殷春涛 - 基金投资策略和运作

2026年第二季度，国际金价在一季度冲高回落之后，整体呈现“高位回落、震荡下行”的走势，价格重心逐步下移。4月中上旬，黄金价格在前期快速回调后反弹，金价一度回升到4800美元/盎司上方。然而由于美国通胀偏高、经济增长韧性较强，叠加美联储委员表态的变化，市场对美联储的降息预期逐步转为加息预期，导致美元走强，美债收益率高位震荡，对无息资产黄金形成了显著的估值压制。受此影响，金价5-6月持续回调，并在季末阶段回落至4000美元/盎司附近寻找支撑。尽管短期宏观环境和市场风格对黄金不利，但支撑黄金中长期走强的核心宏观逻辑并未发生逆转。在主要经济体政府债务规模持续攀升、主权信用和法币购买力贬值的隐忧之下，黄金仍是资产配置的重要工具。同时，上半年美国经济增长较强，但下半年可能面临增速边际转弱的局势，市场对加息预期的计价可能已经过度。此外，在全球去风险化的大背景下，多国央行出于外汇储备多元化及金融安全的战略考量，持续保持强劲的实物购金节奏，为金价形成坚实的底部支撑。在运作管理方面，基于对宏观周期演变和全球债务格局的长期观点，本基金在二季度总体维持跟踪指数的操作，同时在市场波动中小幅调整头寸，取得一定成效。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.5026元，本报告期份额净值增长率为-14.81%，同期业绩比较基准收益率为-16.04%；C类基金份额净值为1.4989元，本报告期份额净值增长率为-14.83%，同期业绩比较基准收益率为-16.04%。

2026年第二季度，国际原油市场继续受地缘政治冲突的影响，呈现出“大起大落”的极端走势。4月至5月初，美以伊冲突加剧和霍尔木兹海峡封锁导致国际油价上冲至近110美元/桶。随后又因为冲突缓解、需求偏弱和美元走强一路回调，至季末油价回落至70美元/桶附近，回吐大部分前期因海峡封锁导致的溢价。中期来看，国际原油市场既有地缘冲突再起导致的价格上行风险，也有全球需求偏弱导致的价格下行风险，可能呈现双向波动的特征。一方面，美伊停火谈判仍在进程中，且全球原油库存处于极低位置。一旦谈判出现反复，油价可能剧烈反弹；另一方面，全球央行进入加息周期，欧元区、日本、澳大利亚均已上调利率，美国也有较强加息预期，美元走强和需求偏弱又对油价形成压制。在运作管理方面，本基金在二季度总体维持跟踪指数的操作。针对一季度极端的波动行情，我们进一步强化了对底层资产真实价值（NAV）与场内流动性的实时监控。未来我们将坚持严谨研判宏观主线，精细把控运作细节，积极把握投资机会。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.4206元，本报告期份额净值增长率为-17.07%，同期业绩比较基准收益率为-23.49%；C类基金份额净值为1.3601元，本报告期份额净值增长率为-17.13%，同期业绩比较基准收益率为-23.49%。

2026年第一季度，全球金价整体呈现出“冲高回落，高位宽幅震荡”的走势，价格重心较去年四季度进一步上移。年初，受地缘政治冲突外溢（如中东局势的阶段性升级）及跨年配置资金的涌入驱动，金价在空头回补推动下延续了上涨势头，在1月底一度突破5500美元/盎司。然而进入2月后，由于美伊战争导致原油大幅上涨，市场对美联储年内连续降息的单边预期出现显著修正。美元指数与美债收益率阶段性反弹，导致金价进入技术性回撤与巩固阶段，在4500美元左右寻找新的价值中枢。尽管短期面临利率预期的扰动，但支撑黄金中长期走强的核心宏观逻辑并未发生逆转。面对全球主要经济体持续攀升的政府债务规模，市场对主权信用和法币购买力贬值的隐忧加剧，黄金的非主权货币属性被市场重新定价。此外，在全球去风险化的大背景下，多国央行出于外汇储备多元化及金融安全的战略考量，持续保持强劲的实物购金节奏，为金价底部提供了坚实的支撑。 在运作管理方面，基于对宏观周期演变和全球债务格局的长期观点，本基金在一季度大部分时间总体保持了较高的核心底仓配置，同时在市场波动中小幅调整头寸，取得良好效果。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.7639元，本报告期份额净值增长率为5.49%，同期业绩比较基准收益率为5.03%；C类基金份额净值为1.7599元，本报告期份额净值增长率为5.46%，同期业绩比较基准收益率为5.03%。

2026年一季度，国际原油市场经历了从去年底“供应宽松”到“危机定价”的极端逻辑反转。年初，地缘政治局势骤然恶化，美伊冲突的实质性升级引发了市场对核心产区供应中断的严重恐慌。作为占据全球原油海运约30%份额的咽喉要道，霍尔木兹海峡的封锁对全球能源供应链构成了结构性冲击。避险情绪升温，投机多头涌入衍生品市场，原油期货波动率被推升至历史高位。3月9日，WTI原油期货一度冲至120美元/桶关口。目前，中东局势尚无缓和迹象，美伊停火谈判陷入僵局。长期来看，中东地缘政治环境已发生不可逆的范式转移，能源安全溢价将长期锚定于全球油价之中。在运作管理方面，本基金基于对宏观形势的把握，在开年以来的单边上涨趋势中，始终保持高仓位运作，充分享受了Beta收益。针对一季度极端的波动行情，我们重点强化了对底层资产真实价值（NAV）与场内流动性的监控。未来我们将坚持严谨研判宏观主线，精细把控运作细节，积极把握投资机会。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.7131元，本报告期份额净值增长率为59.98%，同期业绩比较基准收益率为78.89%；C类基金份额净值为1.6413元，本报告期份额净值增长率为59.88%，同期业绩比较基准收益率为78.89%。

2025年四季度，国际原油市场经历了从“地缘恐慌”向“供给现实”回归的过程，油价重心在震荡中下移。进入11月，尽管俄罗斯黑海出口枢纽新罗西斯克遭遇袭击，且后续美国新政府释放出加强对委内瑞拉及俄罗斯制裁的信号，但全球石油贸易网络展现出极强的适应性，通过“影子船队”调度和贸易流向重组有效规避了实质性断供风险 ，俄罗斯原油出口量在12月依然维持350万桶/日的强劲水平。随着地缘风险溢价被市场迅速消化，焦点彻底转向OECD（经济合作与发展组织）商业库存回归均衡后的宽松格局，导致油价在年底显著承压，WTI（西得克萨斯中间基原油）期货价格更是一度触及55美元/桶。机构普遍认为，地缘政治冲突仅增加了交易成本而未阻断贸易流。本基金在四季度，整体跟随基准，并根据市场波动灵活小幅调整。未来我们将密切关注地缘政治扰动和供需基本面变化，动态调整风险敞口，积极把握阶段性机会。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.0708元，本报告期份额净值增长率为-7.90%，同期业绩比较基准收益率为-7.83%；C类基金份额净值为1.0266元，本报告期份额净值增长率为-7.99%，同期业绩比较基准收益率为-7.83%。

2025年第四季度，金价整体呈现“V”型走势，波动加剧后于年末重回升势。10月至11月初，受前期市场投机仓位过重及获利了结行为影响，金价出现显著回调，一度回撤约10%至3900-4000美元/盎司区间寻找支撑。10月底和12月美联储的两次降息，特朗普对美联储的持续施压，使得市场流动性充裕，加上黄金ETF抛售动能衰竭，金价在3900美元/盎司上方企稳，从11月初开始走高。进入12月，受年底季节性旺季规律（过去10年同期黄金平均上涨4.6%）及实物买盘推动，黄金等贵金属整体大幅上涨，领涨的白银在12月一个月内最高上涨约50%，在年末更是走出显著的逼空行情。本基金在三、四季度大多数时间均维持较高仓位，并通过购入杠杆基金的形式增加头寸，取得较好效果。在12月末的逼空行情中，本基金考虑到短期涨幅较大，适当降低了头寸。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.6721元，本报告期份额净值增长率为10.58%，同期业绩比较基准收益率为12.59%；C类基金份额净值为1.6688元，本报告期份额净值增长率为10.55%，同期业绩比较基准收益率为12.59%。

2025年第三季度，黄金市场延续强劲，金价在7-8月盘整后强势上涨创历史新高。这主要是受美联储降息预期强化驱动，美联储主席鲍威尔在全球央行年会释放货币政策转向信号，叠加非农数据弱于预期，彼时市场对年内降息预期升温至80%以上。同时，地缘政治风险加剧推升避险需求，如俄乌和谈"暂停"消息引发市场动荡，中东局势升级，以及美国关税政策不确定性，共同推动资金涌入黄金市场。此外，美元指数维持低位震荡格局，弱美元环境进一步支撑金价，全球央行连续第14个季度净购黄金，提供持续性需求支撑。展望未来，黄金市场长期上行趋势或未改，但四季度波动可能加剧。美联储10月降息概率较高，降息交易和美元疲软将继续支撑金价，中长期结构性上涨行情因央行战略购金和美元信用风险对冲需求而延续。然而，风险点包括：一是美联储降息落地后，市场或博弈降息路径预期差及中美关系变化，引发价格震荡；二是地缘局势如俄乌冲突结束可能削弱央行购金动力；三是美国经济韧性若超预期，可能延缓降息步伐。投资者需重点关注10月美联储议息决议、地缘政治演变及美国通胀数据，以应对潜在波动。本基金在7-8月根据市场波动灵活小幅调整仓位，并在8月底黄金启动上涨前恢复至满仓，考虑到海外股市整体处于高位，目前本基金持仓以黄金为主。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.5121元，本报告期份额净值增长率为16.05%，同期业绩比较基准收益率为30.39%；C类基金份额净值为1.5096元，本报告期份额净值增长率为16.03%，同期业绩比较基准收益率为30.39%。

2025年第三季度，全球原油市场整体呈现窄幅震荡格局，在供需交织下油价价格小幅下行波动收窄。油价在7月曾因夏季驾驶旺季需求支撑出现小幅反弹，但进入8月和9月后再度回落。供应端，OPEC+在5月至9月期间持续加速增产，累计增产幅度完全覆盖了此前的自愿减产额度，加之美国原油产量稳定在相对高位，强化了市场对供应过剩的担忧；需求端则呈现分化，美欧柴油消费因季节性旺季维持强势，炼油利润走高为市场提供部分支撑，但亚太地区需求疲软且北半球夏季旺季结束后汽油消费回落，限制了油价上行空间。此外，地缘政治事件虽不时发生，但市场反应趋于钝化，未能形成持续溢价，而全球原油累库幅度持续低于预期，构成了油价的实际支撑。总的来说，未来油价走势将继续在地缘政治扰动和供需基本面宽松之间拉锯。供应方面仍然有望增加，OPEC+已决定自10月起进一步增产，其政策从“限产保价”转向“份额优先”，将显著增加全球供应；同时，美国原油产量在钻机数回升的支撑下保持韧性，非OPEC+国家的产量扩张也将延续。不确定性主要来自地缘政治风险和OPEC+政策调整，这些因素可能引发油价阶段性反弹，但在基本面偏弱的背景下，反弹的持续性和空间有限。本基金在三季度，整体维持较高仓位，并根据市场波动灵活小幅调整。未来我们将密切关注地缘政治扰动和供需基本面变化，动态调整风险敞口，积极把握阶段性机会。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.1627元，本报告期份额净值增长率为0.34%，同期业绩比较基准收益率为-1.31%；C类基金份额净值为1.1157元，本报告期份额净值增长率为0.27%，同期业绩比较基准收益率为-1.31%。

原油市场在2025年上半年的表现主要受地缘政治风险和供需基本面双重驱动。地缘政治方面，以色列和伊朗的冲突扰动市场，波斯湾能源供应中断的可能性推动油价上升。然而原油的实际供应并未受到严重冲击：能源基础设施未遭直接攻击，霍尔木兹海峡油轮运输保持稳定，冲突影响主要局限于航运保险成本上升。供需平衡方面，整体上供给是充分的，需求方面也保持弹性，虽然美国的对等关税对全球经济造成一定扰动，但之后关税形势的缓和，以及各国为应对风险而采取的支持性政策对经济的支撑是显著的。本基金在二季度的大幅波动中，在维持集中配置的基础上，小幅度灵活调整仓位。未来我们将密切关注中东局势、库存变化、政策表态及炼厂开工情况，动态调整风险敞口，积极把握阶段性机会。

2025年上半年黄金市场的主要驱动因素包括结构性需求支撑与宏观政策预期，价格表现为先上行后区间震荡的格局。回顾上半年，黄金价格主要源于三方面因素：一是央行持续购买提供基础支撑；二是投资者从年初开始持续购入，虽然5月黄金价格有所调整，资金流出，但6月资金重新流入；三是宏观政策预期主导市场情绪，美元从年初开始持续贬值，支撑黄金上涨，利率市场价格反映美联储9月降息预期，但通胀压力和就业数据的不确定性导致实际收益率波动，抑制了黄金的突破动能，目前处于技术性整理阶段。本基金于4月份黄金冲高后，适当降低仓位，并于近期恢复至满仓，考虑到海外股市整体处于高位，目前本基金持仓以黄金为主。

2025年一季度黄金价格上涨近20%至3123美元/盎司。美联储自2024年9月开启的降息周期、地缘避险需求以及“去美元化”驱动的购金潮成为核心利多因素。长期来看，基于市场对潜在通胀抬头与资产安全需求的考量，黄金的价格基础仍然稳固，但未来特朗普政策不确定性（如关税调整）、技术面获利回吐风险及中印消费需求疲软仍然可能对市场造成扰动。黄金股方面，一季度的表现优于黄金本身，本基金于3月份黄金股相对高位时，逐步将黄金股置换为黄金，目前本基金持仓以黄金为主。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.256元，本报告期份额净值增长率为24.73%，同期业绩比较基准收益率为27.42%；C类基金份额净值为1.251元，本报告期份额净值增长率为24.73%，同期业绩比较基准收益率为27.42%。

2025年一季度全球经济充满分化与波动，中国、欧洲通过稳增长措施推动经济企稳，但是美国滞胀风险加大，经济初露疲态，通胀预期上升导致美联储降息路径分歧加剧。全球贸易受地缘冲突、特朗普关税威胁及供应链扰动承压，大宗商品价格波动加剧，原油因地缘风险短期上涨，但需求疲软仍会压制油价上行空间，尤其是特朗普关税政策充满巨大不确定性。本基金维持对原油ETF的集中配置，本报告期内基金净值波动不大。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.2453元，本报告期份额净值增长率为0.29%，同期业绩比较基准收益率为1.56%；C类基金份额净值为1.1935元，本报告期份额净值增长率为0.22%，同期业绩比较基准收益率为1.56%。