华吉昶 - 基金投资策略和运作

2025年4季度债市进一步走熊，收益率大幅上行。债市下跌，源于央行买债规模的预期差和交易盘争相抛售。4季度股票市场呈现震荡波动状态，股债跷跷板效应有所减弱，风险偏好角度而言，对债市利空影响一般。长端债券收益率的在年内创出新低，体现出交易盘高度集中状态下债券自身的脆弱，后续能否企稳，取决于央行是否出手干预。　　对于组合本身的操作而言，组合进一步降低了杠杆和久期，卖出了部分资产，用以控制回撤，保持净值上涨。

2025年4季度债市进一步走熊，收益率大幅上行。债市下跌，源于央行买债规模的预期差和交易盘争相抛售。4季度股票市场呈现震荡波动状态，股债跷跷板效应有所减弱，风险偏好角度而言，对债市利空影响一般。长端债券收益率的在年内创出新低，体现出交易盘高度集中状态下债券自身的脆弱，后续能否企稳，取决于央行是否出手干预。　　对于组合本身的操作而言，组合维持了较低的久期和杠杆，有效控制了回撤，净值稳步上涨。

四季度，地缘博弈再次出现变数，全球贸易摩擦扰动不断，海内外经济均处于不确定状态中。整个四季度，债券市场处于高位震荡的格局中，市场情绪相对较弱，一方面是公募赎回费新规等消息扰动，另一方面是市场对于超长端债券供给和机构的承接能力出现一定担忧。期限利差方面，在资金面相对稳定的背景下，长端收益率上行幅度明显大于短端，整体收益率曲线陡峭化。可转债跟随着股票市场波动，呈现出较好的结构性行情，　　报告期内，组合不断优化持仓结构，兼顾组合回撤与收益。

2025年4季度债市进一步走熊，收益率大幅上行。债市下跌，源于央行买债规模的预期差和交易盘争相抛售。4季度股票市场呈现震荡波动状态，股债跷跷板效应有所减弱，风险偏好角度而言，对债市利空影响一般。长端债券收益率的在年内创出新低，体现出交易盘高度集中状态下债券自身的脆弱，后续能否企稳，取决于央行是否出手干预。　　对于组合本身的操作而言，组合把握了反弹的时机，陆续降低了久期，置换了部分持仓，减少了回撤。

2025年4季度债市进一步走熊，收益率大幅上行。债市下跌，源于央行买债规模的预期差和交易盘争相抛售。4季度股票市场呈现震荡波动状态，股债跷跷板效应有所减弱，风险偏好角度而言，对债市利空影响一般。长端债券收益率的在年内创出新低，体现出交易盘高度集中状态下债券自身的脆弱，后续能否企稳，取决于央行是否出手干预。　　对于组合本身的操作而言，组合平稳操作，维持了现有的持仓和久期，净值表现良好。

2025年3季度债市单边走熊，收益率一路上行。债市下跌，源于股票大幅上涨和消息面利空刺激。具体而言，3季度股市进入主升浪，上证指数从7月初的3450点拉升至9月底的3887点，期间基本未有幅度较大的调整，股债跷跷板效应下，风险偏好提升，无风险收益率随之上升，国债期货下行趋势得以确立，债券价格不断新低。9月份，公募基金费率改革和取消免税小作文，再度引发债券抛售，使得本就脆弱的债市情绪一击即溃。　　对于组合本身的操作而言，组合维持低杠杆低久期运作，净值稳步上涨。

2025年3季度债市单边走熊，收益率一路上行。债市下跌，源于股票大幅上涨和消息面利空刺激。具体而言，3季度股市进入主升浪，上证指数从7月初的3450点拉升至9月底的3887点，期间基本未有幅度较大的调整，股债跷跷板效应下，风险偏好提升，无风险收益率随之上升，国债期货下行趋势得以确立，债券价格不断新低。9月份，公募基金费率改革和取消免税小作文，再度引发债券抛售，使得本就脆弱的债市情绪一击即溃。　　基于对4季度债市交易有望重回基本面，收益率下行回归中枢的判断，组合进行了逆势加仓，拉升了久期和杠杆。

2025年3季度债市单边走熊，收益率一路上行。债市下跌，源于股票大幅上涨和消息面利空刺激。具体而言，3季度股市进入主升浪，上证指数从7月初的3450点拉升至9月底的3887点，期间基本未有幅度较大的调整，股债跷跷板效应下，风险偏好提升，无风险收益率随之上升，国债期货下行趋势得以确立，债券价格不断新低。9月份，公募基金费率改革和取消免税小作文，再度引发债券抛售，使得本就脆弱的债市情绪一击即溃。　　对于组合本身的操作而言，组合降低了久期和杠杆，控制了回撤，净值表现较好。

三季度，国内经济基本面仍处于弱复苏过程中，资金面整体相对平稳，但债券收益率上行显著。我们认为收益率上行有几个原因：第一，2024年以来债券收益率整体下行幅度较大，部分透支了货币政策宽松预期；第二，三季度权益市场上涨显著，风险偏好明显改善；第三，公募基金销售新规等有关费率规则的调整引起了部分投资者的担忧。　　从结构上看，长端和超长端利率调整明显大于短端，信用债跟随利率债上行而波动。　　三季度，权益市场呈现高收益、低波动的特点，科技成长风格上涨显著。可转债整体方向上和股票一致，呈现震荡上涨走势。　　　　三季度，组合不断调整和优化持仓结构，应对市场波动和变化。

2025年3季度债市单边走熊，收益率一路上行。债市下跌，源于股票大幅上涨和消息面利空刺激。具体而言，3季度股市进入主升浪，上证指数从7月初的3450点拉升至9月底的3887点，期间基本未有幅度较大的调整，股债跷跷板效应下，风险偏好提升，无风险收益率随之上升，国债期货下行趋势得以确立，债券价格不断新低。9月份，公募基金费率改革和取消免税小作文，再度引发债券抛售，使得本就脆弱的债市情绪一击即溃。　　基于对基本面数据的跟踪，和对权益市场上涨乏力的判断，组合维持了现有持仓久期和杠杆。

2025年1季度债市先涨后跌，经历了一轮完整的过山车行情。从春节前交易降息预期，到春节后降息预期落空，叠加deepseek为代表的硬科技横空出世，债市出现了快速而迅猛的调整。资金面的紧张，央行态度的坚决，交易盘的止盈离场以及配置盘进场力量的减弱，进一步放大了本轮调整，债市一季度过的不容易。　　2025年2季度债市步入震荡，收益率在区间内反复拉锯。4月初伴随中美关税战大打出手，收益率迅速下行，5月份因降准降息落地，中美和谈，收益率又开始阴跌，6月上半月收益率小幅下行，下半月又跟随跨季资金价格一路走高。在缺乏明显利空或利多消息刺激的情景下，债券收益率趋于平淡也属正常。　　对于组合本身的操作而言，组合在1季度下调了久期，进行了持仓的切换，以防御为主，来应对债市的震荡。组合在2季度维持低杠杆低久期运作，净值稳步上涨。

2025年上半年，债券市场整体波动较大。　　一季度，债券收益率总体震荡上行。具体来看，2025年年初，10Y国债突破1.6%来到至今为止的年度最低点，随后资金面开始收紧，10年期国债在底部区域震荡。二月份，资金面一直处于偏紧的状态，市场对于货币宽松的预期开始修正，债券收益率也开始出现显著回调。进入3月份后，债券市场情绪边际回暖，收益开始缓慢下行。　　二季度，债券市场震荡下行，整体呈现牛市格局。从节奏上来看，4月初，美国对全球大幅征收“对等关税”，中国随即强硬反制，全球资产风险偏好巨震，国内利率大幅下行，中国10年国债下行9bp左右。4月中下旬，在关税影响下，经济基本面有待进一步恢复，利率上行动力不足，最终表现为持续横盘窄幅震荡。5月初央行宣布“双降”后，资金面边际转松，但5月12日中美经贸谈判传出积极信号， 10年国债利率最高上行至1.7%附近点位。月末市场风险偏好进一步转暖，权益市场强势，债券收益率继续小幅震荡。进入6月，资金面进一步宽松，央行提前公告买断式逆回购操作，释放季末资金面的维稳态度，大行持续买入短债，市场预期央行重启买债，叠加股市波动加大，利率再度开始回落。　　可转债方面，上半年跟随着权益市场波动，呈现出一定的结构性行情。6月末，中证转债指数创下年内新高。　　报告期内，组合不断优化持仓结构，兼顾组合回撤与收益。