汪曼琪 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，中国经济延续回暖复苏态势。生产端增势平稳，1-11月规模以上工业增加值同比增长6.0%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%、高技术制造业增长9.2%，均显著高于整体工业增速，制造业转型升级步伐加快。内需方面，1-11月固定资产投资同比下降2.6%，其中基础设施投资同比下降1.1%，制造业投资增长1.9%，房地产开发投资下降15.9%。新建商品房销售面积及销售额持续下降，房地产市场依然对经济造成一定拖累。销售端持续增长，11月社会消费品零售总额同比增长4.0%。外贸仍保持韧性，进出口总额同比增长4.1%。通胀方面，11月CPI同比上涨0.7%，环比下降0.1%，核心CPI同比上涨1.2%，扩内需政策措施继续显效；PPI同比下降2.2%，环比上涨0.1%，连续两个月上涨。货币政策方面，10月底央行宣布重启购债，市场资金面整体保持宽松，货币政策保持对实体经济支持的导向，但财政力度有所回落，供需双方都在走弱。11月M2同比增长8.0%，充分表明市场流动性仍然保持充裕。报告期内，债市收益率总体呈现高位震荡走势，一致预期不断强化。十一长假后贸易冲突再起波澜，避险情绪驱动收益率快速下行；10月中下旬二十届四中全会闭幕，贸易摩擦出现积极信号，叠加公募赎回费新规等消息扰动，债市情绪偏弱；月底央行宣布重启国债买卖，再次激发市场做多情绪；然11月起，央行买债落地不及预期，公募新规预期反复，债基遭遇赎回，债市情绪明显谨慎，收益率震荡向上；12月长短端走势有所分化，受益于资金面宽松，短期限品种受到机构青睐，收益率继续下行，而中长端品种面临政策不确定性收益率反而震荡上行。整体来看，四季度信用债表现优于利率债。利率债方面，短端表现好于长端，1年期下行3-5BP，3年期下行8-14BP，5年期上行2bp左右，10年期下行1-3BP；信用债方面，以高等级短融中票为例，1年期下行7-10BP，3-5年期下行11-17BP。报告期内，本基金以中短久期中高等级信用债配置为主，根据市场变化动态优化组合的持仓结构，充分挖掘曲线结构上的定价机会，积极调整组合杠杆和久期水平。

2025年四季度，中国经济延续回暖复苏态势。生产端增势平稳，1-11月规模以上工业增加值同比增长6.0%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%、高技术制造业增长9.2%，均显著高于整体工业增速，制造业转型升级步伐加快。内需方面，1-11月固定资产投资同比下降2.6%，其中基础设施投资同比下降1.1%，制造业投资增长1.9%，房地产开发投资下降15.9%。新建商品房销售面积及销售额持续下降，房地产市场依然对经济造成一定拖累。销售端持续增长，11月社会消费品零售总额同比增长4.0%。外贸仍保持韧性，进出口总额同比增长4.1%。通胀方面，11月CPI同比上涨0.7%，环比下降0.1%，核心CPI同比上涨1.2%，扩内需政策措施继续显效；PPI同比下降2.2%，环比上涨0.1%，连续两个月上涨。货币政策方面，10月底央行宣布重启购债，市场资金面整体保持宽松，货币政策保持对实体经济支持的导向，但财政力度有所回落，供需双方都在走弱。11月M2同比增长8.0%，充分表明市场流动性仍然保持充裕。报告期内，债市收益率总体呈现高位震荡走势，一致预期不断强化。十一长假后贸易冲突再起波澜，避险情绪驱动收益率快速下行；10月中下旬二十届四中全会闭幕，贸易摩擦出现积极信号，叠加公募赎回费新规等消息扰动，债市情绪偏弱；月底央行宣布重启国债买卖，再次激发市场做多情绪；然11月起，央行买债落地不及预期，公募新规预期反复，债基遭遇赎回，债市情绪明显谨慎，收益率震荡向上；12月长短端走势有所分化，受益于资金面宽松，短期限品种受到机构青睐，收益率继续下行，而中长端品种面临政策不确定性收益率反而震荡上行。整体来看，四季度信用债表现优于利率债。利率债方面，短端表现好于长端，1年期下行3-5BP，3年期下行8-14BP，5年期上行2bp左右，10年期下行1-3BP；信用债方面，以高等级短融中票为例，1年期下行7-10BP，3-5年期下行11-17BP。报告期内，本基金主要配置利率债，根据基本面、政策面、情绪面等对组合仓位和久期进行了灵活调整。

2025年四季度，中国经济延续回暖复苏态势。生产端增势平稳，1-11月规模以上工业增加值同比增长6.0%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%、高技术制造业增长9.2%，均显著高于整体工业增速，制造业转型升级步伐加快。内需方面，1-11月固定资产投资同比下降2.6%，其中基础设施投资同比下降1.1%，制造业投资增长1.9%，房地产开发投资下降15.9%。新建商品房销售面积及销售额持续下降，房地产市场依然对经济造成一定拖累。销售端持续增长，11月社会消费品零售总额同比增长4.0%。外贸仍保持韧性，进出口总额同比增长4.1%。通胀方面，11月CPI同比上涨0.7%，环比下降0.1%，核心CPI同比上涨1.2%，扩内需政策措施继续显效；PPI同比下降2.2%，环比上涨0.1%，连续两个月上涨。货币政策方面，10月底央行宣布重启购债，市场资金面整体保持宽松，货币政策保持对实体经济支持的导向，但财政力度有所回落，供需双方都在走弱。11月M2同比增长8.0%，充分表明市场流动性仍然保持充裕。报告期内，债市收益率总体呈现高位震荡走势，一致预期不断强化。十一长假后贸易冲突再起波澜，避险情绪驱动收益率快速下行；10月中下旬二十届四中全会闭幕，贸易摩擦出现积极信号，叠加公募赎回费新规等消息扰动，债市情绪偏弱；月底央行宣布重启国债买卖，再次激发市场做多情绪；然11月起，央行买债落地不及预期，公募新规预期反复，债基遭遇赎回，债市情绪明显谨慎，收益率震荡向上；12月长短端走势有所分化，受益于资金面宽松，短期限品种受到机构青睐，收益率继续下行，而中长端品种面临政策不确定性收益率反而震荡上行。整体来看，四季度信用债表现优于利率债。利率债方面，短端表现好于长端，1年期下行3-5BP，3年期下行8-14BP，5年期上行2bp左右，10年期下行1-3BP；信用债方面，以高等级短融中票为例，1年期下行7-10BP，3-5年期下行11-17BP。报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主，根据市场变化动态优化组合的持仓结构，积极调整组合杠杆和久期水平，并择机进行了利率债波段交易。

2025年四季度，中国经济延续回暖复苏态势。生产端增势平稳，1-11月规模以上工业增加值同比增长6.0%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%、高技术制造业增长9.2%，均显著高于整体工业增速，制造业转型升级步伐加快。内需方面，1-11月固定资产投资同比下降2.6%，其中基础设施投资同比下降1.1%，制造业投资增长1.9%，房地产开发投资下降15.9%。新建商品房销售面积及销售额持续下降，房地产市场依然对经济造成一定拖累。销售端持续增长，11月社会消费品零售总额同比增长4.0%。外贸仍保持韧性，进出口总额同比增长4.1%。通胀方面，11月CPI同比上涨0.7%，环比下降0.1%，核心CPI同比上涨1.2%，扩内需政策措施继续显效；PPI同比下降2.2%，环比上涨0.1%，连续两个月上涨。货币政策方面，10月底央行宣布重启购债，市场资金面整体保持宽松，货币政策保持对实体经济支持的导向，但财政力度有所回落，供需双方都在走弱。11月M2同比增长8.0%，充分表明市场流动性仍然保持充裕。报告期内，债市收益率总体呈现高位震荡走势，一致预期不断强化。十一长假后贸易冲突再起波澜，避险情绪驱动收益率快速下行；10月中下旬二十届四中全会闭幕，贸易摩擦出现积极信号，叠加公募赎回费新规等消息扰动，债市情绪偏弱；月底央行宣布重启国债买卖，再次激发市场做多情绪；然11月起，央行买债落地不及预期，公募新规预期反复，债基遭遇赎回，债市情绪明显谨慎，收益率震荡向上；12月长短端走势有所分化，受益于资金面宽松，短期限品种受到机构青睐，收益率继续下行，而中长端品种面临政策不确定性收益率反而震荡上行。整体来看，四季度信用债表现优于利率债。利率债方面，短端表现好于长端，1年期下行3-5BP，3年期下行8-14BP，5年期上行2bp左右，10年期下行1-3BP；信用债方面，以高等级短融中票为例，1年期下行7-10BP，3-5年期下行11-17BP。报告期内，本基金以中短久期中高等级信用债配置为主，辅以小仓位转债。根据市场变化动态优化组合的持仓结构，充分挖掘曲线结构上的定价机会，积极调整组合杠杆和久期水平。

2025年四季度，中国经济延续回暖复苏态势。生产端增势平稳，1-11月规模以上工业增加值同比增长6.0%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%、高技术制造业增长9.2%，均显著高于整体工业增速，制造业转型升级步伐加快。内需方面，1-11月固定资产投资同比下降2.6%，其中基础设施投资同比下降1.1%，制造业投资增长1.9%，房地产开发投资下降15.9%。新建商品房销售面积及销售额持续下降，房地产市场依然对经济造成一定拖累。销售端持续增长，11月社会消费品零售总额同比增长4.0%。外贸仍保持韧性，进出口总额同比增长4.1%。通胀方面，11月CPI同比上涨0.7%，环比下降0.1%，核心CPI同比上涨1.2%，扩内需政策措施继续显效；PPI同比下降2.2%，环比上涨0.1%，连续两个月上涨。货币政策方面，10月底央行宣布重启购债，市场资金面整体保持宽松，货币政策保持对实体经济支持的导向，但财政力度有所回落，供需双方都在走弱。11月M2同比增长8.0%，充分表明市场流动性仍然保持充裕。报告期内，债市收益率总体呈现高位震荡走势，一致预期不断强化。十一长假后贸易冲突再起波澜，避险情绪驱动收益率快速下行；10月中下旬二十届四中全会闭幕，贸易摩擦出现积极信号，叠加公募赎回费新规等消息扰动，债市情绪偏弱；月底央行宣布重启国债买卖，再次激发市场做多情绪；然而11月起，央行买债落地不及预期，公募新规预期反复，债基遭遇赎回，债市情绪明显谨慎，收益率震荡向上；12月长短端走势有所分化，受益于资金面宽松，短期限品种受到机构青睐，收益率继续下行，而中长端品种面临政策不确定性收益率反而震荡上行。整体来看，四季度利率债短端表现好于长端，1年期下行3-5BP，3年期下行8-14BP，5年期上行2bp左右，10年期下行约1-3BP。报告期内，本基金根据市场变化动态调整组合杠杆和久期水平，并择机进行利率债波段交易。整体来看，报告期内组合杠杆和久期处于中性水平。

2025年四季度，中国经济延续回暖复苏态势。生产端增势平稳，1-11月规模以上工业增加值同比增长6.0%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%、高技术制造业增长9.2%，均显著高于整体工业增速，制造业转型升级步伐加快。内需方面，1-11月固定资产投资同比下降2.6%，其中基础设施投资同比下降1.1%，制造业投资增长1.9%，房地产开发投资下降15.9%。新建商品房销售面积及销售额持续下降，房地产市场依然对经济造成一定拖累。销售端持续增长，11月社会消费品零售总额同比增长4.0%。外贸仍保持韧性，进出口总额同比增长4.1%。通胀方面，11月CPI同比上涨0.7%，环比下降0.1%，核心CPI同比上涨1.2%，扩内需政策措施继续显效；PPI同比下降2.2%，环比上涨0.1%，连续两个月上涨。货币政策方面，10月底央行宣布重启购债，市场资金面整体保持宽松，货币政策保持对实体经济支持的导向，但财政力度有所回落，供需双方都在走弱。11月M2同比增长8.0%，充分表明市场流动性仍然保持充裕。报告期内，债市收益率总体呈现高位震荡走势，一致预期不断强化。十一长假后贸易冲突再起波澜，避险情绪驱动收益率快速下行；10月中下旬二十届四中全会闭幕，贸易摩擦出现积极信号，叠加公募赎回费新规等消息扰动，债市情绪偏弱；月底央行宣布重启国债买卖，再次激发市场做多情绪；然而11月起，央行买债落地不及预期，公募新规预期反复，债基遭遇赎回，债市情绪明显谨慎，收益率震荡向上；12月长短端走势有所分化，受益于资金面宽松，短期限品种受到机构青睐，收益率继续下行，而中长端品种面临政策不确定性收益率反而震荡上行。整体来看，四季度利率债短端表现好于长端，1年期下行3-5BP，3年期下行8-14BP，5年期上行2bp左右，10年期下行约1-3BP。报告期内，本基金在锚定核心指数为主的基础上，根据基本面、政策面、情绪面等对组合进行了灵活调整。

三季度，国内经济保持总体平稳态势。8月全国规模以上工业增加值同比增长5.2%，环比增长0.37%；8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，环比增长0.17%；1-8月全国固定资产投资（不含农户）同比增长0.5%；8月货物进出口总额同比增长3.5%；8月全国城镇调查失业率为5.3%，较上月上升0.1个百分点，与上年同月持平。8月全国居民消费价格（CPI）同比下降0.4%，环比持平；扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.9%。8月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.9%，环比持平；全国工业生产者购进价格（PPIRM）同比下降4.0%，环比持平。货币政策方面，央行适度宽松、保持流动性合理充裕的政策取向未变，资金面整体较为平稳。报告期内，基本面和流动性环境对债券市场形成支撑，但“反内卷”政策带来的通胀预期变化、市场风险偏好提振以及基金赎回费率改革等因素对债市形成压制，债券收益率整体呈上行态势，其中10年期国债收益率水平从二季度末的1.65%左右上行至三季度度末的1.79%左右。另一方面，风险偏好提振和基金赎回费率改革等因素带来的机构行为变化，导致不同期限和不同品种间的走势差异较为显著，其中5年期国开债从二季度末的1.58%左右上行至三季度末的1.79%左右，10年期国开债收益率从1.69%上行至1.96%，30年国债从1.86%上行至2.14%，上行幅度均明显超过10年期及以下国债收益率上行幅度。报告期内，本基金根据市场变化动态调整组合杠杆和久期水平，并择机进行利率债波段交易。整体来看，报告期内组合杠杆和久期处于中性偏低水平。

三季度，国内经济保持总体平稳态势。8月全国规模以上工业增加值同比增长5.2%，环比增长0.37%；8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，环比增长0.17%；1-8月全国固定资产投资（不含农户）同比增长0.5%；8月货物进出口总额同比增长3.5%；8月全国城镇调查失业率为5.3%，较上月上升0.1个百分点，与上年同月持平。8月全国居民消费价格（CPI）同比下降0.4%，环比持平；扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.9%。8月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.9%，环比持平；全国工业生产者购进价格（PPIRM）同比下降4.0%，环比持平。货币政策方面，央行适度宽松、保持流动性合理充裕的政策取向未变，资金面整体较为平稳。报告期内，基本面和流动性环境对债券市场形成支撑，但“反内卷”政策带来的通胀预期变化、市场风险偏好提振以及基金赎回费率改革等因素对债市形成压制，债券收益率整体呈上行态势，其中10年期国债收益率水平从二季度末的1.65%左右上行至三季度度末的1.79%左右。另一方面，风险偏好提振和基金赎回费率改革等因素带来的机构行为变化，导致不同期限和不同品种间的走势差异较为显著，其中5年期国开债从二季度末的1.58%左右上行至三季度末的1.79%左右，10年期国开债收益率从1.69%上行至1.96%，30年国债从1.86%上行至2.14%，上行幅度均明显超过10年期及以下国债收益率上行幅度。报告期内，本基金主要配置利率债，根据基本面、政策面、情绪面等对组合仓位和久期进行了灵活调整。

三季度，国内经济保持总体平稳态势。8月全国规模以上工业增加值同比增长5.2%，环比增长0.37%；8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，环比增长0.17%；1-8月全国固定资产投资（不含农户）同比增长0.5%；8月货物进出口总额同比增长3.5%；8月全国城镇调查失业率为5.3%，较上月上升0.1个百分点，与上年同月持平。8月全国居民消费价格（CPI）同比下降0.4%，环比持平；扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.9%。8月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.9%，环比持平；全国工业生产者购进价格（PPIRM）同比下降4.0%，环比持平。货币政策方面，央行适度宽松、保持流动性合理充裕的政策取向未变，资金面整体较为平稳。报告期内，基本面和流动性环境对债券市场形成支撑，但“反内卷”政策带来的通胀预期变化、市场风险偏好提振以及基金赎回费率改革等因素对债市形成压制，债券收益率整体呈上行态势，其中10年期国债收益率水平从二季度末的1.65%左右上行至三季度度末的1.79%左右。另一方面，风险偏好提振和基金赎回费率改革等因素带来的机构行为变化，导致不同期限和不同品种间的走势差异较为显著，其中5年期国开债从二季度末的1.58%左右上行至三季度末的1.79%左右，10年期国开债收益率从1.69%上行至1.96%，30年国债从1.86%上行至2.14%，上行幅度均明显超过10年期及以下国债收益率上行幅度。报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主，根据市场变化动态调整组合杠杆和久期水平，并择机进行利率债波段交易。整体来看，报告期内组合杠杆和久期处于中性水平。

三季度，国内经济保持总体平稳态势。8月全国规模以上工业增加值同比增长5.2%，环比增长0.37%；8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，环比增长0.17%；1-8月全国固定资产投资（不含农户）同比增长0.5%；8月货物进出口总额同比增长3.5%；8月全国城镇调查失业率为5.3%，较上月上升0.1个百分点，与上年同月持平。8月全国居民消费价格（CPI）同比下降0.4%，环比持平；扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.9%。8月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.9%，环比持平；全国工业生产者购进价格（PPIRM）同比下降4.0%，环比持平。货币政策方面，央行适度宽松、保持流动性合理充裕的政策取向未变，资金面整体较为平稳。报告期内，基本面和流动性环境对债券市场形成支撑，但“反内卷”政策带来的通胀预期变化、市场风险偏好提振以及基金赎回费率改革等因素对债市形成压制，债券收益率整体呈上行态势，其中10年期国债收益率水平从二季度末的1.65%左右上行至三季度末的1.79%左右。另一方面，风险偏好提振和基金赎回费率改革等因素带来的机构行为变化，导致不同期限和不同品种间的走势差异较为显著，其中5年期国开债从二季度末的1.58%左右上行至三季度末的1.79%左右，10年期国开债收益率从1.69%上行至1.96%，30年国债从1.86%上行至2.14%，上行幅度均明显超过10年期及以下国债收益率上行幅度。报告期内，本基金在锚定核心指数为主的基础上，根据基本面、政策面、情绪面等对组合进行了灵活调整。

上半年国内经济延续温和修复态势，GDP同比增长5.3%，结构上看，工业生产端保持韧性，制造业投资、基建投资维持高位，房地产开发投资仍拖累较大。社会消费品零售总额维持高增，消费补贴政策效果明显。出口增速基本保持稳定。价格方面，CPI、PPI、房价仍在寻底过程，近期反内卷或有助于价格完成筑底，但仍需观察持续性以及需求承接情况。上半年债市总体呈现先抑后扬的宽幅震荡行情，由于去年底债市抢跑央行宽松的货币政策，收益率来到相对低位，随着新年伊始，宽松的货币政策未至，叠加资金面持续收敛、央行暂停买入国债、汇率压力较大等影响，债市经历了较大幅度的调整；随着3月资金面持续放松，叠加海外关税不确定因素增加、MLF改革中标方式释放积极信号等，债市中的防御式情绪逐步被消化，叠加配置型资金持续增加，中旬开始债市出现回落。而4月初特朗普超预期的对等关税出台，市场避险情绪快速上升，债券收益率快速下行，而后窄幅震荡至半年末。整体来看，上半年国债曲线走平，一年期国债收益率上行25.59bp，三年期国债收益率上行20.87bp，五年期国债收益率上行9.77bp，十年期国债收益率下行2.83bp，三十年期国债收益率下行5.1bp。报告期内，本基金根据对基本面、政策面、情绪面等的判断对组合久期进行了灵活调整，取得了较稳健的收益。

上半年国内经济延续温和修复态势，GDP同比增长5.3%，结构上看，工业生产端保持韧性，制造业投资、基建投资维持高位，房地产开发投资仍拖累较大。社会消费品零售总额维持高增，消费补贴政策效果明显。出口增速基本保持稳定。价格方面，CPI、PPI、房价仍在寻底过程，近期反内卷或有助于价格完成筑底，但仍需观察持续性以及需求承接情况。上半年债市总体呈现先抑后扬的宽幅震荡行情，由于去年底债市抢跑央行宽松的货币政策，收益率来到相对低位，随着新年伊始，宽松的货币政策未至，叠加资金面持续收敛、央行暂停买入国债、汇率压力较大等影响，债市经历了较大幅度的调整；随着3月资金面持续放松，叠加海外关税不确定因素增加、MLF改革中标方式释放积极信号等，债市中的防御式情绪逐步被消化，叠加配置型资金持续增加，中旬开始债市出现回落。而4月初特朗普超预期的对等关税出台，市场避险情绪快速上升，债券收益率快速下行，而后窄幅震荡至半年末。整体来看，上半年国债曲线走平，一年期国债收益率上行25.59bp，三年期国债收益率上行20.87bp，五年期国债收益率上行9.77bp，十年期国债收益率下行2.83bp，三十年期国债收益率下行5.1bp。报告期内，本基金在锚定核心指数为主的基础上，根据基本面、政策面、情绪面等对组合进行了灵活调整。