刘浩 - 基金投资策略和运作

回顾四季度的基金运作，我们进行了下面三处调整。在全球定价资源方面，我们继续增加了铜金铝、石油企业持仓。在深度价值个股层面，增配了自由现金流较好（企业价值对应回本周期在5年以内）、超额现金储备较多（占市值比例较高）的汽零、机械个股。在跨境银行和全球公用方面，我们增配了未来经济周期可能往上走的地区公用和基础设施（比如东南亚）。以上是我们在四季度的运作情况，总体上我们大幅降低了交易的频次和数量。固守能力边界，减少犯错次数，先胜而后求战，积小胜为大胜。　　目前我们的持仓结构主要是全球定价资源（铜、金、铝、石油）、跨境银行和全球公用、各行业龙头（家电、互联网、集运）、垄断央国企（运营商）、深度价值个股（比如汽零、机械、石化链等）。　　我们关注的公司一般具有以下特点：格局稳定、护城河清晰、现金流和股东回报较好、行业生意周期向上，最后需要确保估值上具有安全边际。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

回顾四季度的基金运作，我们进行了下面几处主要调整。在全球定价资源方面，我们继续增配了铜金铝、石油企业。在深度价值个股层面，增配了自由现金流较好（企业价值对应回本周期在5年以内）、超额现金储备较多（占市值比例较高）的汽零、机械个股。在各行业龙头方面，我们增配了家电、集运、电力设备行业的佼佼者，估值也较具有性价比。以上是我们在四季度的运作情况，总体上我们大幅降低了交易的频次和数量。固守能力边界，减少犯错次数，先胜而后求战，积小胜为大胜。　　目前我们的持仓结构主要是全球定价资源（铜金铝、石油）、各行业龙头（家电、集运、电力设备）、垄断央国企、深度价值个股（比如汽零、机械、化工等）。　　我们关注的公司一般具有以下特点：格局稳定、护城河清晰、现金流和股东回报较好、行业生意周期向上（或者长周期来看向下空间有限），最后需要确保估值上具有安全边际。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

回顾三季度的基金运作，我们进行了三个方面的调整。在全球定价资源方面，我们主要增加了铜金企业，维持了石油企业持仓。在深度价值个股层面，增配了自由现金流较好（企业价值对应回本周期在5年以内）、超额现金储备较多（占市值比例较高）的汽零、零售、机械个股。在跨境银行和全球公用方面，我们增配了未来经济周期可能往上走的地区公用和基础设施（比如东南亚）。以上是我们在三季度的运作情况，总体上我们大幅降低了交易的频次和数量，固守能力边界，先胜而后求战，积小胜为大胜。　　目前我们的持仓结构主要是全球定价资源（铜、金、石油）、跨境银行和全球公用、各行业龙头（家电、互联网、集运）、垄断央国企（运营商）、深度价值个股（比如机械、石化链等）。　　我们关注的公司一般具有以下特点：格局稳定、护城河清晰、现金流和股东回报较好、行业生命周期向上，最后需要确保估值上具有安全边际。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

回顾三季度的基金运作，我们进行了下面几处主要调整。在全球定价资源方面，我们配置了铜金、铝、煤炭企业。在深度价值个股层面，增配了自由现金流较好（企业价值对应回本周期在5年以内）、超额现金储备较多（占市值比例较高）的汽零、机械、电力设备个股。在各行业龙头方面，我们配置了家电、集运、电力设备行业的佼佼者，估值也较具有性价比。以上是我们在三季度的运作情况，总体上我们大幅降低了交易的频次和数量。固守能力边界，先胜而后求战，积小胜为大胜。　　　　目前我们的持仓结构主要是全球定价资源（铜金、铝、煤炭）、各行业龙头（家电、集运、电力设备）、垄断央国企（运营商）、深度价值个股（比如汽零、机械、电力设备等）。　　　　我们关注的公司一般具有以下特点：格局稳定、护城河清晰、现金流和股东回报较好、行业生命周期向上（或者长周期来看向下空间有限），最后需要确保估值上具有安全边际。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

回顾上半年的基金运作，我们进行了一些调整。在市场下跌期间，我们利用优质公司被错杀的机会，增加了金融、有色、全球公用的配置。考虑到国内经济的持续改善，我们增加了部分与宏观经济关联度高的国内银行和保险公司，此外还有中长期大概率较为稳定的跨境银行。在有色方面，我们主要增加了铜矿企业。在全球公用方面，我们配置了长期回报率较好的全球规管类资产，也配置了未来经济周期可能往上走的地区公用和基础设施。在上半年，我们跟踪的公司里面消费类的确出现了不及预期的情况，考虑到行业改善的时间可能要晚于我们的预期，因此我们减持了白酒和医疗服务等公司的配置。以上是我们在上半年的运作情况，总体上我们大幅降低了交易的频次和数量，固守能力边界，减少犯错次数，先胜而后求战，积小胜为大胜。　　目前我们的持仓结构主要是金融（银行、保险）、资源（铜、石油）、各行业龙头（家电、互联网、集运、电力设备）、垄断央国企（运营商）、深度价值个股（比如机械、石化链等）。　　我们关注的公司一般具有以下特点：格局稳定、护城河清晰、现金流和股东回报较好、行业生意周期向上，最后需要确保估值上具有安全边际。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

上半年国内外宏观环境复杂，市场随之波动。总体来看，A股市场在一季度大部分时间维持偏暖的氛围，本基金看好并配置在科技成长方向上。但二季度，在外部关税冲突的影响下，A股市场出现较大的波动。由于关税冲突、地缘政治、科技竞争的影响或长期存在，因此，更牢固地扎根内需并实现科技自主可控才能较好应对外部风险。基于上述判断，本基金对原有组合结构进行了较大调整，降低了可能受关税影响较大的敞口，较大幅度增配内需消费相关标的。

2025年一季度，在内外部因素的综合影响下，A股市场走势呈现出向下有较强支撑、向上比较温和的特征。总的来说，虽然外部存在关税冲突、地缘政治、科技竞争等外部变量的扰动，但内部基本面的积极变化在不断夯实基础。一是楼市在经历连续调整之后进入底部修复阶段，消费刺激政策进一步为经济注入强心剂；二是以人形机器人、AI+、半导体为代表的前沿科技取得连续的重大进步。在基本面支撑下，A股市场在一季度大部分时间维持偏暖的氛围。本基金继续坚定看好新质生产力中长期发展前景，谨慎应对市场的阶段性波动，并基于价值判断，根据价格变化对组合持仓进行权重优化。行业配置上以电子、汽车、家电、机械设备等行业为核心。

今年一季度国内经济继续延续回升的态势，资本市场此前一直担忧的两个因素均出现了明显的改观。一方面资本市场担忧的是房地产持续销量下滑，不仅仅会对产业链上下游造成影响，还会带来资产负债表收缩的隐忧。在连续多年的销量下滑以后，我们注意到房地产销售数据出现了企稳的迹象，部分强势区域甚至出现了久违的热销。另外一方面资本市场担忧的是伴随着海外的制裁加剧，国内存在错过下一轮新科技发展的风险。这一点伴随着国产Deepseek以及人形机器人的陆续发布，也极大提振了投资者对中国资产中长期的看法。正是基于上述两个因素的变化，极大扭转了此前的悲观预期，我们判断后续尽管依然会面临外部风险，但是已经不会影响中国资产向好的趋势。　　在股票市场上风险偏好明显提升，伴随着Deepseek以及人形机器人的陆续发布，科技类资产出现大幅上涨。同时红利类资产则跑输市场。　　回顾一季度的基金运作，我们进行了下面的一些调整。基于对国内资产价格向上的判断，我们适当降低了防御类资产的比重，比如兑现了在煤炭价格超预期下跌过程中的火电资产。同时增加了与宏观经济关联度更高的金融配置比重。　　针对科技类，我们增加了港股市场科技龙头企业的配置。　　目前组合中大部分配置依然围绕在以金融、资源为代表的红利类以及消费、家电、互联网平台为代表的核心资产类。　　我们的资产更多围绕在能够保持业绩稳定增长，且乐于回馈股东的公司。我们也倾向于相信具备上述特征的公司将会给持有人回报。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　以上就是我们在一季度的总体运作情况。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

在过去的2024年，国内经济总体上小幅波动，呈现出V型走势。受房地产销量下滑以及地方政府开支增速下降影响，经济在前期出现一定程度的走弱，随着三季度末政府的一系列提振经济政策出台，国内经济又开始回升。股票市场对于经济的变化趋势反应则更为剧烈，至于高波动的原因，我们倾向于认为是投资者的风险偏好放大了行情波动率。全年股票市场总体呈现W型走势。　　经济数据上看，2024年除了出口依然韧性十足以外，还呈现两种趋势。第一种趋势是内需相关的经济数据开始企稳，以汽车为代表的耐用消费品依然保持持续增长，同时房地产销量在经过数年的大幅下滑后，在四季度出现了企稳；另外一种趋势是结构分化明显，比如社会零售品总体增速尽管只有低个位数，但是数字化消费（文化、娱乐、通信）则保持接近10%的增长。汽车销量里面国产品牌凭借其智能化和电动化优势持续高增长。　　股票市场也呈现结构化特征，一方面是具有产业趋势（以人工智能、机器人为代表）的科技板块虽然波动巨大，但是全年来看表现优异；另外一方面则是高分红类资产在宏观经济波动下也取得较好的表现。　　下面回顾我们在过去四个季度的基金运作情况。　　一季度股票市场出现深V走势，受益于组合内配置大量基本面强劲的龙头企业，股票总体的回撤有限。与此同时我们在市场下跌期间逐步增加科技成长板块的比重，降低防御类板块的比重。在随后的市场大幅反弹过程中，我们基于对行情更多是风险偏好修复的判断，适当降低了科技成长板块的比重。港股方面则继续持有高分红类运营商和资源类。　　进入到二季度，国内经济数据出现一定走弱的趋势，因此股票市场承受一定的压力。我们在这一过程中逐步降低了大宗商品类股票的配置比重，同时考虑到国内经济依然存在不确定性，增加了红利类资产和具有中国优势的核心资产之一（家电）的比重。港股方面，我们依然延续具有核心竞争力的央国企配置为主。　　三季度的股票市场波动较大，在大部分时间都出现缓慢回落的趋势，在九月中下旬伴随着国内一系列提振经济和股票市场政策出台，股票市场出现大幅反弹。我们在下跌过程中开始了一定的调整，即增加了具有中国优势的核心资产，主要集中在家电和新能源资产。港股方面，则维持对央国企的配置不变。在市场出现大幅反弹过程中，我们从中长期角度判断持仓公司依然具有吸引力，并未配置风险偏好相关度更高的资产，因此出现阶段性跑输市场的情况。　　在四季度股票市场出现较为明显的风险偏好抬升特征，小市值和题材类板块在前期表现非常突出，而大市值类则明显跑输市场，在最后一个月红利类资产又再次体现超额收益。在市场大幅波动过程中，我们依然维持对龙头大市值企业的配置不变，反而还利用市场风格变化，增加了对港股互联网龙头企业的配置。　　目前组合的配置主要集中在具有高分红类央国企（金融、运营商、资源）和中国优势的核心资产（家电、互联网平台、新能源）等领域。

2024年，国内经济新旧动能转换出现积极变化，资本市场制度建设进一步完善，新质生产力发展取得积极进展，房地产政策优化效果逐步显现，但国际政治经济社会环境更加复杂化，A股市场继续在波动中夯实基础。本基金努力应对市场的短期波动，坚持稳中求进的操作思路，重点关注新质生产力发展带来投资机会。本基金行业配置在电子、通信、计算机、汽车、家电、电力设备、国防军工、机械设备等新质生产力行业中动态优化。

三季度国内股票市场出现剧烈的震荡，三季度大部分时期受到相对偏弱的经济数据影响，股票市场表现持续疲弱。在9月下旬受到政策的影响，股票市场出现惊天逆转，短时间出现大幅的上涨。我们对于政策的解读是明显扭转了压制股票市场的两个痛点。它们分别是流动性不足导致的估值折价，以及内需不足带来的担忧。　　我们在中期报告中对下半年的判断是相比国外，我们更看好国内的表现。在报告中，我们判断随着美联储开始降息，国内的货币调节空间即将打开，进而会明显改善国内的需求。从目前的市场表现来看，总体符合我们在中期报告中的判断。基于上述的判断，我们在三季度市场下跌期间并未悲观，相反在市场低迷期逐步增加仓位。　　三季度的操作中，我们除了适当加仓以外，在结构方面也进行一定的调整。总体上我们依然维持高分红类资产和具有中国优势的核心资产两大类不变，但是逐步向第二类资产倾斜，即增加了家电、汽车以及新能源类资产，同时适当降低了高分红资产中的银行类。　　港股方面，我们维持对具有核心壁垒的央国企配置。　　以上就是我们在三季度的总体运作情况。　　市场短期出现大幅上涨，呈现普涨的行情。我们对后市在乐观中还是保持一份警醒。在大幅上涨以后，结构性分化不可避免。随着三季报在接下来陆续披露，具备优异业绩表现，且具有产业逻辑的公司有望取得超额受益，缺乏基本面支撑、仅仅受流动性推动的公司则存在大幅回调的风险。因此本基金在市场乐观期间，依然秉持绝对收益的思路，以价值投资作为选取公司的核心标准。　　感谢各位持有人在净值回撤过程中给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

2024年三季度，重磅政策组合拳发挥出强大的振奋人心的作用，使得股市、楼市、居民就业和收入等重大方面的预期出现全面的提振，A股市场迎来气势如虹的普涨。本基金认为股市持续向好的概率有望提升，因此顺势提升仓位，并在市场短期普涨的环境下，继续优选长期向好的方向，重点挖掘新质生产力领域的投资机会。行业配置以国防军工、计算机、电力设备、汽车、机械设备、电子等行业为核心。