魏鑫 - 基金投资策略和运作

二季度，海外美联储换帅后市场开始演绎政策逻辑预期变化，4月、6月会议连续“按兵不动”，降息周期“踩刹车”，叠加通胀粘性下加息预期升温，美元走强压制风险资产估值；国内“十五五”前瞻与新质生产力细则陆续落地，政策预期平稳。回顾二季度，A股呈震荡上行下的极致K型分化，赚钱效应高度集中于科技成长--AI算力链延续强势，存储、光通信、CCL、MLCC等方向二季度表现相对强势；商业航天受可回收火箭密集验证及SpaceX IPO预期催化，成为另一条政策与产业共振主线。整体成交维持高位，板块轮动提速，延续结构性行情。我们定增投资项目和定增孪生仓位做了前瞻性的布局。二季度，本基金重点布局了下游景气度高企、估值空间相对较大的存储、半导体设备、半导体制造、光通信等板块。考虑到市场对中东地缘政治突发冲突的影响逐渐脱敏，退出了短期布局的化工和储能相关标的。展望下半年，外部层面，全球地缘政治突发趋缓，不确定性因素暂时得以遏制，但尚未完全出现确定性方案，地缘尾部风险仍可能对市场造成扰动，不排除阶段性反复引发大宗商品与风险偏好的剧烈摆动。波动方向和持续性需要持续紧密观察，并适时调整策略应对。全年维度上，对资本市场保持谨慎乐观，5月初中美元首会晤为两国关系阶段性减压，但框架落地仍需各层级机制逐一兑现，关注年内中美首脑可能出现的后续会议的节奏和议题是否会出现预期差，同时也会关注外部地缘政治博弈因素为主可能引发的不确定性风险。重点关注行业结构性投资机会，聚焦主产业链业绩触底回升下的估值修复潜力和新技术渗透率提升下的景气成长机遇，基于产品投资策略，重点进行定增孪生仓位配置。

二季度，包括A股在内的全球资本市场开始“免疫”于2月底爆发的中东地缘冲突，市场从阶段性低位回暖。期间，沪深300、中证500、中证1000指数分别上涨11.9%、18.56%和15.62%，本基金的主要基准中证全指上涨12.14%。整体来说，今年二季度算是A股市场表现较好的一个季度。然而，市场呈现极致的结构化特征，投资者获得理想回报实则不易。行业层面，31个申万一级行业中仅6个录得上涨，分别是电子（90.92%）、通信（63.84%）、建筑材料（35.2%）、机械设备（23.41%）、基础化工（1.96%）和电力设备（0.46%），其中电子和通信表现一骑绝尘，其余25个行业均下跌，其中有13个行业跌幅超过10%。风格层面，沪深300成长指数上涨23.78%，沪深300价值指数下跌6.87%，两者季度收益差超30个百分点；高市盈率指数（申万）和低市盈率指数（申万）分别录得了49.02%和-8.17%的投资收益，收益差逾50个百分点；沪深300动量指数和沪深300高贝塔指数分别上涨33.91%和31.48%，相对沪深300超额收益显著。这说明市场不仅偏好成长风格，而且偏好成长风格中的高弹性及强势品种，呈现出明显的强者恒强特征。二季度，本基金平稳度过封闭运作期和建仓期，进入常态化运作。但极端的结构化行情，对本基金坚持的量化投资策略构成显著挑战，业绩整体不及预期。复盘这背后的原因，主要有两方面：1.量化策略往往强调行业及个股的分散化投资以分散风险和累积胜率，与极致的结构性行情存在天然的不匹配；2.A股历史上绝大多数时候均呈现出明显的反转效应，而量化策略会充分借鉴学习历史经验，因此我们的策略也是偏反转逻辑的，这使得在近期强动量的极端市场环境下表现出不适应。总结而言，业绩短期波动的最大原因还是来自于市场极致的结构化行情。但从过去20年A股历史来看，如此极致的结构化行情是非常罕见且难以长期持续下去的，因此我们选择相信常识，认为市场风格存在较强的再平衡需求，并在此期间坚持了策略的一致性与延续性。展望未来，我们将持续深化市场认知，不断更新及迭代量化策略，努力做好基金产品的投资运作，力争为投资者创造更优的长期回报。

二季度，海外美联储换帅后市场开始演绎政策逻辑预期变化，4月、6月会议连续“按兵不动”，降息周期“踩刹车”，叠加通胀粘性下加息预期升温，美元走强压制风险资产估值；国内“十五五”前瞻与新质生产力细则陆续落地，政策预期平稳。回顾二季度，A股呈震荡上行下的极致K型分化，赚钱效应高度集中于科技成长--AI算力链延续强势，存储、光通信、CCL、MLCC等方向二季度表现相对强势；商业航天受可回收火箭密集验证及SpaceX IPO预期催化，成为另一条政策与产业共振主线。整体成交维持高位，板块轮动提速，延续结构性行情。我们定增投资项目和定增孪生仓位做了前瞻性的布局。二季度，竞价定增月均项目发行数量维持双位数，市场热度持续，平均发行折价率小幅下降，部分小市值项目出现了发行后破发的情况。二季度，本基金进行了本年度第一次分红，并迎来产品成立以来第二次开放。考虑到产品开放期受限资产比例限制因素，本基金在开放期完成参与1个定增项目。进入封闭期后，本基金将积极参与定增项目报价。展望下半年，外部层面，全球地缘政治突发趋缓，不确定性因素暂时得以遏制，但尚未完全出现确定性方案，地缘尾部风险仍可能对市场造成扰动，不排除阶段性反复引发大宗商品与风险偏好的剧烈摆动。波动方向和持续性需要持续紧密观察，并适时调整策略应对。全年维度上，对资本市场保持谨慎乐观，5月初中美元首会晤为两国关系阶段性减压，但框架落地仍需各层级机制逐一兑现，关注年内中美首脑可能出现的后续会议的节奏和议题是否会出现预期差，同时也会关注外部地缘政治博弈因素为主可能引发的不确定性风险。重点关注行业结构性投资机会，聚焦主产业链业绩触底回升下的估值修复潜力和新技术渗透率提升下的景气成长机遇。本基金进入第三个封闭期，将持续参与定增项目报价，并积极进行孪生股票布局。

一季度，国内政策聚焦新质生产力，叠加两会窗口期的改革预期，为市场注入信心。海外方面，美联储降息路径的反复与地缘局势扰动，加剧了全球资金流向波动。回顾一季度，A股市场在多重博弈中宽幅震荡，市场主线从单纯的主题炒作转向业绩兑现。市场高度聚焦AI算力需求的持续爆发，存储芯片、光模块等产业链业绩全面释放，成为确定性主线。同时，商业航天板块在年初受政策与事件催化获得市场重点关注，但随后呈现分化。整体来看，市场成交额创季度新高，板块轮动加快，呈现结构性震荡格局。一季度，本基金重点布局了下游景气度高企、估值空间相对较大的存储、半导体设备、光通信、PCB及电子布板块。春节后，考虑到中东地缘政治突发冲突的影响，布局了化工和储能相关标的。对于仓位，也自春节前的满仓状态做了一定的调整和布局。展望全年，中东地缘政治突发冲突，引发全球市场对长期地缘政治趋势预期的不确定性，且短期内推升资源品价格和美元指数，导致全球资本市场大幅波动。波动方向和持续性需要持续紧密观察，并适时调整策略应对。全年维度上，我们对资本市场保持谨慎乐观，关注中美可能出现的首脑会议的节奏和议题是否会出现预期差，同时我们也会关注外部地缘政治博弈因素为主可能引发的不确定性风险。我们重点关注行业结构性投资机会，聚焦主产业链业绩触底回升下的估值修复潜力和新技术渗透率提升下的景气成长机遇。本基金将基于产品投资策略，重点进行定增孪生仓位配置。

一季度，国内政策聚焦新质生产力，叠加两会窗口期的改革预期，为市场注入信心。海外方面，美联储降息路径的反复与地缘局势扰动，加剧了全球资金流向波动。回顾一季度，A股市场在多重博弈中宽幅震荡，市场主线从单纯的主题炒作转向业绩兑现。市场高度聚焦AI算力需求的持续爆发，存储芯片、光模块等产业链业绩全面释放，成为确定性主线。同时，商业航天板块在年初受政策与事件催化获得市场重点关注，但随后呈现分化。整体来看，市场成交额创季度新高，板块轮动加快，呈现结构性震荡格局。一季度，市场热度持续，竞价定增月均项目发行数量重回双位数，虽然发行数量有所增加，但市场热度较高，叠加投资人年初集中配置的需求旺盛，平均发行折价率有所上升，即平均折价收益大幅下降，部分项目出现了发行后即破发的情况。一季度，基于产品投资策略、产品第二个开放期流动性管理的既定目标以及对市场的持续跟踪，考虑到市场短期情绪过热，本基金仅有少量参与竞价定增项目报价，且报价策略比较谨慎。一季度，本基金优选基本面持续向好、估值处于底部区域的细分行业核心龙头公司，完成参与1个定增项目。孪生仓位方面，在春节后进行了重新调整和布局。展望全年，中东地缘政治突发冲突，引发全球市场对长期地缘政治趋势预期的不确定性，且短期内推升资源品价格和美元指数，导致全球资本市场大幅波动。波动方向和持续性需要持续紧密观察，并适时调整策略应对。全年维度上，我们对资本市场保持谨慎乐观，关注中美可能出现的首脑会议的节奏和议题是否会出现预期差，同时我们也会关注外部地缘政治博弈因素为主可能引发的不确定性风险。我们重点关注行业结构性投资机会，聚焦主产业链业绩触底回升下的估值修复潜力和新技术渗透率提升下的景气成长机遇。二季度，本基金将迎来成立以来的第二个开放期，将基于产品投资策略、产品第二个开放期流动性管理的既定目标，适时动态调整孪生仓位配置、定增解禁项目退出。

本基金沿着拟定的策略进行定增及定增孪生投资布局。2025年上半年，定增市场开始回暖，定增投资者参与意愿显著提升，但由于季节性因素竞价定增发行数量相对较少，月均项目发行数量为中个位数。项目发行供给短时收缩，平均发行折价率有所上升。考虑到产品首个开放期流动性因素，本基金一季度没有参与定增项目布局，并保持孪生策略部分的低仓位运行。二季度迎来产品首次开放，整体保持较低仓位的同时，持续增加孪生策略的布局。三季度竞价定增月均项目发行数量超过两位数，项目供给增加后平均发行折价率环比下降。三季度，本基金进入新一轮封闭期后，基于产品投资策略以及对市场的持续跟踪，优选基本面持续向好、估值处于底部区域的细分行业核心龙头公司，持续参与定增项目。三季度末，本基金完成了成立以来的第二次分红，希望通过分红的方式让投资人获得即期现金流回报，增强投资人的获得感。封闭式产品通过分红机制可以缓解资金封闭期投资人的流动性顾虑，同时验证产品的盈利能力和风控有效性。四季度，受季报披露期及市场波动影响，竞价定增月均项目发行数量回到中个位数，虽然发行数量收缩，但市场波动加大使得投资者犹豫情绪增加，从而平均发行折价率基本持平。三季度和四季度本基金持续参与定增项目布局，本次封闭期内完成参与定增项目14个，同时适时动态调整定增孪生标的仓位。2025年，资本市场的关注点聚焦于国内外AI算力需求的持续增长下所带来相关产业链上下游机会，从二季度开始我们定增孪生仓位和定增投资项目均相应做了前瞻性的布局。

今年的A股市场，延续2024年924行情，继续慢牛之路，全年行情可以划分为三段。第一段是1月初到3月中旬，单边上升阶段。行情触发因素是deepseek、人形机器人以及电影《哪吒2》，经过春节期间的发酵，节后相关概念股大涨。2月下旬,行情开始爆燃，引爆点有两个，一是民营企业座谈会召开，科技大佬纷纷出席；二是阿里披露的业绩超预期，并宣布每年千亿以上的资本支出，恒生科技行情也由此启动。3月份，年内重磅会议释放的信息，比如GDP目标5%、赤字率4%以及各项政策，基本符合预期。第二段是3月中旬到4月初，震荡下行阶段。3月高层会议结束后，叠加即将开启的财报季，A股情绪逐步回落，一直到4月2日都尚属正常的调整。直到特朗普政府官宣关税政策，引发全球资本市场巨震，A股也遭受重创。第三段是4月初到年末，持续了将近9个月的上涨行情。史诗级别大跌后，国内维稳信心坚决，出手极快，增持权益ETF、国有资产平台回购自身股票等等，指数快速回升。同时，国内高层会议传达了持续稳定和活跃资本市场的信息。之后利好消息不断，5月份首先是月初一行一会一局联合召开的重磅会议，发布了一系列资本市场利好政策，有我们期待已久的降息降准，还有支持中央汇金发挥类平准基金作用，增加科技、消费、养老等方面的政策贷款额度等等，总体来看略超预期，随后LPR也同步下调。之后中中美贸易关系出现了戏剧性反转，双方都宣布大幅下调此前互相加征的关税，谈判结果和达成速度大超预期。到了三季度，美联储再次重启降息，给行情再添一把火。不过11月之后，没有重大消息催化，市场情绪开始回落，市场出现了月度级别的回调，尤其是前期大涨的科创板块回调明显。不过12月之后再度重启上行，也再度验证了牛市仍在。从主流宽基指数的年度涨幅来看，分化较大。科创创业板类指数涨幅遥遥领先，双创50大涨60%，科创100、科创200也都涨超50%，综合宽基指数中，中小市值指数涨幅大于大市值指数，中证2000涨幅36%，而沪深300涨幅17%，差距比较明显。标杆指数-上证综指今年一度站上4000点，日成交量也一度放大到3万亿之上，并稳在了2万亿左右。行情分化还体现在行业板块上，大幅上涨的板块主要集中在三大主线上，AI相关的通信、芯片，后期进一步扩散到电力设备、中美关系博弈相关的稀土以及海外降息周期相关的黄金，而红利风格下的白酒、煤炭年度跌幅靠前。本基金的投资目标是实现以年为单位的绝对收益，策略主要分成两部分：精选股票池和择时交易。股票池的个股，呈哑铃结构，大部分分布在景气周期上行的行业中，尤其是中期内通过再融资产生ROE增量和利润增量的细分领域龙头、股价表现上有进攻性特征的个股，还有一小部分是防御型为主的偏红利、价值风格的个股。在股票池内，使用以情绪因子为基础的量化情绪模型（K策略），通过择时交易来获得绝对收益，并降低组合波动。仓位决策上较灵活，会控制回撤以应对震荡的市场。收益归因上，配置是主要贡献方，交易和择时拖累了基金表现。配置贡献主要是由电子、机械设备、通信、计算机、电力设备贡献。择时的拖累，主要发生在7月份和8月份，仓位未能加满所致。全年基金平均仓位在75%左右，区间根据模型在65-90%之间波动。

1.市场回顾今年的A股市场，成长风格显著占优，三季度这一趋势扩散到极致。从主流宽基指数来看，科创创业板类指数涨幅遥遥领先，双创50大涨65%，创业板指、科创50也有50%左右的涨幅，而红利、北证则表现落后，上证50、中证2000也只有12%、14%的涨幅。上证指数在三季度一路突破3600、3700、3800三个整数点位，日成交量也一度放大到3万亿之上，并稳在了2万亿左右。行情分化体现在行业板块上，AI相关的通信、芯片以及新能源板块中的电池、光伏大涨，而红利风格下的银行、电力、煤炭表现落后。行情的催化因素，宏观层面，美联储再次重启降息；资金层面，大资金呵护市场的迹象明显；AI方面，主要有世界机器人大会召开、国内发布了人工智能+行动意见、deepseek宣布为匹配国产芯片精度升级了现有模型等等；新能源方面，主要是固态电池新技术，以及光伏行业的反内卷去产能等消息。诸多好消息，引爆了成长板块的行情。2.投资回顾本基金的投资目标是实现以年为单位的绝对收益，策略主要分成两部分：精选股票池和择时交易。股票池的个股，呈哑铃结构，大部分分布在景气周期上行的行业中，尤其是中期内通过再融资产生ROE增量和利润增量的细分领域龙头、股价表现上有进攻型特征的个股，还有一小部分是防御型为主的偏红利、价值风格的个股。在股票池内，使用以情绪因子为基础的量化情绪模型（K策略），通过择时交易来获得绝对收益，并降低组合波动。仓位决策上较灵活，会控制回撤以应对震荡的市场。根据上述策略，本基金三季度涨幅较大。收益归因上，配置是主要贡献方，交易和择时拖累了基金表现。择时的拖累，主要发生在7月份和8月份，都是因为大涨期间仓位未能加满所致。三季度，本基金平均仓位在77%左右，区间根据模型在65-90%之间波动。配置上，对组合有较大贡献的动作主要是在8-9月大幅加仓芯片、人工智能、机器人，同时减仓消费、医药。3.市场展望及操作计划还有3个月年度收官，对资本市场影响较大的主要还是在美联储降息、中美贸易关系、国内经济复苏以及政策落地上。目前来看，美联储大概率还会在年内降息1-2次，资本市场基本已经定价；中美贸易关系上，大方向确定，但细节上还会有不确定性，对资本市场影响会产生短期冲击；而国内，央行仍在继续投放货币，国内政策也在陆续出台，不过资金们最关心的降息目前仍有不确定性。根据我们的情绪模型，长期情绪仍在区间震荡，中期情绪目前还在过热区域，已经徘徊了2个多月，短期情绪9月中旬回落，到月底又开始回升。从中期情绪看，根据历史经验，1-3个月的调整概率上升。目前来看，市场是在结构化调整，板块间分化非常大，不过目前的行情主要还是情绪驱动，极致分化行情大概率会回归，时间节奏上要看增量利好消息是否能持续。四季度，我们仍是谨慎乐观的操作思路，以绝对收益为目标，根据情绪模型动态调整基金仓位，同时放大模型阈值，增加交易操作，以应对波动的市场。

今年三季度，国内宏观经济稳步运行，推动产业深化改革和重点领域反内卷有序推进。美国经济数据疲软下开启新一轮降息周期，中美关税连续两次暂缓有利于国内经济基本面稳中向好和资本市场的风险偏好改善。回顾三季度，资本市场的关注点聚焦于国内外AI算力需求的持续增长下带来的相关产业链上下游机会。我们定增投资项目和定增孪生仓位做了前瞻性的布局。三季度，竞价定增月均项目发行数量超过两位数，项目供给增加后平均发行折价率环比下降。三季度，本基金进入新一轮封闭期后，基于产品投资策略以及对市场的持续跟踪，优选基本面持续向好、估值处于底部区域的细分行业核心龙头公司，完成参与9个定增项目。展望四季度，一方面关注四中全会的召开是否会超预期或具有结构性的突破，当前市场对于四中全会方向预期尚未收敛，投资者整体预期偏低，存在强于预期的可能性。另一方面也关注可能存在的不确定性风险，包括美联储降息的反复和地缘政治博弈的反复所引发的风险。我们重点关注行业结构性投资机会，聚焦主产业链业绩触底回升下的估值修复潜力和新技术渗透率提升下的景气成长机遇。基于产品投资策略、对市场的持续跟踪和对风险的谨慎判断，本基金将把握结构性投资机会，优选基本面持续向好、估值处于底部的细分行业核心龙头公司，持续参与定增项目布局，同时适时动态调整定增孪生标的仓位。

本基金的投资目标是实现以年为单位的绝对收益，策略主要分成两部分：精选股票池和择时交易。股票池的个股呈哑铃结构，大部分分布在景气周期上行的行业中，尤其是中期内通过再融资产生ROE增量和利润增量的细分领域龙头、股价表现上有进攻型特征的个股，还有一小部分是防御型为主的偏红利、价值风格的个股。在股票池内，使用以情绪因子为基础的量化情绪模型（K策略），力争通过择时交易来获得绝对收益，并降低组合波动。仓位决策上较灵活，会控制回撤以应对震荡的市场。根据上述策略，本基金上半年取得正收益。收益归因上，配置是主要贡献方，交易和择时拖累了基金表现。择时的拖累，主要发生在2月份和6月份，都是因为大涨期间仓位未能加满所致。整个上半年，平均仓位在71%左右，区间根据模型有过上下调整，但由于市场情绪一直在波动，所以始终保留了一定的头寸以应对市场变化。配置上，三个市场阶段对组合有较大贡献的动作主要是：1月份布局了机器人、芯片、电池；2月下旬逐步减少了科技、医药权重，同时增加了防御仓位；4月大跌后大幅降低防御型仓位，同时转向科技、医药、消费，6月份又将医药、消费仓位换成了新能源。下半年，我们仍坚持谨慎乐观的操作思路，以绝对收益为目标，根据情绪模型动态调整基金仓位，同时放大模型阈值，增加交易操作，以应对波动的市场。

报告期内，本基金沿着拟定的策略进行投资布局。上半年定增市场回暖，定增投资者参与意愿显著提升，但由于季节性因素竞价定增发行数量相对较少，月均项目发行数量为中个位数。由于项目发行供给短时收缩，平均发行折价率有所上升。供给收缩且投资者参与意愿较，强使得平均发行折价率环比下降。考虑到产品首次开放期流动性因素，本基金一季度未参与定增项目布局，二季度迎来产品首次开放，考虑到产品开放期流动性因素，本基金在开放期完成参与1个定增项目。我们基于对市场的持续跟踪和对风险的谨慎判断，强化约束选股指标，进入封闭期后参与报价的定增项目由于折价因素未最终获配。

今年一季度，国内外诸多标志性事件影响着全球资本市场的走向。在科技领域，DeepSeek和宇树机器人的出圈，标志着国内在新质生产力领域的突破，中国全球创新步伐的加快折射出中国新经济爆发的巨大动能，这在凝聚信心的同时，大幅提升资本市场对于国内经济的预期。在宏观层面，全国两会聚焦稳定资产价格、提振消费与扩大内需，美国总统特朗普入职以后聚焦内部议题，中美博弈阶段性淡化、国内经济相对平稳，资本市场给予科技公司更高的估值溢价，这在AH市场均有较大的表现。一季度市场回暖，定增投资者参与意愿显著提升，但由于季节性因素竞价定增发行数量环比大幅下降，月均项目发行数量为中个位数。供给收缩且投资者参与意愿较，强使得平均发行折价率环比下降。考虑到产品首次开放期流动性因素，本基金暂时不再参与定增项目布局，同时适时动态调整定增孪生标的仓位。展望二季度，美国总统特朗普突发性的超预期关税政策和愈演愈烈的中美关税对抗将深刻影响着全球供应链的格局和稳定性，各国应对关税的举措将进一步重构全球贸易格局。在这种不确定性的宏观背景下，一系列逆周期调节政策和扩大内需政策有望陆续出台，以内需为导向的行业有望率先受益。此外，美国与全球各大经济体的脱钩行为大概率会拉近中国和欧洲、亚洲等经济体的距离，一旦中欧经贸谈判进展顺利，相关上市公司有望充分受益增量市场带来的发展机会。全球断链脱钩大背景下，新质生产力和核心科技仍然政策发力的重点、国内经济高质量发展的核心，部分行业存在结构性投资机会。二季度本基金迎来首次开放期，将基于产品投资策略择机在股价存在较大超跌机会时持续布局孪生股票，重新进入封闭期后积极布局定增投资，聚焦主产业链业绩触底回升下的估值修复潜力和新技术渗透率提升下的景气成长机遇。考虑到目前阶段市场波动加剧，仓位将适时动态调整。