张晶 - 基金投资策略和运作

从基本面来看，今年四季度国民经济呈现企稳态势，基础仍需巩固。　　国内方面：　　1-11月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.0%，11月中国工业增加值同比从10月的4.9%回落至4.8%，工业表现大致平稳。中国12月官方制造业PMI较11月的49.2%回升至50.1%，较往年季节性水平偏高，自二季度以来重新回到景气度扩张区间，供需两端均有反弹、其中供给和外需相关指数反弹更多，整体来看受外需和年末重大项目推进速度加快的提振较多。1-11月固定资产投资累计同比-2.6%，较前值回落0.9个点，低于市场预期，地产、基建、制造业三大投资分项均明显走弱；11月社零同比增速由10月的2.9%进一步回落至1.3%，低于市场预期，连续六个月回落，以旧换新政策效果减退，商品消费走弱、服务消费保持韧性，1-11月累计同比增长4.0%；11月中国出口同比增速从10月的-1.2%回升至5.9%，同比转正并大幅回升，高于市场一致预期，基数下降及需求韧性共同支撑出口韧性，进口同比增速回升至1.9%，回升幅度不及预期，与能源价格和内需走弱有关。中国11月M1同比增长4.9%，前值6.2%，M2同比增长8.0%，前值8.2%，11月人民币贷款增加3900亿元，同比少增1900亿元，低于预期和季节性；11月社会融资规模增加24888亿元，增量超预期，企业债券、表外融资是主要支撑，政府债券拖累也有所减轻。中国11月CPI同比0.7%，前值0.2%，主要得益于基数回落和食品价格超季节性上涨；11月PPI同比-2.2%，前值-2.1%，同比跌幅稍有扩大、环比则连续第二个月上涨，反内卷、有色和下游消费品行业是主要拉动。　　公开市场操作方面，四季度逆回购到期141566亿元，投放132870亿元；MLF到期19000亿元，投放23000亿元；买断式逆回购到期37000亿元，投放48000亿元。不含国库现金及票据发行，四季度央行合计净投放6304亿元。　　12月10-11日，中央经济工作会议召开，部署2026年经济工作。国内外形势方面，会议指出“我国经济发展中老问题、新挑战仍然不少，外部环境变化影响加深，国内供强需弱矛盾突出，重点领域风险隐患较多”，决策层对当前的经济问题认知十分深刻；对于2026年的财政政策延续更加积极的基调，同时支出端可能会向基层与民生领域倾斜；货币政策方面，“继续实施适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域”，延续“适度宽松”提法，降准降息由“适时”调整为“灵活高效”，意味着货币政策将因需而动，更加注重有效性。　　回顾2025年四季度，公募销售新规扰动不断、市场对超长端供需格局担忧等因素共同对债市情绪形成压制，利率小幅走高，整体呈现震荡格局。往后看， 2026年债市预计呈现低利率、高波动的区间震荡格局，收益中枢小幅抬升，曲线形态走陡，策略上重视震荡市票息资产布局对整体收益的贡献，同时把握波动资产的交易机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年四季度国民经济呈现企稳态势，基础仍需巩固。　　国内方面：　　1-11月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.0%，11月中国工业增加值同比从10月的4.9%回落至4.8%，工业表现大致平稳。中国12月官方制造业PMI较11月的49.2%回升至50.1%，较往年季节性水平偏高，自二季度以来重新回到景气度扩张区间，供需两端均有反弹、其中供给和外需相关指数反弹更多，整体来看受外需和年末重大项目推进速度加快的提振较多。1-11月固定资产投资累计同比-2.6%，较前值回落0.9个点，低于市场预期，地产、基建、制造业三大投资分项均明显走弱；11月社零同比增速由10月的2.9%进一步回落至1.3%，低于市场预期，连续六个月回落，以旧换新政策效果减退，商品消费走弱、服务消费保持韧性，1-11月累计同比增长4.0%；11月中国出口同比增速从10月的-1.2%回升至5.9%，同比转正并大幅回升，高于市场一致预期，基数下降及需求韧性共同支撑出口韧性，进口同比增速回升至1.9%，回升幅度不及预期，与能源价格和内需走弱有关。中国11月M1同比增长4.9%，前值6.2%，M2同比增长8.0%，前值8.2%，11月人民币贷款增加3900亿元，同比少增1900亿元，低于预期和季节性；11月社会融资规模增加24888亿元，增量超预期，企业债券、表外融资是主要支撑，政府债券拖累也有所减轻。中国11月CPI同比0.7%，前值0.2%，主要得益于基数回落和食品价格超季节性上涨；11月PPI同比-2.2%，前值-2.1%，同比跌幅稍有扩大、环比则连续第二个月上涨，反内卷、有色和下游消费品行业是主要拉动。　　公开市场操作方面，四季度逆回购到期141566亿元，投放132870亿元；MLF到期19000亿元，投放23000亿元；买断式逆回购到期37000亿元，投放48000亿元。不含国库现金及票据发行，四季度央行合计净投放6304亿元。　　12月10-11日，中央经济工作会议召开，部署2026年经济工作。国内外形势方面，会议指出“我国经济发展中老问题、新挑战仍然不少，外部环境变化影响加深，国内供强需弱矛盾突出，重点领域风险隐患较多”，决策层对当前的经济问题认知十分深刻；对于2026年的财政政策延续更加积极的基调，同时支出端可能会向基层与民生领域倾斜；货币政策方面，“继续实施适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域”，延续“适度宽松”提法，降准降息由“适时”调整为“灵活高效”，意味着货币政策将因需而动，更加注重有效性。　　回顾2025年四季度，公募销售新规扰动不断、市场对超长端供需格局担忧等因素共同对债市情绪形成压制，利率小幅走高，整体呈现震荡格局。往后看， 2026年债市预计呈现低利率、高波动的区间震荡格局，收益中枢小幅抬升，曲线形态走陡，策略上重视震荡市票息资产布局对整体收益的贡献，同时把握波动资产的交易机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，信用债部分主要配置优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年四季度国民经济呈现企稳态势，基础仍需巩固。　　国内方面：　　1-11月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.0%，11月中国工业增加值同比从10月的4.9%回落至4.8%，工业表现大致平稳。中国12月官方制造业PMI较11月的49.2%回升至50.1%，较往年季节性水平偏高，自二季度以来重新回到景气度扩张区间，供需两端均有反弹、其中供给和外需相关指数反弹更多，整体来看受外需和年末重大项目推进速度加快的提振较多。1-11月固定资产投资累计同比-2.6%，较前值回落0.9个点，低于市场预期，地产、基建、制造业三大投资分项均明显走弱；11月社零同比增速由10月的2.9%进一步回落至1.3%，低于市场预期，连续六个月回落，以旧换新政策效果减退，商品消费走弱、服务消费保持韧性，1-11月累计同比增长4.0%；11月中国出口同比增速从10月的-1.2%回升至5.9%，同比转正并大幅回升，高于市场一致预期，基数下降及需求韧性共同支撑出口韧性，进口同比增速回升至1.9%，回升幅度不及预期，与能源价格和内需走弱有关。中国11月M1同比增长4.9%，前值6.2%，M2同比增长8.0%，前值8.2%，11月人民币贷款增加3900亿元，同比少增1900亿元，低于预期和季节性；11月社会融资规模增加24888亿元，增量超预期，企业债券、表外融资是主要支撑，政府债券拖累也有所减轻。中国11月CPI同比0.7%，前值0.2%，主要得益于基数回落和食品价格超季节性上涨；11月PPI同比-2.2%，前值-2.1%，同比跌幅稍有扩大、环比则连续第二个月上涨，反内卷、有色和下游消费品行业是主要拉动。　　公开市场操作方面，四季度逆回购到期141566亿元，投放132870亿元；MLF到期19000亿元，投放23000亿元；买断式逆回购到期37000亿元，投放48000亿元。不含国库现金及票据发行，四季度央行合计净投放6304亿元。　　12月10-11日，中央经济工作会议召开，部署2026年经济工作。国内外形势方面，会议指出“我国经济发展中老问题、新挑战仍然不少，外部环境变化影响加深，国内供强需弱矛盾突出，重点领域风险隐患较多”，决策层对当前的经济问题认知十分深刻；对于2026年的财政政策延续更加积极的基调，同时支出端可能会向基层与民生领域倾斜；货币政策方面，“继续实施适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域”，延续“适度宽松”提法，降准降息由“适时”调整为“灵活高效”，意味着货币政策将因需而动，更加注重有效性。　　回顾2025年四季度，公募销售新规扰动不断、市场对超长端供需格局担忧等因素共同对债市情绪形成压制，利率小幅走高，整体呈现震荡格局。往后看， 2026年债市预计呈现低利率、高波动的区间震荡格局，收益中枢小幅抬升，曲线形态走陡，策略上重视震荡市票息资产布局对整体收益的贡献，同时把握波动资产的交易机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年四季度国民经济呈现企稳态势，基础仍需巩固。　　国内方面：　　1-11月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.0%，11月中国工业增加值同比从10月的4.9%回落至4.8%，工业表现大致平稳。中国12月官方制造业PMI较11月的49.2%回升至50.1%，较往年季节性水平偏高，自二季度以来重新回到景气度扩张区间，供需两端均有反弹、其中供给和外需相关指数反弹更多，整体来看受外需和年末重大项目推进速度加快的提振较多。1-11月固定资产投资累计同比-2.6%，较前值回落0.9个点，低于市场预期，地产、基建、制造业三大投资分项均明显走弱；11月社零同比增速由10月的2.9%进一步回落至1.3%，低于市场预期，连续六个月回落，以旧换新政策效果减退，商品消费走弱、服务消费保持韧性，1-11月累计同比增长4.0%；11月中国出口同比增速从10月的-1.2%回升至5.9%，同比转正并大幅回升，高于市场一致预期，基数下降及需求韧性共同支撑出口韧性，进口同比增速回升至1.9%，回升幅度不及预期，与能源价格和内需走弱有关。中国11月M1同比增长4.9%，前值6.2%，M2同比增长8.0%，前值8.2%，11月人民币贷款增加3900亿元，同比少增1900亿元，低于预期和季节性；11月社会融资规模增加24888亿元，增量超预期，企业债券、表外融资是主要支撑，政府债券拖累也有所减轻。中国11月CPI同比0.7%，前值0.2%，主要得益于基数回落和食品价格超季节性上涨；11月PPI同比-2.2%，前值-2.1%，同比跌幅稍有扩大、环比则连续第二个月上涨，反内卷、有色和下游消费品行业是主要拉动。　　公开市场操作方面，四季度逆回购到期141566亿元，投放132870亿元；MLF到期19000亿元，投放23000亿元；买断式逆回购到期37000亿元，投放48000亿元。不含国库现金及票据发行，四季度央行合计净投放6304亿元。　　12月10-11日，中央经济工作会议召开，部署2026年经济工作。国内外形势方面，会议指出“我国经济发展中老问题、新挑战仍然不少，外部环境变化影响加深，国内供强需弱矛盾突出，重点领域风险隐患较多”，决策层对当前的经济问题认知十分深刻；对于2026年的财政政策延续更加积极的基调，同时支出端可能会向基层与民生领域倾斜；货币政策方面，“继续实施适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域”，延续“适度宽松”提法，降准降息由“适时”调整为“灵活高效”，意味着货币政策将因需而动，更加注重有效性。　　回顾2025年四季度，公募销售新规扰动不断、市场对超长端供需格局担忧等因素共同对债市情绪形成压制，利率小幅走高，整体呈现震荡格局。往后看， 2026年债市预计呈现低利率、高波动的区间震荡格局，收益中枢小幅抬升，曲线形态走陡，策略上重视震荡市票息资产布局对整体收益的贡献，同时把握波动资产的交易机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年前三季度我国经济运行稳中有进，主要经济指标表现良好，同时依然面临不少风险挑战。　　国内方面：　　1-8月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.2%，8月中国工业增加值同比从7月的5.7%回落至5.2%，工业表现维持韧性但边际放缓。中国9月官方制造业PMI为49.8，位于荣枯线下方较上月温和回升0.4个百分点，供需分化加大、价格指数重现回落等，指向经济修复的基础仍有待加强。1-8月固定资产投资累计同比0.5%，较前值回落1.1个点，低于市场预期，地产、制造业和基建均有所回落；8月社零同比增速由7月的3.7%回落至3.4%，低于市场预期，连续三个月回落，以旧换新政策效果减退，1-8月累计同比增长4.6%；9月中国出口同比增速从8月的4.4%回升至8.3%，高于市场一致预期，全球PMI处于扩张区间、AI产业发展及新兴市场投资需求共同支撑出口韧性，进口同比增速回升至7.4%，主要来自于生产原材料和能源需求增加。　　中国9月M1同比增长7.2%，前值6.0%，M2同比增长8.4%，前值8.8%。9月人民币贷款增加12900亿元，同比少增3000亿元；9月社会融资规模增加35296亿元，同比延续少增，主要拖累系高基数下政府债净发行同比少增，居民、企业融资需求低位企稳。　　中国9月CPI同比-0.3%，前值-0.4%，食品项形成主要拖累，服务价格、金饰购买需求持续形成支撑；9月PPI同比-2.3%，前值-2.9%，主要受到反内卷政策推进、供需结构边际改善的提振，考虑到四季度翘尾效应较为平缓，价格水平预计在当前水平低位震荡，后续跟踪反内卷落实情况。　　公开市场操作方面，三季度逆回购到期187961亿元，投放193209亿元；MLF到期9000亿元，投放16000亿元。不含国库现金及票据发行，三季度央行合计净投放12248亿元。　　政策方面，9月29日政治局会议公布将于10月20日至23日召开二十届四中全会，届时将发布“十五五”规划编制建议稿，预计规划整体更偏长期，以定性为主，重点关注和评估明确的年均经济增长目标设定情况。　　流动性方面，三季度央行维持适度宽松政策，资金面整体宽松，资金利率中枢较二季度有所回落，DR007在政策利率略上方运行。货币政策方面，三季度货币政策例会在政策基调上与7月政治局会议的要求相同，均强调“落实落细适度宽松的货币政策”，经济描述方面提及“高质量发展取得新成效”，表达了政策层对于基本面的信心有所增强，货币政策相关要求新增“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”的表述，预计后续推进已出台政策的落实是工作重点。　　回顾2025年三季度，在反内卷政策持续推动、市场风险偏好提升及基金赎回新规等多因素扰动下，利率整体上行，长端调整更多，10年国债目前在1.75%附近进入震荡格局。债市当前处于赔率改善的阶段，同时可以看到10年国债1.8%附近有较强的配置力量，财政发力背景下，央行仍有持续呵护流动性、协助政府债券顺利发行、延续支持性立场的必要，基本面、货币政策对债市都属于顺风因素，债市或阶段性处于区间震荡行情，待“十五五”政策及监管政策落地后，预计仍会向基本面和资金面回归，可考虑进一步布局机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年前三季度我国经济运行稳中有进，主要经济指标表现良好，同时依然面临不少风险挑战。　　国内方面：　　1-8月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.2%，8月中国工业增加值同比从7月的5.7%回落至5.2%，工业表现维持韧性但边际放缓。中国9月官方制造业PMI为49.8，位于荣枯线下方较上月温和回升0.4个百分点，供需分化加大、价格指数重现回落等，指向经济修复的基础仍有待加强。1-8月固定资产投资累计同比0.5%，较前值回落1.1个点，低于市场预期，地产、制造业和基建均有所回落；8月社零同比增速由7月的3.7%回落至3.4%，低于市场预期，连续三个月回落，以旧换新政策效果减退，1-8月累计同比增长4.6%；9月中国出口同比增速从8月的4.4%回升至8.3%，高于市场一致预期，全球PMI处于扩张区间、AI产业发展及新兴市场投资需求共同支撑出口韧性，进口同比增速回升至7.4%，主要来自于生产原材料和能源需求增加。　　中国9月M1同比增长7.2%，前值6.0%，M2同比增长8.4%，前值8.8%。9月人民币贷款增加12900亿元，同比少增3000亿元；9月社会融资规模增加35296亿元，同比延续少增，主要拖累系高基数下政府债净发行同比少增，居民、企业融资需求低位企稳。　　中国9月CPI同比-0.3%，前值-0.4%，食品项形成主要拖累，服务价格、金饰购买需求持续形成支撑；9月PPI同比-2.3%，前值-2.9%，主要受到反内卷政策推进、供需结构边际改善的提振，考虑到四季度翘尾效应较为平缓，价格水平预计在当前水平低位震荡，后续跟踪反内卷落实情况。　　公开市场操作方面，三季度逆回购到期187961亿元，投放193209亿元；MLF到期9000亿元，投放16000亿元。不含国库现金及票据发行，三季度央行合计净投放12248亿元。　　政策方面，9月29日政治局会议公布将于10月20日至23日召开二十届四中全会，届时将发布“十五五”规划编制建议稿，预计规划整体更偏长期，以定性为主，重点关注和评估明确的年均经济增长目标设定情况。　　流动性方面，三季度央行维持适度宽松政策，资金面整体宽松，资金利率中枢较二季度有所回落，DR007在政策利率略上方运行。货币政策方面，三季度货币政策例会在政策基调上与7月政治局会议的要求相同，均强调“落实落细适度宽松的货币政策”，经济描述方面提及“高质量发展取得新成效”，表达了政策层对于基本面的信心有所增强，货币政策相关要求新增“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”的表述，预计后续推进已出台政策的落实是工作重点。　　回顾2025年三季度，在反内卷政策持续推动、市场风险偏好提升及基金赎回新规等多因素扰动下，利率整体上行，长端调整更多，10年国债目前在1.75%附近进入震荡格局。债市当前处于赔率改善的阶段，同时可以看到10年国债1.8%附近有较强的配置力量，财政发力背景下，央行仍有持续呵护流动性、协助政府债券顺利发行、延续支持性立场的必要，基本面、货币政策对债市都属于顺风因素，债市或阶段性处于区间震荡行情，待“十五五”政策及监管政策落地后，预计仍会向基本面和资金面回归，可考虑进一步布局机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，信用债部分主要配置优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年前三季度我国经济运行稳中有进，主要经济指标表现良好，同时依然面临不少风险挑战。　　国内方面：　　1-8月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.2%，8月中国工业增加值同比从7月的5.7%回落至5.2%，工业表现维持韧性但边际放缓。中国9月官方制造业PMI为49.8，位于荣枯线下方较上月温和回升0.4个百分点，供需分化加大、价格指数重现回落等，指向经济修复的基础仍有待加强。1-8月固定资产投资累计同比0.5%，较前值回落1.1个点，低于市场预期，地产、制造业和基建均有所回落；8月社零同比增速由7月的3.7%回落至3.4%，低于市场预期，连续三个月回落，以旧换新政策效果减退，1-8月累计同比增长4.6%；9月中国出口同比增速从8月的4.4%回升至8.3%，高于市场一致预期，全球PMI处于扩张区间、AI产业发展及新兴市场投资需求共同支撑出口韧性，进口同比增速回升至7.4%，主要来自于生产原材料和能源需求增加。　　中国9月M1同比增长7.2%，前值6.0%，M2同比增长8.4%，前值8.8%。9月人民币贷款增加12900亿元，同比少增3000亿元；9月社会融资规模增加35296亿元，同比延续少增，主要拖累系高基数下政府债净发行同比少增，居民、企业融资需求低位企稳。　　中国9月CPI同比-0.3%，前值-0.4%，食品项形成主要拖累，服务价格、金饰购买需求持续形成支撑；9月PPI同比-2.3%，前值-2.9%，主要受到反内卷政策推进、供需结构边际改善的提振，考虑到四季度翘尾效应较为平缓，价格水平预计在当前水平低位震荡，后续跟踪反内卷落实情况。　　公开市场操作方面，三季度逆回购到期187961亿元，投放193209亿元；MLF到期9000亿元，投放16000亿元。不含国库现金及票据发行，三季度央行合计净投放12248亿元。　　政策方面，9月29日政治局会议公布将于10月20日至23日召开二十届四中全会，届时将发布“十五五”规划编制建议稿，预计规划整体更偏长期，以定性为主，重点关注和评估明确的年均经济增长目标设定情况。　　流动性方面，三季度央行维持适度宽松政策，资金面整体宽松，资金利率中枢较二季度有所回落，DR007在政策利率略上方运行。货币政策方面，三季度货币政策例会在政策基调上与7月政治局会议的要求相同，均强调“落实落细适度宽松的货币政策”，经济描述方面提及“高质量发展取得新成效”，表达了政策层对于基本面的信心有所增强，货币政策相关要求新增“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”的表述，预计后续推进已出台政策的落实是工作重点。　　回顾2025年三季度，在反内卷政策持续推动、市场风险偏好提升及基金赎回新规等多因素扰动下，利率整体上行，长端调整更多，10年国债目前在1.75%附近进入震荡格局。债市当前处于赔率改善的阶段，同时可以看到10年国债1.8%附近有较强的配置力量，财政发力背景下，央行仍有持续呵护流动性、协助政府债券顺利发行、延续支持性立场的必要，基本面、货币政策对债市都属于顺风因素，债市或阶段性处于区间震荡行情，待“十五五”政策及监管政策落地后，预计仍会向基本面和资金面回归，可考虑进一步布局机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年前三季度我国经济运行稳中有进，主要经济指标表现良好，同时依然面临不少风险挑战。　　国内方面：　　1-8月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.2%，8月中国工业增加值同比从7月的5.7%回落至5.2%，工业表现维持韧性但边际放缓。中国9月官方制造业PMI为49.8，位于荣枯线下方较上月温和回升0.4个百分点，供需分化加大、价格指数重现回落等，指向经济修复的基础仍有待加强。1-8月固定资产投资累计同比0.5%，较前值回落1.1个点，低于市场预期，地产、制造业和基建均有所回落；8月社零同比增速由7月的3.7%回落至3.4%，低于市场预期，连续三个月回落，以旧换新政策效果减退，1-8月累计同比增长4.6%；9月中国出口同比增速从8月的4.4%回升至8.3%，高于市场一致预期，全球PMI处于扩张区间、AI产业发展及新兴市场投资需求共同支撑出口韧性，进口同比增速回升至7.4%，主要来自于生产原材料和能源需求增加。　　中国9月M1同比增长7.2%，前值6.0%，M2同比增长8.4%，前值8.8%。9月人民币贷款增加12900亿元，同比少增3000亿元；9月社会融资规模增加35296亿元，同比延续少增，主要拖累系高基数下政府债净发行同比少增，居民、企业融资需求低位企稳。　　中国9月CPI同比-0.3%，前值-0.4%，食品项形成主要拖累，服务价格、金饰购买需求持续形成支撑；9月PPI同比-2.3%，前值-2.9%，主要受到反内卷政策推进、供需结构边际改善的提振，考虑到四季度翘尾效应较为平缓，价格水平预计在当前水平低位震荡，后续跟踪反内卷落实情况。　　公开市场操作方面，三季度逆回购到期187961亿元，投放193209亿元；MLF到期9000亿元，投放16000亿元。不含国库现金及票据发行，三季度央行合计净投放12248亿元。　　政策方面，9月29日政治局会议公布将于10月20日至23日召开二十届四中全会，届时将发布“十五五”规划编制建议稿，预计规划整体更偏长期，以定性为主，重点关注和评估明确的年均经济增长目标设定情况。　　流动性方面，三季度央行维持适度宽松政策，资金面整体宽松，资金利率中枢较二季度有所回落，DR007在政策利率略上方运行。货币政策方面，三季度货币政策例会在政策基调上与7月政治局会议的要求相同，均强调“落实落细适度宽松的货币政策”，经济描述方面提及“高质量发展取得新成效”，表达了政策层对于基本面的信心有所增强，货币政策相关要求新增“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”的表述，预计后续推进已出台政策的落实是工作重点。　　回顾2025年三季度，在反内卷政策持续推动、市场风险偏好提升及基金赎回新规等多因素扰动下，利率整体上行，长端调整更多，10年国债目前在1.75%附近进入震荡格局。债市当前处于赔率改善的阶段，同时可以看到10年国债1.8%附近有较强的配置力量，财政发力背景下，央行仍有持续呵护流动性、协助政府债券顺利发行、延续支持性立场的必要，基本面、货币政策对债市都属于顺风因素，债市或阶段性处于区间震荡行情，待“十五五”政策及监管政策落地后，预计仍会向基本面和资金面回归，可考虑进一步布局机会。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年上半年我国经济运行稳中有进，主要经济指标表现良好，同时依然面临不少风险挑战。　　国内方面：　　1-6月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.4%，工业表现维持强劲。中国6月官方制造业PMI为49.7，较上月上行0.2个百分点，连续两个月回升，释放积极信号，但尚处于荣枯线以下，说明经济增长的基础还有待进一步巩固。1-6月固定资产投资累计同比增长2.8%，较前值回落0.9个点，略低于市场预期，其中地产跌幅继续扩大，上半年累计同比增速为-11.2%，基建与制造业投资增速高位回落，上半年累计同比增速分别为8.9%和7.5%；6月社零当月同比4.8%，1-6月累计同比增长5.0%，增速小幅放缓，上半年保持较好的增速中枢；6月中国出口同比5.9%，延续偏强、保持韧性。　　中国6月M1同比增长4.6%，前值2.3%，M2同比增长8.3%，前值7.9%。6月人民币贷款增加22400亿元，同比多增1100亿元，基本符合季节性增量；6月社会融资规模增加41993亿元，政府债券仍是主要支撑。　　中国6月CPI同比0.1%，前值-0.1%；6月PPI同比-3.6%，前值-3.3%。CPI表现略超市场预期，PPI同比继续下行，近期反内卷再度成为焦点，预计价格有望完成筑底过程。　　公开市场操作方面，二季度逆回购到期120603亿元，投放129018亿元；MLF到期4070亿元，投放14000亿元。不含国库现金及票据发行，二季度央行合计净投放18345亿元。　　政策方面，7月30日中共中央政治局召开二十届四中全会，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作，会议整体延续稳中求进的总基调，并未公布增量政策，更多关注已有政策的落实。关税逐渐缓和背景下，会议对经济的表述为“主要经济指标表现良好”， 相较于4月的判断更为积极，政策基调上提出“宏观政策要持续发力、适时加力”“保持政策连续性稳定性”，删除“超常规、逆周期调节”等表述，预计下半年政策整体托而不举；地产端政策会议主要强调“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”，未来开展大规模刺激的可能性减少；消费端，会议强调“深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”，商品和服务消费并重，服务消费或成为下一阶段政策的关键抓手；反内卷方面，会议强调“推动市场竞争秩序持续优化。依法依规治理企业无序竞争”，指向下半年可能仍有更多供给端政策出台，但此次会议强调了“重点行业”，因此产能治理预计更多为无序竞争领域，而非全面控制产能；财政方面，会议要求“要持续发力、适时加力。要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分释放政策效应”，指向短期重点落在“抓落实”，赤字扩张、调整预算等增量仍需等待；货币方面，延续“适度宽松的货币政策”、“保持流动性充裕”的表述，并未提及“适时降准降息”，同时提出“用好各项结构性货币政策工具”，指向银行息差压力较大、利率水平较低背景下，货币政策重心或更多集中在结构性政策工具。　　回顾2025年上半年，在风险偏好变动、资金面松紧转换、财政供给节奏变化以及海外事件驱动等多因素作用下，利率整体先上后下，10年国债目前在1.65%附近进入到震荡格局。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年上半年我国经济运行稳中有进，主要经济指标表现良好，同时依然面临不少风险挑战。　　国内方面：　　1-6月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.4%，工业表现维持强劲。中国6月官方制造业PMI为49.7，较上月上行0.2个百分点，连续两个月回升，释放积极信号，但尚处于荣枯线以下，说明经济增长的基础还有待进一步巩固。1-6月固定资产投资累计同比增长2.8%，较前值回落0.9个点，略低于市场预期，其中地产跌幅继续扩大，上半年累计同比增速为-11.2%，基建与制造业投资增速高位回落，上半年累计同比增速分别为8.9%和7.5%；6月社零当月同比4.8%，1-6月累计同比增长5.0%，增速小幅放缓，上半年保持较好的增速中枢；6月中国出口同比5.9%，延续偏强、保持韧性。　　中国6月M1同比增长4.6%，前值2.3%，M2同比增长8.3%，前值7.9%。6月人民币贷款增加22400亿元，同比多增1100亿元，基本符合季节性增量；6月社会融资规模增加41993亿元，政府债券仍是主要支撑。　　中国6月CPI同比0.1%，前值-0.1%；6月PPI同比-3.6%，前值-3.3%。CPI表现略超市场预期，PPI同比继续下行，近期反内卷再度成为焦点，预计价格有望完成筑底过程。　　公开市场操作方面，二季度逆回购到期120603亿元，投放129018亿元；MLF到期4070亿元，投放14000亿元。不含国库现金及票据发行，二季度央行合计净投放18345亿元。　　政策方面，7月30日中共中央政治局召开二十届四中全会，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作，会议整体延续稳中求进的总基调，并未公布增量政策，更多关注已有政策的落实。关税逐渐缓和背景下，会议对经济的表述为“主要经济指标表现良好”， 相较于4月的判断更为积极，政策基调上提出“宏观政策要持续发力、适时加力”“保持政策连续性稳定性”，删除“超常规、逆周期调节”等表述，预计下半年政策整体托而不举；地产端政策会议主要强调“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”，未来开展大规模刺激的可能性减少；消费端，会议强调“深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”，商品和服务消费并重，服务消费或成为下一阶段政策的关键抓手；反内卷方面，会议强调“推动市场竞争秩序持续优化。依法依规治理企业无序竞争”，指向下半年可能仍有更多供给端政策出台，但此次会议强调了“重点行业”，因此产能治理预计更多为无序竞争领域，而非全面控制产能；财政方面，会议要求“要持续发力、适时加力。要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分释放政策效应”，指向短期重点落在“抓落实”，赤字扩张、调整预算等增量仍需等待；货币方面，延续“适度宽松的货币政策”、“保持流动性充裕”的表述，并未提及“适时降准降息”，同时提出“用好各项结构性货币政策工具”，指向银行息差压力较大、利率水平较低背景下，货币政策重心或更多集中在结构性政策工具。　　回顾2025年上半年，在风险偏好变动、资金面松紧转换、财政供给节奏变化以及海外事件驱动等多因素作用下，利率整体先上后下，10年国债目前在1.65%附近进入到震荡格局。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年上半年我国经济运行稳中有进，主要经济指标表现良好，同时依然面临不少风险挑战。　　国内方面：　　1-6月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.4%，工业表现维持强劲。中国6月官方制造业PMI为49.7，较上月上行0.2个百分点，连续两个月回升，释放积极信号，但尚处于荣枯线以下，说明经济增长的基础还有待进一步巩固。1-6月固定资产投资累计同比增长2.8%，较前值回落0.9个点，略低于市场预期，其中地产跌幅继续扩大，上半年累计同比增速为-11.2%，基建与制造业投资增速高位回落，上半年累计同比增速分别为8.9%和7.5%；6月社零当月同比4.8%，1-6月累计同比增长5.0%，增速小幅放缓，上半年保持较好的增速中枢；6月中国出口同比5.9%，延续偏强、保持韧性。　　中国6月M1同比增长4.6%，前值2.3%，M2同比增长8.3%，前值7.9%。6月人民币贷款增加22400亿元，同比多增1100亿元，基本符合季节性增量；6月社会融资规模增加41993亿元，政府债券仍是主要支撑。　　中国6月CPI同比0.1%，前值-0.1%；6月PPI同比-3.6%，前值-3.3%。CPI表现略超市场预期，PPI同比继续下行，近期反内卷再度成为焦点，预计价格有望完成筑底过程。　　公开市场操作方面，二季度逆回购到期120603亿元，投放129018亿元；MLF到期4070亿元，投放14000亿元。不含国库现金及票据发行，二季度央行合计净投放18345亿元。　　政策方面，7月30日中共中央政治局召开二十届四中全会，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作，会议整体延续稳中求进的总基调，并未公布增量政策，更多关注已有政策的落实。关税逐渐缓和背景下，会议对经济的表述为“主要经济指标表现良好”， 相较于4月的判断更为积极，政策基调上提出“宏观政策要持续发力、适时加力”“保持政策连续性稳定性”，删除“超常规、逆周期调节”等表述，预计下半年政策整体托而不举；地产端政策会议主要强调“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”，未来开展大规模刺激的可能性减少；消费端，会议强调“深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”，商品和服务消费并重，服务消费或成为下一阶段政策的关键抓手；反内卷方面，会议强调“推动市场竞争秩序持续优化。依法依规治理企业无序竞争”，指向下半年可能仍有更多供给端政策出台，但此次会议强调了“重点行业”，因此产能治理预计更多为无序竞争领域，而非全面控制产能；财政方面，会议要求“要持续发力、适时加力。要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分释放政策效应”，指向短期重点落在“抓落实”，赤字扩张、调整预算等增量仍需等待；货币方面，延续“适度宽松的货币政策”、“保持流动性充裕”的表述，并未提及“适时降准降息”，同时提出“用好各项结构性货币政策工具”，指向银行息差压力较大、利率水平较低背景下，货币政策重心或更多集中在结构性政策工具。　　回顾2025年上半年，在风险偏好变动、资金面松紧转换、财政供给节奏变化以及海外事件驱动等多因素作用下，利率整体先上后下，10年国债目前在1.65%附近进入到震荡格局。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，配置了优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级信用债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

从基本面来看，今年上半年我国经济运行稳中有进，主要经济指标表现良好，同时依然面临不少风险挑战。　　国内方面：　　1-6月份，全国规模以上工业增加值累计同比增长6.4%，工业表现维持强劲。中国6月官方制造业PMI为49.7，较上月上行0.2个百分点，连续两个月回升，释放积极信号，但尚处于荣枯线以下，说明经济增长的基础还有待进一步巩固。1-6月固定资产投资累计同比增长2.8%，较前值回落0.9个点，略低于市场预期，其中地产跌幅继续扩大，上半年累计同比增速为-11.2%，基建与制造业投资增速高位回落，上半年累计同比增速分别为8.9%和7.5%；6月社零当月同比4.8%，1-6月累计同比增长5.0%，增速小幅放缓，上半年保持较好的增速中枢；6月中国出口同比5.9%，延续偏强、保持韧性。　　中国6月M1同比增长4.6%，前值2.3%，M2同比增长8.3%，前值7.9%。6月人民币贷款增加22400亿元，同比多增1100亿元，基本符合季节性增量；6月社会融资规模增加41993亿元，政府债券仍是主要支撑。　　中国6月CPI同比0.1%，前值-0.1%；6月PPI同比-3.6%，前值-3.3%。CPI表现略超市场预期，PPI同比继续下行，近期反内卷再度成为焦点，预计价格有望完成筑底过程。　　公开市场操作方面，二季度逆回购到期120603亿元，投放129018亿元；MLF到期4070亿元，投放14000亿元。不含国库现金及票据发行，二季度央行合计净投放18345亿元。　　政策方面，7月30日中共中央政治局召开二十届四中全会，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作，会议整体延续稳中求进的总基调，并未公布增量政策，更多关注已有政策的落实。关税逐渐缓和背景下，会议对经济的表述为“主要经济指标表现良好”， 相较于4月的判断更为积极，政策基调上提出“宏观政策要持续发力、适时加力”“保持政策连续性稳定性”，删除“超常规、逆周期调节”等表述，预计下半年政策整体托而不举；地产端政策会议主要强调“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”，未来开展大规模刺激的可能性减少；消费端，会议强调“深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”，商品和服务消费并重，服务消费或成为下一阶段政策的关键抓手；反内卷方面，会议强调“推动市场竞争秩序持续优化。依法依规治理企业无序竞争”，指向下半年可能仍有更多供给端政策出台，但此次会议强调了“重点行业”，因此产能治理预计更多为无序竞争领域，而非全面控制产能；财政方面，会议要求“要持续发力、适时加力。要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分释放政策效应”，指向短期重点落在“抓落实”，赤字扩张、调整预算等增量仍需等待；货币方面，延续“适度宽松的货币政策”、“保持流动性充裕”的表述，并未提及“适时降准降息”，同时提出“用好各项结构性货币政策工具”，指向银行息差压力较大、利率水平较低背景下，货币政策重心或更多集中在结构性政策工具。　　回顾2025年上半年，在风险偏好变动、资金面松紧转换、财政供给节奏变化以及海外事件驱动等多因素作用下，利率整体先上后下，10年国债目前在1.65%附近进入到震荡格局。　　本基金在报告期内采用票息资产与波动资产组合策略，信用债部分主要配置优质高性价比的城投债，辅以利率债、高评级国股存单等的波段操作，在保证组合流动性的前提下增厚产品收益，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。