叶天垚 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，国内经济运行延续K型分化格局。生产端保持韧性但动能边际放缓，5月规模以上工业增加值同比增长4.5%，较4月的4.1%有所回升，但1-5月累计增速5.4%较一季度的6.3%明显回落。内需方面，投资整体承压明显--1-5月全国固定资产投资同比下降4.1%，其中基建投资增速较一季度显著回落至0.6%，制造业投资由正转负至-0.4%，房地产开发投资降幅进一步扩大至16.2%，商品房销售面积和销售额持续下降。消费恢复偏弱，5月社会消费品零售总额同比下降0.6%，为2022年底以来首次转负。出口在关税扰动下韧性犹存，5月出口同比增长19.4%，但外部不确定性仍在。通胀方面，5月CPI同比上涨1.2%，核心CPI同比上涨1.1%，PPI同比上涨3.9%，输入性通胀压力可控。货币政策维持适度宽松基调，央行操作节奏呈"前松、中收、后放"特征：4月资金面极度宽松，DR001稳定在1.2%-1.3%低位；5月央行买断式逆回购大额净回笼，阶段性回收短期流动性，但通过MLF超额续做投放中长期资金，体现"收短放长"意图；6月陆家嘴论坛上央行宣布创设隔夜逆回购操作工具，收窄利率走廊区间，并于6月25日加量续做2000亿元MLF，6月29日隔夜逆回购正式落地，释放了较为明确的流动性呵护信号。报告期内，债券市场整体呈震荡走强态势。4月初超长期特别国债供给担忧一度推升10年期国债收益率至1.81%-1.82%，但中旬起资金面极度宽松叠加"资产荒"逻辑强化，收益率快速修复至1.74%下方；5月初央行买断式逆回购大额净回笼引发短暂调整，但月中社零转负、社融信贷偏弱等数据强化基本面支撑，叠加MLF恢复加量续做，债市再度走强，10年期国债一度逼近1.70%；6月多头拥挤叠加资金边际收敛，债市转入震荡， 10年期国债全月在1.70%-1.75%区间反复拉锯。整体来看，二季度债券市场走势较好，其中5年期国债收益率下行约12bp至1.43%、10年期国债下行9bp至1.73%、30年国债下行9bp至2.20%。报告期内，本基金主要配置利率债，根据市场变化动态调整组合杠杆和久期水平，并择机进行波段交易。整体来看，报告期内组合净值实现稳健增长。

债券方面，二季度，我国经济运行总体平稳，外需保持韧性，内需在修复过程中出现一定波动。国内方面，出口延续较快增长，仍是重要支撑力量；基建投资增速较一季度有所回落，项目落地节奏有所放缓；消费修复动能略有减弱，主要受基数效应和居民消费意愿阶段性波动影响；房地产市场调整仍在持续，但调整节奏趋于平缓；物价方面，PPI同比涨幅有所上行，通胀水平温和回升，整体压力可控。海外方面，中东地缘局势较一季度有所缓和，但对全球能源价格和供应链的扰动仍存，需持续关注。央行继续实施适度宽松的货币政策，二季度资金面整体保持充裕。在基本面预期调整、信用扩张速度放缓、流动性环境宽松等因素共同作用下，债券市场表现震荡偏强。具体来看，1年期国开债收益率下行9bp至1.35%，5年期国开债收益率下行14bp至1.54%，10年期国开债收益率下行17bp至1.78%。组合保持适当久期和杠杆水平，配置上以利率债为主。权益方面，2026 年二季度 A 股结构性分化明显，科创成长领涨，AI 算力、半导体依托产业高景气持续走强；内需地产、消费板块走弱。流动性宽松，海外美伊冲突降温，也进一步使得资金聚焦硬科技，行情由题材转向业绩驱动，市场呈新产业强、传统板块弱的 K 型格局。本产品在权益风格选择上，执行“景气投资方法论”，紧扣业绩窗口，将核心仓位聚焦于业绩潜伏增速大、二级市场认可度高、高景气个股。因此净值增长有着不错的锐度。进入五月，随着美伊冲突反复，市场有所调整，期间我们积极进行回撤控制，维持产品中波固收加属性。后续，我们继续看好本轮AI行情下，市场对于高业绩增速标的认可。产品层面将持续积极操作，把握后续机会。

2026 年二季度 A 股结构性分化明显，科创成长领涨，AI 算力、半导体依托产业高景气持续走强；内需地产、消费板块走弱。流动性宽松，海外美伊冲突降温，也进一步使得资金聚焦硬科技，行情由题材转向业绩驱动，市场呈新产业强、传统板块弱的 K 型格局。本基金作为权益产品，持续聚焦“景气投资方法论”，紧扣二季报业绩窗口，将核心仓位捕捉业绩潜伏增速大、二级市场认可度高、高景气个股，通过掘金盈利超预期黑马，捕捉成长先机。组合重点配置了具备“业绩加速释放”特征的个股，特别是在一季报中展现出强劲盈利弹性的标的，对冲了市场波动。行业上，持续高配电子、通信、有色、机械、汽车等成长板块，保持产品锐度。 同时，针对本轮成长极致风格，价值、红利、小盘等资产估值处于历史低位。本阶段我们重点关注行业均衡、回撤控制。同时，进入7月财报期，我们将持续捕捉业绩潜伏增速大的高成长股票，戴维斯双击。

2026年二季度债券市场受到资金面、宏观数据结构性变化等因素影响，呈现先走强后震荡的走势，信用债与利率债相对比较同步。具体如下：4月初超长期特别国债发行计划落地，市场对于二季度利率债供给放量的担忧升至高位，10年国债收益率在1.81%-1.82%的位置震荡。4月中旬至4月末，地缘政治冲突边际缓和，资金价格中枢持续下行，央行在税期等关键时间点呵护市场流动性，配置盘顺势入场，短端和中长端收益率同步下行，10年国债收益率一度下行至1.74%。5月初，央行买断式回购大额净回笼，引发市场对于资金的担忧，收益率开始震荡，5月中下旬，陆续公布的金融数据、消费数据、固定资产投资数据偏弱，基本面为债市提供了有利支撑，10年国债收益率一度下行到1.71%附近。6月份资金面有所变化，资金由极度宽松变为相对均衡，资金价格中枢也有所抬升，各期限收益率都有所回调，随后陆家嘴论坛释放优化短端流动性调节工具信号提振市场信心，收益率又有所下行。本基金采取相对稳健的债券配置策略，在严控信用风险的基础上精选个券，综合分析债券资产的价值，综合考虑产品的流动性与收益率，根据市场变化适当调整了组合杠杆、久期。权益方面，2026 年二季度 A 股结构性分化明显，科创成长领涨，AI 算力、半导体依托产业高景气持续走强；内需地产、消费板块走弱。流动性宽松，海外美伊冲突降温，也进一步使得资金聚焦硬科技，行情由题材转向业绩驱动，市场呈新产业强、传统板块弱的 K 型格局。针对本轮成长极致风格逼空价值、红利、小盘等资产估值处于历史低位。本阶段我们权益风格维持均衡，一方面，我们部分仓位采用股指期货等权益资产保持一定锐度。另一方面，用一定仓位低价转债，使产品控制下行波动，以维持产品固收加属性。

2026年二季度债券市场受到资金面、宏观数据结构性变化等因素影响，呈现先走强后震荡的走势，信用债与利率债相对比较同步。具体如下：4月初超长期特别国债发行计划落地，市场对于二季度利率债供给放量的担忧升至高位，10年国债收益率在1.81%-1.82%的位置震荡。4月中旬至4月末，地缘政治冲突边际缓和，资金价格中枢持续下行，央行在税期等关键时间点呵护市场流动性，配置盘顺势入场，短端和中长端收益率同步下行，10年国债收益率一度下行至1.74%。5月初，央行买断式回购大额净回笼，引发市场对于资金的担忧，收益率开始震荡，5月中下旬，陆续公布的金融数据、消费数据、固定资产投资数据偏弱，基本面为债市提供了有利支撑，10年国债收益率一度下行到1.71%附近。6月份资金面有所变化，资金由极度宽松变为相对均衡，资金价格中枢也有所抬升，各期限收益率都有所回调，随后陆家嘴论坛释放优化短端流动性调节工具信号提振市场信心，收益率又有所下行。权益方面，2026 年二季度 A 股结构性分化明显，科创成长领涨，AI 算力、半导体依托产业高景气持续走强；内需地产、消费板块走弱。流动性宽松，海外美伊冲突降温，也进一步使得资金聚焦硬科技，行情由题材转向业绩驱动，市场呈新产业强、传统板块弱的 K 型格局。针对成长行情对红利、价值标的的冲击。5月份我们适当增加小盘股权重，降低红利标的权重。因此较好控制住了回撤，同时也受益部分小盘成长标的行情。针对后市红利、小盘等资产估值处于历史低位，我们并不悲观，小盘价值风格仍然属于A股绝对收益属性较强、长期配置性价比较高资产，我们本阶段需要做好风格均衡，仓位控制，整体上维持中波固收加属性。

2026年一季度A股市场整体呈现冲高回落的震荡态势，年初在政策与流动性双重驱动下一度冲高至相对高位，但进入3月受海外地缘因素扰动出现明显回调，季末收于震荡区间中枢。从行业表现看，一季度市场呈现明显的防御特征与周期属性。能源板块与上游资源类板块录得较大涨幅，公用事业、电气设备亦有不错表现。反观大消费与金融地产板块普遍承压，可选消费与金融板块跌幅较深。风格上，中盘价值股与中盘成长股显著跑赢大盘权重股，中小盘风格整体占优，而大盘蓝筹则出现较大幅度回撤。本基金作为权益产品，持续聚焦“景气投资方法论”，紧扣四季报业绩窗口，将核心仓位聚焦于“二级市场认可度高、分析师展望积极”且具备显著“超预期”特征的结构性机会，力求在波动中捕捉阿尔法收益。组合重点配置了具备“业绩加速释放”特征的个股，特别是在四季报中展现出强劲盈利弹性的标的，对冲了市场波动。行业上，持续高配TMT、医药、机械、汽车等成长板块，保持产品锐度。展望后市，历史上流动性回调必定带来剧烈反转，海外冲突降温后，A股将回归国内AI算力增长主线。同时，进入4月年报期，我们将持续捕捉业绩潜伏增速大的高成长股票，戴维斯双击。

权益方面，2026年一季度A股市场整体呈现冲高回落的震荡态势，年初在政策与流动性双重驱动下一度冲高至相对高位，但进入3月受海外地缘因素扰动出现明显回调，季末收于震荡区间中枢。权益风格选择上，由于我们选取A股绝对收益属性较强的小盘红利风格，同时以较优的权益仓位，净值增长有着不错的锐度。进入三月，我们采用多维度择时体系，进行仓位调整以减少外生冲击市场的回撤。整体上，收益回撤维持中波固收加属性。 债券方面：2026 年一季度债券市场整体震荡偏强。具体来看，10 年期国债收益率呈先上后下再回升的走势，年初受权益走强及债基赎回扰动上行至 1.90% 附近，1 月至 2 月在资金宽松与配置需求支撑下回落至 1.78% 低位，3 月因油价上涨推升通胀预期再度回升，季度末收于 1.81% 左右，较年初小幅下行 4BP。此外，一季度债市还呈现出中短端优于长端、曲线陡峭化特征。一方面，经济基本面整体温和修复，内需偏弱，PPI 逐步转正叠加油价上行带动通胀预期回升；另一方面，央行维持流动性合理充裕，叠加外汇占款，资金面整体宽松平稳，资金价格逐步回落。短端收益率受益于资金价格走低随之下行，长端利率受制于通胀预期抬升而上升。信用市场方面，银行、保险等配置盘力量强劲，信用利差普遍收窄，高等级品种更受青睐，信用市场呈现资质分化、尾部风险仍存的特征。展望二季度，债市大概率延续区间震荡态势，通胀预期与供给压力制约下行空间，但货币政策与流动性充裕又制约上行幅度，曲线或从陡峭向略平缓修复。经济面延续弱修复，基建与出口提供支撑，但消费与地产动能偏弱；通胀受油价扰动上行，但难改整体温和格局；货币政策维持稳健偏松，降准降息窗口可能延后，资金面保持均衡；供给端地方政府债与利率债供给阶段性冲击市场，但配置盘仍将提供支撑。策略上，我们保持组合中性久期操作，在票息策略的基础上，适度参与利率债波段交易机会。

权益方面，2026年一季度A股市场整体呈现冲高回落的震荡态势，年初在政策与流动性双重驱动下一度冲高至相对高位，但进入3月受海外地缘因素扰动出现明显回调，季末收于震荡区间中枢。12月底产品成立后，我们判断股市行情延续，1月初产品快速建仓，直至1月下旬，组合权益到达目标中枢，同时权益风格选择上，由于我们执行“景气投资方法论”，紧扣业绩窗口，将核心仓位聚焦于业绩潜伏增速大、二级市场认可度高、高景气个股。因此净值增长有着不错的锐度。进入三月，市场开始调整，建仓期收益逐渐减薄，期间我们积极进行回撤控制，维持产品中波固收加属性。同时，我们看好A股韧性，对于阶段性底部我们将积极操作，把握上涨的机会。债券部分，一季度，我国经济内需温和修复，外需韧性凸显。国内方面，出口超预期增长成为重要拉动引擎，基建投资回暖，消费温和回升，房地产市场调整压力缓释，物价温和改善。海外方面，美联储在连续三次降息后于1月暂停降息，美以伊地缘冲突扰动全球供应链和资本市场。央行继续实施适度宽松的货币政策，资金面整体充裕。在政策宽松预期、地缘冲突推升通胀预期、全球供应链面临冲击等因素影响下，债券市场呈现“N”型震荡格局，短端表现好于长端。具体来看，1年期国开债收益率下行11bp至1.44%，5年期国开债收益率下行13bp至1.68%，10年期国开债收益率下行6bp至1.95%。组合完成债券部分建仓，并保持适当久期和杠杆水平。

权益方面，2026年一季度A股市场整体呈现冲高回落的震荡态势，各主要指数表现分化明显，大盘蓝筹股出现较大回调，中小盘成长股相对抗跌，其中科技类指数与北证板块承受了较大的下行压力。一季度市场先扬后抑，年初在政策与流动性双重驱动下一度冲高至相对高位，但进入3月受海外地缘因素扰动出现明显回调，季末收于震荡区间中枢。由于我们提前利用股票、股指期货等权益资产替代转债仓位。因此在前期上涨中，产品保持不错锐度。进入三月，我们主要以控制波动为主，阶段性低点切回转债，同时股票部分以红利为主。以维持产品低波固收加属性。 一季度债市受股债跷跷板、央行流动性操作、宏观数据、地缘政治冲突及机构行为等多种因素影响，长短端表现分化--短端受到资金面宽松主导整体震荡下行，长端则受到多种因素影响呈现区间震荡走势，具体如下：1月初，权益市场表现较好，上证指数突破4100点，债券基金遭遇赎回，债市情绪一度承压，10年国债收益率上行至1.9%上方。此后央行结构性降息工具落地，资金价格宽松，债市开始走出修复行情。2月底，以色列和美国对伊朗展开军事打击，避险情绪推动债券收益率略微下行，此后美伊冲突焦灼，霍尔木兹海峡持续封闭推动国际油价飙升，市场对输入性通胀有所担忧，长端利率走弱，而资金价格持续宽松，市场转向配置短端债券，带动短端债券收益率进一步下行。整体上来看，利率债方面，1年期国债从1.34%下行到1.22%，10年期国债从1.85%下行到1.82%，1年期国开从1.55%下行到1.44%，10年期国开从2%下行到1.95%。信用债方面，以短融中票为例，1年期AAA信用债从1.72%下行到1.58%，3年期AAA信用债从1.89%下行到1.76%。5年期AAA信用债从2.01%下行到1.89%。本基金采取相对稳健的债券配置策略，在严控信用风险的基础上精选个券，综合分析债券资产的价值，综合考虑产品的流动性与收益率，根据市场变化适当调整了组合杠杆、久期。

一季度经济开局向好，物价改善，CPI同比升至2月的1.3%，PPI降幅收窄至-0.9%。1-2月工增同比增长回升至6.3%。固定资产投资同比增长1.8%，较2025年回升5.6个百分点。政策发力靠前，基建投资同比增长11.4%，制造业投资同比增长3.1%，地产投资增速同比下降11.1%降幅收窄，2月上海颁布“沪七条”，助力地产市场修复。社零同比增长2.8%。受低基数和春节较晚影响，出口同比大幅上行至21.8%。金融数据方面，2月社融增速8.2%，企业中长期贷款表现较好，同比多增3500亿元，居民存款同比多增2.5万亿，年初存款到期后大部分仍选择续存。一季度债券收益率曲线陡峭化，短端下行超长端上行，信用利差压缩。开年债市在供给和风险偏好担忧下情绪偏空，1月7号10年国债来到1.9%之后震荡下行至3月初1.78%附近，期间利好主要有大行持续配置7-10年，摊余债基集中开放，资金平稳价格走低，货币财政协同配合下政府债券供给担忧情绪退潮，美伊冲突压制风险偏好。期间利空主要有春节后上海地产政策优化，机构止盈诉求推动收益率在2月下旬回到1.83%。3月中下旬，美伊冲突全面升级，国际油价带动通胀预期升温。收益率曲线进一步陡峭化，短端在机构抱团避险与同业活期存款利率下调的支撑下走出独立行情，10年国债回到1.82%附近震荡，超长债受通胀和发行计划影响回到1月高点附近震荡。具体来看，利率债方面，1年国债下行12BP至1.22%，7年国开债下行14BP，10年国债下行3BP至1.82%，30年国债上行9bp至2.35%；信用债方面，1年存单下行12BP至1.51%，5年内高等级中票下行14BP左右，5年期二级资本债下行17BP，10年期中票下行19BP。报告期内，本基金以利率债配置为主，根据基本面、政策面、情绪面等因素对组合久期、结构进行灵活摆布。

权益方面，A股市场呈现“震荡上涨”特征，万得全A全年涨幅超27%，上证指数突破4000点。9月底产品成立后，我们判断股市行情延续，10月初产品快速建仓，直至10月中旬，组合权益到达目标中枢。权益风格选择上，我们选取A股绝对收益属性较强的红利风格，以及小盘风格。拒绝对高热点、高波动追涨杀跌。让产品长期净值向高波靠拢，回撤向低波靠齐。仓位上，我们会采用多维度择时体系，进行仓位调整以减少市场估值高位时的回撤。债券组合方面，密切跟踪经济走势、货币与财政政策、流动性变化、机构行为变化等情况，积极参与市场交易，积极调整组合久期和杠杆水平，提高了组合的收益水平。

2025年A股呈现“震荡上涨”特征，万得全A全年涨幅超27%，上证指数突破4000点。市场结构分化显著，AI浪潮与顺周期逻辑推动电子、通信及有色板块领涨，成长股的虹吸效应，使得金融、消费、公用事业等高股息板块表现相对落后。尽管面临外部关税扰动，但在政策托底与流动性改善支撑下，市场整体震荡上行。资金层面，债市低利率使得资金加速由债市流向股市，进入12月，伴随着春季躁动，险资、理财等机构开始布局2026年 。面对复杂的市场环境，本基金坚定执行“景气投资方法论”，紧扣业绩窗口，将核心仓位聚焦于业绩潜伏增速大、二级市场认可度高、高景气个股，通过掘金盈利超预期黑马，捕捉成长先机。组合重点配置了具备“业绩加速释放”特征的个股，特别是在财报中展现出强劲盈利弹性的标的，对冲了市场波动。行业上，持续高配TMT、医药、机械、汽车等成长板块，保持产品锐度。全年实现47%收益，较好捕捉本轮结构行情。