郑浩 - 基金投资策略和运作

宏观经济方面，我们维持前期判断：中国经济已度过高速增长阶段，当前正处于结构调整期。CPI连续多季度处于1%以下，PPI环比亦多次录得负增长，反映出内需仍待提振。具体来看，地产与投资持续承压，但高端制造加速崛起，中国制造正逐步走向全球。在海外逆全球化延续、贸易摩擦频发的背景下，内循环仍是经济核心焦点，而真正具备出海能力的制造业依然是重要亮点。证券市场展望方面，当前市场再次进入“分母定买卖、分子定方向”的有效阶段。分母端利率持续低位，PPI环比尚未明显改善，股债比处于历史高位，意味着权益资产仍具备较高配置价值。科技成长方向依旧是我们关注的重点。若未来PPI环比显著回升、利率趋势上行，顺周期板块预计将迎来较好表现。此外，量化与ETF已成为市场重要力量，在此环境下，逆势交易策略显得尤为关键。我们长期看好科技方向，尤其是AI的端侧应用，包括智能驾驶、机器人、智能穿戴等领域。具体到组合构建，我们以5年年化业绩增速15%以上且估值偏低为标准筛选公司，以争取戴维斯双击的机会。目前组合仓位主要集中于TMT产业链中的智能驾驶与机器人、苹果产业链，以及医药消费等板块。

展望2026年，我们重点看好以下方向：1） 我们继续看好自主可控是变化市场环境下不变的主线，看好设备和晶圆厂龙头。2015年国家首次提出中国制造2025，十年发展中国的大部分制造业在全球已无竞争对手，诞生了一批数十倍百倍回报的制造业龙头；2025年再次提出科技强国2035的目标，我们相信其规律和过去十年也有相似之处。半导体制造和设备是科技发展的基石，下层制造基础能力决定上层科技应用高度。因此我们认为其发展的阶段也会呈现零的突破、技术升级、全球输出三个阶段，目前仍处于第一阶段的中期，有巨大的发展空间。同时，半导体制造产业呈现赢家通吃的竞争格局，技术进步带来价值量通胀的特点，这对投资者回报是一个很好的保护。2） AI应用方向有望出现非线性增长赛道。我们布局了一些利基软件公司，由于较强的产品力或者出海能力，其本身业绩正在加速；若叠加AI对其产品力进一步提升，则有机会出现估值业绩双击。物理AI方面，我们高度关注机器人、智能驾驶、商业航天等领域，但我们并未放松对于标的竞争格局的要求，因此希望在1-10阶段再重点布局链主公司。3） 有色板块表现值得期待，有望出现宏观环境和供需的共振。当前宏观环境处于降息周期和美元走弱下，越来越多国家主权开始重视资源价值进行出口管制，叠加部分品种本身供需在再全球化、战略备库等需求下存在长期拐点，我们重点关注锂、锡、铝等品种。一如既往地，为持有人创造稳健良好的中长期收益回报是我们永远不变的目标。在追求收益的同时，我们将持续关注风险与价值的匹配度，做好风险控制。

展望2025年下半年，我们重点看好以下方向：1）贝塔触底后的结构性升级机会。例如新能源行业经历了较长产能过剩景气下行，股价亦跌幅较大。近期，我们观察到社会各界对反内卷的呼声日增，行业周期进一步下行空间有限，这类板块已具备较好的底部布局机会。但不同于上一轮的供给侧改革，简单的产能关停无论是执行难度还是社会影响都不是最好的选择，我们认为可能路径是通过技术或市场升级，构建出局部高端产品差异化的供需形势，使得剩余无法升级的产能被动出清，从而达到新的平衡。我们重点看好风电出海、光伏新技术、整车出海及高端化等细分赛道龙头的戴维斯双击机会。2）行业+AI应用机会。AI发展日新月异，AI不仅创造了如无人驾驶、人形机器人等全新领域，也同样赋能了现有行业。我们看好AI赋能电力市场化交易、跨境贸易平台、车场管理等领域，其共性特点是由行业龙头主导，渐进式创新、付费模式闭环，已具备较高的天花板和较清晰的业绩增长持续性。3）全球具备比较优势的制造业龙头。全球化并没有倒退，全球化正在重塑。过去依靠中国低要素成本进行出口贸易的模式面临的阻力日益增大，但依靠独特产品力、品牌力、渠道力出海的公司竞争优势在日益增强。通过属地化生产运维等方式，这类公司未来业绩增长的空间和确定性仍然很高，但估值受到关税影响处在低位。我们看好导航定位、动力电池、储能系统等行业龙头。4）新技术、新赛道。虽然新技术初期总是充满质疑，二级市场呈现主题投资的特征，但其确实能解决物理世界存在的问题，存在从0到1的机会。如固态电池能解决飞行汽车、AI眼镜等新产品的续航问题；如稳定币能解决跨境支付便利性和汇率波动性问题。我们对此保持紧密跟踪。一如既往地，为持有人创造稳健良好的中长期收益回报是我们永远不变的目标。在追求收益的同时，我们将持续关注风险与价值的匹配度，做好风险控制。

宏观经济：经济过了快速增长阶段，CPI多个季度维持在1%以下，多个月份PPI环比负增长，数据显示经济正处于结构调整的过程，地产、投资下行，同时高端制造崛起，中国制造走向全球，海外逆全球化继续，贸易战冲突不断，因此经济的核心焦点还是在于内循环，真正可以出海全球化的制造业依然是亮点。证券市场方面展望：前期我们写到：从定价的分子分母框架角度分析，利率维持低位对分母端有利，但是贸易战波折以及全球局部冲突影响风险偏好，分子层面经济相对较弱，结构分化，这种分子分母的组合映射到股票上大概率是成长股会有优势，尤其代表未来的成长方向会表现较好，一旦风险偏好下降，资金就会集中到银行等少部分避险资产，所以上半年股市表现出银行+X的行情，依然延续了市值哑铃结构，但是上半年主动权益的中位数依然大幅跑赢了沪深300，展望下半年，尤其半年报附近，业绩是硬道理，哑铃俩端的核心问题就是业绩相对弱，真正业绩好的主要集中在100-1000亿区间，因此我们认为下半年主动权益会延续上半年的选股优势，甚至更明显，但是同时由于量化、游资的趋势交易占主导，我们也需要进行逆势交易，大跌敢买、大涨要卖。具体到我们组合：我们以5年年化15%以上业绩增长、估值偏低的标准筛选公司，追求戴维斯双击，仓位主要集中在机器人、智能驾驶、锂电池龙头、果链等方向。