傅芳芳 - 基金投资策略和运作

2025年四季度央行恢复国债买卖，多渠道持续呵护银行间流动性，外部风险事件由冲突转向缓和，大类资产叙事呈现风险偏好持续回升的特点，期间债券市场呈现“震荡偏弱，长端承压、曲线走陡”的走势，10年国债在1.8-1.9%区间内震荡运行；分阶段来看：一是10月至11月中旬，地缘风险带来脉冲影响，央行于10月底公布恢复国债买卖操作，债市迎来修复，10年国债由1.85%下行至1.8%附近，期间曲线小幅收窄；二是11月下旬至12月底，超长国债供需失衡问题加剧，年底资本市场对明年的通胀预期及政策预期升温，资本市场的天平继续向权益市场倾斜，债券市场进一步承压，资金转向防守而拥抱短端债券资产，10年国债由1.8%上行至1.88%附近，曲线走陡明显。报告期内，本基金在严控流动性、信用风险的前提下，灵活调整资产结构和组合久期，适当运用杠杆和久期策略，获取合理回报。

2025年四季度央行恢复国债买卖，多渠道持续呵护银行间流动性，外部风险事件由冲突转向缓和，大类资产叙事呈现风险偏好持续回升的特点，期间债券市场呈现“震荡偏弱，长端承压，曲线走陡，信用利差压缩”的走势，10年国债在1.8-1.9%区间内震荡运行；分阶段来看：一是10月至11月中旬，地缘风险带来脉冲影响，央行于10月底公布恢复国债买卖操作等影响阶段性趋缓，债市迎来修复，10年国债由1.85%下行至1.8%附近，期间曲线小幅收窄，信用利差持平；二是11月下旬至12月底，超长国债供需失衡问题加剧，年底资本市场对明年的通胀预期及政策预期升温，资本市场的天平继续向权益市场倾斜，债券市场进一步承压，资金转向防守而拥抱短端债券资产，10年国债由1.8%上行至1.88%附近，曲线走陡明显，信用利差持续收窄。报告期内，本基金在严控流动性、信用风险的前提下，灵活调整资产结构和组合久期，适当运用杠杆和久期策略，获取合理回报。

2025年四季度银行间资金呈现“总体宽松，信用分层加剧”的格局，央行恢复国债买卖，并持续通过“公开市场操作-买断式-MLF”全曲线向市场实现净投放流动性，7d中枢在10-11月份保持稳定，12月因年末因素抬升，但波动幅度较往年明显减弱。资产方面，存单存款整体供需平衡，6M-1Y价格波动幅度维持在5bp范围内，1M-3M期限在年底因资金价格而有所抬升，曲线呈现走平趋势，信用利差继续小幅压缩。报告期内，本基金灵活调整资产结构，积极运用杠杆和信用策略，通过抓住关键时点、精细化管理流动性实现基金组合合理收益率。

四季度整体呈倒v型走势，10年国债收益率的波动区间为年内最大季度波动区间，短端显著下行，曲线呈陡峭化。10月利率整体震荡下行、曲线走平。月末央行预告重启国债买卖推动长债收益率中枢下移。而11月全月震荡偏弱，10年期国债收益率从月初约1.79%上行至月末的1.83%附近。长短端分化，长端在机构止盈等影响下先下后上，股债跷跷板效应减弱。12月债市继续呈现结构分化，短端下行、长端震荡。本基金在报告期震荡环境下维持中等久期和中等杠杆的投资策略，获取较为合理的票息收益。

2025年四季度央行恢复国债买卖，多渠道持续呵护银行间流动性，外部风险事件由冲突转向缓和，大类资产叙事呈现风险偏好持续回升的特点，期间债券市场呈现“震荡偏弱，长端承压，曲线走陡，信用利差压缩”的走势，10年国债在1.8-1.9%区间内震荡运行；分阶段来看：一是10月至11月中旬，地缘风险带来脉冲影响，央行于10月底公布恢复国债买卖操作，影响阶段性趋缓，债市迎来修复，10年国债由1.85%下行至1.8%附近，期间曲线小幅收窄，信用利差持平；二是11月下旬至12月底，超长国债供需失衡问题加剧，年底资本市场对明年的通胀预期及政策预期升温，资本市场的天平继续向权益市场倾斜，债券市场进一步承压，资金转向防守而拥抱短端债券资产，10年国债由1.8%上行至1.88%附近，曲线走陡明显，信用利差持续收窄。报告期内，本基金在严控流动性、信用风险的前提下，灵活调整资产结构和组合久期，适当运用杠杆和久期策略，获取合理回报。

2025年三季度银行间资金面维持量松价稳的局面，基本面和通胀预期好转，央行通过“公开市场操作-买断式-MLF”全曲线向市场实现净投放流动性，7d中枢围绕政策利率震荡运行，波动率较二季度进一步下行。资产方面，三季度银行通过同业负债压力缓解，季度呈现净回笼状态，市场对于存单供需偏向均衡状态，季度内1y大行存单基本维持在1.60%-1.70%范围内，曲线继续维持正挂形态；信用债在利率债调整的行情中，于9月份信用利差逐渐走阔回归中性水平。报告期内，本基金灵活调整资产结构，积极运用杠杆和信用策略，通过抓住关键时点、精细化管理流动性实现基金组合合理收益率。

2025年三季度，财政政策加大发力，基本面和通胀呈现出强复苏预期，资本市场的风险偏好提升；货币政策持续维持适度宽松取向，银行间资金面维持量松价稳的局面，债券收益率在“强预期+弱现实”的环境中震荡上行，三季度行情来看可以分为以下两个阶段：一是7月初至7月中旬，消息面和资金面平静，债券市场震荡运行；二是7月下旬至9月底，政策层面先后推出重大项目投资建设、反内卷交易、恢复新发国债利息收入增值税等重大项目，资本市场的风险偏好快速提升，债券收益率震荡上行，10年国债从1.65%附近回升至1.8%附近，利率债曲线走陡，信用利差走阔。报告期内，本基金在严控流动性、信用风险的前提下，灵活调整资产结构和组合久期，适当运用杠杆和久期策略，获取合理回报。

2025年三季度，财政政策加大发力，基本面和通胀呈现出强复苏预期，资本市场的风险偏好提升；货币政策持续维持适度宽松取向，银行间资金面维持量松价稳的局面，债券收益率在“强预期+弱现实”的环境中震荡上行，三季度行情来看可以分为以下两个阶段：一是7月初至7月中旬，消息面和资金面平静，债券市场震荡运行；二是7月下旬至9月底，政策层面先后推出重大项目投资建设、反内卷交易、恢复新发国债利息收入增值税等重大项目，资本市场的风险偏好快速提升，债券收益率震荡上行，10年国债从1.65%附近回升至1.8%附近，利率债曲线走陡，信用利差走阔。报告期内，本基金在严控流动性、信用风险的前提下，灵活调整资产结构和组合久期，适当运用杠杆和久期策略，获取合理回报。

三季度债市整体表现疲弱，呈现“熊陡”格局。7月债券收益率曲线整体上行，且中长端上行幅度更大，收益率曲线陡峭化。下半月随着商品、权益走强，“反内卷”政策等稳增长预期升温，利率上行。7月底财政部宣布对新发国债等利息收入恢复征收增值税，引发短期情绪修复。8月受市场风险偏好提升、债券税负调整影响，情绪偏弱，利率先下后上，整体呈震荡态势，曲线走陡。9月债市新一轮调整，同时基于美联储降息 25BP，国内宽货币预期再次被强化，多空交织下债市利率总体震荡上行，长端上行幅度更大。本基金在报告期内整体维持中等久期和中等杠杆的投资策略，以期获取较为合理的票息收益。

2025年三季度，财政政策加大发力，基本面和通胀呈现出强复苏预期，资本市场的风险偏好提升；货币政策持续维持适度宽松取向，银行间资金面维持量松价稳的局面，债券收益率在“强预期+弱现实”的环境中震荡上行，三季度行情来看可以分为以下两个阶段：一是7月初至7月中旬，消息面和资金面平静，债券市场震荡运行；二是7月下旬至9月底，政策层面先后推出重大项目投资建设、反内卷交易、恢复新发国债利息收入增值税等重大项目，资本市场的风险偏好快速提升，债券收益率震荡上行，10年国债从1.65%附近回升至1.8%附近，利率债曲线走陡，信用利差走阔。报告期内，本基金在严控流动性、信用风险的前提下，灵活调整资产结构和组合久期，适当运用杠杆和久期策略，获取合理回报。

2025年上半年基本面维持稳定，二季度在外围风险压力下预期转弱，货币政策方面二季度落地降准50bp+降息10bp的操作，资金由中性收敛转向中性宽松，债券市场呈现宽幅震荡的走势，上半年来看可分为以下几段行情： （一）1月初至春节前，市场延续12月的货币宽松预期，配置盘年初加速入场，10y国债快速下行至1.6%附近；央行在银行间持续回收货币，资金价格高企，中短端国债则是快速上行； （二）春节后至3月17日，基本面信号积极，银行间流动性持续收敛，叠加季末银行兑现盈利的诉求，债券市场整体供过于求，10y国债上行至1.9%附近； （三）3月中下旬至4月初，央行恢复对银行间资金的呵护态度，资金价格逐步企稳，债市震荡修复，10年国债下行至1.8%附近； （四）4月初至5月上旬，受外部风险的影响，出口支撑预期弱化，5月初央行前瞻性降准降息，10年国债快速下行至1.63%附近而后震荡； （五）5月中下旬，伴随阶段性利好出尽，市场担忧季末的流动性压力，10年国债反弹至1.70%附近； （六）6月以来，央行持续加大投放，并且提前公告买断式回购的操作量以加强与市场的沟通，市场前期对流动性的担忧消除，叠加地产高频数据转弱，10y国债再度下行至1.65%附近。 本基金在严控流动性、信用风险等前提下，灵活调节资产结构和组合久期，同时通过主动管理，积极提升信用策略和杠杆策略的效果，以获取合理回报。

上半年国债收益率先下后上。1月随着资金面紧张，银行负债端压力较大，短端国债收益率快速上行，长端也随之走高，呈现熊平走势。4月受国际局势影响，长端收益率下行，债市震荡加剧。5月随着一揽子货币政策落地，资金面转松，收益率震荡下行。整体呈现高波动震荡格局。本基金在震荡环境下整体维持中等久期和中等杠杆的投资策略，获取较为合理的票息收益，并通过交易把握波段机会。