范子铭 - 基金投资策略和运作

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　权益投资方面，操作方面，本基金在资源与能源板块内部进行了基于性价比的再平衡。二季度初，中东地缘冲突推动铝价因供应中断触及历史高位，短期价格已充分反映供给冲击；而同期油价自高位回落、美联储货币条件预期收紧，能源板块的估值安全边际重新扩大。基于上述判断，本基金对铝等已处高位的有色金属品种适度获利了结，将仓位向煤炭、电力基础设施做倾斜。框架方面，本基金始终锚定企业自由现金流的创造能力与分配纪律，非简单追逐股息率。季度内，金融、资源能源、制造三大板块的配置比例保持整体稳定，组合的核心是具备穿越周期内生现金流生成能力的优质企业。选股细节上，加大对中游制造板块中具备长期现金回报、估值合理的优质公司的关注，这些企业在资本开支见顶后进入现金流收获期，叠加全球制造业复苏与AI基础设施建设的结构性需求，其股东总回报率具备持续提升的潜力。展望后市，当前市场对于价值风格的情绪处于阶段性低谷，但我们坚信具备稳定现金回报能力的优质资产终将回归合理定价。我们的基金组合也在积极布局受益于产业浪潮的硬基础设施：更多的算力需要更多电力，更多的数据中心需要更多铜与输变电设备，这些企业的现金流改善更多来自产业趋势的长期赋能。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　固收投资方面，进入二季度，资金延续一季度的充裕状态，回购利率、CD利率及中短端的品种收益率都创下年内新低，央行从3月份就开始多渠道逐渐回笼基础货币，但资金面在5月中旬之后才开始有所反应，短端债券利率随资金利率有所反弹，长端利率受到资金和内需较弱的影响而震荡下行。资金充裕的背景下，信用债表现更强，信用利差持续压缩。报告期内本基金的久期在中性附近，券种配置以中短端二级资本债为主、中短端信用债为辅，阶段性参与利率债的买卖交易。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。注重组合资产的流动性。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　权益投资方面，二季度本基金进行了结构调整，对于基于石油价格上涨的对冲标的进行了减仓，增加了科技相关的标的持仓，取得了一定的效果。同时，为了降低基金波动率，本基金仍旧持有一定程度的红利低波资产。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　权益市场方面，2026年第一季度整体呈现震荡调整格局。从大盘指数整体表现上来看，一季度上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%，恒生综合指数下跌4.77%，恒生科技指数大幅下跌15.70%。申万一级行业表现来看，煤炭、石油石化、综合、公用事业、建筑材料等行业表现相对较好，非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产等行业表现相对落后。　　权益投资方面，本产品延续低估值、高股息个股优选策略，核心聚焦企业的自由现金流创造能力与分红可持续性。2026年第一季度，宏观叙事与市场逻辑发生了显著切换：年初经济数据确认复苏态势，但伴随地缘局势变化，市场担忧从“复苏”转向“类滞胀”，风险偏好快速回落。在此背景下，组合基于严格的现金流与估值纪律进行动态调整，主要操作回顾如下：　　其一，应对宏观环境切换，优化持仓结构，但控制回撤不佳。​　一季度市场经历三阶段变化：开年交易AI应用与商业航天等科技成长；随后切换至“反内卷”与PPI回升主线，化工、有色等资源品走强；三月后，市场主线转向对“类滞胀”的担忧。本组合在阶段二中，基于对供给格局的研判，超配了石油产业链，把握了部分价格弹性。然而，在环境转向“滞胀交易”时，对煤炭等品种的配置不足，同时持仓中的港股金融、工业金属等顺周期资产在衰退预期下出现显著回撤，这对季度内组合表现构成一定拖累。我们及时审视了这一偏差，在季末进一步提升了持仓的集中度与防御性，将仓位更集中于现金流极其稳健的龙头公司。　　其二，坚守基本面选股，在波动中巩固长期阿尔法来源。​　尽管市场风格波动剧烈，我们坚持在金融与周期板块中精选基本面扎实的个股，而非进行单纯的板块轮动。例如，在金融领域，我们持有资产质量优异、长期盈利确定性高的标的；在周期领域，我们聚焦于具备全球成本优势、竞争格局清晰的龙头企业。这些公司的内生增长能力，是组合在宏观不确定性中抵御估值波动的压舱石。同时，我们继续深耕　“反内卷”政策受益方向，持有那些供给端在国内、需求端在全球的制造业翘楚，利用其全球竞争力平滑国内需求波动。　　其三，审视港股配置，在估值低位保持战略定力。​　报告期内，港股市场尤其受到海外流动性预期波动的影响。尽管组合中的港股金融等部分仓位出现回撤，但我们评估认为，内资定价的港股泛红利板块估值性价比依然突出。其修复逻辑的核心：“中国宏观盈利的修复方向与制造业的全球竞争力”依然成立。因此，我们对港股保持了战略性配置，并在市场悲观情绪释放过程中，视其为重要的长期价值来源。　　债券市场方面，一季度呈现明显的长短端分化，长端利率走出“N”型走势的特征，收益率曲线显著陡峭化。具体来看：1月初受权益市场虹吸效应影响，10年期国债收益率快速上行至1.90%上方；随后在央行流动性呵护、信贷需求偏弱的背景下，10年期国债收益率回落修复至1.78%附近；2月中下旬起，先是止盈情绪叠加A股走势扰动，随后爆发的美伊冲突加剧了通胀担忧，长债收益率再度震荡上行。资金面整体充裕，随着银行负债成本持续下行、存贷差维持高位，短端品种表现偏强，中短端收益率整体震荡下行。　　固收投资方面，报告期内本基金配置集中在中短端，久期变化不大。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。注重组合资产的流动性。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　权益市场方面，2026年一季度，A股整体呈现“冲高—震荡—回落”格局：上证指数一度突破4100点创阶段新高，但季末回落，沪深300一季度累计下跌3.89%，上证50下跌6.76%，中证500则微涨2.03%，显示中小盘相对占优。行业表现显著分化，煤炭、电力、石油石化及新能源板块领涨，非银金融和消费板块承压。资金面看，北向资金由1月净流入转为2至3月持续流出，叠加监管收紧两融和海外扰动升温，市场风险偏好在季末明显降温。　　权益投资方面，一季度，本基金进行了部分结构调整，减少了消费和互联网的持仓，增加新能源的比例。中东地缘冲突爆发后，本基金进行了减仓，同时减少了小盘成长股的持股比例。

宏观经济方面，2025年为经济新旧动能转换的关键之年：传统经济内生增长动力持续承压，政策端积极推出消费品以旧换新等举措发力托底；外贸出口竞争力进一步得到证实并持续强化，以AI为代表的新经济领域也取得实质性积极进展。政策层面，全年加大了财政逆周期调节力度，“反内卷”　相关举措的提出与渐进落地，也在逐步缓解物价低迷的态势。　　权益市场方面，2025年A股权益市场整体表现强劲，主要指数全线收涨，市场交投活跃。从大盘指数来看，创业板指以49.57%的年度涨幅领跑，深证成指上涨29.87%，上证指数全年上涨18.41%，沪深300指数上涨17.66%，恒生综合指数与恒生科技指数分别上涨30.98%和23.45%，展现强劲的全球资产吸引力。行业表现方面，有色金属与通信行业表现尤为突出，全年涨幅分别高达94.73%和84.75%，成为市场核心驱动力；电子、电力设备与综合行业亦表现优异，涨幅均超40%。食品饮料与煤炭行业全年分别下跌9.69%和5.27%，房地产、美容护理等板块表现疲软。　　权益投资方面，2025年本基金围绕红利投资的核心理念，以企业自由现金流创造能力和分红可持续性为选股标准，在复杂多变的市场环境中升级策略，优化组合。　　年初，本基金基于对红利投资环境审慎的判断，采取了循序渐进的调整策略。一季度，在市场波动较大的环境下，重点布局估值合理、现金流稳定的高股息个股。特别是在港股市场，继续发掘价值洼地，重点配置了金融和能源板块的优质公司，这些标的不仅提供了较高的股息收益率，而且在企业经营层面具备较高的对抗宏观风险的能力。进入二季度，随着市场情绪回暖，适度提升仓位，但始终坚持估值纪律。在此期间，减持了部分A股市场中估值偏高的红利资产，转而加大对港股市场的配置力度。三季度，察觉到"反内卷"政策将带来的深远影响，基于对利率走势的判断，组合适时降低了利率敏感型资产的配置比例，加大了对资源板块的配置力度，特别是那些受益于供给侧改革、具备定价优势的细分领域龙头。在金融板块内部，鉴于银行股前期涨幅较大，估值吸引力有所下降，组合适度降低了银行股的配置比例，转而增持保险板块。这一调整主要基于对利率环境的判断：随着利率中枢的上行，保险公司的资产端收益有望提升，同时负债端成本压力有所缓解。四季度，适度提高了持仓集中度，将资金更多地配置在基本面过硬、竞争优势明显的核心标的上。在行业配置方面，组合更加注重企业的基本面质量，而非简单地追求静态股息率。特别是在"反内卷"政策持续深化的背景下，重点布局那些供给端在国内、需求端在海外优质企业。这类企业不仅受益于国内的政策支持，还能够通过海外业务平滑国内经济周期的影响。　　债券市场方面，2025年利率整体呈震荡上行走势，信用债表现优于利率债。上半年对等关税等外部事件对市场形成显著扰动，后续关税影响被逐步验证可控，叠加资本市场对经济与通胀筑底的预期持续强化，对下半年长端利率走势形成明显压制。机构行为层面，交易户对市场的影响有所减弱，长债供需的结构性矛盾也一度引发市场担忧。　　固收投资方面，一季度初在资金利率偏贵、风险偏好持续提升的推动下，债券收益率走出了一波上行，考虑到基本面没有实质性改变，且外部风险持续较大，在资金利率出现缓和之后，本基金适当增加了久期和杠杆。4月初美国的关税政策扰动全球市场，国内债券收益率也应声下行，在收益率较低位，本基金适度降低了久期。央行降息10BP、中美谈判顺利互降关税、央行提前公告买断式逆回购操作等事件使得收益率有所波动。三季度在股市表现较好、“反内卷”的政策、赎回费新规征求意见稿等的负面影响下，收益率上行为主，期间久期变化不大。10月份央行重启国债买卖，曾一度带动收益率下行，但年底基金赎回较多、超长债供需形势明显恶化等影响较大，收益率上行较多，债券组合降低了久期。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。注重组合资产的流动性。

宏观经济方面，四季度内需的经济动能有所减弱，投资与消费均呈现类似趋势。不过，由于2025年全年GDP增长目标实现压力不大，市场关注点已逐步转为对2026年政策规划及经济增长前景的预期，对短期数据的敏感度下降。与此同时，出口延续高景气态势，物价自低位持续回升，这两大因素增强了市场对宏观经济持相对乐观态度的信心。　　权益市场方面，2025年第四季度A股权益市场呈现结构性分化格局。从主要指数看，上证指数上涨2.22%，沪深300微跌0.23%，创业板指下跌1.08%。港股方面，恒生科技指数大幅回落14.69%，恒生指数下跌4.56%。行业表现方面，周期与高端制造板块表现突出，有色金属以16.25%的涨幅领跑，石油石化、通信、国防军工和轻工制造紧随其后；医药生物、房地产、美容护理等板块表现不佳。　　权益投资方面，2025年四季度权益市场活跃，泛科技品种表现较好。本基金以红利资产为基础配置，保持了较高的科技股仓位。

宏观经济方面，三季度宏观数据边际上有所下行，可能一定程度上反映了地方政府投资行为规范化的政策效果。乐观的投资者可以将此解读为远期的产业供需更加平衡，不过短期内是否会导致实物量的下行仍需观察。此外，反内卷受到重视，相关的产业政策能够看到一些亮点，但宏观的总量效应还需要再观察。　　权益市场方面，2025年第三季度A股市场呈现“整体上涨、结构分化”特征。主要宽基指数全线上涨，创业板指以50.40%的涨幅领涨，深证成指（+29.25%）、万得全A（+19.46%）、沪深300（+17.90%）紧随其后，上证指数（+12.73%）表现相对稳健。港股方面，恒生指数上涨11.56%，恒生科技上涨21.93%。行业表现方面，通信、电子、电力设备等板块领涨，银行成为唯一下跌的申万一级行业。　　债券市场方面，三季度利率震荡上行，受到多重制约。首先，反内卷政策提振了市场对于远期物价的信心，导致长端收益率有压力；其次，股市表现较好，资金流向上对债券偏压制；最后，基金费率新规对市场投资者行为也有所影响。　　权益投资方面，本产品延续低估值、高股息个股优选策略，持续聚焦企业自由现金流创造能力与分红可持续性。三季度，国内外宏观环境呈现“政策主导与利率博弈”特征：国内“反内卷”政策深化推动供给侧效率提升，并引发长端利率上行预期；海外降息周期开启叠加地缘扰动，资源品价格波动加剧。在此背景下，组合基于现金流质量与估值性价比动态调整，主要操作有三方面思路。　　其一，规避利率敏感资产：“反内卷”政策推动资本开支效率优化，导致长端利率中枢抬升，稳定类红利资产估值承压。本组合减持估值分位高于80%的A股稳定类标的，转而增持H股金融及现金流折现模型（DCF）敏感性较低的行业，以控制利率风险暴露。此举使组合在红利风格阶段性回调中维持一定韧性。　　第二，布局资源品价格弹性：国内“反内卷”政策约束低效供给，海外降息周期开启提振需求预期，共同推动资源品价格修复。组合增持有色金属等资源板块，侧重具备以下特征的标的：供给弹性受限+现金流健康+现金创造的可持续性强。　　第三，优化金融内部结构：银行板块因前期涨幅较大，股息回报价比下降；而保险板块受益于资产端（利率上行提振，降低再投资风险）和负债端（预定利率下降，缓释利差损压力）双重改善。组合微调了金融持仓结构，此次调整降低了金融板块内部估值风险，提升了组合对利率环境的适应能力。而随着银行股性价比的修复，尤其是H股银行股息回报的回升，下一阶段将择机向银行回归配置仓位。　　债券投资方面，三季度股市表现较好，对债券产生了“跷跷板效应”，资金流出债券市场流入权益市场的态势明显，“反内卷”的政策一定程度上修正了市场对通胀水平的预期，对短期持有基金的行为征收惩罚性赎回费的预期，也推动了机构客户赎回债券型基金，收益率上行为主。本期本基金久期变化不大。根据市场形势变化调整了利率债、信用债及商业银行金融债的配置比例。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。注重组合资产的流动性。

宏观经济方面，三季度宏观数据边际上有所下行，可能一定程度上反映了地方政府投资行为规范化的政策效果。乐观的投资者可以将此解读为远期的产业供需更加平衡，不过短期内是否会导致实物量的下行仍需观察。此外，反内卷受到重视，相关的产业政策能够看到一些亮点，但宏观的总量效应还需要再观察。　　权益市场方面，2025年第三季度A股市场呈现“整体上涨、结构分化”特征。主要宽基指数全线上涨，创业板指以50.40%的涨幅领涨，深证成指（+29.25%）、万得全A（+19.46%）、沪深300（+17.90%）紧随其后，上证指数（+12.73%）表现相对稳健。港股方面，恒生指数上涨11.56%，恒生科技上涨21.93%。行业表现方面，通信、电子、电力设备等板块领涨，银行成为唯一下跌的申万一级行业。　　权益投资方面，市场继续保持二季度的活跃态势，泛科技类资产，尤其算力、机器人等品种表现不俗。因此，本基金维持以红利资产为基本配置，并适度增加了科技股的仓位。

宏观经济方面，2025年上半年延续了此前结构分化的特征，但部分领域的韧性好于预期，宏观经济预期有所改善。结构分化体现在，出口和制造业继续支撑经济，但地产在年初的小阳春之后明显降温。消费在以旧换新的支撑下，表现较好。相对于现实层面的数据，预期的改善更为明显，科技领域突破、出口在关税冲击下仍然保持韧性等，增强了宏观信心。　　权益市场方面，2025年上半年整体先跌后涨。从大盘指数整体表现上来看，上半年上证指数上涨2.76%，沪深300上涨0.03%，创业板指上涨0.53%，恒生综合指数上涨20.18%，恒生科技上涨18.68%。申万一级行业表现来看，有色金属、银行、国防军工、传媒、通信等行业表现相对较好，煤炭、食品饮料、房地产、石油石化、建筑装饰等行业表现相对落后。　　权益投资方面，今年上半年，在各种内外因素的共同作用下，权益市场整体波动较大。从宏观角度来看，国家对资本市场高度重视，采取了很多有实效的措施，市场信心增强，题材较为活跃，小市值品种涨幅较大。本基金在保持原有投资策略的基础上，适度增配了一些科技股。

宏观经济方面，2025年上半年延续了此前结构分化的特征，但部分领域的韧性好于预期，宏观经济预期有所改善。结构分化体现在，出口和制造业继续支撑经济，但地产在年初的小阳春之后明显降温。消费在以旧换新的支撑下，表现较好。相对于现实层面的数据，预期的改善更为明显，科技领域突破、出口在关税冲击下仍然保持韧性等，增强了宏观信心。　　权益市场方面，2025年上半年整体先跌后涨。从大盘指数整体表现上来看，上半年上证指数上涨2.76%，沪深300上涨0.03%，创业板指上涨0.53%，恒生综合指数上涨20.18%，恒生科技上涨18.68%。申万一级行业表现来看，有色金属、银行、国防军工、传媒、通信等行业表现相对较好，煤炭、食品饮料、房地产、石油石化、建筑装饰等行业表现相对落后。　　债券市场方面，上半年总体震荡运行，不同资产之间表现分化。2-3月风险偏好的提升和资金面的收紧，导致收益率明显调整；但此后对等关税超预期，利率快速下行。5-6月利率总体在低位震荡。信用债表现好于利率债，利率债内部长端表现好于短端，短端利率受限于年初的估值水平，整体偏低。　　权益投资方面，本产品定位与策略延续，坚持低估值、高股息个股优选策略，聚焦企业自由现金流创造能力与分红可持续性。今年上半年，一方面，为应对国内宏观复苏动能和通胀水平维持，叠加海外地缘风险起伏不定的环境，组合减持A股估值有所透支的部分顺周期、资源能源个股。另一方面，通过对综合股东回报的比较，增配了H股金融、公用、汽车等行业板块。以上调整，使组合在上半年红利风格的逆风期，保持了韧性，较同期中证红利指数取得了一定的超额。　　固收投资方面，一季度初在资金利率偏贵、风险偏好持续提升的推动下，债券收益率走出了一波上行，考虑到基本面没有实质性改变，且外部风险持续较大，在资金利率出现缓和之后，本基金适当增加了久期和杠杆。4月初美国的关税政策扰动全球市场，国内债券收益率也应声下行，在收益率较低位，本基金适度降低了久期，之后债券市场进入震荡期，本基金久期维持中性水平。央行降息10BP、中美谈判顺利互降关税、央行提前公告买断式逆回购操作等事件使得收益率有所波动，本基金久期变化不大。根据市场形势变化调整了利率债、信用债及商业银行金融债的配置比例。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。注重组合资产的流动性。

宏观经济方面，一季度经济处于总量不温不火、结构上有亮点的阶段。deepseek的出现增强了投资者的信心，科技领域亮点频出。传统部门方面，消费数据中规中矩，地产处于底部震荡期，出口有一定隐忧但现实数据尚可。财政相对靠前发力，是一季度政策的主要支撑。　　权益市场方面，25年1季度A股整体区间震荡为主，季度初和季度末均经历了一些回调，港股整体表现则更加强势。从大盘指数整体表现上来看，1季度上证指数下跌0.48%，沪深300下跌1.21%，创业板指下跌1.77%，恒生综合指数上涨14.70%，恒生科技上涨20.74%。A股申万一级行业表现来看，有色金属、汽车、机械设备、计算机、钢铁等行业表现相对较好，煤炭、商贸零售、石油石化、建筑装饰、房地产等行业表现相对落后。　　权益投资方面，本期投资策略的主旨思想不变，以经营稳健分红率较高的品种为基石，优选商业模式好、经营质量高、估值合理的品种，并进行动态调整，适度关注经营周期的变化。此外，对有长期前景，有核心竞争力的科技公司也有持仓。针对个股估值及行业趋势，对持仓品种进行了小幅调整。

宏观经济方面，一季度经济处于总量不温不火、结构上有亮点的阶段。deepseek的出现增强了投资者的信心，科技领域亮点频出。传统部门方面，消费数据中规中矩，地产处于底部震荡期，出口有一定隐忧但现实数据尚可。财政相对靠前发力，是一季度政策的主要支撑。　　权益市场方面，25年1季度A股整体区间震荡为主，季度初和季度末均经历了一些回调，港股整体表现则更加强势。从大盘指数整体表现上来看，1季度上证指数下跌0.48%，沪深300下跌1.21%，创业板指下跌1.77%，恒生综合指数上涨14.70%，恒生科技上涨20.74%。A股申万一级行业表现来看，有色金属、汽车、机械设备、计算机、钢铁等行业表现相对较好，煤炭、商贸零售、石油石化、建筑装饰、房地产等行业表现相对落后。　　债券市场方面，一季度利率呈现出震荡上行的走势，主要原因是央行引导资金面收敛、以对长债利率进行调控。此外，股市的结构性行情也阶段性对债券形成制约。进入三月中旬，一方面债券吸引力逐步显现，另一方面投资者对于经济和关税的担忧开始发酵，利率有所回落。　　权益投资方面，2025年第一季度，本基金延续高股息、优现金流的选股策略，研究精力上侧重对港股高股息资产的价值挖掘。在保持个股经营稳定性和股息率优势的基础上，增持了港股市场中部分股息率超5%的优质标的。仓位管理上，本季度权益仓位稳定，维持于高位。行业配置与个股调整方面，行业配置比例整体保持稳定，但对现有持仓个股的商业模式和现金流稳定性进行审视筛选，减持了部分竞争优势边际弱化的标的，持股总数较上季度有所减少，集中度有所提升。组合构建思路上，本季度进一步强化“性价比”筛选标准，持仓集中度的提升主要是基于对核心标的长期现金流的更高置信度。长期目标方面，本基金将继续通过持有兼顾现金流优势与稳健成长能力的优质企业，在控制波动率的同时，力争实现组合收益的持续性和稳定性。　　固收投资方面，在资金利率偏贵、风险偏好持续提升的推动下，债券收益率走出了一波上行，考虑到基本面没有实质性改变，且外部风险持续较大，在资金利率出现缓和之后，本基金适当增加了久期和杠杆。根据市场形势变化调整了利率债、信用债及商业银行金融债的配置比例。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。注重组合资产的流动性。