度伊始，在关税冲突、央行双降、资金面宽松及社会总体融资成本下降等因素的推动下，债券利率开启振荡下行走势。虽然短期内受到双降预期兑现、银行负债成本下调滞后等因素的制约而难以突破前低，但是利率回升的高点渐次下降，期限利差及信用利差也进一步压缩，市场情绪好于一季度。组合今年以来继续保持稳健的风格定位，严格做好资金管理，防范流动性风险，并以短久期债券、存款等安全品种配置为主，严格控制信用风险，同时根据组合规模积极加强组合仓位管理，抓住春节、季末跨季等回购利率较高的季节性时点，通过逆回购与债券、存款的合理搭配，努力提高组合收益。